大周期から見るMemeと過去数ラウンドの異同

作者：Alex Xu、Mint Venturesのリサーチパートナー

私が身をもって経験した暗号資産サイクル（2016-2026）では、毎回のサイクルでmemeには必ず一定の居場所があった。

しかし過去数回の轟々たる強気相場において、memeの存在感には大きな差があった。私個人の体感は以下の通りだ。

2016-2018年の強気相場：存在感は比較的薄く、あのサイクルでDoge以外にどのようなmeme資産があったか、もはやあまり思い出せない（単に時間が経ちすぎたせいかもしれない）。

2020-2022年の強気相場：存在感はやや高まったが、まだ舞台の中央ではなかった（元祖doge、新世代shibのパフォーマンスが目立ち、21年の519暴落前の4〜5月には動物系memeが大いに流行した）。

2023-2025年の強気相場：真の主役となり、熱量と滞在時間が大きく伸び、しかも豊富な変種が登場した（最初期のビットコインインスクリプション系memeから、政治meme、カルトmeme、ソーシャルメディアmeme、大統領級meme、そしてai agent memeまで）。

考え、答えを出す価値のある問いはこれだ。各暗号資産強気サイクルにおけるmemeの存在感とマインドシェアを決めるものは何なのか。

この問いは、私たちが暗号資産強気相場全体における投資の主軸をどう選ぶかに影響を与える。すなわち、今回の強気相場で、労力と資金の面で【memeを引き続きオーバーウェイトするか】どうかだ。

上記の各サイクルにおけるmemeタイプの例から分かるように、私のmemeの定義はかなり広義だ。例えばインスクリプション資産や、aiローンチパッドが発行するagentテーマのプロジェクトも、すべてmemeの範疇に含めている。

なぜなら私の定義では、暗号資産は大きくビジネス型／生産型資産とmeme型資産に分けられるからだ。

人々が主に注目し取引するのがそのビジネス面、例えばプロトコルのプロダクトのPMF、AUM、手数料収入力、トークンの買戻し・バーンである場合、その資産はビジネス型／生産型資産に近づく。この種の資産は短期的には各種のナラティブに駆動されうるが、最終的に答えなければならない問いは「私の稼ぐ力／トークンリターン力はどうか」であり、この点は大半の上場企業と似ている。

人々が主に取引するのが資産のコンセンサス面、すなわちその資産の伝播・理解の範囲、そして投資家と潜在的投資家のそれへの承認の強さである場合、この種の資産はmeme資産に近づく。この観点から言えば、コンセンサスこそがmeme資産の「ファンダメンタルズ」である。

上記の一見二元的な分類方法には、中間地帯も存在する。例えば2025年にVirtualとai16zを起点に大量に生まれたai agent系プロジェクト（歌って踊るライブ配信をしていたweb3バーチャルインフルエンサーLunaをまだ覚えているだろうか？そしてweb3投資リサーチaiチャットボットaixbtも？）。

この種のプロジェクトの多くはビジネス型の位置づけで誕生したが、初期はよりナラティブ・コンセンサスによって駆動され、最終的に幕を閉じる時も真のPMFや意味のある収入規模からはまだ遠かった。したがって私の定義では、ビジネス型プロジェクトというよりmemeに近い。

もう一つの対象はmemeローンチパッド、例えばpumpやponsだ。これらはmemeインフラに属するが、本質的にはビジネス型プロジェクトである。ただしmemeへの参加熱量がそれらのビジネスの中核指標であり、そのバリュエーション水準を決める。

前述の重要な問いに戻ろう。各相場におけるmemeの立ち位置とウェイトを決めるものは何か。どのような状況でmemeが相場の主軸になるのか。

私が考える中核要因は主に、そのサイクルにおけるビジネス型／生産型資産の供給と質がどうか、だ。

そのサイクルのビジネス型資産のナラティブが爆発し＋ビジネスの発展が順調であれば、暗号資産分野の投機資金の主な流れ先となる。ビジネス型プロジェクトが衰退し、優れたプロダクトイノベーションが乏しく、ビジネスデータが総じて軟調であれば、暗号資産の資金は従来のファンダメンタルズと無関係なmeme資産カテゴリーへ流れることを選ぶ。

なぜならFOMO感情と一攫千金への渇望は、常にサイクルとともに死してまた蘇り、強気相場がもたらす資金と感情の流入には必ず行き先が必要だからだ。

これこそが、過去の各サイクルでmemeの存在感がこれほど異なった理由である。

2016-2018年の強気相場：スマートコントラクト／パブリックチェーン爆発の元年。ナラティブと想像力が最も炸裂したサイクル。パブリックチェーンのナラティブと将来のビジネス想像余地は十分に大きく、伝統的VCさえも熱狂させ、ほぼすべての投機資金を飲み込んだ。

2020-2022年の強気相場：ブロックチェーンアプリケーション元年。ナラティブは依然として優れており、DeFi、NFT、GameFiが交代で登場し、web3という概念が世界的に流行し、観測可能なビジネスデータの急騰（TVL、取引量、手数料、アクティブアドレス数、そして狂乱的なAPR）が現れた。業界が引き寄せる資金量はさらに増加したが、マスク、V神（アドレスにトークンを送られた）などの著名人の能動的または受動的な影響の下、memeが資金のスピルオーバーを受け止め始めた。

2023-2025年の強気相場：ブロックチェーンのビジネス型ナラティブとビジネスが最も寂れたサイクル。前サイクルのプロダクトイノベーションの大半は反証され、厳密な意味でのまったく新しいプロダクトもなかった。一方が退けば一方が進むもので、業界が吸収する資金の増速は前の2サイクルに遠く及ばなかったが、既存資金は依然として膨大で、その大半がmemeへと流れ込んだ。

では、今回まさにゆっくりと幕を開けつつあるように見える強気サイクルで、memeの立ち位置を決める背景条件はどのようなものか。

現時点では、多くの条件が前回サイクルと似ている。すなわち、

優れたビジネス型ナラティブ（ビジネスモデルが筋の通るもの）は依然として乏しく、少数あるもの（RWA、予測市場）の大半はトークンを発行しない企業や上場企業に支配されており、良いセカンダリーのトークン担い手は多くない（主にOndoだが、トークン価値は今のところ捕捉されていない）。
FOMOと一攫千金願望は消えず、いつの時代のカジノにも賭け客は訪れる。

したがって、どこかの段階で良質なビジネス型プロジェクトがまとまって再び頭角を現さない限り、memeはおそらく引き続き今回の強気相場の主軸になるだろう（唯一と言ってもいいほどに）。

では、それは投資家が今回のサイクルでmemeをオーバーウェイトすべきことを意味するのか。必ずしもそうではない。

今回のサイクルには2つの新要素があり、memeの投機と生存の難度を高める。

memeの供給側が非常に潤沢：前回のサイクルを経て、meme発行のライン生産方式と刈り取りプロセスは高度に工業化されており、供給側はさらに十分で、ほぼ無限に近い。

需要側の心理は近視眼的でもろい：前回のサイクルで多段階にわたり、各種ナラティブによる刈り取りを繰り返し受けたことで、memeに十分な信仰を持つ投資家の基盤は以前より大きく後退している（前回Muradがmemeスーパーサイクルを主張したのをまだ覚えているだろうか？）。memeのコンセンサスの本質は一種の資金の群れであり、心理の変化は群れの結束を不安定にし、memeの時価総額上限とライフサイクルの中央値を低下させる。

さらに重要なのは、需要側の近視眼的心理と群れへの慎重姿勢が、今度は供給側（devたち）により早い網の引き上げをもたらすということだ。これは自己強化的なプロセスであり、memeローンチパッドプロジェクトにとって最も憂慮すべき状況でもある。

実際、前回のmemeスーパーサイクルの始まり（24年1月）にmemeをオーバーウェイトしていたとしても、今日までmemeのセクターリターンは暗号資産セクターの中で中位にとどまり、依然としてマイナスであり、BTCを明確にアンダーパフォームしている。

注：sosovalueの暗号資産トラック指数に基づく。指数の集計ロジックは、当該トラックの上位10銘柄（月次更新）と時価総額ウェイト（5分ごと更新）。

ここで説明しておくべきことは、上記の指数は時価総額上位のmemeを集計しているため、実際のオンチェーン初期memeで「犬を撃つ」ユーザーの実際の操作とは大きく乖離している点だ。オンチェーン初期memeの死亡率、ボラティリティ（上方向のボラティリティを含む）は上位memeよりはるかに高い。信頼できる統計はないが、おそらくそれはサイクルリターン推移がさらに悪い曲線だろう。

今回のmeme投機が難しくなった点を述べたので、前回と比べた今回の限界的にポジティブな点も述べよう。

主にRobinhoodという新規プレイヤーによる、そのユーザーと資金のオンチェーンへの純流入だ。

もちろん、現在Robinhoodチェーン上にどれだけのユーザーが従来の証券アプリ投資家かといえば、絶対的な割合は依然として高くないと思う。しかしRobinhoodのmemeが持続的に熱を帯びれば、半導体株の側で殴られ続けているユーザーも、こちらに来て運試しをすることを考えるだろう。

さらに、Robinhoodにはまだ切っていないカードがある。例えば、メインサイトでの自社チェーンの有力memeやmemeローンチパッドの上場であり、オンチェーンの熱に空中給油する能力を持っている。

もちろん、このカードを早く切りすぎると、その後の想像力不足を招くため、短期的に隠して出さない方が空売り勢への抑止力は大きい。

次に、現在のmeme市場にどのような新しいナラティブがあるかを見てみよう。

前述のとおり、memeは汎化された資産カテゴリーであり、前回のサイクルだけでも、わずか2年余りの間に、インスクリプション、政治、カルト／レトロネット文化、ソーシャルメディア、トップ人気（trump）、そしてai agentへと多段階のイテレーションを経験した。

現在のmemeカテゴリーの中で、牛来（Bullish）は中国語memeとして理解しやすい。比較的新しいのはRobinhood上の株式テーマmeme、いわゆるstock memeだ。この種のmemeの要点は以下の通り。

上場企業株式との双対：エヌビディア（NVDA）があればai（Artificial Inu）があり、自由に作成できる。
オンチェーンRWA株式とUniswapベースのAMM流動性プールでペアを組む。
上記の仕組みに基づき、stock memeのクリエイターは取引で発生する手数料の帰属と処理について、さまざまなカスタマイズ方法を持つ。例えば、stock memeの買戻し・バーンに使う、あるいはstock memeの保有者に分配する、などだ。

上記の仕組みに基づき、市場で近日派生したナラティブは「株式memeがウォール街を踏み上げる」というものだ。

具体的な流れとしては、熱狂的なミームトレーダーがオンチェーンで株ミームを買う。株ミームのオンチェーン流動性は主に株トークンとのペアに由来するため、ユーザーがステーブルコインやETHで株ミームを買う場合、まず株ミームとペアになっている株トークンを経由して買う必要があり、株トークンへの一方的な買い圧力が生じる。このとき、オンチェーンの株トークンが週末などの理由で鋳造が滞り、かつオンチェーン総量が小さく、短時間のうちに鋳造・売却によってオンチェーン価格を株式市場の正常価格へ収斂させられなければ、株トークンのオンチェーン価格が短期間で数倍に急騰する状況が起こり得る。

最近のBoner（株ミーム）—HIMS（株トークン）のRobinhood上での状況がまさにそれだ。

Hims自体が株式市場で大きな空売り比率を抱えていることを考えれば、「オンチェーン金融によるウォール街への反攻」、さらには「ウォール街の踏み上げ」という物語が出来上がった。

では、この種のミームの物語としての質はどうか。

普通だ。

良いミームの物語には、優れた物語の論理と訴求力、強い拡散性、そして相応の反証耐性が必要だ。

第一に、HIMS株トークンの短期的急騰はRobinhoodのオンチェーン株トークン鋳造メカニズムの不調に由来するため、この物語は論理的に脆弱で反証されやすい（Ondoの株トークン鋳造・償却の深度はより良好で、同日Ondoが提供したHIMSには大きな変動はなかった）。

第二に、「ウォール街の踏み上げ」は新味に乏しい焼き直しで、人為的な企画の痕跡が濃く、元祖の運動対象——2021年のゲームストップ（GameStop）——が初めて登場し、コミュニティで自然に醸成された訴求力や大衆による自発的拡散を欠いている。

また、株ミームの物語テンプレートも急速にコピーされており、SAYLORMOONなどのプロジェクトも次々に登場している。

記事の最後に、どのような投資家がミームに向いているかについて述べたい。

投資であれ投機であれ、前者の核心は資産の長期的な内在価値の評価であり、後者の核心は短期的な資金の投票先の予測であり、方法も重点も異なる。

しかし、一つの点で両者には共通点がある。この道に長け、集中している者は、集中しておらず、長けていない者から金を勝ち取るということだ。

私が身近な優れたミームプレイヤーを観察したところ、彼らは往々にして以下のいくつか、あるいはすべての長所を備えている。

精力が旺盛で、思考が活発、取引自体に情熱がある
想像力があり、物語への感度が高い
安定的かつ継続的に最前線・オンチェーンに張り付いて仕掛け、市場の温度感や風向きの変化に鋭敏
比較的閉じた高認知の実戦的小サークルで、対象と認知を共有し、交流が頻繁かつ濃密
比較的体系化された投機のフレームワークを形成しており、素早くパッチを当て、さらには全体を反復更新する能力がある

*もう一つの重要な加点要素：

もしあなたが十分な数の下流購読者を持つKOLなら、比較的時価総額が小さく初期段階のミームについて、物語を拡散し、コンセンサス形成を加速し、群れを引き寄せる能力を持ち、小規模プロジェクトが死から生へ移る重要な段階を越えるのを助けられる。さらに他のKOLとつながるネットワークを持っていれば、連携してこの能力を増幅できる。

一方、バリュー投資の領域では、上記の長所の一部は機能しなくなり、むしろマイナスの影響を生むことさえある。彼らの行動パターンは次の通りだ。