DAT: 暗号市場の新たなエンジン

暗号通貨市場のあらゆるサイクルは、特定のエンジンによって推進されています。今年は、新たな資本の物語であるデジタル資産トレジャリー（DAT）が過去3ヶ月間、暗号通貨市場の新たな原動力となり、主要アルトコインへの購入資金の急増を引き起こし、暗号通貨時代の企業のバランスシートを再定義しました。

1. 強気相場前半：ビットコインの4つの主要な原動力

暗号資産市場が経験したあらゆるサイクルにおいて、ビットコインは常に真っ先に上昇してきました。今回のサイクルにおけるビットコインの上昇は、以下の4つの主要な要因の相次ぐ発展によって推進されています。

長期保有者（LTH）の信頼：長期保有者（LTH）はビットコイン市場の安定要因であり、ビットコインのシャットダウン価格を巡る強力なコンセンサスを形成しています。オンチェーンデータによると、LTHのBTC保有量は前サイクルで下落局面を経験した後、2023年第4四半期に1,452万BTCを超え、過去最高を記録しました。彼らの「ダイヤモンドハンド」的な性質は、市場に強固な基盤を提供し、流通供給量の逼迫を支えています。

データソース: Glassnode

ビットコインETFへの資金流入：2024年以降、ブラックロックやフィデリティといった大手金融機関がビットコイン現物ETFを立ち上げ、上場から3ヶ月で150億ドルを超える純購入額を記録しました。現在までに累計純購入額は59万6,300BTC（時価総額1,500億ドル以上）を超え、暗号資産市場の資本構造を完全に書き換えています。

データソース: Coinglass

上場企業向けDAT戦略：マイクロストラテジーは戦略転換を遂げ、ビットコイン・トレジャリー戦略を発表しました。これは、株式、債券、仮想通貨を組み合わせた資本錬金術モデルの先駆者です。このモデルでは、無利子の転換社債と追加株式発行によって資金調達を行い、ビットコインを購入します。そして、それをバリュエーションにフィードバックすることで、株価を押し上げ、さらなる資金調達を実現します。この戦略の根底にあるロジックは、企業の時価総額が貸借対照表上の仮想通貨資産の価値を上回っている場合、私募債、転換社債、優先株といった金融商品を用いて市場から資金を調達し、より多くの仮想通貨資産を購入することで、より低コストで資産を蓄積するという目標を達成するというものです。マイクロストラテジーはこのトレジャリー戦略を通じて62万8000ビットコイン以上を購入しており、これにより134社以上の上場企業がビットコインをトレジャリーに組み入れるようになり、累計準備金は94万9000ビットコインを超えています。

データソース: CoinMarketCap

国家戦略ビットコイン準備金: 2025年初頭、ホワイトハウスに戻ったトランプ大統領は、国家戦略ビットコイン準備金の設立を発表する大統領令を発令し、財務省と各州政府にBTCの戦略準備金モデルを検討するよう促しました。これにより、ビットコインに準備金価値という新たな地政学的側面が与えられ、ビットコインに前例のない国家の物語的想像力の空間が注入されました。

データソース: BitcoinTreasuries

ビットコインは4つの主要な要因のおかげで12万ドルまで急騰しましたが、さらなる上昇を促す触媒はまだ現れていません。しかし、マイクロストラテジーのトレジャリー戦略は、多くの機関投資家が主要なアルトコインにDAT戦略を適用するきっかけとなり、一部のコインに新たな原動力を見出しています。

2. 強気相場後半：DAT戦略が主流アルトコインの新たな原動力となる

DATパラダイムによりETHが上昇：「トレジャリーデュオ」が静かに登場

2024年にイーサリアムETFが承認されたものの、期待されたETH/BTC為替レートの上昇を誘発することはできず、むしろ下落を続けました。ETH市場が真に活気づいたのは、DAT戦略がETHにも適用された2025年4月になってからでした。この動きを牽引したのは、ETH保有量がイーサリアム財団を上回る2つの「トレジャリーカンパニー」、BitMine（BMNR）とSharplink Gaming（SBET）でした。

シャープリンク・ゲーミング（SBET）

2025年5月27日、SharpLink Gamingは、主要財務準備資産としてETHを購入するため、4億2,500万ドルの資金調達ラウンドを発表しました。これにより、SBETはイーサリアム準備資産を保有する初の企業となりました。この投資はConsensysが主導し、Pantera Capital、ParaFi Capital、Galaxy Digitalなどの暗号資産機関も参加しました。Joseph Lubinが取締役会長に就任し、戦略アドバイザーとして同社の中核事業の発展を支援します。

ジョセフ・ルービンは、ヴィタリックがイーサリアムのホワイトペーパーを公開した2013年後半からイーサリアム開発チームに加わり、イーサリアムの8人の共同創設者の一人として広く知られています。2015年には、イーサリアムブロックチェーンへのアプリケーションの実装を促進するため、ジョセフ・ルービンはConsenSysを設立しました。ConsenSysはその後、MetaMaskやLineaなど、数十の著名なサブプロジェクトを育成しました。

SharpLink GamingはETHトレジャリー戦略を開始して以来、ETH保有量を増やし続けており、現在の保有量は428,200に達し、保有量でEthereum Foundationを上回った最初の機関となっています。

ビットマイン（BMNR）

2025年6月30日、BitMineはイーサリアムトレジャリー戦略の立ち上げに向けて、2億5000万ドルの資金調達ラウンドを発表しました。この資金調達には、Pantera Capital、Founders Fund、Galaxy Digital、Krakenなど、複数の暗号資産機関が参加しました。その後、同社はシリコンバレーのベンチャーキャピタリスト、ピーター・ティールと、ウッド・シスターが設立したArk Investmentからも投資を受けました。

BitMineがETHトレジャリー戦略を発表した日、トーマス・ジョン・リーは会長に任命されました。元JPモルガン・チェースのチーフ株式ストラテジストであるリーは、2017年から暗号資産分野に注力し、市場動向を頻繁に予測するなど、筋金入りの強気派でした。彼はこの戦略の陣頭指揮を執るのに明らかに適任でした。会長就任以来、トーマス・ジョン・リーは主要メディアに頻繁に登場し、イーサリアムへの投資機会について解説しています。

わずか1か月で、BitMineのETH保有量は625,000 ETHに急拡大し、Sharplink GamingとEthereum Foundationを追い抜いて、最大のETH保有量を持つ企業となった。

データソース: 戦略的閾値準備金

ETHトレジャリーの「デュオ」は、多額の資金流入をもたらしただけでなく、The Ether Machine、Bit Digital、BTCS Inc.、GameSquare Holdings、Intchains Groupなど、より多くの企業を惹きつけ、ETHトレジャリー戦略の導入を促しました。これにより、ETH価格の下落傾向は反転し、コミュニティの信頼、価格決定力、そして影響力におけるイーサリアム財団の独占状態さえも揺るがしました。トーマス・ジョン・リー氏とジョセフ・ルービン氏こそが、現在のETH価格動向の真の声であると言っても過言ではありません。

SOL、BNB、ENA、HYPEなどのプロジェクトもこれに続いた。

イーサリアムのDAT戦略はETH価格の下落傾向を反転させ、より多くの機関投資家がDAT戦略の導入を開始しました。SOL、BNB、ENA、HYPEなどのプロジェクトではトレジャリー戦略が登場し、DAT戦略は主流のアルトコインの成長を牽引する原動力となっています。

現在までに8社が戦略的SOL準備金を立ち上げており、その合計準備金は300万SOLを超えており、そのうちUpexiとDeFi Developmentが最大の準備金を保有しています。

DeFi Development Corps（DFDV）：2025年4月、Pantera Capitalは、Solを準備資産として採用した最初の米国上場企業であるDeFi Development Corpsに投資しました。DFDVのチームは、主にKrakenの幹部で構成されており、その中には以前Solanaバリデータノードを運用していたCFOも含まれており、Solanaに関する深い理解を有しています。現在までに、DFDVのSol準備金は999,900に達し、株価は過去6ヶ月で20倍以上に上昇しました。

Upexi：2025年4月から7月にかけて、UpexiはSOL保有量を73,500から180万に増加しました。UpexiのSOL保有量はほぼ全てステーキングされています。年率8%の利回りに基づくと、UpexiのSOLトレジャリー戦略は年間約2,600万ドルのステーキング報酬を生み出すと予想されます。Upexiは主に、割引ロックイントークンの購入、ステーキング戦略、および追加の株式および転換社債の発行を通じてSOL準備金を増やしています。

SOL Strategies Inc. (HODL): 同社は、戦略的準備金プログラムの開始を目的として、SOLの段階的な買収を発表した最初の上場企業の一つです。2025年初頭には、SOLの財務基盤を確立し、バリデータノードの運用に参加するために、5億ドルの転換社債を発行しました。現在、SOL Strategiesは約26万SOLを保有しており、その大部分は機関投資家によるバリデータノードのステーキングに使用されており、6%～8%の複利を生み出しています。

さらに、BNB、ENA、HYPEといったプロジェクトでは、それぞれ機関投資家がそれぞれのトークン向けにDAT戦略を立ち上げています。例えば、BNBにはYZi Labsが参加したCEA Industries Inc（VAPE）、HyperliquidにはParadigmが投資したSonnet Bio Therapeutics（SONN）、そしてEthenaにはEthena Foundationのリーダーシップの下で設立されたStablecoinXがあります。

3. DATの2つのパラダイムモデルの分析

ビットコインパラダイム：「デジタルゴールド」によるインフレ対策＋プレミアムレバレッジ

MicroStrategy は、ビットコイン準備戦略を実行するために「トリプルフライホイール」(株式とコインの共鳴フライホイール、株式と債券の相乗効果フライホイール、通貨と債券の裁定取引フライホイール) を使用し、段階的な販売戦略を使用して 3 種類の資本を獲得します (優先株は固定収入の投資家を固定し、転換社債は裁定取引ファンドを引きつけ、株式はリスクゲームを担います)。

グラフィック：IOBCキャピタル

MicroStrategy は現在、1 サイクル (4 年) 以上運営され、株価のスパイラル上昇を達成した唯一の DAT 戦略企業です。

イーサリアムパラダイム：「デジタル国債」利回りアンカー

MicroStrategyとは異なり、ETH Treasuryの2つの巨人は最近になって「ETH Treasury Strategy」に生まれ変わり、イーサリアムを大量に保有する投資機関によって支えられています。

グラフィック：IOBCキャピタル

イーサリアムはビットコインとは異なり、PoS方式を採用しているため、ステーキングが可能で、安定したオンチェーン収入を得られるという特徴があります。そのため、ETHは年利約4%の「デジタル国債」のような位置づけとなっています。これは上場企業にとってもETHを保有するメリットであり、比較的安定したステーキング収入を得られるため、ETH価格の上昇による資産価値の増加と、ステーキングによる安定したキャッシュフローの両立が可能になります。

SolanaのDAT戦略はEthereumの戦略に似ており、ステーキング収入を生み出すことも可能です。さらに、年率6～8%の利回りはETHのステーキング利回りを上回っています。SOLスポットETFが今年後半に承認・上場されるという期待と相まって、SOLの市場パフォーマンスにも期待が持てます。

4. DATの戦略的意義と再帰的リスク

DATが主流アルトコインの新たなエンジンとなった主な理由は、上場企業にとって、企業の財務戦略とオンチェーン資産をうまく統合し、新たな資産へのアクセスを可能にすること、そして暗号資産プロジェクトにとって、暗号資産市場への資金調達の強固な基盤を提供するだけでなく、より伝統的な資本家や長期投資家の注目を集めることです。MicroStrategyの財務報告で「1株当たりのコインコンテンツ」に言及し始め、BitMineの四半期決算説明会でETHステーキングのリターンが焦点となり、SOL Strategies Inc.の決算説明会で投資家が機関投資家バリデータのステーキングリターンに注目するようになれば…暗号資産業界は新たな時代を迎えるでしょう。

空想に過ぎないDAT戦略には注意が必要です。MicroStrategyの「トリプルフライホイール」資金調達パスを除き、主流のアルトコインDAT戦略の初期資金は、プロジェクト財団自体、主要なトークン投資家、またはエコシステムの中核ステークホルダーから調達されていることが分かっています。例えば、SONNの1,000万HYPEトークンは、ParadigmのHYPEトークンから直接注入されたものであり、StablecoinXのENAトークンは、PIPE投資家が自身のENAトークンを使用して直接注入することができます。これらは本質的に、新規の実際の購入ではありません。この記事に掲載されているプロジェクトは、本質的に、ある程度の実際の購入を伴うDAT戦略の例です。ここに掲載されていないプロジェクトの中には、実質的に「順調に進んでいる」DAT戦略を採用しているものもあります。

ミンスキーモーメントにおけるDAT戦略の反射的な性質には注意が必要です。DAT戦略は資本市場のフィードバックメカニズムに大きく依存しており、コイン価格、株式時価総額、そして借り換え能力の間に緊密なフィードバックループを形成します。このサイクルが好循環を呈している場合、コイン価格と株式時価総額は共に上昇し、企業の借り換え能力も高まります。しかし、このサイクルが有害なものになると、連鎖反応が発生する可能性があります。コイン価格の下落 → 1株当たりの金含有量の減少 → 株式時価総額プレミアムの縮小 → 借り換え能力の低下 → 強制的な株式削減 → コイン価格のさらなる下落 → 他のDAT戦略企業も保有株数を減らさざるを得なくなり → 殺到が発生する、といった状況です。

5. 結論

デジタル資産準備戦略の台頭は、この強気相場の勝者がもはや技術革新やアプリケーションの革新だけで決まるのではなく、金融のスケーラビリティも重要になっていることを示唆しているのかもしれません。市場資本は、バランスシートへの組み込みに適した少数の通貨に集まり、「強者がさらに強くなる」というトレンドを示すかもしれません。