原文 | Odaily Planet Daily
著者 | Azuma
北京時間7月25日、利子付きステーブルコインプロトコルResolvは、「手数料スイッチ」を段階的に導入することを正式に発表しました。これは、長期的な価値創造を支援し、RESOLVステーカーへのインセンティブを高めるため、プロトコルの日々の収益の最大10%を財団の資金に移転するものです。具体的には、Resolvは7月31日から8月21日までの4週間にわたり、収益移転率を毎週段階的に（2.5% → 5% → 7.5% → 10%）増加させ、最終的に目標の10%に到達する予定です。
「手数料スイッチ」とは、DeFiプロトコルにおいて手数料配分に関してよく使われる用語です。一般的には、プロトコルが収益をネイティブトークンに配分するかどうかを決定する、組み込みのコントラクト関数を指します。ただし、具体的な実装方法はプロトコルによって異なります。これまで、UniswapやEthenaといった著名なプロジェクトが「手数料スイッチ」問題について議論してきましたが、配分をめぐるコミュニティ内の論争や、条件が整うかどうかの懸念から、実現には至りませんでした。
一般的に、手数料スイッチはプロトコルのネイティブトークンにとって直接的な利益をもたらします。なぜなら、トークンの価値獲得を直接的に増幅させるからです。しかし、逆に、手数料スイッチはプロトコルユーザーに本来発生する収益の一部をトークン保有者に移すことが多いため、ユーザーの利益をある程度損なう可能性があります。そのため、主要プロトコルは手数料スイッチの実装に躊躇する傾向があります。例えば、Uniswapの場合、流動性プロバイダー（LP）は当初0.3%の取引手数料収入を全額受け取っていましたが、手数料スイッチが有効になると、この収入の一部をUNI保有者に移転せざるを得なくなり、LPの利益に悪影響を及ぼします。
Resolvの位置付けと考察
Resolvは、EthenaのUSDeと同様に、スポットロングと先物ショートを同額担保とする利付ステーブルコインです。 Resolvの収入は主に、スポットロングからのステーキング収入と先物ショートからの資金調達レート収入から得られます。
しかし、Ethenaと比較すると、Resolvはいくつかの追加メカニズムを実装しています。例えば、保険プール（RLP）を通じたリスク層別化メカニズムを導入することで、USRはより高い超過担保比率を実現しています。また、流動性デリバティブトークンの統合比率を高めることで、より高いスポットステーキングリターンを実現しています。Resolvのメカニズム設計のおかげで、プロトコルは開始以来、年率約9.5%の利回りを達成しており、これは新興ステーブルコインの中では非常に印象的な数字です。
5月末、ResolvはガバナンストークンであるRESOLVを正式にローンチしました。高いステーキングリターンの提供や、第2シーズンのエアドロップに向けたポイントの蓄積加速など、RESOLVの強化策にもかかわらず、ローンチ後のパフォーマンスは理想的とは言えませんでした。Resolvが「手数料スイッチ」に着目したのは、まさにトークン価格を押し上げるためだったのかもしれません。
「手数料スイッチ」の開始に関する公式発表において、Resolvは「タイミングとアーキテクチャは熟した」と述べました。プロトコルは理論上ではなく、実際に普及し、明確な価値分配フレームワークを備え、回復力も実証されているため、「手数料スイッチ」の開始を延期しないことを決定しました。
前述の通り、Resolvは4週間かけて収益移転比率を段階的に引き上げ、最終的には10%まで引き上げる計画です。この収益の具体的な用途について、Resolvは「ユーザーとステーカーに提供する価値を拡大する」ために使用すると述べています。具体的には、1) DeFi、フィンテック、機関投資家向けのプラットフォーム間の新たな統合のサポート、2) エコシステム助成金と製品開発への資金提供、3) 買い戻しやその他のトークン関連イニシアチブの推進などです。また、Resolvは、収益の使用状況を追跡するための専用ダッシュボードを将来的に導入する予定であるとも述べています。
Resolvは、「手数料スイッチ」導入後のプロトコルの収益分配についても大まかな想定を示しました。現在のプロトコルのTVL5億ドルと平均利回り10%に基づくと、年間収益は5,000万ドルになると予想されます。「手数料スイッチ」導入後も、4,500万ドルは製品収益を通じてユーザーに直接流れ、プロトコルは500万ドルを長期的な価値創造のために留保します。
RESOLVはENAよりも費用対効果が高いのか？
先週の記事「1週間で約50%上昇、ENAはETH最大のベータ版となるか？」「ENA：トークンセール」では、ENAの最近の急騰の背後にあるロジックを分析しました。その後、Ethenaは「MicroStrategy」に似た財務準備金メカニズムを導入し、ENAの価格をさらに押し上げました。
ENAの早期ローンチにより、同様のメカニズムを持つ利付ステーブルコインプロジェクトであるResolvに注目する人が増えています。では、RESOLVは本当にENAよりも費用対効果が高いのでしょうか？
静的な数値を見ると、Ethenaの現在のTVLは77億8,100万ドル、ENAの流通時価総額（MC）は40億1,600万ドル（MC/TVL比率は0.51）、完全分配価値（FDV）は94億8,000万ドル（FDV/TVL比率は1.22）です。Resolvの現在のTVLは5億2,700万ドル、RESOLVの流通時価総額（MC）は5,728万ドル（MC/TVL比率は0.108）、完全分配価値（FDV）は2億500万ドル（FDV/TVL比率は0.39）です。
MC/TVL比率とFDV/TVL比率だけを見ると、RESOLVは確かにENAよりも静的な価格性能比が優れています。ENAは現在、財務準備金戦略によるサポートを受けていますが、RESOLVが最初に「手数料スイッチ」を導入することを考えると、両トークンの価格は短期的にいくらかサポートされると予想されます。
しかしながら、客観的に見ると、USRの適用範囲とネットワーク効果はUSDeよりもはるかに小さいです。さらに、EthenaはUSDeに加えて、副次的な事業ラインであるUSDtbも持っています。そのため、プロトコルのポテンシャルという点では、Resolvは依然としてEthenaに大きく遅れをとっています。
また、前述のように、Resolvは「手数料スイッチ」による収益を、ユーザーとステーカーに提供する価値を拡大するために使用すると述べている点も注目に値します。しかし、10%の収益のうち何パーセントがRESOLVステーカーに分配されるのかは明記されておらず、「手数料スイッチ」導入後にRESOLVが獲得する追加価値の規模を推定することは困難です。
まとめると、RESOLVの時価総額が比較的低いことを考慮すると、最近の急騰を受け、現在はENAの有望な代替手段となっています。しかし、Resolvプロトコル自体の長期的な見通しはまだ評価されておらず、「手数料スイッチ」導入後の詳細な収益分配計画もまだ明らかにされていません。投資する価値があるかどうかは、ご自身で判断する必要があります。
