Solanaの「Invisible Whale」を公開：独自のAMMはオンチェーン取引をどう変えるのか？

レイシー・チャン（Bitget Wallet研究員）

高速性と低コストで知られるSolanaエコシステムにおいて、新たなトレンドが急速に台頭しています。それは、公式ウェブサイトや広報活動を持たない「目に見えない」巨大企業集団である、独自の自動マーケットメーカー（AMM）の急速な台頭です。彼らはより専門性と効率性を高め、取引環境を再構築し、オンチェーンの資本フローを牽引する新たなエンジンとなりつつあります。この記事では、Bitget Wallet Researchが、この静かな革命を解説し、独自のAMMの台頭の背景にあるロジックと業界への影響を分析します。

隠れた巨人：自営型AMMの運用ロジック

画像出典: Helius

Blockworksによると、2025年8月だけでも、独自AMMはSolanaのスポット取引で約470億ドルを処理し、Solanaチェーン上のDEX取引量全体の31%を占めました。この傾向は、SOLとステーブルコインのような流動性の高い取引ペアではさらに顕著です。2025年5月以降、独自AMMは毎月SOLとステーブルコインの取引量の60%以上を一貫して占めており、ステーブルコイン間の取引ではその割合はさらに高くなっています。

出典：ブロックワークスリサーチ

この革命を理解するには、まずプロプライエタリAMMの定義を明確にする必要があります。簡単に言えば、プロプライエタリAMMとは、少人数の専門家チームが自らの資金を使って運営するオンチェーンマーケットメーカーであり、一般ユーザーは流動性にアクセスできません。これは、誰でも流動性プロバイダー（LP）になって手数料を稼ぎ、「クラウドソーシング」による流動性を実現できるUniswapのような従来のAMMとは対照的です。一方、プロプライエタリAMMは、マーケットメイクの権限を専門チームに委ね、極限の効率性とリスク管理を優先します。その具体的な運用モデルは以下のとおりです。

目に見えない入り口: ほとんどの自己運営型 AMM にはユーザー向けの Web サイト入り口がなく、一般ユーザーは直接 AMM と対話できません。

アルゴリズムの機密性: マーケットメイキングのアルゴリズムとパラメータは厳重に機密に保たれており、透明性は従来の AMM よりも大幅に低くなります。

アグリゲーターへの依存: 取引注文を取得するには、アグリゲーター (Jupiter など) に直接接続します。アグリゲーターは、ユーザーの取引リクエストを最適な見積もりを持つプラットフォームにマッチングします。

セルフ運用型AMMと従来のAMM運用モデルの比較表

注: いくつかの自営型 AMM (Lifinity など) はユーザーフロントエンドをオープンしていますが、流動性は依然として主にチーム自身の資金に基づいており、トランザクションは依然としてアグリゲータにルーティングすることによって完了します。

このビジネスモデルは、ブランドやコミュニティではなく、純粋な執行効率に基づいて構築されています。従来のDeFiプロジェクトは、ユーザーと流動性を確保するために、マーケティングとコミュニティ構築に多額の投資をしなければなりません。対照的に、自営型AMMは、マーケティング予算のすべてを、取引時にユーザーにわずかな価格優位性を提供することに投じ、最終的にかなりの取引量を獲得しています。これはまた、DeFi市場が成熟し、市場参加者が「分散化」を優先する単なる理想主義者ではなく、「最高価格が勝つ」という原則に従う、より合理的な経済主体になりつつあることを間接的に示しています。

概念分析: 「ダークプール」か「アクティブマーケットメーカー」か?

独自仕様のAMMの台頭に伴い、「ダークAMM」や「プロアクティブマーケットメーカー（PMM）」といった関連用語がますます一般的になり、これらの違いを明確にすることが重要になっています。実際には、これら3つの概念は互いに排他的ではなく、むしろ定義が異なります。

ダークAMM：情報の隠蔽が中核概念です。マッチングフェーズにおいて注文意図を秘匿し、情報漏洩と価格ショックを軽減する取引手法を指します。
プロアクティブ・マーケットメーカー：プロアクティブ・マーケットメーカーの中核は、アクティブな価格設定です。これは、オラクルの活用と積極的な在庫管理を通じて、相場価格を動的に調整することで、より高い資本効率を実現することを指します。
独自AMM：システムの中核は資金の所有権と運営主体にあります。運営チームが独自の資金を用いてマーケットメイクを行うモデルを定義します。

 3つのAMM概念の定義表

定義が明確になれば、これら3つの概念は互いに排他的なものではなく、同じ金融主体の異なる側面を表していることがわかるでしょう。実際、典型的な独自のAMMは、究極の効率性とセキュリティを追求するために、「ダークプール」取引モデルを採用するのが一般的であり、その価格戦略は（公表されていないものの）プロアクティブである可能性が高いです。

そのため、主流メディアではこれらの用語が互換的に使用される場合もありますが、「プロプライエタリーAMM」という用語は、その根底にある論理に着目し、問題の核心、つまり誰が資金を管理し、誰がリスクを負うのかという点に迫ります。「ダークプールAMM」や「アクティブマーケットメーカー」の技術的な特徴と比較すると、「プロプライエタリーAMM」は、ビジネスモデルと運営主体の観点から、この新たな勢力の本質をより正確に示しています。

効率革命：Solanaが究極の実証の場となった理由

独自AMMの台頭は、従来型AMMの根本的な問題点を的確に捉えていることに起因しています。従来の流動性プールのパッシブ設計は、大口取引を行う際に必然的に大きなスリッページを招き、変動損失やMEV攻撃（サンドイッチ攻撃など）に常に悩まされてきました。しかし、独自AMMは、専門チームによる綿密な管理と積極的な価格戦略を通じて、これらの課題をほぼ完璧に解決しています。ユーザーには、より狭いスプレッド、より低いスリッページ、そしてより安定した取引結果を提供しています。特に大規模取引においては、トップクラスの中央集権型取引所に匹敵する取引体験を実現しています。

これらすべての実現は、Solana独自のブロックチェーンアーキテクチャと密接に結びついています。まず、Solanaの高いスループットと極めて低い取引手数料により、頻繁な相場更新を必要とするこの「アクティブ」モデルが経済的に実現可能となります。次に、Solanaエコシステムにおけるアグリゲーター（特にJupiter）の支配的な地位により、これらのマーケットメーカーにとって「ワンストップ流通チャネル」が実現されます。独自のブランド、ウェブサイト、ユーザーコミュニティを構築する必要がなく、マーケットメーカーはすべてのリソースを、執行と価格設定という単一のコアコンピテンシーに集中させることができます。この徹底的な分業により、ビジネスモデルは大幅に簡素化され、運用コストも削減されます。

セルフオペレーション型AMMは、Solanaの単なる選択ではないと言えるでしょう。Solanaと共存するネイティブな市場構造そのものです。これは、基盤となるパブリックチェーンの高性能アーキテクチャと、上位レベルの金融アプリケーションのビジネスモデルとの共進化を示す完璧な例です。

未来：専門化の波と中央集権化の亡霊

自営型 AMM の台頭は、オンチェーン市場がより専門的かつ二極化した方向に発展し、明確な「二極市場」が徐々に形成されることを示しています。

成熟した資産市場: SOL ステーブルコインなどの流動性の高い取引ペアは、極端なスプレッドを提供できる独自の AMM によってますます支配されるようになります。
ロングテール資産市場: たとえば、外部市場に投入されたばかりの Meme コインは、早期の価格発見と流動性ガイダンスのために、Raydium などの従来の許可のない AMM に依存し続けます。

この傾向は効率性の勝利であり、オンチェーン・マーケットメイキングの抜本的な専門化を示唆しています。市場構造は、流動性のオープンなクラウドソーシングから、少数のチームによる専門的なマーケットメイキングへと移行しています。これにより、オンチェーン取引の執行効率とセキュリティが大幅に向上し、業界に新たなベンチマークが確立されました。

しかし、その裏側には、中央集権化の影が再び浮上するという懸念があります。ユーザーは執行品質の向上を享受する一方で、意図せずトレードオフと犠牲を払っているのです。DeFiの中核原則である透明性、パーミッションレス、そして分散化を、極度の効率性と引き換えにしているのです。取引が依然としてオンチェーンで決済されているにもかかわらず、注文フローの大部分が少数の匿名の「ブラックボックス」に送られる場合、プロセスの不透明性は間違いなく新たな信頼リスクをもたらし、DeFiの基盤である監査可能性を損なうことになります。

より広い視点から見ると、独自AMMの優位性は、Solanaのエコシステムにおけるポジショニングを再形成し、強化しています。これは、Solanaが「ブロックチェーンのナスダック」、つまり、実行速度と資本効率を優先した、高性能で機関投資家レベルの金融アプリケーション向けにカスタマイズされたプラットフォームであるというイメージをさらに強化するものです。これにより、Solanaはパブリックブロックチェーン競争において差別化された優位性を獲得し、CEXのようなパフォーマンスとDeFiのコア機能を組み合わせようとする革新的なプロトコルにとって、好ましいプラットフォームとなっています。

結論

Solanaにおける独自AMMの急速な台頭は偶然ではありません。これは、DeFi市場が極限の資本効率を追求する中で、論理的かつ必然的な進化を遂げた結果です。分散化の未来について重要な議論を巻き起こした一方で、この積極的かつ効率的な流動性供給モデルは、既に業界を新たな高みへと導いています。最終的に市場がどのように進化するかに関わらず、この静かな革命は、オンチェーン金融の次なる章への序章を既に書き記していると言えるでしょう。