Drift Protocol を勉強した後、Solanaが CLOB (オーダーブック) にこだわる理由がよく分かりました。

チェーン上で永久契約 AMM を実装するのは非常に難しいため、人々は諦めて中央集権型のマーケットメーカーに頼ることになります。

Perpetual Protocol によって作成された vAMM (仮想 AMM)は、スポット AMM X * Y = K に基づいてレバレッジを追加するという問題を解決します。

しかし、中央集権的なマーケットメーカーが存在しないため、永久契約 AMM は、相手方（たとえば、すべてのユーザーが一貫してロングで、ショートしていない）、深さ、価格偏差（永久契約価格がスポット価格から逸脱する）などの問題を解決するために、事前に決定された数値ルールを使用する必要があります。

このため、Drift v1 は調整可能なパラメータとその数式表現の点で非常に複雑になります。

非常に複雑なため、契約価格の乖離に基づいて、最も健全な市場、不健全な市場など、合計4つの状況を特定する必要があります。ロング・ショートの不均衡を評価し、その状況下でユーザーのポジションを清算すべきかどうか、そして係数を調整する解決策も指定する必要があります。

もうすでに圧倒されているように感じませんか？オーダーブックと比べてみると、中央集権型システムの魅力が伝わってきますね。これで、Solanaがオーダーブックにこだわる理由が少しは理解できたのではないでしょうか。

その後、Drift は指値注文機能を開始しましたが、そのエクスペリエンスは注文帳とはまだ多少異なります。

現在、Drift での取引は 3 つの流動性メカニズムによってサポートされています。

1) マーケットメーカーが流動性を提供する JIT オークション。

2) マーケットメーカーが流動性を提供する指値注文板。

3) AMM。流動性を提供するためにMMが介入しない場合は、DriftのAMMによって流動性が提供されます。

しかし、8 月 7 日の 0:00 UTC 以降、Drift は AMM モデルを放棄し、中央集権型マーケット メーカーを完全に採用することになります。

vAMM は次の主要な問題に直面します。

1) 資金調達率は低下し続けています。プロトコルの保険基金は事実上ボラティリティをショートしており、市場が極端にボラティリティが高い時期には裁定取引業者によって徐々に減少していくでしょう。

2) 価格アンカーを維持できず、先物価格とスポット価格の一貫性を保つために継続的な補助金が必要となる。

3) パス依存性の問題: 価格が大きく逸脱するほど、メンテナンスコストが高くなります。

vAMMの生みの親であるPerpetual Protocolでさえ、新たな方向性を検討しています。「Perp V2では、V1モデルの資金調達率漏洩問題を回避するため、より積極的なマーケットメイク戦略を採用します。新バージョンでは、Uniswap V3の機能が統合されます。チームは、分散型永久契約の解決策は、CLOBモデルとAMMモデルの有機的な組み合わせにあると考えています。」

この変化は、価格決定に数式に依存していた従来のvAMMを、積極的に価格を提示するマーケットメーカーへと本質的に変貌させます。これにより、リスクはプロトコルから市場へと移行されます。

現時点では、AMMモデルはスポット取引にのみ適用可能と思われます。オンチェーン契約取引では、依然として分散化と集中化のバランスを維持する必要があります。

次に、最も難しい部分でもあるvAMMについてお話しましょう。これは睡眠の助けになるでしょう。

vAMM（仮想AMM）

Perpetual ProtocolのvAMMは、Uniswapと同じX * Y = Kの定数積式を使用します。

UniswapなどのスポットAMMの場合、ユーザーはLPに基づいて直接取引を行い、LP資産の価格比率はスポット価格を反映します。

vAMMは実際には2層構造です。LPは担保され、実物資産はスマートコントラクトの保管庫に保管されます。vAMMは本質的に、ユーザーがレバレッジをかけた後に価格を発見するメカニズムです。

例えば、

1/ ETH の現在の価格が 4000 USDT であると仮定すると、vAMM プールには最初に 100 ETH と 400,000 USDT が含まれます。

2/ アリスは100Uを証拠金として使い、10倍のレバレッジでETHをロングします。

1) アリスは保証金として 1000 U をスマート コントラクトに預け入れます。

2) Perpetual ProtocolはvAMMに10,000U（100U×10倍レバレッジ）をクレジットし、vAMMは定数積式X * Y = Kに基づいてアリスのETHを計算します。

初期状態 X * Y = K 100 ETH * 400,000 U = 40,000,000

アリスが1000 Uを預けると、410,000 Uになります。X = K / Y 40,000,000 / 410,000 = 97.5609 ETH

アリスは実際には約 2.44 ETH を受け取ります。

現時点では、vAMM のステータスは 97.5609 ETH と 410,000 U に更新されています。

3/ 次にボブは 1000 U を証拠金として使い、10 倍のレバレッジで ETH をショートします。

1) ボブは同じコントラクトに1,000 vDAIを入金します。Perpetual ProtocolはvAMMに-10,000 vDAIを入金し、vAMMは定数積X * Y = Kに基づいてボブのショートポジションのサイズを計算します。

ボブは 2.4391 ETH をショートし、vAMM のステータスは 100 ETH と 400,000 U に戻りました。

価格設定メカニズムでは、CEX 永久契約の資金調達支払いに類似した資金調達レート メカニズムも採用されています。

具体的な計算式では、FTX 取引所を使用します。

実は、vAMM と従来の CEX 契約の違いを理解する上で非常に重要な点がここにあります。

CEXでは、すべてのロングポジションには対応するショートポジションがあり、つまり実在するカウンターパーティが存在するため、ポジションを保有するユーザーは資金調達手数料を支払います。取引所は単なる取引の場であり、ポジションリスクは一切負いません。vAMMでは状況は全く異なります。

ご覧のとおり、vAMMはX * Y = Kという式を用いて価格を設定し、資産は契約の証拠金として差し入れられます。つまり、本質的には取引は実際の取引相手ではなく、価格曲線に基づいて行われます。

したがって、ロングポジションとショートポジションの不均衡に直面した場合、プロトコルは実際の取引相手を引き付ける方法を見つける必要があり、それを引き付ける方法が補助金です。

補助金源と資金プールの安定性はプロジェクトの存続に不可欠であり、極めて重要になります。

特に片側市場や価格変動が激しい市場においては、ファンドプールはボラティリティの空売りに相当します。空売りの特徴は、平常時には小さな利益を生み出す一方で、ボラティリティが急激に高まると大きな損失を生み出すことです。

DriftはPerpetual ProtocolのvAMMを革新し、dAMM（ダイナミックAMM）をリリースしました。その特徴は、原資産からの価格乖離、ロングポジションとショートポジションの非対称性、デプスといった問題に対処するためにパラメータを設定できることです。しかしながら、未解決の問題もいくつか残っています。

ドリフトAMM

Drift は、Perpetual Protocol の革新的な仮想 AMM (vAMM) の改善に基づいた動的 AMM を使用しますが、次の設定可能なパラメータがあります。

• ペグ：価格乗数。これは、契約価格とスポット価格の乖離を、ほぼハードコントロールによって制御し、契約価格をスポット価格に固定するものです。

• K:流動性の深さを制御します。K値が大きいほど流動性が高く、スリッページが少なくなります。逆もまた同様です。契約価格がスポット価格から大きく乖離している場合、K値を下げることで価格変動を誘発し、契約価格をスポット価格に近づけることができます。

• 手数料プール:収入は主にペグと K を調整するために使用されます。

オラクル価格（契約価格）とマーク価格（スポット価格）の乖離の 4 つのケースについては、次の表のようになります。

1/ ペグ（アンカー乗数）

vAMM 契約価格が市場スポット価格から乖離している場合、原資産価格が実際の市場価格に近くなるように価格を迅速に調整するために使用されます。

式：

価格 = ( Y / X ) * ペグ

価格 = (原資産 / 額面資産) * ペッグ乗数

調整計画

各取引の終了後、オラクルがマークした価格偏差がチェックされます。偏差がLIQ_LIMIT値（現在は10%）を超えた場合、以下の2つのオプションがあります。

1) 手数料プールの準備金が十分であれば、PEG は直接調整され、価格が再固定されます。

2) 手数料プールが不十分な場合は、次の 2 つのコストが比較されます。

料金補助、裁定取引を誘致するためのコスト、および直接的な再アンカーのコスト。

通常、流動性の深さを減らして価格を押し上げやすくするために、まず K 値を下げることが検討されます。

調整後、負けた側のポジションは実際に損失として計算され、利益を得た側のポジションは手数料プールによって補充されます。

2/ k （流動性の深さ）

スリッページの制御は、X * Y = K として簡単に理解できます。K 値が大きいほど、資産 X と Y が多くなります。当然、K 値が大きいほど、スリッページは小さくなります。

もちろん、Drift は Perpetual Protocol に基づく vAMM であり、X * Y = K はレバレッジ後の価格設定として機能し、実際の LP 資産ではないため、K 値は調整可能です。

要約すれば、

k 値は取引量に対する価格の感度を制御します。

ペッグ調整価格の絶対水準

3/ 手数料プール

これは収入源であるだけでなく、市場調整ツールでもあります。目的：ペグ値とK値を調整した後、利益を上げているトレーダーの利益を補填し、資金調達率の不均衡を相殺する必要があります。

手数料プールの主な収入源は

1) テイカー手数料、基本料率0.05～0.1％

2) 清算手数料：50% は手数料プールに充てられます。

3) 資金調達金利収入。

現時点では、このモデルは手数料プールの健全性に大きく依存していることがわかります。これにより、Driftは取引手数料の面で優位性を失うことになります。

もう 1 つのより根本的な問題は、収益の伸びは直線的 (取引量 * 取引手数料 = 収益) ですが、市場が一方的に動くと費用は指数関数的 (価格偏差の 2 乗 * ポジション サイズ * 時間 = 費用) になる可能性があることです。

したがって、長期的な視点で見ると、支出は収入を完全にカバーすることはできません。

これは、Drift が vAMM を放棄し、集中型マーケット メイキングを採用した理由でもあります。

要約すれば

vAMMモデルでは、無期限契約を取引するユーザーは、清算の可能性に備えて証拠金を預け入れる必要があります。X * Y = Kの式が実質的に価格曲線となります。

この計算式に基づき、Driftは価格設定方法を変更し、PEGアンカー乗数を追加し、K値を調整可能にすることで、契約価格をスポット価格に固定しました。この調整プロセス中、ユーザーのポジションから発生する利益は手数料プールから補充されます。

したがって、手数料プールは極めて重要になりますが、長期的には、極端な市場状況下では、費用は指数関数的に増加する一方で、収入は直線的にしか増加しないため、プロトコルは不均衡なポジションを補助することになります。

現時点では、オンチェーンAMMを数式で単純に制御するだけでは機能しません。中央集権型のマーケットメーカーが、取引相手間のマッチングとバランス調整を行う必要があります。これが永久契約の本質です。