編集・翻訳：Deep Tide TechFlow

ゲスト：オースティン・バラック氏（Relayer Capital創設者、AIに特化したデジタル資産投資ファンド）。

司会：アンディ

ポッドキャスト提供元：The Rollup

原題：オースティン・バラク：私のAI強気論（…そして私が抱いているもの）

放送日：2026年5月23日

要点のまとめ

今回のAI Supercycleのエピソードでは、Relayer Capitalの創設者であるAustin Barack氏が登場し、Venice、Grass、NEAR、Akash、そしてより広範なCrypto x AIアセットフレームワークについて議論します。Austin氏の主張の核心は、AIがユーザーデータの量を過去のインターネット製品では想像もできなかったレベルにまで押し上げており、プライバシー重視のAI、データ供給、推論能力、分散型トレーニング、エージェントインフラストラクチャが重要な分野になっているということです。彼は、VeniceとGrassの収益とユーザー数の増加、そして評価額の間には大きなミスマッチがある一方で、クロスチェーンインテントとエージェントインフラストラクチャにおけるNEARの地位は過小評価されていると考えています。より広範な暗号通貨市場に関して、Austin氏は、トークン保有者がビジネスによって生み出された価値を実際に獲得しているかどうかを真に評価するためには、投資家は機械的に買い戻しとバーンメカニズムを見るのではなく、「正味トークン価値の流れ」に注目すべきだと強調しています。

主要な見解の要約

ベニスとプライバシーAIの真の価値

「AIにおいては、プライバシーは他のどのシナリオよりも重要です。なぜなら、健康データや財務データを共有し、あらゆるファイルを連携させ、これまでになかった形で生活のすべてを共有することになるからです。」
「これはソーシャルメディアの10倍のデータ量というだけでなく、100倍のデータ量だ。」
「Veniceの本当に素晴らしいところは、AIをプライベートな環境で利用できるだけでなく、ユーザーエクスペリエンスを全く犠牲にすることなく、むしろ向上させてくれる点です。」
「トークンは非常に重要な要素であり、ユーザー体験を大幅に向上させる可能性を秘めていますが、ほとんどのユーザーは製品の有用性を理解するためにトークンを理解する必要はありません。」

VVV、DM、ベネチアの経済モデル

「DMの目的は、保有するDMトークン1枚につき、Veniceプラットフォーム上で1日あたり1ドル相当の推論計算クレジットを無料で受け取れることです。これは永続的な特典と考えることができ、年間365ドル相当の計算クレジットに相当します。」
「利用限度額は使用されなければ失効し、時間とともに繰り越されることはありません。例えば、1日に50セントしか使わなかったとしても、翌日には1.50ドルになるわけではなく、また1ドルからスタートします。」
「すべてのデータマシンがロックされ、推論計算に使用される場合、ベニスの最大コストは1日あたり3万8000ドル、年間約1000万ドルとなり、このコストはそれを超えることはありません。」
「私は、ドイツマルクは過度に高い割引率によって価値が抑えられるのではなく、社債と同様の方法で評価されるべきだと考えています。」

草とAIのデータニーズ

「Grassはデータセットを収集し、新しいモデルのトレーニングに必要なデータを提供する最先端のAI研究所にこれらのデータセットを販売している。」
「これは無作為にインターネットからデータを収集するようなものではありません。非常に専門的な技術が必要で、非常に特定のデータセットを使用し、非常に質の高いデータでなければなりません。」
「モデルへの投資規模は非常に大きく、グラス社はこの傾向の恩恵を受けている。モデルへの投資が増えれば増えるほど、データへの需要も高まる。」
「最近公開されたデータによると、このプロジェクトの年間経常収益（ARR）は約5,000万ドルです。現在の評価額は約4億ドルです。これほど急速に成長しているプロジェクトを、収益のわずか5倍で評価するのは、私には全く不合理に思えます。」

NEAR、Akash、そしてAIスタック

「EARインテントは非常に実用的で、現在利用可能なクロスチェーンスワップの中でもおそらく最高のものの一つです。また、エージェント（インテリジェントエージェント）分野においても非常に重要な役割を果たします。」
「NEARはインテントの分野で非常に優れた仕事をしていると思います。プライバシーインテントやAIの利用に関するその他の要素など、他にも多くの取り組みを行っています。独自のニッチ市場を見出した数少ないL1プロジェクトの一つです。」
「Akash。彼らは分散型CPU市場からスタートし、後にGPU市場に進出しました。」
「私の主な研究分野は、分散型トレーニング、推論および計算能力市場、エージェントインフラストラクチャ、データ、そして消費者向けモデルアプリケーションです。」

トークン価値の獲得と市場差別化

「Hyperliquidは、非常に成功したビジネスモデルを基盤としており、それが人々がそのトークンを好む理由です。買い戻しは、トークン保有者に価値を還元するための手段にすぎません。もしHyperliquidがうまく機能していないビジネスであれば、買い戻しメカニズムがあってもトークン価格は自然に上昇することはないでしょう。」
「核心的な問題は、その仕組みが何と呼ばれるかではなく、トークン保有者があなたが構築したものから生み出される価値を最大限に享受できるかどうかだ。」
「それぞれのプロジェクトや仕組みには個別の分析が必要です。しかし、核心的な問いは、トークン保有者がシステムによって生み出される価値から利益を得られるかどうかです。」
「投資家は今、厳選された質の高いプロジェクトの中から選択できるようになった。現在、Venice、HYPE、Grass、AERO、NEAR、Zcashといったプロジェクトに資金が流入している。」
「5倍から10倍、あるいは3倍のリターンを狙う投資家にとって、今はかつてないほど成功のチャンスに満ちています。最終的には100倍のリターンを達成できる可能性もありますが、現在、非常に興味深い取り組みを行っているプロジェクトが数多く存在し、私はそうした資産に注目し、投資していくつもりです。」

ベニスプライバシー概要

司会のアンディ：最近初めてVeniceを使ってみました。Veniceに「これは本当にプライベートですか？」と入力したところ、「はい、推論プロセスはプライベートです」と返答があり、その後いろいろなことが説明されました。「すごいですね」と付け加えると、すぐに「ええ、本当にすごいですよね？Veniceを使えば…」と返答がありました。

ですから、Veniceを初めて使うとき、非常に興味深い瞬間があります。それは、これまで一般的なAIサービスプロバイダーに入力してきたチャットコンテンツが、必ずしも公開されているわけではないものの、大手サプライヤーに流れていたことに突然気づく瞬間です。あなたの最もプライベートな日記、企業秘密、計画など、すべてが彼らに渡されているのです。

大局的な視点から、民間AIとVeniceについて、市場構造、投資ロジック、創業チームなどを含めて、どのような考えをお持ちですか？

オースティン：

Veniceは、様々な段階を経て進化してきたという点で興味深いプロジェクトです。私がこのプロジェクトに初めて出会ったのは去年の1月でした。当時、私はVirtualsとAIXBTに非常に興味を持っており、Veniceの初期のエアドロップの大部分はこれらのエコシステムのトークン保有者に配布されたため、そこで初めてVeniceを知ったのです。

当時、それはすでに非常に興味深い製品でした。驚くべきことに、わずか16ヶ月ほどしか経っていなかったにもかかわらず、AIは今日ほど普及しておらず、人々の日常生活に欠かせないものとはなっていませんでした。当時、ClaudeやChatGPTなどのサービスでは、AIは当初、Google検索に取って代わろうとしているように見えました。「もうGoogleで質問を検索するのではなく、AIプラットフォームに直接アクセスしてLLMを使って質問する」と言う人もいました。しかし今では、AIは創造、タスク解決、さらにはチーム全体やエージェントのグループが自分のために働く段階にまで達しています。

AIは、従来よりも100倍ものデータを使用している。

オースティン：

人々は、AIにおけるプライバシーの重要性が、他のどの分野よりも高いことに徐々に気づき始めていると思います。なぜなら、健康データや金融データを共有し、あらゆるファイルを連携させ、これまで不可能だった方法で自分の生活のすべてを共有することになるからです。

これまで、人々がプライバシーについて語る時、それは主にソーシャルメディアの文脈で行われていました。例えば、自分のアカウントが公開されているか非公開か、あるいはFacebookが自分の情報を過剰に保有していないか、といったことです。しかし、AIは単に10倍のデータ量ではなく、100倍ものデータ量を必要とするのです。

Veniceの真に素晴らしい点は、プライベートな環境でAIを利用できるだけでなく、ユーザーエクスペリエンスを一切犠牲にすることなく、むしろ向上させてくれることです。これは、特定のモデルに縛られないためです。例えば、ChatGPTを使用する場合、OpenAIのモデルでしかアップグレードできません。Anthropicを使用する場合は、さまざまなAnthropicモデルの進化を追うことになります。また、Geminiやオープンソースのモデルを使用する場合は、それぞれに独自の制限があります。

ベニスでは、各タスクに最適なモデルを選択したり、使用したいモデルを選択したりできます。そのため、高度なカスタマイズが可能です。彼らが最初に作ったのは非常に優れた消費者向け製品でしたが、ほとんどのユーザーはトークンが何であるかさえ知りませんでした。

トークンはそこに非常に興味深い要素を加えています。彼らの取り組みには非常に期待しています。ここで重要なのは、暗号通貨関連の消費者向け製品は、トークンが非常に重要な役割を果たし、ユーザー体験を大幅に向上させる形へと進化していくものの、ほとんどのユーザーは製品の有用性を理解するためにトークンの意味を理解する必要はない、という点です。

司会のアンディ：これは消費者向け製品における画期的な進歩と言えるでしょう。暗号通貨を基盤としていますが、ユーザーはそれを事前に理解する必要はありません。しかし、非常に興味深いトークン構造も特徴です。Lunaと比較する人もいます。VVVをステーキングするとDMトークンがもらえ、その金額から推測される一種の債務構造が形成されます。

300万人のユーザー

司会者アンディ：では、現在のヴェニス・フライホイールにおけるVVVトークンとDMトークンをどのように理解すればよいのでしょうか？ヴェニスは確かに自社株買いを行っていますが、規模は比較的小さいので、収益面についても説明していただけますか？これらの2つのトークンは具体的にどのように機能するのでしょうか？なぜLunaと似ていないのでしょうか？

オースティン：

彼らはつい先日、ユーザー数が300万人に達したと発表しました。その成長は非常に速いです。過去3ヶ月で約100万人のユーザーを獲得しましたが、以前の100万人のユーザー獲得には約7ヶ月かかっていました。つまり、成長は加速しているということです。

VVVとDMトークンフライホイール

オースティン：

彼らには2種類のトークンがあります。1つ目はVVVで、プロトコルの収益を使ってバーンされます。ユーザーはVVVをステーキングすることで無料メンバーシップを獲得することもできます。しかし、最も興味深いのは、ユーザーがVVVをステーキングしてロックすることで、DMと呼ばれるトークンをミントできることです。DMはオープンマーケットで購入することもできますが、コアとなる仕組みはVVVをステーキングしてDMをミントすることです。

DMの目的は、保有するDMトークン1枚につき、Veniceプラットフォーム上で1日あたり1ドル相当の推論計算クレジットを無料で受け取れるようにすることです。これは永続的な特典と考えることができ、年間365ドル相当の計算クレジットに相当します。

しかし、クレジット限度額は使用されなければ失効し、時間とともに蓄積されることはありません。ある日に50セントしか使用しなくても、翌日には1.50ドルになるわけではなく、1ドルから再びスタートします。これは、ほぼ損失率で顧客を獲得するためのツールに似た、非常に興味深いメカニズムだと思います。これは、途方もない数のトークンを発行してステーブルコイン市場を数十億ドル、あるいは数百億ドルにまで押し上げたLunaとは異なります。Veniceはこの点について非常に明確で、潜在的なコストを定められた範囲内に抑えていました。

現在、各Veniceトークンが発行できるDMトークンの数は、流通しているDMトークンの数が増えるにつれて徐々に減少し、実質的に約38,000DMトークンという上限が設定されています。現状では、すべてのDMトークンがロックされ、推論計算に使用されたとしても、Veniceの最大コストは1日あたり38,000ドル、年間約1,000万ドルとなり、この金額を超えることはありません。

現在、推論計算には毎日約1万台のDM（データモデル）が使用されており、年間コストは約350万ドルに上ります。このコストは事業収益によって相殺されています。同社はProプランとPremiumプランを提供しており、価格は月額18ドルから68ドル、あるいはそれ以上となっています。ユーザーはプラットフォーム利用中にモデルにアクセスするためにトークンや追加ポイントを購入することもできます。

注目すべきは、彼らのトークンの1日あたりの使用量が当初の数十億から最近では約700億にまで増加しており、ここ数ヶ月で約15倍に増えている点です。つまり、彼らとLunaの違いは、彼らには大きな潜在的コストがあり、DMユーザーはDMを使用する際にサブスクリプションサービスも利用している点にあると思います。1トークンあたり1日1ドル以上が必要な場合は、他のトークンも購入するでしょう。このコストは事業収益で容易に賄うことができ、実際、収益は既にコストを大幅に上回っています。

DMは社債と同様の価格で取引されるべきだ。

オースティン：

一方、DMの最も魅力的な点は、将来のコンピューティングリソースへのアクセスを保証してくれることです。市場では現在、約20%の割引率で評価されており、現在の価格は約1800ドルです。

この資産は、社債と同様の価格設定、例えば8%から12%の割引率を用いるべきだと考えます。10%の割引率で計算すると、価格はおよそ3650ドルになります。例えば、私が最初にこの資産に注目し始めた頃は、価格は200ドル前後でした。

司会者アンディ：私も同じことを考えていました。年間365ドルの資産価値を生み出す資産が、なぜ200ドルしか価値がないのでしょうか？市場が、ベニスはこの仕組みを維持できないと考えているとでもいうのでしょうか。

オースティン：

その通りです。ですから、あの価格帯であれば、投資機会として迷う余地は全くありませんでした。今でも、まだ値上がりする余地があると信じています。

しかし、DMだけに着目せず、ヴェネツィアの経済状況全体を検証してみると、その数字は驚くべきものです。さらに、その成長モデルは、暗号通貨業界で見られるほとんどのプロジェクトとは全く異なります。むしろ、AI分野でしか見られないような成長率であり、だからこそ非常に魅力的なのです。

20ドルのベニスは依然として過小評価されているのだろうか？

司会者アンディ：つまり、あなたはベニスのVVVの資産価格が現在20ドルに近いと確信しているのですね。VVVの評価額が15億ドルから20億ドルの範囲であっても、まだ大幅に過小評価されているとお考えですか？

オースティン：

はい。私が最初に1月に購入した時は、価格は約2.50ドルでした。当時は、1日に処理されるトークンはわずか数十億個程度でした。今はその約15倍になっています。

当初、彼らが処理したトークン取引量は1日あたりわずか数十億件でしたが、現在では15倍に増加しています。ユーザー数も150万人から300万人に増えました。私の推計では、収益は当時と比べて少なくとも3倍になっているはずです。

現在、Veniceの企業価値は年間売上高の約20～30倍と評価されていますが、同社は依然として月間20%の成長率を維持しています。この観点から見ると、その企業価値は依然として非常に低いと言えるでしょう。OpenRouterと比較してみても、OpenRouterの企業価値はVeniceとほぼ同水準ですが、売上高は若干低く、成長率もVeniceほど速くはないかもしれません。

決定的な違いは、Veniceには顧客と直接つながるリソースがある点です。単にバックエンドサービスを提供するインフラストラクチャではなく、ユーザーが日々積極的に利用するプラットフォームなのです。個人的には、現在AIを利用する唯一の方法はVeniceを通して行っています。

したがって、私は依然として大きな可能性を秘めていると信じています。もちろん、これはあくまで私の個人的な意見であり、投資アドバイスではありません。

草がお金を稼ぐ方法

司会のアンディ：グラスについてはあまり詳しくありません。以前にも何度かこのプロジェクトについてお話されていましたが、急速な成長が見込まれるようですね。もちろん、今日の株価は少し下落したかもしれませんが。年間売上高は5000万ドルを超え、成長率は3桁に加速していると聞いています。グラスの中核となる収益モデルについて簡単に説明していただけますか？どのように収益を上げているのでしょうか？そして、なぜこれほど魅力的なのでしょうか？

オースティン：

Grassはデータセットを収集し、それを新しいモデルのトレーニングに必要なデータを提供する最先端のAI研究所に販売しています。これらの研究所は非常に速いペースで新しいモデルを開発していますが、そのためにはさらに多くのデータが必要です。しかも、これは単なるインターネット上のランダムなデータ収集ではなく、高度に専門化された、非常に具体的で、かつ非常に高品質なデータセットでなければなりません。

これがGrassの役割です。これらのモデルを構築するために必要な投資規模が非常に大きいため、Grassはこの傾向から恩恵を受けています。モデルへの投資額が増えれば増えるほど、データに対する需要も高まります。

草丈が3桁に伸びる

オースティン：

Grassチームは長年活動しています。昨年のある四半期には、彼らの収益は約300万ドルだったと記憶しています。年末には、1四半期で1200万ドル、あるいは1300万ドル近くを稼ぎ出していました。私の推測では、彼らは現在さらに急速に成長しています。彼らは今後1ヶ月から1ヶ月半以内にトークン保有者との電話会議を開催する予定で、その際にさらに詳しい情報が得られるでしょう。

しかし、このプロジェクトは3桁成長を遂げています。最近公開されたデータによると、年間経常収益（ARR）は約5,000万ドルでしたが、現在は8,000万ドルに近いと推定されます。現在の評価額は約4億ドルです。したがって、これほど急速な成長を遂げているプロジェクトを、収益のわずか5倍で評価するのは全く不合理に思えます。これは価格改定の有望な候補と言えるでしょう。

司会者アンディ：グラスとヴェニスには、何か仕事上の関係があるのでしょうか？

オースティン：

今のところはそうではありません。ヴェネツィアは通常、独自のモデルを構築しません。ですから、今は問題になりません。将来どうなるかは誰にもわかりませんが、私はこれらを同じ方程式の2つの異なる側面として捉えています。1つの問題は、AIをどのように利用するか、そしてどのようにプライベートな方法でAIを利用するかということです。もう1つの問題は、モデルが最初にどのように構築されるかということです。グラスとヴェネツィアは、それぞれこの2つの側面に取り組んでいます。

グラス社の4億ドルという企業評価額は安すぎるのだろうか？

司会者アンディ：グラスの株価は利益の約5倍で取引されています。仮想通貨業界では、利益の20倍、30倍、40倍、あるいは50倍で取引されるものもあります。4億ドル前後というのは妥当な見積もりだと思いますか？

オースティン：

はい。暗号資産業界には、比較的低い株価倍率で取引されているものの、成長していない銘柄が他にもあることは重要だと思います。人々が暗号資産業界に参入するのは、成長性への投資を求めているからです。

したがって、キャッシュフローがないため、多くの低倍率の投資案件は必ずしも採算が取れるとは限らないと思います。しかし、グラス社は極めて急速な成長を遂げている好例の一つです。それだけでも注目に値すると思いますし、私にとってはかなり割安に感じます。

NEARクロスチェーンスワップ

司会者アンディ：NEARへの投資について何かアイデアはありますか？NEARの動向を追っていますか？

オースティン：

私はNEARをずっと注目してきました。AIコンポーネントを抜きにしても、NEARは多数のクロスチェーンスワップの基盤となるインフラストラクチャとして機能するため、非常に興味深いプロジェクトです。昨年10月と11月、人々がZcashに出入りしていた時期に、NEARはこの点で大きな注目を集めました。

NEAR Intentsは非常に実用的で、現在利用可能なクロスチェーンスワップ体験の中でも間違いなく最高レベルの一つと言えるでしょう。また、エージェント（インテリジェントエージェント）の分野においても重要な役割を果たしています。私の意見では、NEARはクロスチェーンスワップをホストするための最も適切なインフラストラクチャの一つであり、他の多くのプロジェクトが抱える依存関係の問題を回避しています。

彼らはこの分野で非常に急速に成長しています。さて、L1（レベル1）であるためには、いくつかの基準のうちの1つを満たす必要があると思います。垂直統合型のアプリ体験を提供しているか、何かにおいて他社より10倍優れているか、特定のカテゴリのアプリで非常に強いかのいずれかです。

NEARはインテントの分野で非常に優れた仕事をしていると思います。プライバシーインテントやAIの利用に関するその他の要素など、他にも多くの取り組みを行っています。独自のニッチ市場を見出した数少ないL1プロジェクトの一つです。

これはNBA選手の分類を思い出させます。現在、市場には有望な新人選手のようなL1やL2といった新しいプログラムが数多く存在します。中には時を経てスーパースターに成長する選手もいれば、徐々に姿を消していく選手もいます。しかし、もう一つ別のタイプの選手もいます。それは、自分の役割を完璧にこなす「ロールプレイヤー」です。例えば、オクラホマシティ・サンダーのルー・ドートやアレックス・カルーソなどが挙げられます。

NEARはまさにそういう存在だ。彼はレブロン・ジェームズではないけれど、自分の分野で非常に優れた能力を持っているから、とても重要な選手なんだ。

Akash GPU市場最新情報

司会のアンディ：常に過小評価されてきたプロジェクトで、ロビーがいつも私に強調しているのがAkashです。今日彼がここにいないのは残念です。Akashは分散推論、分散モデル、分散トレーニングの分野にかなり早い段階から参入しましたよね？

これは、暗号AIの物語の第一段階のように聞こえます。その後、ミームトークンを使った偽エージェントプロジェクトが登場しました。そして今、分散型推論とモデルトレーニングの次の段階に入ったようです。ただし今回は、製品がはるかに強力になっています。Akashが何をしているかご存知ですか？このプロジェクトへの投資について何かご意見はありますか？

オースティン：

私はAkashの動向をずっと追ってきました。彼らは分散型CPU市場からスタートし、その後GPU市場へと進出しました。現在では、OpenRouterを介してどれだけのデータが流れているかを実際に確認できます。そのデータの大部分はAkash、特にAkash MLを経由しており、これは非常に素晴らしいことです。しかもこのデータは公開されており、誰でも閲覧できます。

しかし、正直に言うと、Akashは私が最も注目しているプロジェクトの一つではありません。とはいえ、これほど長い歴史を持ち、常に進化を続けるチームが、ついに真のプロダクトマーケットフィットを見つけ出し、しかもそのフィットが加速しているように見えるのは、本当に素晴らしいことです。

AIスタックの内訳

司会のアンディ：BaseにはGitlabというプロジェクトがあり、時価総額は小さいものの、毎日大量のトークンを発行しています。そして今、Baseには投機的なAIトークンが多数登場しており、この複雑な状況を理解する必要があるニッチな分野が数多く存在します。

より広い視点から質問させてください。このAIスタックの中で、ブロックチェーンと統合することで大規模な成長に最も適した部分はあるのでしょうか？すでに、Veniceはプライベート推論と検閲不可能なChatGPTを提供し、NEARはエージェントマーケットプレイスのインフラストラクチャとして機能し、AkashはAkash MLを提供し、Grassはデータセットに特化しています。

あなたの意見では、AIスタックにおける主要なトラックやコンポーネントのうち、ブロックチェーン技術に置き換えられる可能性が最も高いもの、あるいはブロックチェーン上での利用に最も適しているものはどれでしょうか？

オースティン：

まず一つ目はプライバシーの問題で、これには大規模言語モデル（LLM）の私的かつ検閲されない利用が含まれます。次に、モデルの学習に必要なデータ収集があり、これはGrassが行っていることです。

次に、先ほどアカシュさんが触れた推論コンピューティングとコンピューティングパワーマーケットプレイスについてです。他にも推論マーケットプレイスが登場しています。また、DMを基盤としたAnCというプロジェクトもあり、ユーザーが遊休コンピューティングパワーを販売できるなど、様々なサービスを提供しています。これは私が注目している興味深いプロジェクトです。まだトークンは発行されていませんが、特にVeniceやDMとの連携という点で、既に素晴らしい取り組みをしていると思います。

もう一つ重要な方向性として、分散型モデルトレーニングが挙げられます。課題は、プライベートウェイトを通じて所有権と収益化機能を維持しながら、オープンソースモデルを構築する方法にあります。現在、いくつかのチームがこの分野を研究しています。例えば、Pluralisは最も興味深いプロジェクトの一つだと思います。Nous ResearchもHermesに関して非常に興味深い研究を行っています。さらに、Prime Intellectをはじめとするいくつかのチームもこの分野で活動しています。

したがって、私の主な研究分野は、分散型トレーニング、推論および計算能力市場、エージェントインフラストラクチャ、データ、そして消費者向けモデル利用アプリケーションです。

ネットトークン価値の流れフレームワーク

司会のアンディ：最近、あなたは別の点も強調されていますね。トークンモデルと経済を理解するための新しい方法が必要だと。あなたはAerodromeやHyperliquidのようなプロジェクトを非常に支持されています。

最後に、AIの文脈は一旦置いておいて、より広い視点から質問させてください。トークンの純価値の流れをどのように捉えていますか？つまり、加算と減算の表のように、クレジット（収入）とデビット（支出）のアプローチを用いて、暗号資産の価値をどのように分析していますか？トークンエコノミクスを分析する際、業界の考え方にどのような変化が見られますか？現在のフレームワークはどのようなものですか？投資家は、資産のトークンの純価値の流れを、プラスとマイナスの表を見るように理解すべきだという意見に賛成ですか？

オースティン：

この問題には様々な見方があり、万能な解決策はないと思います。

まずは、買い戻しや焼却といった高レベルの仕組みについて議論することから始めましょう。Hyperliquidはこの仕組みを非常に普及させ、「Hyperliquidは買い戻しと焼却をうまくやっている」と人々は言います。しかし、Hyperliquidのようなトークンが1つ現れるごとに、他の9つのトークンが同じ買い戻しと焼却の仕組みを採用しようとしますが、それらの価格パフォーマンスはひどいものです。

ここでの教訓は、Hyperliquidは非常に成功したビジネスモデルに基づいているため、人々はそのトークンを好んでおり、買い戻しは単にトークン保有者に価値を還元する手段に過ぎないということだ。もしビジネスがうまく機能していなければ、買い戻しメカニズムを採用したとしても、トークン価格は自然に上昇することはないだろう。

これは、人々がよく混乱する最初の質問だと思います。

2つ目の質問は、トークン保有者にとって真に価値を創造できているかどうかです。買い戻しと焼却、買い戻しと分配、事業への資金再投資、バランスシートの柔軟性を高めるための銀行口座への資金預け入れなど、どのような方法を用いるにしても、核心的な問いは、トークン保有者があなたが構築したものから生み出される最大の価値を享受できるかどうかです。

例えば、HyperliquidやAerodromeはまさにそのような例です。Grassに関しては、多くの人が買い戻しが増えることを期待していますが、すべての契約は財団との間で締結され、すべての収益は財団の銀行口座に入金され、これらの資産はトークン保有者によって管理されていることは明らかです。

したがって、このことを理解するには様々な方法があると私は考えています。

買い戻しと焼却は、特定の状況下でのみ有効である。

オースティン：

次に、トークンの流動性の問題が挙げられます。Hyperliquidを例にとると、理論上は毎月最大ロック解除量が設定されていますが、実際には20万～30万トークン程度しかロック解除されない可能性があります。一方、ETF、DAT、支援ファンドからの買い付け量ははるかに多くなります。したがって、売り手よりも買い手が多くなるのは当然のことです。

次に、Aerodromeを見てみましょう。AEROをveAEROとしてロックすると、7月にイーサリアムのメインネットに拡張された後、sAEROに名称変更されます。保有者はプラットフォームの収益をすべて獲得できるだけでなく、最も流動性を必要とし、最も収益を生み出す流動性プールにトークンの発行を直接指示することもできます。

トークン発行額が一定期間の収益額を上回る場合、その期間は純損失となる、と主張する人もいるかもしれない。しかし、私はこの見解は全く間違っていると考える。

正しい分析は、この期間中にシステムがどれだけの収益を生み出したか、そして実際に売却されることなくトークンの流通量がどれだけ増加したか、という点であるべきです。例えば、Aerodromeは最近、その仕組みの一つをMomentum Fundと改名しましたが、これは基本的に財団が継続的にトークンを買い戻すのと似ています。さらに、AEROを獲得した多くの人は、それをveAEROとしてロックしてステーキングすることで、より多くの収入を得ています。また、トークンの将来性に自信を持っており、そもそも売却するつもりがない人もいます。

この観点からすると、各サイクル、つまり各週に実際に公開市場に流入するトークンの数は、同じサイクルでプラットフォームが生み出す収益よりもはるかに少ない。

Atlas、Auraなどの最近のプロジェクトと相まって、Aerodromeの収益は大幅に増加しました。ここで私が言及しているのは、トークン保有者がプラットフォームから受け取る収益であり、これは明らかに発行されたトークンの実際の価値を上回っています。

したがって、各プロジェクトや仕組みごとに個別の分析が必要です。しかし、核心となる問いは、「トークン保有者は、システムによって生み出される価値から利益を得られるのか？」ということです。これが分析の重要なポイントです。このポイントを踏まえ、さらに詳細な分析を進めていくことができます。

デジタル資産市場に2つの新たなグループが登場

司会のアンディ：業界全体が、非常に洗練されたとはいえ、似たような考え方へと移行しつつあると思います。2つのタイプが台頭しているようです。1つは収益と強固なファンダメンタルズを持つ企業、もう1つはストーリー性を重視し、より細分化されているものの、その技術が非常に有用なプロジェクトです。例えば、Zcash、Venice、そしてプライバシー関連のAI資産であるNEARなどが挙げられます。さらに、オンチェーンビジネスのみを基盤とするプロジェクトもいくつかありますが、その中間層は今のところあまり活発ではないようです。

オースティン：

私も同意見です。この市場で興味深いのは、本当に注目に値するトークンの数が減ったことです。これは、どのプロジェクトが市場で真に魅力的なのか、どのプロジェクトが単なる誇大広告ではなく本物なのかを、人々がより明確に理解できるようになったためです。現在、非常に強力なファンダメンタルズを持つトークンは、おそらく10～20個程度しかないでしょう。

そのため、これらのトークンは市場を大きく上回るパフォーマンスを示しています。投資家が質の高いプロジェクトの中から選択できる機会がこれほど多くなったのは久しぶりです。現在、Venice、HYPE、Grass、AERO、NEAR、Zcashといったプロジェクトに資金が流入しています。

Zcashもまた、プライバシーを重視したプロジェクトです。ビットコインがマイケル・セイラーの影響をますます受けるようになるのではないかと懸念する声もありますが（これはまた別の話です）、Zcashはビットコイン本来の精神を体現しており、構造も非常に似ています。

Zcashは現状では収益を生み出していませんが、依然として魅力的な資産です。価格が高くなればなるほど、その実用性は高まります。価格の上昇は、統合される可能性を高め、結果としてZcashに対するコンセンサスとコミュニティ価値の強化につながります。

だから、今は非常に興味深い局面にあると思います。適切なトークンを選ぶことが以前よりずっと簡単になりました。ただ、どのプロジェクトが本物で、どれが単なる誇大広告なのかを見極めるには、より集中的な調査が必要になります。

5倍から10倍、あるいは3倍のリターンを目指す投資家にとって、今ほど成功の可能性が高い時期はありません。最終的には100倍のリターンを達成できる可能性もありますが、現在、非常に興味深い取り組みを行っているプロジェクトが数多く存在しており、私が注目し投資したいと考えているのはまさにそうした資産です。

OpenAIはすべてのProユーザーに深い研究機能を開放します

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