7月28日、BNBの財務省が噂していた「正統派軍団」が、ついにVAPEというニコチン入り電子タバコの小規模企業に襲い掛かりました。時価総額1,000万米ドル未満のこの小型株は、予想外にも中国の富裕層が自ら選んだ幸運な当選者となりました。
このニュースは事前に急遽伝えられたため、市場が開く前に株価は1,800%以上上昇しました。市場が開くと、金曜日の終値8.88米ドルから日中最高値の82.88米ドルまで急騰しました。
ある関係者はBlockBeatsに対し、Binanceの投資チームが7月初旬からBNBトレジャリープロジェクトのためのシェル会社の買収とプライベートエクイティファイナンスの準備を開始していたことを明らかにした。別の関係者によると、シェルリソースが着地前に「ラットウェアハウス」のリスクに遭遇するのを防ぐため、チームは複数の米国小型株シェル会社を同時に買収し、最終的なターゲットVAPEを最終決定するまでは最終決定しなかったという。
この株価変動の背景には、10X CapitalとYZi Labsが共同で主導する、5億ドルにも及ぶPIPEプライベートファイナンス契約があります。この契約は、VAPEを世界最大の上場BNBトレジャリー企業にすることを目指しています。
これは個人投資家の熱狂的な支持ではなく、洗練された構造設計による資本実験であり、「BNBのコンプライアンス保有＋上場企業評価プレミアム」を軸とした新たな裁定取引の道筋を示すものであり、Binanceエコシステムにおける画期的な出来事となる可能性もあります。
当初は無名だったVAPEは、「BNBトレジャリー」を巡る物語の重要な変数として、より幅広い資本市場で記憶されるようになっています。
BNBトレジャリー運用の軌跡：シェルから評価レバレッジへ
7月28日、VAPE（旧CEA Industries）は、10X CapitalとYZi Labsが主導するPIPEプライベートファイナンスを正式に発表しました。当初の資金調達規模は5億米ドルで、現金4億米ドルと暗号資産の引受1億米ドルを含みます。さらに、追加のワラントがすべて行使されれば、総資金調達規模は12億5,000万米ドルに拡大する可能性があります。
この資金調達は驚異的な規模であるだけでなく、明確なポジショニングも備えています。VAPEは、世界最大の上場BNBトレジャリー会社を設立し、BNBを資本市場に導入し、資産配分モデルを通じてBNBチェーンエコシステムへの参加を促すコンプライアンスファンドの誘致を目指しています。
これは、VAPEがもはやかつてのハードウェアや小売サプライヤーではなく、BNBに焦点を当てた金融構造プラットフォームへと変貌し、BNBの価値と収益メカニズムを上場企業の資本構成に統合していることを意味します。
PIPE資金調達完了後、VAPEは機関投資家とデジタル資産運用のバックグラウンドを持つコアチームによって率いられます。David Namdar氏（Galaxy Digitalの共同創業者、現在は10X Capitalのシニアエグゼクティブ）がCEO、Russell Read氏（CalPERSの元最高投資責任者、現在は10X CapitalのCIO）がCIOを務めます。また、Saad Naja氏（KrakenとExinityのシニアオペレーター）も同社の幹部に加わります。
同時に、10X CapitalはBNB財務の資産運用会社として、構造設計、資本運用、そしてその後の戦略実行を担当します。YZi Labsは、PIPEの円滑な運用を支援するための戦略的サポートを提供します。140以上の機関投資家と暗号資産ファンド（Pantera Capital、Blockchain.com、GSR、Arringtonなど）がこの資金調達に参加し、強力な資本基盤を形成しました。
BlockBeatsはVAPEの発表を分析・分析しました。資金調達による収益は、中央集権型BNBの長期的なトレジャリー戦略の構築に使用されます。今後12～24ヶ月間、VAPEはATM（At-The-Market）発行などの方法を通じて、初期BNB保有量を構築し、ポジションを大規模に増加させる予定です。また、BNB担保、貸付、DeFiプロトコル収入などのメカニズムへの参加を検討し、保守的なリスクフレームワークを設定しながら、構造化されたリターンを獲得します。
この運用モデルは、MicroStrategyのBTCトレジャリーモデルに類似していますが、より環境に配慮した用途を持つBNBに焦点を当て、収入に基づく戦略を通じて通貨の付加価値を補完することで、キャッシュフローとプレミアムスペースを確保しています。
PIPE終了後、VAPEはシングルレイヤー1ブロックチェーンエクスポージャーを提供する最大規模の上場企業の一つとなります。
つまり、今回の資金調達ラウンドの最終形態は、BNB購入のために12億5000万ドル相当の「暗号資産兵器庫」を同社に装備することです。比較すると、ETHトレジャリーの概念に最も早く賭けた企業であるSharpLink（SBET）は、わずか5億2500万ドルしか調達していません。
取引完了後：株価はどうなる？
PIPE契約締結後、VAPEは資金調達が2025年7月31日までに完了する予定であると発表しました。その時点で資金が受領され、同時に同社の更新された資金運用戦略も発効します。発表によると、同社の普通株式は引き続きナスダック・キャピタル・マーケットで取引され、銘柄コードは「VAPE」のままです。
PIPE資金調達の本質は、「資金割引」の私募です。端的に言えば、同社は特定の投資家に多額の資金と引き換えに株式を「割引価格で販売」している。VAPEの主な資金調達額は5億ドルで、そのうち4億ドルは現金であり、残りの1億ドルはBNB資産である。また、最大12億5000万ドルのワラントメカニズムも付随している。つまり、同社はPIPE投資家に大量の新株とワラントを発行することになる。
これは2つの構造的な結果に直接つながる。1つは、既存の株主の株式保有比率が希薄化されることである。完全希薄化方式で計算すると、既存の株主の議決権と収益権は大幅に減少する。もう1つは、同社の資本構成が複雑になることである。ワラント、付帯するロックアップ条項、段階的な権利行使メカニズムなどにより、資本市場における同社の評価方法は、ファンダメンタルモデルよりも「構造モデル」に傾くことになる。
PIPE発行の完了に伴い、VAPEの株式構成は「保有型」から「流通型」へと移行し、特にワラントが行使された後は、同社の浮動株が桁違いに増加するでしょう。
この点は、VAPEのPIPE条件において特に顕著です。今回の取引には、大口ワラントのメカニズムが組み込まれており、投資家は特定の時点で市場価格を下回る価格で新株を申し込むことができ、典型的なワラント＋発行アービトラージ構造を形成しています。
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具体的には、このタイプのワラントは一般的に以下の特徴を備えています。極めて低い価格設定：公開市場株価をはるかに下回るため、潜在的な裁定取引の余地が生まれます。段階的なロック解除：一部のワラントは資金調達完了時にロック解除され、残りのワラントには価格トリガー、タイムローリングなどのメカニズムが存在します。市場価格に応じて動的に執行される可能性があります。株価が一定の閾値（PIPE価格の2～3倍など）を超えると、強制行使または加速転換条件が発動される可能性があります。
この構造下では、VAPEの株価動向はファンダメンタル要因だけでなく、PIPE投資家の行動にも左右されます。評価額が実際の資産水準から乖離すると、このような構造は強力なキャッシュアウトの動機となり、流動性ショックの源泉となります。
では、株価水準は上昇するのか、それとも下落するのか？
既存のPIPE事例を組み合わせてVAPEを解体します。この構造ゲームは、おおよそ以下の3段階の道筋を示しています。
フェーズI：期待主導段階（発生）
7月28日にPIPEの発表があった後、VAPEの株価は市場が開く前に800%急騰し、8.88ドルから80ドル台に達し、複数回のサーキットブレーカーが発動されました。現時点では、市場はファンダメンタルズをまだ考慮しておらず、発表における物語的な期待に基づいて価格設定を行っているため、強い投機的なセンチメントが形成されています。
資金調達がまだ到着しておらず、新株予約権の発行もまだ行われていないため、市場は「流通量が少ない、センチメントが高い、供給がない」という状況にあり、株価は期待に非常に敏感です。
フェーズ2：構造的リリースフェーズ（取引完了後）
7月31日の取引完了後、資金が確保され、一部のPIPE投資家が初期株式と譲渡可能ワラントを受け取ることが予想されます。
この時点で、市場は微妙なレンジに入ります。株価が高値を維持した場合、ワラント保有者は権利行使によって迅速に現金化することを選択し、価格抑制が形成される可能性があります。市場がトレジャリーモデルへの信頼を失った場合、早期裁定取引を行う投資家はできるだけ早く市場から撤退するでしょう。企業がBNBのポジションを予想通りに構築できなかったことを公表した場合、「オンチェーンNAVアンカー」への期待も弱まるでしょう。
この段階では、ボラティリティが大幅に上昇し、価格決定は「バリューアンカー」から「キャピタル行動」への移行によって支配されます。
第3段階：バリュエーションの回帰、または二次的なナラティブの展開
BNBが好調で、企業がオンチェーン収益の詳細を発表した場合、市場は「Crypto NAV+」モデルに再び注目し、バリュエーションは二次的な上昇に向かう可能性があります。市場センチメントが冷え込んだり、PIPE参加者が引き続きキャッシュアウトを続けたりすれば、同社の株価は資産価値の中心に戻るか、流動性真空地帯に陥るでしょう。
これは、ほとんどのPIPEプロジェクトが最終的に差別化を図る重要な段階でもあります。二次的な長期取引ロジックに入るものもあれば、「物語を語って市場から撤退する」という単発のケースになるものもあります。
上昇は構造的な希少性から来る場合があり、下落は流動性の停滞から始まることがよくあります。他のPIPE事例では、どちらの道も繰り返し現れています。したがって、上昇と下落は実際には価値判断ではなく、流動性放出のスピードをめぐる争いなのです。
シェル会社の選択：VAPEはどのような状況にあるのか？
VAPEの歴史を遡ると、全く異なる出発点が見えてきます。
VAPEの前身は、屋内農業と大麻温度管理システムに特化したエンジニアリング機器会社であるCEA Industriesでした。子会社のSurnaは、主にLED照明、空気循環、水耕栽培設備などのサービスを提供しており、顧客は主に北米の大麻栽培業者です。同社は長年にわたり、低成長、低利益、低時価総額の「三低」状態にありました。
StockAnalysisとTipRanksによると、同社の2024年末の年間売上高は600万米ドル未満、時価総額は1,000万米ドルを下回る水準で長期にわたって推移し、米国株の流通量は極めて低い状態です。
2024年、同社は初の戦略的変革を試みました。カナダのベイプチェーンであるFat Pandaを1,800万カナダドルで買収したのです。Fat Pandaは33店舗を展開し、年間売上高は3,800万カナダドルを超え、EBITDA率は約21%です。これは「ハードウェア販売業者」から「端末小売業者」への転換を目指す試みであり、VAPEが機器サプライヤーから消費者ブランドへと移行したことを示しています。
しかし、これは同社の評価額見直しを裏付けるには不十分です。
そのため、VAPEは過去に注目を集めることはなく、「資本市場の沈没船」とさえ言えるでしょう。しかし、まさにこうした批判されてきた欠陥こそが、「シェルカンパニー」の最も価値のある特徴となっています。つまり、十分に小さなシェル、十分にクリーンな株式構造、活性化できる市場価値の余地、そして暗号資産市場における物語の空白（BNBエクスポージャー）です。
VAPEにとって、これが「BNBのマイクロストラテジー」事例となり得るかどうかは、まだ検証されていません。しかし確かなのは、もはや元祖電子タバコ企業ではなく、資本ゲームに組み込まれたプログラム可能なシェル（殻）となっているということです。シェルは米国上場企業、コアは構造化金融商品、そして魂は物語と感情を操る能力です。
コントロールチームとコアチーム：この資金調達を主導しているのは誰か？
「資産と評価の交換」というこの変革実験の背後には、VAPEが事業体ではなく金融キャリアとしての役割を果たしているという側面があります。この変革を真に推進しているのは、資本構成を中核ツールとするトレーダーチーム、つまり金融と暗号資産のバックグラウンドを持つ混合チームです。彼らの目標は、資金調達を完了するだけでなく、プライマリーポジションからオンチェーン資産ポジション、そしてセカンダリー市場でのナラティブリリースまで、一貫した評価のクローズドループを構築することです。
PIPEの締結後、同社の実際の経営ロジックは大きく変化しました。当初の経営陣は主に産業および小売業のバックグラウンドを持ち、オンチェーン財務や構造化資産運用を主導する能力を持っていませんでした。実際の経営権は、徐々にファイナンスリーダーである10X CapitalとYZi Labsに移行しました。
10X Capital：今回のPIPEの主導機関は、長年にわたりSPACの合併・買収、クロスボーダー・キャピタル・アービトラージ、ストラクチャード・トランザクションに注力しており、典型的な「レバレッジド・キャピタル・エンジニア」です。2023年以降、チームはMSTRモデルをETH、SOL、さらにはLSDトラックにまで拡張しようと試みてきました。BNBへの今回の投資は、明らかにMicroStrategyの財務+評価の複利構造を模倣することを目的としています。
YZi Labs：今回の取引ラウンドの戦略アドバイザーは、CZファミリー財団と実際に繋がりがあると業界で広く信じられており、BNBの財務と上場企業への道筋を陰で推進する重要な人物です。この機関の支持は、Binance陣営からの公然たる支持とほぼ見なされています。 VAPEプロジェクトでは、シェルリソースの早期スクリーニングに参加し、メディアの声のリズムを促進する支援を行い、一部の投資家やマーケットメイキングチームと協力して「ポジション構築・エクスポージャー・バリュエーション導出」というナラティブ戦略を策定しました。
この資本構成の最大の特徴は、VAPEがもはや価値の創造者ではなく、価値解放のための仲介プラットフォームとして設計されていることです。10X Capitalが構造とリズムを提供し、YZi Labsがナラティブとチャネルを提供し、BNBが裏付け資産として組み込まれています。3者が協力して、資産側から市場側へのクローズドループ設計を完成させました。
このストーリーが真実かどうかは、最終的にはオンチェーンポジションが実現できるかどうか、そして市場の信頼が維持できるかどうかにかかっています。ほとんどの個人投資家や傍観者にとって、VAPEの出現は終わりではなく、「構造的裁定取引の時代」の加速的な到来への前兆と言えるでしょう。
画像出典: bankless
エピローグ
Telegramで拡散していた投資家間の会話の中で、ある人物が仮想通貨業界全体でベンチャーキャピタルや流動性ファンドに配分できるアクティブキャピタルはわずか70億～150億米ドルに過ぎないかもしれないと試算しました。 VAPEの今回のPIPEラウンドの最大資金調達額は12億5,000万米ドルと予想されており、極端なケースでは業界の投資可能資本の約5～10%を吸収することになります。
「BTC/ETH/SOL以外のプロジェクトで、単一の取引でこれほど多くの資金を吸い上げたのは見たことがありません」と彼は述べ、「この会社はおそらく、この資金を業界に再循環させることは決してないでしょう」と続けました。
これは資金の過度な集中というリスク問題であるだけでなく、暗号資産業界における既に逼迫している流動性が、検証されていないモデルによって「吸い上げられている」ことも意味します。
強気相場においては、流動性は多様なイノベーションを活性化し、DeFi、決済、インフラといった初期プロジェクトに柔軟性を提供するために活用されるべきです。現在、これらの資金は、入れ子構造のPIPE構造とシェルリソース投機を伴う「ストーリーシェル」に集中しています。VAPEが成功すれば、MicroStrategyの暗号化バージョンがさらに多く複製されることは間違いありません。しかし、もしそれが失敗すれば、業界レベルのリソースミスマッチの典型的な例となる可能性がある。
資本は物語を紡ぎ、バブルを作り出すだろう。暗号金融の交差点では、すべてが構造的裁定取引の勝利のように見える。流動性が完全に枯渇した瞬間になって初めて、「造血能力」があるかどうかが分かるのだ。
