글쓴이: 재, PA뉴스
진정한 탈중앙화 금융(DeFi)은 어떤 모습이어야 할까요? 이더리움 공동 창립자 비탈릭 부테린이 알고리즘 스테이블코인에 찬성표를 던지면서 위험, 거버넌스, 그리고 화폐 주권에 대한 새로운 성찰이 시작되었습니다.
트윗 하나가 수천억 달러 규모의 판도를 뒤흔들 수 있다.
2월 9일, 비탈릭 부테린은 알고리즘 스테이블코인이 "진정한 DeFi"라는 설득력 있는 트윗을 올렸습니다.
이는 현행 스테이블코인 시장에 대한 기술적 수정 제안이 아니라, 탈중앙화 금융(DeFi)의 근본적인 논리에 대한 권위 있는 확언입니다. USDT와 USDC 같은 중앙 집중식 스테이블코인이 시장을 장악하고 있는 상황에서, 비탈릭 부테린의 발언은 오랫동안 침체되어 있던 알고리즘 스테이블코인 분야에 다시금 주목을 불러일으키는 충격적인 소식입니다.
스테이블코인의 위험 분리 및 탈달러화는 "진정한 DeFi"의 기준을 정의합니다.
비탈릭이 정의하는 "진정한 DeFi"는 위험 구조의 분리에 기반하며 , 그는 알고리즘 스테이블코인을 두 가지 모델로 나눕니다.
첫 번째 유형은 순수 네이티브 자산 담보입니다. 이 프로토콜은 ETH와 그 파생 자산을 담보로 사용합니다. 시스템 유동성의 99%가 CDP(담보부채포지션) 보유자로부터 나오지만, 그 핵심은 USD 측의 거래상대방 위험을 시장 참여자와 시장 조성자에게 이전하는 것입니다.
동결될 수 있는 은행 계좌는 없으며, 갑자기 파산할 수 있는 중앙 기관도 없습니다.
두 번째 범주는 고도로 분산된 실물자산(RWA) 담보입니다. 프로토콜에서 RWA를 도입하더라도 자산 분산 및 초과 담보를 통해 단일 자산 실패 위험을 헤지할 수 있다면 위험 구조를 상당히 최적화한 것으로 볼 수 있습니다.
알고리즘 스테이블코인이 특정 위험가중자산(RWA)의 비중이 시스템의 초과담보 비율을 초과하지 않도록 보장할 수 있다면, 자산 중 하나에 문제가 발생하더라도 스테이블코인 보유자의 원금은 안전하게 보호됩니다.
보다 미래지향적인 관점에서 볼 때, 비탈릭 부테린은 스테이블코인이 점진적으로 미국 달러에 대한 고정환율제에서 벗어나야 한다고 주장합니다. 국가 통화가 직면한 장기적인 평가절하 위험을 고려할 때, 스테이블코인은 특정 법정화폐, 특히 미국 달러에 대한 의존도를 줄이기 위해 점차 보편적이고 다각화된 지수 기반 회계 단위로 발전해야 한다는 것입니다.
이는 또한 스테이블코인의 개념이 "가격 안정"에서 "구매력 안정"으로 진화하고 있음을 의미합니다.
PANews는 비탈릭 부테린이 정의한 알고리즘 스테이블코인에 가장 잘 부합하는 시장 프로젝트 목록을 작성했지만, 이러한 프로젝트들은 일반적으로 사용자 확보에 어려움을 겪고 있습니다. 비탈릭 부테린이 다시 한번 이러한 프로젝트들을 옹호하는 이유가 바로 이것일 수 있습니다.
USDS: "용 사냥꾼이 용이 되다", 주류 시장 진출 확대로 논란 불러일으켜
비탈릭 부테린이 트윗을 올린 후, 1세대 알고리즘 스테이블코인 중 선두주자인 메이커DAO의 프로토콜 토큰인 MKR의 가격이 최대 18%까지 급등했습니다.
흥미롭게도, 변환 이후 SKY 토큰 가격은 비교적 안정적으로 유지되었으며, 이러한 편차 자체가 시장의 태도를 반영하는 것이라고 볼 수 있습니다.
DeFi 개발 역사상 가장 대표적인 프로토콜 중 하나인 MakerDAO는 2024년 8월 공식적으로 Sky Protocol로 이름을 변경하고 차세대 스테이블코인 USDS를 출시하며 "엔드게임"이라는 최종 변혁을 완료했습니다.
USDS는 DAI의 업그레이드 버전으로 자리매김했으며, Sky의 주력 상품입니다. 2월 12일 기준, USDS는 시가총액 100억 달러를 돌파하며 전체 암호화폐 시장에서 세 번째로 큰 스테이블코인으로 빠르게 성장했습니다.
표면적으로는 디파이(DeFi) 거대 기업의 성공적인 진화처럼 보입니다. 하지만 더 깊이 들어가 보면, 이는 비용이 많이 드는 "성인식"입니다.
USDS의 수익은 주로 기초 자산의 다각화된 배분에서 비롯됩니다. Sky는 Star 모듈형 생태계(하위 DAO)를 통해 단기 국채 및 AAA 등급 회사채를 포함하는 담보를 위험가중자산(RWA)에 배분합니다.
위험 분산 관점에서 볼 때, 이는 비탈릭 부테린의 2등급 알고리즘 스테이블코인 기준을 충족하지만, 문제는 자산 구조의 무게중심 이동에 있습니다.
USDS는 자산 다각화를 위한 조치를 취했지만, 스테이블코인(USDC)은 여전히 준비금의 거의 60%를 차지하며, 과잉담보 부분(20%)을 훨씬 초과합니다.
이는 USDS의 내재 가치가 본질적으로 다른 중앙 집중식 스테이블코인에 크게 의존한다는 것을 의미합니다. 따라서 프로토콜의 변화는 항상 논란을 동반해 왔습니다.
탈중앙화 금융(DeFi) 원칙주의자들이 더욱 받아들일 수 없는 것은 프로토콜에 "동결 기능"이 도입되었다는 점입니다. 이 기능은 법적 명령이나 보안 사고 발생 시 Sky가 사용자 지갑의 USDS를 원격으로 동결할 수 있도록 설계되었습니다.
스카이에게 있어 이는 글로벌 규제에 대처하기 위한 실용적인 타협안입니다. 규정을 준수하지 않으면 주류로 자리 잡을 수 없기 때문입니다. 기술적인 관점에서 USDS의 자산 동결 기능은 해킹이나 자금 세탁과 같은 불법 활동을 방지하도록 설계되었으므로 규제 당국의 관점에서 합법적인 금융 상품입니다.
하지만 DeFi 신봉자들에게 있어 이는 용서할 수 없는 "영역 양보"입니다. 일부 커뮤니티 구성원들은 Sky가 검열 저항이라는 DeFi의 초기 약속을 배신했으며, 프로토콜에 자산 동결 권한이 부여되면 USDS는 본질적으로 USDC와 다를 바 없다고 믿습니다.
분명히, 이 프로토콜은 비탈릭 부테린이 구상했던 방향에서 점점 더 멀어지고 있습니다. 오늘날의 스카이(Sky)나 USDS와 비교하면, 시장은 과거의 메이커다오(MakerDAO)와 DAI에 더 큰 향수를 느끼는 것 같습니다.
LUSD/BOLD: 이더리움 표준을 준수하고 최소한의 거버넌스를 추구합니다.
스카이가 외부로 확장하는 길을 택했다면, 리퀴티는 깊숙이 내부로 파고드는 길을 택했다.
비탈릭은 리퀴티를 여러 차례 칭찬하며, 리퀴티가 프로토콜에서 "최소한의 거버넌스"의 대표적인 사례이며, 설계 단계에서 인간의 관리 개입을 거의 배제했다고 언급했습니다.
리퀴티의 스테이블코인 LUSD/BOLD는 이더리움(ETH)과 유동성 스테이킹 토큰(LST)으로 전액 뒷받침되므로, 비탈릭 부테린이 제시한 최초의 알고리즘 스테이블코인 유형을 가장 잘 대표하는 코인입니다.
Liquity V1은 선구적인 110% 최소 담보 비율과 엄격한 상환 메커니즘을 통해 ETH 담보 스테이블코인 중 독보적인 위치를 확립했지만, 자본 효율성과 유동성 비용 사이의 상충 관계에도 직면해 있습니다.
- 무이자: 사용자는 대출 시 일회성 대출 수수료(일반적으로 0.5%)만 지불하면 되며, 시간이 지남에 따라 발생하는 이자를 상환할 필요가 없습니다. 무이자 혜택은 대출자에게 매우 매력적이지만, LUSD의 유동성을 유지하기 위해서는 프로토콜이 지속적으로 보상(예: 새로운 LQTY 토큰 발행)을 지급해야 하므로 장기적인 지속 가능성이 부족합니다.
- 최소 담보 비율 110%: Liquity는 즉시 청산 시스템(안정화 풀)을 통해 경쟁사보다 높은 자본 효율성을 달성합니다. 이더리움(ETH) 가격이 하락할 경우, 시스템은 안정화 풀에 있는 리퀴디치 달러(LUSD)를 우선적으로 사용하여 부실 채권을 상쇄하고 담보를 배분합니다.
- 엄격한 상환 메커니즘: LUSD를 보유한 모든 사용자는 프로토콜에서 고정된 1달러의 가치로 동일한 양의 ETH를 상환할 수 있습니다. 이는 LUSD의 가격 하한선을 설정하여 극단적인 시장 상황에서도 가격이 고정되도록 보장합니다.
하지만 단일 담보 한도는 양날의 검과 같습니다. LUSD는 이더리움(ETH) 담보만 지원하는데, 이더리움 스테이킹 수수료가 지속적으로 상승하는 상황에서 사용자들은 상당한 기회비용에 직면하게 됩니다. 즉, 담보를 빌리는 동안에는 스테이킹 보상을 받을 수 없는 것입니다. 이로 인해 지난 2년간 LUSD 공급량이 지속적으로 감소해 왔습니다.
V1의 한계를 극복하기 위해 Liquity는 V2와 차세대 스테이블코인 BOLD를 출시했는데, BOLD의 핵심 혁신은 "사용자 정의 이자율"의 도입에 있습니다.
Liquity V2에서는 차입자가 위험 감수 수준에 따라 직접 차입 금리를 설정할 수 있습니다. 이 계약은 채권 포지션을 이자율에 따라 정렬하며, 이자율이 낮은 포지션일수록 먼저 "상환"(청산)될 위험이 높습니다.
- 저금리 전략: 자금 조달 비용에 민감하지만 조기 상환 위험을 감수할 의향이 있는 사용자에게 적합합니다.
- 고금리 전략: 장기 보유를 원하고 환매 위험을 최소화하려는 투자자에게 적합합니다.
이 역동적인 게임 메커니즘을 통해 시스템은 인간의 개입 없이 자동으로 시장 균형을 찾을 수 있습니다. 차용자는 ETH 가격이 하락할 때 담보 가치를 수동적으로 잃는 것을 피하기 위해 더 높은 이자율을 설정하는 경향이 있으며, 이러한 이자율은 BOLD 예금자에게 직접 전달되어 토큰 발행에 의존하지 않고 실질적인 수익을 창출합니다.
또한, V2는 단일 자산 제한을 깨고 wstETH와 rETH를 지원합니다. 이를 통해 사용자는 BOLD 유동성을 확보하면서 스테이킹 보상도 계속해서 받을 수 있습니다.
더욱 중요한 것은 V2에는 "원클릭 승수" 기능이 도입되어 사용자가 순환 레버리지를 사용하여 ETH에 대한 노출을 최대 11배까지 활용할 수 있으므로 시스템의 자본 효율성이 크게 향상된다는 점입니다.
리쿼티의 발전은 알고리즘 스테이블코인이 이상주의에서 실용주의로 나아가는 데 있어 확실한 진전을 의미합니다.
RAI: 산업적 사고방식에 기반한 화폐 실험으로, 통화 보유에 따른 기회비용이 지나치게 높다.
리퀴티가 실용주의자라면, 리플렉서는 절대적 이상주의자입니다.
해당 프로토콜에서 발행하는 스테이블코인 RAI는 어떤 법정화폐에도 고정되어 있지 않으며, 산업 제어 분야에서 파생된 PID 알고리즘에 의해 가격이 조절됩니다.
RAI는 1달러라는 고정 가격을 추구하는 것이 아니라, 극도로 낮은 가격 변동성을 추구합니다.
RAI의 시장 가격이 내부 "상환 가격"에서 벗어나면 PID 알고리즘은 시스템 내 실효 이자율인 상환율을 자동으로 조정합니다.
양의 편차: 시장 가격 > 상환 가격 → 상환율이 음수가 됨 → 상환 가격이 하락 → 차입자의 부채가 감소하여 차입자가 이익을 위해 RAI를 발행하고 판매하도록 유도함.
음의 편차: 시장 가격 < 상환 가격 → 상환율이 양수가 됨 → 상환 가격이 상승 → 차입자의 부채가 증가하여 포지션을 청산하기 위해 시장에서 RAI를 되사들이도록 유도됨.
비탈릭 부테린으로부터 수많은 찬사를 받았음에도 불구하고, RAI의 발전 과정은 어려움으로 가득 차 있었습니다.
- 사용자 인지 편향: RAI는 장기간 지속되는 마이너스 금리 현상으로 인해 RAI 보유자의 자산 가치가 시간이 지남에 따라 지속적으로 감소하는 경향이 있어 농담 삼아 "피 흘리는 동전"이라고 불립니다.
- 유동성 부족: RAI는 미국 달러에 고정되어 있지 않기 때문에 결제 및 거래 시나리오에서 널리 채택되기 어렵고, 담보로서의 사용은 소수의 전문가 집단에 국한됩니다.
- 계산 복잡성: Liquity의 고정 1달러 페그 모델과 비교했을 때, RAI의 PID 규제 모델은 투자자들이 예측 모델을 구축하기 어렵게 만듭니다.
RAI는 알고리즘 스테이블코인의 이론적 우수성을 입증했지만, 사용자 채택의 냉혹한 현실 또한 드러냈습니다.
누온: 구매력 지수에 연동되는 패리티 코인으로, 오라클에 크게 의존합니다.
전 세계적인 인플레이션 압력이 심화됨에 따라, 보다 급진적인 스테이블코인 패러다임인 플랫코인이 등장할 가능성이 있습니다. 이러한 스테이블코인은 명목 화폐에 연동되는 것을 목표로 하지 않고, 오히려 실물 생활비나 구매력에 연동되는 것을 목표로 합니다.
전통적인 스테이블코인(USDT/USDC)의 구매력은 인플레이션 환경에서 감소합니다. 미국 달러의 구매력이 매년 5%씩 하락한다고 가정하면, 전통적인 스테이블코인 보유자는 사실상 자본 손실을 입게 됩니다. 이와 대조적으로, 플랫코인(Flatcoins)은 독립적인 소비자물가지수(CPI)를 추종하여 액면가를 동적으로 조정합니다.
생활비 기반 플랫코인 프로토콜인 누온(Nuon)을 예로 들어보겠습니다. 누온은 온체인에서 검증된 실시간 인플레이션 데이터에 접근하여 기준 가격을 동적으로 조정합니다.
- 목표 자산: 식품, 주택, 에너지 및 운송을 포함한 소비자 지수 바스켓.
- 구매력 평가: 지수 데이터에 따르면 미국의 생활비가 5% 상승했을 경우, 누온의 목표 가격도 그에 따라 5% 상승하여, 보유자가 보유한 1누온으로 미래에도 동일한 양의 재화와 서비스를 구매할 수 있도록 보장합니다.
- 메커니즘 논리: 누온은 과잉담보 메커니즘을 채택하고 있습니다. 인플레이션 지수가 변동하면 알고리즘이 자동으로 발행/소각 로직을 조정하여 보유자의 실제 가치가 하락하지 않도록 합니다.
터키나 아르헨티나처럼 인플레이션이 높은 국가의 거주자들에게는 전통적인 미국 달러 스테이블코인이 자국 통화 가치 하락의 압력을 완화해 줄 수는 있지만, 달러 인플레이션이라는 "숨겨진 세금"에서 완전히 벗어날 수는 없습니다. 플랫코인의 등장은 인플레이션에 대응하고 구매력을 유지할 수 있는 새로운 비달러, 탈중앙화된 대안을 제공합니다.
플랫코인의 설계 철학은 매우 미래지향적이지만, 실제로 구현하는 데에는 상당한 기술적 위험이 따릅니다. 생활비 지수의 구성은 매우 복잡하며, 데이터의 정확성은 오라클 시스템의 안정성에 크게 좌우됩니다.
하지만 인플레이션 데이터를 온체인에 기록하는 과정은 공격자들의 온상이 되었습니다. 데이터 소스를 조금만 조작해도 플랫코인 보유자의 구매력이 순식간에 사라질 수 있습니다.
더욱이, 플랫코인의 역동적인 균형을 위해서는 충분한 유동성이 필요합니다. 극단적인 시장 상황에서 차익거래자들이 지속적으로 상승하는 기준 가격을 유지하려 할지는 두고 봐야 할 문제입니다.
플랫코인은 알고리즘 스테이블코인 분야에서 과감한 도약을 의미하지만, 개념에서 실제 도입으로의 전환은 기술과 금융 간의 상당한 격차로 인해 난관에 봉착해 있습니다.
Liquity의 핵심 원칙 고수부터 Reflexer의 화폐 실험, Flatcoins의 혁신적인 시도에 이르기까지, 알고리즘 스테이블코인 시장은 전례 없는 다양성과 지적 깊이를 보여주고 있습니다.
현재 알고리즘 스테이블코인은 자본 효율성, 불충분한 유동성 및 사용자 경험 측면에서 여전히 제약을 받고 있지만, 위험 분리, 거버넌스 최소화 및 통화 주권이라는 측면에서 여전히 DeFi의 궁극적인 목표로 남아 있습니다.
알고리즘 스테이블코인의 부활은 이제 막 시작되었을 뿐입니다.
