글쓴이: 산칭, 포사이트 뉴스

3월 24일(미국 동부시간) 스테이블코인 발행사 서클(CRCL)은 뉴욕증권거래소에서 101.17달러로 마감하며 하루 만에 20% 이상 하락, 상장 이후 최대 일일 하락폭을 기록했습니다. 서클의 최대 유통 파트너인 코인베이스(COIN) 역시 나스닥에서 10% 가까이 하락한 181.04달러로 마감했습니다.

이번 매도세의 원인은 디지털 자산 서비스 제공업체가 스테이블코인 잔액에 "직접 또는 간접적으로" 수익을 지급하는 것을 금지하고, "경제적으로 또는 기능적으로 이자와 동일한" 모든 구조적 약정을 금지하는 내용을 담은 최신 '클래리티 법안' 초안의 세부 내용이 유출되었기 때문입니다.

이미지 출처: 크립토 인 아메리카(Crypto in America) 진행자이자 전 폭스 비즈니스(Fox Business) 기자였던 엘리너 테렛(Eleanor Terrett)의 트윗.

같은 날, 경쟁사인 테더는 세계 4대 회계법인 중 한 곳을 고용하여 USDT 보유 자산을 포함한 첫 번째 종합 재무 감사를 실시할 것이라고 발표했습니다.

"직접 또는 간접"—이 다섯 단어는 누구의 발목을 잡고 있는 걸까요?

해당 초안은 3월 24일 비공개 회의에서 암호화폐 업계 관계자들에게 검토를 위해 제출되었으며, 은행 관계자들은 다음 날 검토에 나설 예정입니다. 언론인 엘리너 테렛은 관련 당사자로부터 받은 이메일을 인용하여 X 매체에 초안의 세부 내용을 공개했습니다.

USDC 자체는 이자를 지급한 적이 없으며, 발행사인 Circle도 보유자에게 수익을 지급한 적이 없습니다. 그렇다면 발행사의 이자 지급을 금지하는 법안이 Circle과 무슨 관련이 있습니까?

해당 드래프트의 "범위"는 발행기관을 넘어섭니다. 실제로 사용자에게 수익을 지급하는 주체는 코인베이스입니다.

Circle의 투자설명서에 공개된 수익 분배 구조에 따르면, Coinbase 플랫폼에서 USDC를 보유한 사용자가 얻은 준비금 이자는 100% Coinbase에 귀속되며, 플랫폼 외부에서 유통되는 USDC의 경우 준비금 이자의 50%가 Coinbase에 돌아갑니다.

코인베이스는 보유 준비금 수익의 대부분을 "USDC 리워드"라는 방식을 통해 사용자에게 분배합니다. 컬럼비아 로스쿨의 분석에 따르면, 코인베이스의 USDC 리워드 수익률은 매우 낮아 약 20~25bp(베이시스 포인트)의 스프레드만 유지하고 있습니다.

명확성 법안 초안의 "직접적 또는 간접적" 및 "이자와 경제적 또는 기능적으로 동등한" 조항은 이러한 허점을 막기 위해 고안되었습니다.

이번 금지 조치가 코인베이스에 미치는 재정적 영향은 제한적이거나 오히려 긍정적일 수도 있습니다. 서클의 주주이자 플랫폼 외부 준비금에서 발생하는 순이익의 50%를 보유하고 있는 코인베이스는 이번 조치로 USDC를 홍보하려는 사업적 동기가 사라지지 않을 것이기 때문입니다.

하지만 USDC의 경쟁자는 USDT뿐만 아니라 미국 달러 자체이기도 합니다.

USDC 리워드 프로그램 덕분에 USDC는 사실상 "디지털 고금리 예금 계좌"처럼 기능할 수 있었습니다. 이는 USDC의 성장률이 2년 연속 USDT를 앞지른 주요 원동력 중 하나입니다. 이 채널이 폐쇄되면 사용자의 USDC 보유액은 수익이 전혀 발생하지 않아 USDC를 보유하려는 의지가 줄어들게 됩니다.

수요 감소의 전파 경로는 서클(Circle)을 지목하고 있습니다. 개인 투자자들의 보유 모멘텀이 약화되면서 USDC의 총 유통량 증가율이 둔화되었고, 그에 따라 준비금 증가율도 감소했습니다. 결과적으로 규모 확장에 대한 기대감으로 구축되었던 서클의 매출 성장세가 흔들리기 시작했습니다.

또한, 초안에는 "활동 기반 보상"에 대한 예외 조항이 유지되어 있어 결제, 이체 또는 플랫폼 사용과 연동된 보상은 여전히 허용됩니다. 그러나 이는 현재의 "보유 후 적립" 모델과는 완전히 다른 상품입니다.

더욱이 "이자와 경제적으로 또는 기능적으로 동등하다"는 표준적인 표현은 너무 모호하여 향후 규제 당국의 해석 여지를 크게 남기고 있으며, 활동 기반 보상의 범위 또한 더욱 엄격해질 위험이 있습니다.

같은 날 또 다른 압박이 가해졌습니다.

만약 클래리티 법안 초안이 서클의 성장 동력을 무너뜨리고 있다면, 같은 날 발표된 테더의 감사 결과는 서클의 또 다른 경쟁 우위를 보여주는 셈입니다.

USDC의 오랜 차별화 전략은 주로 규정 준수에 기반을 두고 있습니다.

Circle은 주요 회계법인으로부터 정기적으로 준비금 인증서를 받고 있습니다. 규제 불확실성이 Tether에 부담을 주던 시기에 "우리는 투명하고 규정을 준수하는 기업입니다"라는 슬로건은 기관 고객과 규정 준수에 민감한 거래소에게 매우 효과적인 카드였습니다.

반면 테더는 외부와의 거래에서 실제 감사가 아닌 분기별 검증에 의존합니다. S&P 글로벌은 2025년에 USDT를 "약세" 등급으로 평가하며 비트코인 가격이 더 하락할 경우 담보 부족 위험이 있다고 경고했습니다.

더욱이, GENIUS 법안은 주요 스테이블코인 발행사가 매년 독립적인 감사를 받도록 요구하고 있으며, 테더가 4대 회계법인을 고용한 것은 이러한 법적 의무에 대한 대응으로 보입니다. 동기가 무엇이든 간에, 이러한 신호의 시점은 시장의 부정적인 심리를 증폭시키기에 충분합니다.

USDC는 지난 2년간 USDT보다 빠른 성장률을 보였습니다. 이러한 성장의 가장 중요한 원동력 중 하나는 규정 준수와 투명성에 대한 인식입니다. 테더의 빅4 회계법인 선임은 아직 시작되지 않았으며, 결과는 불확실합니다. 하지만 감사가 성공적으로 완료된다면, 테더 서클의 성장 우위를 뒷받침하는 규정 준수 프리미엄이 줄어들 것이 분명합니다.

이미지 출처: DeFiLlama - 스테이블코인

지불 수단이지 저축 계좌가 아닙니다.

Circle의 가치는 성장 모델에서 비롯됩니다. 보상 인센티브는 사용자들이 USDC를 보유하도록 유도하고, 규모 확장은 준비금 풀을 증가시키며, 준비금 이자는 수익 성장을 뒷받침합니다. 이 모델은 스테이블코인이 이자 발생 자산이나 예금처럼 기능할 수 있을 때만 작동합니다.

명확성 법안 초안은 입법 차원에서 이러한 전제를 부정하고 있습니다.

수익 배분이라는 인센티브가 없어진 지금, USDC의 성장은 실제 결제 시나리오에서의 자연스러운 확산에 의존해야 합니다. 이 방식이 불가능한 것은 아니지만, 수익 중심의 성장보다 훨씬 느리고 불확실합니다.

규정 준수 덕분에 서클은 라이선스를 유지했지만, 성장 모델은 지킬 수 없었습니다. 은행가들의 대답은 명확합니다. 스테이블코인은 존재할 수 있지만 이자를 발생시킬 수는 없다는 것입니다.

Circle은 Solana에서 5억 USDC를 추가로 발행했습니다.

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