저자: SoSoValue Research

2025년 겨울은 기온뿐만 아니라 암호화폐 시장에서 체감되는 온도 하락 측면에서도 예년보다 더 추울 것입니다.

뉴스만 보면 비트코인은 뜨거운 화제입니다. 월가의 지원에 힘입어 비트코인 ​​가격이 사상 최고치를 경신하고 있고, ETF 규모도 급증하고 있으며, 각국 정부의 규제 움직임도 고무적이고, 심지어 미국 대통령의 CZ 사면은 세계 정치 뉴스에서 큰 화제가 되기도 했습니다.

하지만 비트코인에서 시선을 돌려 더 넓은 "알트코인 시장"을 바라보면 숨 막히는 침묵이 감돈다. "버스에 앉아 있기만 해도 벼락부자가 될 수 있다"는 확고한 믿음은 사라지고, 계좌 잔고가 말없이 줄어드는 현실에 대한 당혹감만이 남았다.

이것은 단순한 강세장과 약세장의 순환이 아니라, 암호화폐 산업이 뒤늦게 맞이하는 '성년식'입니다. 2024년부터 2025년까지 2년이라는 긴 시간 동안 시장은 거짓 을 걸러내고 진실을 남기는 혹독한 과정을 거쳤습니다. 주류 투자자들이 거품을 터뜨렸고, 부자가 된다는 옛 신화는 완전히 틀렸음이 드러났습니다.

진실을 확인하기 위해 2024년 초에 간단하고 직접적인 실험을 진행했습니다. 2024년 1월에 L2, 밈, DeFi 등 다양한 분야에 10달러를 투자했다고 가정해 보겠습니다. 2025년 말에는 어떤 결과가 나올까요?

2년 후, 답은 명확해졌습니다. 같은 출발점인 10달러가 어떤 경우에는 28달러가 되었지만, 다른 경우에는 겨우 1.20달러밖에 되지 않았습니다.

그림 1: SSI 암호화폐 지수는 2년 수익률에서 극심한 차이를 보인다. CeFi와 PayFi는 150% 이상 상승한 반면, GameFi와 Layer 2는 80% 이상 하락했다. (자료 출처: SoSoValue)

왜 이런 일이 일어났을까요? 그 문이 열리자마자 암호화폐 세계가 분열되기 시작했기 때문입니다.

I. 장벽이 세워졌다: ETF 시대의 "자산 경계"

"자본은 더 이상 맹목적인 물의 흐름이 아닙니다. 그것은 파이프라인에 의해 엄격하게 제약된 자본입니다."

현재 시장 상황을 이해하려면 2024년 1월 10일로 돌아가야 합니다. 2024년 1월 10일, 미국 증권거래위원회(SEC)는 비트코인 ​​현물 ETF의 상장 및 거래를 승인했습니다.

그 순간 환호성은 냉혹한 현실을 가리고 있었다. 바로 자금이 "격리"되었다는 사실이었다.

ETF 시대 이전에는 암호화폐 시장의 자금 흐름이 마치 폭포수처럼 아래로 흘러내리는 양상을 보였습니다. 자금은 "법정화폐-스테이블코인-거래소"라는 경로를 통해 동일한 암호화폐 계좌 시스템 내에서 시장으로 유입되었습니다. 비트코인의 상승세로 "부의 효과"가 발생하자, 자금은 더 위험한 이더리움으로 손쉽게 이동했고, 이후 알트코인으로 흘러가면서 전형적인 "섹터 순환"을 형성했습니다.

ETF는 이러한 자금 이동 경로를 변화시켰습니다. 전통적인 펀드는 이제 증권 계좌에서 암호화폐에 투자할 수 있게 되었는데, 이는 실제로 비트코인 ​​현물을 지속적으로 매입하고 보유하는 것과 같습니다. 그러나 거래, 위험 및 규정 준수 관련 제약은 상품 구조 내에 갇혀 있습니다. 펀드는 대체로 "매수-보유-재조정"이라는 규정을 준수하는 폐쇄적인 순환 구조 내에 머물러 있어 거래소, 스테이블코인 및 온체인 위험 자산으로의 재분배 수요로 자연스럽게 이어지기 어렵습니다. 결과적으로 비트코인은 더욱 안정적인 한계 매수세를 확보했지만, "비트코인 수익이 다른 알트코인으로 흘러가며 상승세를 주도하는" 기존 사이클은 이번 사이클에서는 분명히 실패했습니다.

1.1 시장 내 전문화: ETF는 엄격한 "자산 경계"를 설정합니다

2024년 비트코인 ​​현물 ETF 승인은 전통적인 금융 펀드가 암호화폐 시장에 공식적으로 진입했음을 의미하지만, 동시에 "설정 가능한 자산의 경계"를 명확히 설정하기도 합니다. 즉, 극히 소수의 자산만이 이 장벽을 넘어 시장에 진입할 수 있게 됩니다 .

2025년까지 이러한 장벽의 제도화는 더욱 강화되었습니다. 2025년 9월 18일, 미국 증권거래위원회(SEC)는 적격 상품/디지털 자산 상장지수펀드(ETP)의 상장 절차를 간소화하기 위해 거래소들이 "상품 기반 신탁주(Commodity-Based Trust Shares)"라는 공통 상장 기준을 채택하는 것을 승인했습니다.

참고: 이는 "모든 암호화폐가 ETF가 될 수 있다"는 의미가 아니라, "ETF 프레임워크에 포함될 수 있는 범주"가 표준화 및 상장이 가능한 금융 상품으로 정의된다는 의미이며, 이제 그 경계가 더욱 명확해졌습니다.

필요한 허가를 받은 후에도 펀드들의 투표는 극도로 불균형적입니다. 월스트리트 자금은 주로 비트코인(BTC)만 인정하고, 이더리움(ETH)에는 거의 투자하지 않으며, 다른 자산에 대해서는 대부분 잠정적인 포지션만 보유하고 있습니다 .

SoSoValue ETF 대시보드에 표시된 데이터는 이러한 불균형을 정확하게 보여줍니다.

• BTC : 총 순자산 가치가 약 1,150억 달러 에 달하는 이 ETF는 규제 준수 채널에서 절대적인 "거시 자산"으로 자리매김했습니다.
• ETH : 해당 ETF의 총 순자산 가치는 약 182억 달러 로, 어느 정도 규모는 있지만 실제 규모는 훨씬 작습니다.
• SOL, XRP, DOGE와 같은 자산들이 2025년까지 거래 가능하고 규정을 준수하는 컨테이너에 점차 편입되더라도, 관련 데이터는 여전히 불투명하고 반응이 느립니다. 이러한 자산들이 "설정 가능한 자산 풀"에 편입된다고 해서 자동으로 "자본 쓰나미"가 발생하는 것은 아닙니다. 이러한 시스템 내부의 자본 논리는 "내러티브"가 아니라 "위험 가중치"에 기반합니다.

그림 2: 명확한 규정 준수 펀드 선호도: 비트코인이 지배적이며, 다른 자산은 대규모 할당을 받지 못함 (미국 현물 암호화폐 ETF 자산 분포, 데이터 출처: SoSoValue)

상위 7개 암호화폐로 구성된 ssiMAG7 지수를 자세히 살펴보겠습니다. 이 지수는 18.4달러로 마감하며 84% 상승했지만 , 자세히 살펴보면 이는 광범위한 상승세를 반영하는 것이 아니라 심각한 구조적 차이를 숨기고 있음을 알 수 있습니다.

• XRP(+216%) 와 BNB(+181%)는 특정 촉매 요인에 힘입어 상당한 초과 수익률을 기록하며 BTC(+90%)를 큰 차이로 앞질렀습니다. XRP는 규제 불확실성 해소의 혜택을 받았고, BNB는 시장 점유율 독점 효과에 힘입었습니다. 명확한 "규제" 또는 "상업적 장벽"을 가진 이러한 자산들이 지수 상승의 핵심 동력이 되었습니다.
• 시장 벤치마크가 확립되었습니다(규정 준수 펀드가 주도) : BTC(+90%) 는 "안정화 요소" 역할을 합니다. 규정 준수 펀드 배분의 절대적인 핵심 구성 요소로서, 이번 강세장의 "통과 기준"을 제시했습니다. XRP/BNB만큼 폭발적인 성장 잠재력은 없지만, 지수 가중치의 32%를 차지하는 핵심 구성 요소로서 전체 시장의 기본 수준을 나타냅니다.
• 기술 자산에 대한 프리미엄은 사라졌습니다 . 한때 "퍼블릭 체인의 두 거인"으로 여겨졌던 SOL(+23%) 과 ETH(+16%)는 2년 동안 부진한 성과를 보이며 무위험 수익률을 겨우 웃도는 수준에 그쳤고, 기존 퍼블릭 체인 인 ADA(-34%)는 심지어 마이너스 수익률을 기록했습니다.

그림 3: MAG7 구성 요소 간 수익률의 극심한 차이: 규정 준수 및 독점적 이점 관련 자산이 크게 우수한 성과를 보인 반면, 퍼블릭 체인 관련 자산은 초과 수익률을 잃었습니다. (데이터 출처: SoSoValue)

이러한 차이는 "우량주가 전반적으로 상승한다"는 시장의 관례를 깨뜨립니다. 이번 강세장은 단순한 베타 시장이 아니라 냉혹한 "구조적 선별"의 결과입니다 . 펀드들은 극도로 높은 선별력을 보이며, 규정 준수 확실성, 시장 독점적 지위 또는 거시적 특성을 갖춘 자산에 집중하는 반면, "생태계 스토리"에만 의존하는 퍼블릭 블록체인 자산은 높은 가치 평가를 뒷받침하는 근거를 잃어가고 있습니다 .

이는 특히 ssiLayer1 지수($12.30, 23% 상승) 의 성과에서 두드러지게 나타납니다. BNB의 상승 효과를 제외하면, 전체 지수에서 절반 이상을 차지하는 ETH가 오히려 해당 부문의 성과를 끌어내렸습니다. 데이터에 따르면 인프라 부문의 알파 수익률이 상당히 수렴되었으며 , 단순히 "인프라 확장"이라는 논리만으로는 더 이상 자본 시장에서 초과 프리미엄을 창출하기에 충분하지 않습니다 .

이는 냉혹한 현실을 드러냅니다. 기관 투자 자금의 배분 논리는 더 이상 "뿌리는 방식"이 아니라 극단적인 "선별적 투자" 방식을 보이고 있다는 것입니다.

암호화폐 시장 내 펀드들은 또한 매우 일관된 투자 행태를 보입니다. 규제 준수가 확실하거나 독점적 장벽이 있는 핵심 자산(예: BTC, BNB, XRP)에 집중 투자하는 반면, "기술적 설명"에만 의존하는 퍼블릭 체인(예: ETH, SOL)에는 "방어적" 투자만 유지합니다. 반면, 이러한 "논리적인 진입 허가"조차 받지 못한 롱테일 자산(대다수의 알트코인, 즉 암호화폐 시장의 "만리장성 방화벽" 밖에 존재하는 코인)은 시스템적인 유동성 고갈에 직면해 있습니다.

II. 미국 증시의 "그림자 게임": 벽 안의 불, 벽 밖의 얼음

ETF가 안정적인 투자 지향형 펀드를 묶어두었다면, 미국 증시의 "암호화폐 관련 주식"은 적극적이고 위험 추구형 펀드를 유인해 왔습니다.

노련한 암호화폐 투자자들에게 매우 당혹스러운 현상이 하나 있습니다. 나스닥의 암호화폐 시장은 왜 이렇게 뜨거운 반면, 온체인 세계는 왜 이렇게 침체되어 있을까요?

그림 4: 벤처 캐피털이 미국 주식 시장으로 이동: 암호화폐 관련 주식은 상승세를 보이는 반면, 레이어 2 자산과 같은 온체인 자산은 지속적으로 투자 자금을 잃고 있다 (자료 출처: SoSoValue)

해답은 대체 효과에 있습니다. 월가는 "암호화폐 거래"를 "암호화된 코드 게임(Ticker)"으로 바꿔놓았습니다. 자금은 온체인 생태계로 흘러들어가는 대신, USD → 나스닥이라는 폐쇄적인 순환 고리 안에서 투기되고 있습니다.

2.1 "디지털 자산 재무부(DAT)"의 표적 유출: 하위 자산으로 유출되지 않고 비트코인(BTC)만 인출합니다.

마이크로스트래티지(MSTR) 와 같은 상장 기업들은 "재무제표의 비트코인화"라는 이야기를 만들어내고 있습니다. 개인 투자자들에게 MSTR 주식을 매수하는 것은 본질적으로 "레버리지 비트코인 ​​옵션 "을 사는 것과 같습니다. 이 자금은 실제로 온체인 구매력이 되지만, 극히 제한적인 형태입니다 . MSTR이 미국 주식 시장에서 조달한 모든 자금은 정확히 비트코인(BTC)으로 흘러들어갑니다. 이러한 메커니즘은 마치 거대한 "일방향 펌프" 처럼 작용하여 비트코인 ​​가격을 지속적으로 상승시키는 동시에 자금이 하위 경로(L2, DeFi)로 유출될 가능성을 완전히 차단합니다.

모방자들의 운명은 더욱 가혹합니다. 더 많은 기업들이 "마이크로 전략 신화"를 모방하여 ETH/SOL을 자사 자산으로 편입하려 할 때, 미국 증시는 종종 냉담한 반응을 보입니다. 시장은 월스트리트의 시각에서 "디지털 금"으로 재무제표에 기록될 수 있는 것은 여전히 ​​BTC와 ETH뿐이며, 대부분의 알트코인 DAT는 거대한 자금 조달 계획을 발표하고 이를 주식 시장에서 암호화폐 시장으로 옮겨 정보 비대칭성을 악용하며, 수많은 KOL들이 불가능한 자금 조달 규모를 다가오는 알트코인 매수 열풍으로 묘사하여 보유 자산을 매도하는 기회로 삼는 것에 불과하다는 것을 시장이 보여주는 방식으로 증명하고 있습니다.

그림 5: 상장된 암호화자산보유기업의 시가총액 대비 순자산가치(mNAV) (자료 출처: SoSoValue)

2.2 규정 준수 열풍과 서클(CRCL)의 몰락: 나스닥의 열기는 여전히 뜨겁다

Circle의 IPO는 전통적인 펀드들이 "규정을 준수하는 암호화폐 투자"에 대해 강한 수요를 보이고 있음을 반영합니다. 공개된 거래 데이터에 따르면 CRCL은 2025년 6월에 298.99달러로 최고가를 기록했으며, 이는 시가총액 705억 달러에 해당합니다 .

그림 6: 서클의 최고 시가총액은 IPO 당시 700억 달러를 넘어섰습니다(자료 출처: SoSoValue).

이는 월가가 실제로 "규정을 준수하는 스테이블코인 시나리오"를 간절히 원하고 있음을 보여줍니다. 그러나 이후 급격한 하락(주주 감소)과 높은 거래 회전율은 시장이 이 코인을 온체인 페이파이 프로토콜로 "이전"하기보다는 미국 주식 투기의 협상 카드로 활용하고 있음을 시사합니다.

마찬가지로, 코인베이스(COIN)는 미국 주식 시장에서 거래될 수 있는 몇 안 되는 완전한 규정을 준수하는 "암호화폐 노출 컨테이너" 중 하나이기 때문에 종종 "희소성 프리미엄"을 받습니다.

ETF든 DAT/암호화폐 주식이든, 이 둘은 거대한 "방파제" 역할을 합니다. 자금은 USD -> 나스닥 -> BTC 라는 폐쇄 루프를 통해 흐릅니다.

미국 증시가 뜨거워질수록 비트코인(BTC)의 일방적인 축적은 더욱 심해지고, 블록체인 상의 다른 알트코인 생태계는 마치 잊혀진 황무지처럼 변해갑니다 . 사람들은 비트코인이라는 큰 물고기가 해변에서 호화롭게 즐기는 모습을 지켜보기만 할 뿐, 다른 작은 물고기들을 위해 물속으로 뛰어들려는 사람은 아무도 없습니다.

III. 기존 서사의 붕괴와 "VC 코인"의 종말

"썰물이 빠지면 투기꾼들뿐만 아니라 그 거대한 담론의 기반 시설까지도 벌거벗은 채 헤엄치고 있는 것을 발견하게 됩니다."

나스닥의 "암호화폐 그림자 주식"들이 유동성 풍족을 누리고 있다면, 온체인 "인프라" 부문의 붕괴는 마치 물 부족으로 인한 조용한 재앙과 같습니다.

지난 두 번의 시장 호황기 동안 암호화폐 시장에서 가장 확실한 비즈니스 모델은 " 벤처 캐피털 투자 유치 - 기술적 스토리텔링 - 높은 기업 가치로 자금 조달 - 거래소 상장 "이었습니다. 이는 레이어 2 암호화폐, 게임파이(GameFi), NFT의 과거 번영을 뒷받침했던 기반이기도 했습니다. 그러나 소소밸류(SoSoValue) SSI 지수는 특정 데이터를 통해 이 모델의 실패를 냉정하게 선언했습니다.

3.1 적나라한 굴욕: 2단계로의 가치 회복

먼저 (2024년 1월 기준 10달러에 근거한) 우려스러운 데이터 몇 가지를 살펴보겠습니다.

• SSILayer2 지수: 1.22달러 (약 87% 하락)
• ssiGameFi 지수: 1.47달러 (약 85% 하락)
• ssiNFT 지수: 3.2달러 (약 68% 하락).

그림 7: Layer2, GameFi 및 NFT는 2년 동안 68%~88%의 하락세를 경험했으며, 이는 스토리 중심의 콘텐츠 전략이 전반적으로 실패했음을 나타냅니다.

2년 만에 가격이 10달러에서 1.20달러로 떨어졌습니다. 즉, 2024년 초에 예상됐던 "이더리움 레이어 2 네트워크 폭발"이라는 이야기를 믿고 지금까지 보유했다면 자산 가치가 거의 없어진 셈입니다.

왜?

이러한 프로젝트들은 대부분 매우 높은 FDV(전체 유동 시가총액)로 출시되었지만, 초기 유통량은 극히 적었습니다. 2024년과 2025년 사이에는 대규모 토큰 언락이 마치 다모클레스의 검처럼 그들의 머리 위에 드리워져 있었습니다. 매일 수백만 달러 상당의 토큰이 벤처캐피탈과 개발팀으로부터 풀려나 2차 시장에 쏟아져 들어왔습니다.

신규 자본 부족 상황에서 이러한 토큰들은 더 이상 "주식"이 아니라 "부채"가 되었습니다. 암호화폐 "투자자"들은 마침내 자신들이 미래 기술 생태계에 투자하는 것이 아니라, 1차 시장에서 유동성이 빠져나가는 대가를 지불하고 있다는 사실을 깨달았습니다.

SSI 레이어 2 지수의 1.22 달러라는 가격 은 "수요는 없고 공급만 있는" "무선 인프라"에 대한 가장 냉혹한 가격 책정 방식입니다. 과연 공급 과잉일까요? L2BEAT 데이터에 따르면 2025년까지 100개 이상의 레이어 2 네트워크가 활성화될 것으로 예상됩니다. 상위 몇몇 프로젝트를 제외하면 나머지 90개 이상의 네트워크는 마치 버려진 유령 도시처럼 보이지만, 여전히 수백억 달러에 달하는 희석된 가치를 지니고 있습니다.

이는 벤처캐피탈이 주도하는 "낮은 유동성, 높은 기업가치"를 내세운 투자 회수 모델이 시장의 신뢰를 완전히 잃었음을 의미합니다.

IV. 밈의 환상: 안전한 피난처인가, 아니면 도살장인가?

"사람들은 복잡한 낫을 피해 도망쳤지만, 더욱 피비린내 나는 투기장으로 뛰어들었다."

벤처캐피탈(VC) 코인의 붕괴라는 배경 속에서, 밈(Meme)은 2024-2025년의 유일한 희망으로 떠올랐습니다. 수많은 커뮤니티의 외침 속에서, 밈은 월스트리트와 VC에 맞서는 "사람들의 자산"으로 묘사되고 있습니다.

2025년 말 SoSoValue SSI 밈 지수 수치는 이를 뒷받침하는 것으로 보입니다: 9.98달러 .

그림 8: 2024년 1월부터 12월까지 ssiMeme 지수는 350% 이상 상승했으나, 이후 최고점에서 약 80% 하락하여 원래 수준으로 돌아왔습니다. (자료 출처: SoSoValue)

암호화폐는 지난 2년간 알트코인 대비 "뛰어난 성과"를 보이면서 원금을 보존한 유일한 분야처럼 보입니다. 하지만 속지 마세요. 9.98달러라는 가격 뒤에는 이번 사이클에서 가장 냉혹한 진실이 숨겨져 있습니다.

4.1 생존자 편향 및 80% 후퇴

데이터를 심층 분석한 결과, ssiMeme 지수가 최고점에서 거의 80% 가까이 하락한 것으로 나타났습니다.

그게 무슨 뜻이에요?

이는 밈(Meme) 부문의 "붐"이 주로 2024년 상반기에 집중되었음을 의미합니다. 당시 벤처캐피탈(VC) 코인에 대한 거부감으로 자금이 유통량이 풍부한 밈 시장에 몰려들면서 지수가 상승했습니다. 그러나 2025년에는 상황이 악화되었습니다.

트럼프 개념을 중심으로 정치 밈이 확산되고 여러 유명인사와 정치인들이 암호화폐를 발행하면서 밈 시장은 "반항의 지대"에서 매우 효율적인 "수확 기계"로 빠르게 변모했습니다.

4.2 정치와 유명인: 물 펌프

2025년 1월, 정치 밈이 시장의 중심이 되었습니다. 이는 더 이상 공동체 문화에 대한 자발적인 축하가 아니라, 정치적 영향력과 관심을 직접적으로 수익화하는 행위였습니다. 공개된 보고서에 따르면 이러한 토큰들의 구조는 고도로 집중되어 있으며, 가격 변동은 단 하나의 정치적 사건이나 트윗에 전적으로 좌우됩니다.

동시에 유명인이 발행한 토큰은 '펌프 앤 덤프' 사이클을 극단적으로 압축시켰습니다. 자금은 더 이상 장기 보유를 위해 시장에 유입되는 것이 아니라, 몇 시간 또는 심지어 몇 분 안에 게임을 완료하기 위해 사용되고 있습니다.

ssiMeme 지수의 수익률을 보장하는 9.98달러라는 가격대는 2025년 최고점에 진입했던 수많은 투자자들의 손실로 상쇄되었습니다. 이는 구조적인 문제점을 드러냅니다. 밈은 가치 자산이 아니라 유동성이 제한적인 시기에 "최적의 투자 수단이 아닌" 임시방편일 뿐입니다.

시장에 마땅한 대안이 없을 때, 펀드들은 규칙이 단순하고(자금 유통이 자유로움) 수익과 손실이 더 확실하게 드러나는(락업 기간 없음) MEME(Male, Market, and Evaluation) 상품을 선택합니다. 그러나 투자 심리가 위축되면, 펀더멘털이 부족한 MEME 상품은 다른 어떤 자산보다 급격하게 하락합니다. 시장에 늦게 진입하는 대부분의 개인 투자자들에게는 이러한 상황이 결국 막다른 길로 이어질 뿐입니다.

V. 거인의 그림자: 체계적 중요성과 책임 공백

"그들은 그림자 중앙은행과 같은 권력을 가지고 있으면서도 해적의 자유를 지켜주려 한다."

자산 가격 변동이 시장 자율 조절의 한 형태라면, 2025년에 빈번하게 발생한 시스템적 충격은 업계 인프라의 극심한 취약성을 드러냈습니다. 그 해 암호화폐 시장은 무역 전쟁 공포와 지정학적 마찰과 같은 거시경제 변동으로 인해 여러 차례 연쇄적인 청산 사태를 겪었습니다. 스트레스 테스트에서 거래, 결제, 정산 분야의 3대 기업(바이낸스, 테더, 트론)은 살아남았지만, 근본적인 우려는 소문에서 구체적인 증거로 바뀌었습니다.

5.1 카지노는 테이블에 있던 돈을 모두 가져갔습니다.

모든 지수 중에서 CeFi(중앙 금융) 지수 만 28달러 까지 급등했습니다. 이것이 거래소의 기술과 서비스가 우수하다는 것을 의미할까요? 아닙니다. 구성 종목을 살펴보면 BNB가 88%의 비중을 차지하고 있습니다 . 냉혹한 현실은 이 28달러라는 가격이 "채널 독점"을 확인시켜 준다는 것입니다. 골드러시 시대에 광물을 캐던 사람들은 모두 죽었고, 카지노를 운영하고 삽을 팔던 사람들만이 큰돈을 벌었습니다.

그림 9: CeFi의 초과 수익은 BNB에 집중되어 있으며, 수익률은 181%에 달합니다. (자료 출처: SoSoValue)

5.2 기반 시설의 소외: 흡혈, 블랙박스 운영, 그리고 정치적 도박

이 세 거대 세력에 주목하면 공통적이고 위험한 경향을 발견할 수 있습니다. 바로 중립을 희생(흡혈)하고 정치적 망명을 추구(도박)함으로써 무너져가는 제국을 유지하고 있다는 것입니다.

1. 바이낸스: "웨이트리스"에서 "뱀파이어"로

유동성의 제왕으로서 바이낸스는 높은 수익성을 유지하기 위해 2025년부터 인프라로서의 중립성을 희생하기 시작했습니다.

• 상장 논리의 퇴보(밈 경제로의 전환): 벤처캐피탈( VC) 코인의 유동성 위기에 대응하여 바이낸스는 펀더멘털이 부족한 고변동성 자산을 대량 상장하는 "밈 경제"로 공격적으로 전환했습니다. 거래소는 가치 발견의 장에서 "유해 자산"의 유통 채널로 변모했고, 사용자들에게 거래 수수료 극대화를 위한 고빈도 투기꾼을 양성했습니다.
• 기술의 블랙박스(10.11 대규모 청산): 10월 11일 폭락 당시, 외부 오라클이 아닌 내부 가격에 의존하는 바이낸스의 마진 엔진은 USDe와 같은 자산의 가격 연동을 깨뜨려 수십억 달러 규모의 잘못된 청산을 초래했습니다. 이후 3억 달러 규모의 보상 기금이 조성되었지만, 이러한 "손해 보는 대가로 돈을 내는" 태도와 법적 책임 회피는 민영화된 중앙은행의 오만함을 드러냈습니다. 심판이 실수를 저지르면 사용자는 규칙의 공정성을 기대하기보다는 그저 심판의 "자비"만을 바랄 수밖에 없다는 것입니다.
• 시장 조성자 담합 위험: GPS 및 SHELL과 같은 프로젝트에 대한 조사 결과, 바이낸스 플랫폼의 시장 조성자들이 신규 코인 가격을 여러 차례 조작한 혐의를 받고 있는 것으로 드러났습니다. 당국은 이들을 처벌했지만, 이는 내부 이해 충돌의 빙산의 일각에 불과합니다.

1. 테더: 규제받지 않는 "사설 제국" 테더(USDT)는 암호화폐 세계의 "그림자 달러"로, 그 지배력은 흔들리지 않습니다. 하지만 이러한 지배력은 점점 더 불투명해지는 토대 위에 구축되어 있습니다.

• 감사 미스터리: 월가 투자은행들을 능가하는 수익을 올리고 있음에도 불구하고, 테더는 법정 감사 절차를 거부하고 특정 시점의 재무 상태를 보여주는 "보증 보고서"만 제출하고 있습니다. 이는 보고서 작성 시점을 기준으로 자금 유용 가능성을 배제할 수 없다는 것을 의미합니다.
• 재무제표의 "무기화": 테더는 "테더 에보" 사업부를 설립하고 사용자 예치금에서 발생하는 이자를 활용하여 신경 기술, 농업, 심지어 축구팀(유벤투스 인수)에 이르기까지 광범위한 사업 제국을 건설했습니다. 이는 공공 인프라의 특권을 이용하여 단일 스테이블코인 사업에 따르는 규제 위험을 회피하는 행위이며, 이러한 "너무 커서 망할 수 없는" 구조 자체가 심각한 도덕적 해이를 야기합니다.

1. 트론: 회색 경제의 "정착 고속도로"

바이낸스가 거래소이고 테더가 중앙은행이라면, 트론은 사실상 "지하의 SWIFT"라고 할 수 있습니다.

• USDT 독점: 2025년 데이터에 따르면 트론 네트워크는 전 세계 USDT 유통량의 50%를 차지하며, 동남아시아는 물론 제재 지역에서도 선호되는 결제 플랫폼이 될 것으로 예상됩니다.
• 자금 세탁의 온상: 이러한 효율성은 엄청난 규정 준수 허점을 동반합니다. 조사 결과, 휴이오네 그룹(Huione Group)이 제재 대상임에도 불구하고 관련 지갑들을 통해 트론 네트워크에서 거의 10억 달러 에 달하는 거래가 처리된 것으로 드러났습니다. 트론의 규모가 커질수록 불법 자금의 통로로서의 특성이 더욱 두드러지게 나타납니다.

5.3 "업계 리더"들의 정치적 도박

가장 불안한 추세는 기업 운영의 모호한 부분들이 아니라, 업계 "선도 기업"들이 "규칙을 돈으로 사들이려" 한다는 사실입니다.

• 저스틴 선의 "충성 맹세": 트론과 그 슈퍼노드에 대한 2차 제재라는 "핵 버튼"에 직면한 저스틴 선은 극도로 노골적인 정치적 기회주의를 드러냈습니다. 그는 절차적 보호를 받기 위해 역합병을 통해 트론을 미국 증시에 상장하려는 시도를 했을 뿐만 아니라, 2025년에는 트럼프 일가의 프로젝트인 월드 리버티 파이낸셜(WLF) 에 7,500만 달러를 투자했습니다. 이러한 노골적인 정치 자금 기부는 퍼블릭 블록체인의 운명을 미국의 정치 권력과 연결하려는 시도입니다.
• CZ의 "세기의 사면": 저스틴 선이 아직 실험 단계에 있을 때, CZ는 이미 이 방식의 실현 가능성을 입증했습니다. 2025년 10월 23일 , 백악관은 트럼프 대통령이 대통령 사면권을 행사하여 창펑 자오를 사면했다고 공식 발표했습니다. 이 소식은 암호화폐 세계에 큰 충격을 주었고, 비트코인의 사상 최고가를 경신하기도 했습니다. 이는 미국 법무부가 수년간 추진해 온 규정 준수 노력이 최고위 정치 권력의 개입으로 좌절되었던 것을 보여주는 결정적인 순간이었습니다.

이것은 부적일까, 아니면 사형 선고일까?

저스틴 선과 CZ의 행동은 본질적으로 기술적으로 중립적 이어야 했던 암호화폐 인프라를 당파적 정치의 협상 카드 로 전락시켰습니다. 그들은 자신들의 전 재산을 트럼프 가족에게 걸었습니다. 이러한 깊은 이해관계의 얽힘은 그들에게 4년간의 "면죄부"를 안겨주었을지 모르지만, 동시에 민주당과 기득권 세력에 정면으로 맞서는 결과를 초래했습니다. 정치적 추는 항상 방향을 바꿉니다. 흐름이 ​​바뀌면 "정치적 보호 자금"으로 쌓아 올린 이 취약한 균형은 이전보다 훨씬 더 심각한 심판과 반발에 직면할 가능성이 매우 높습니다.

2025년의 교훈은 시장이 단순히 "규모가 큰 것"만으로는 충분하지 않다는 사실을 깨닫기 시작했다는 것입니다.

ETF가 시장에 진입하고, 서클(Circle)이 상장하고, 전통적인 금융 자본이 시장을 주시하는 상황에서, "투명성" 과 "공공 책임" 문제를 해결하지 못하는 암호화폐 업계의 거대 기업들은 결국 월스트리트 투자 은행이 발행하는 스테이블코인이나 규정을 준수하는 거래소와 같은 보다 규정을 잘 지키는 경쟁업체로 대체될 것입니다.

ssiCeFi 지수 의 급등은 지난 10년간의 "급성장" 시대가 끝났음을 나타낼 수는 있지만, 향후 10년간 암호화폐 시장의 방향을 나타내는 것은 결코 아닙니다.

VI. 대분기 이후의 새로운 세계: 확실성 속에서 가치 재구성하기

"옛 세계의 기반은 무너지고 있는 반면, 새로운 세계의 윤곽은 아직 명확하게 그려지지 않았다."

2025년 말, 파편화된 시장 환경에 직면하여 모든 실무자들에게 날카로운 질문이 제기됩니다. 만리장성 방화벽 밖에서는 전통적인 펀드들이 투자 의욕은 넘치지만 ETF와 미국 상장 주식으로 자금이 몰리고 있으며, 나스닥이 아무리 반등해도 온체인 유동성은 고갈된 상태입니다. 만리장성 방화벽 안에서는 우리의 생존을 위해 의존하는 인프라가 개인 투자자들의 자금을 미친 듯이 빼돌리거나 고위험 정치적 도박에 뛰어들고 있습니다.

이 산업은 이제 수명이 다한 걸까요?

암호화폐 초창기, 즉 백서를 통해 자금을 모으고 스토리를 이용해 가격을 조작하던 시절에 익숙했던 사람들에게는 그 시대의 종말이 정말로 숨 막히는 일입니다. 투기적 상징으로서의 소위 "암호화폐"는 점차 쇠퇴하고 있습니다.

하지만 금융 역사를 관찰하는 사람들에게 있어, 지금은 바로 새벽이 오기 전 가장 암울한 시기입니다. 모든 "죽음"은 "재탄생"을 위한 것입니다. 2025년 말에 이르러, 10달러로 시작했던 그 실험은 우리에게 혼란을 걷어내는 데 도움을 주었습니다. 우리는 "암호화폐"라는 용어가 사라지고 "온체인 금융"이라는 용어로 대체되는 것을 목격하고 있습니다.

지난 2년간의 격변과 의견 차이는 암호화폐 산업의 전체 틀을 완전히 바꿔놓았습니다. 거품이 꺼지면서 미래의 가치는 더 이상 허황된 이야기로 정의되는 것이 아니라, '확실성'의 두 가지 차원 , 즉 사용 가능한 화폐(스테이블코인)와 투명한 장부(온체인 금융) 로 재구성되고 있음을 알 수 있습니다.

6.1 스테이블코인의 등장: "예금 채널"에서 "국경 없는 현금"으로

과거에는 스테이블코인을 "암호화폐 세계로 진입하는 티켓"으로 이해했습니다. 법정화폐를 USDT/USDC로 교환하고 거래소에서 거래하며 투기적 투자를 하는 방식이었죠. 하지만 2025년이 되자 스테이블코인의 의미는 점차 "암호화폐 도구"에서 "미국 달러의 디지털 표현"으로 바뀌었습니다. 스테이블코인의 핵심은 블록체인이 아니라, 미국 달러가 다른 방식으로 세계 경제에 재진입하는 것입니다.

비트코인이 암호화폐 세계에서 주류 금융계에 인정받은 최초의 "디지털 금"이었다면, 스테이블코인은 대중에게 진정으로 받아들여진 두 번째 "디지털 현금"과 같습니다. 스테이블코인은 사용자가 탈중앙화에 대한 이해를 필요로 하지 않고, 단지 은행보다 빠르고 저렴하며 간편하다는 단순한 장점만 느끼면 됩니다.

PayFi 산업의 성장은 이러한 점을 입증합니다. PayFi는 가치를 부풀리기 위해 스토리텔링에 의존하는 것이 아니라, 전통 금융의 문제점을 해결 함으로써 프리미엄을 확보합니다. 인플레이션이나 외환 통제가 있는 국가에서 스테이블코인의 성장은 현실적인 문제에 기인합니다. 전통적인 은행 송금은 느리고 수수료가 높으며, 심지어 이유 없이 자금이 동결될 수도 있습니다. 스테이블코인은 이러한 "인위적인 장애물" 없이 자금을 이체할 수 있는 대안을 제공합니다.

그러므로 이것은 "달러 유통 효율성"에 관한 경쟁입니다. 더 낮은 장벽과 더 낮은 비용으로 전 세계 달러 필요자들에게 달러를 공급할 수 있는 자가 새로운 인프라를 구축하게 될 것입니다. 스테이블코인은 달러를 은행의 벽에서 "탈출"시켜 24시간 언제든 유통될 수 있는 보편적인 구성 요소로 만듭니다 . 이것을 트로이 목마로 볼 필요는 없지만, 그 실질적인 의미를 이해해야 합니다. 스테이블코인은 달러의 디지털 시대 업그레이드이며, 그 확장은 구호에 기반한 것이 아니라 현실 세계의 비효율성과 장애물을 해결하는 데 기반을 두고 있습니다.

6.2 온체인 금융의 불투명성 해소: 위험을 "신용"에서 "규칙"으로 재정립

스테이블코인이 "자본 흐름의 효율성" 문제를 해결했다면, 온체인 금융과 예측 시장은 금융의 두 가지 핵심 요소인 신용과 정보를 재편하고 있다.

지난 2년간 중앙 집중식 금융기관(CeFi)의 시스템적 위험은 본질적으로 재량권 남용에서 비롯되었습니다. 매칭, 결제, 보관이 모두 불투명한 데이터베이스 내에서 이루어질 때, 관리자들은 마치 신과 같은 막강한 권한을 행사하여 장부를 조작할 수 있습니다. 이러한 구조 하에서 소위 "위험 관리"는 특정 이해 집단의 이익을 보호하는 명분으로 전락하는 경우가 많습니다.

온체인 금융의 가치는 '탈중앙화'라는 이념적 개념에 있는 것이 아니라 '실행 단계에서의 확실성'에 있습니다. 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)와 같은 선도적인 프로토콜들은 청산 로직과 위험 매개변수를 불변의 스마트 계약으로 공고히 합니다. 이는 금융 규칙이 더 이상 규제 기관의 손에 놀아나는 장난감이 아니라 엄격하게 시행되는 물리적 법칙이라는 것을 의미합니다. 시장 참여자들은 더 이상 플랫폼이 '잘 작동하기를' 바라는 것이 아니라, 코드가 '규칙에 따라 작동하는지'만 확인하면 됩니다. 이는 금융 위험 관리가 '신용 기반 게임 이론'에서 '코드 기반 엔지니어링'으로 진화했음을 보여줍니다.

같은 논리가 정보 분야에도 적용됩니다. 예측 시장은 2025년에 중요한 정체성 변화를 겪었습니다. "온라인 도박"이라는 꼬리표를 떼어내고 "이벤트 파생상품 거래소"로 진화한 것입니다.

정보 가격 결정 메커니즘: "여론 인플레이션"에서 "효율적 시장"까지

• 인공지능이 끊임없이 소음을 만들어내고 미디어가 편향으로 가득 찬 시대에, 의견은 가장 과대평가된 자산인 반면 진실은 희소한 화폐가 되었습니다. 폴리마켓의 핵심 메커니즘은 단순히 "투표"가 아니라 "정보 우위에 기반한 차익거래 "입니다. 2024년 대선을 예로 들면, 기존 여론조사 기관들이 비효율적인 전화 설문조사에 의존하는 동안, 독점적인 데이터를 보유한 투자자들(예: 잘 알려진 "프랑스 고래")은 ​​전문 팀을 고용하여 지역 설문조사를 실시하고 시장에 막대한 투자를 했습니다. 이러한 메커니즘은 참여자들에게 "정보 검증 비용 "을 지불하도록 합니다. 수십억 달러 규모의 시장에서 원금은 잡음을 걸러내는 체 역할을 합니다. 감정적인 폭발은 즉시 걸러지고, 실제 자금으로 검증된 "신호"만이 가격을 결정할 수 있습니다. 이러한 특징 덕분에 예측 시장은 오늘날 인류 사회에서 가장 높은 신호 대 잡음비를 가진 정보 발견 도구가 되었습니다 .

심화된 금융 기능: 거시 헤징 및 매개변수 보험

더욱 심오한 변화는 예측 시장이 현실 세계에서 원래 거래할 수 없었던 "불확실한 사건"을 거래 가능한 금융 자산으로 표준화했다는 사실에 있다.

• 거시경제 위험 관리의 새로운 기준 : 기관 투자자들이 거시경제 위험 관리를 위해 예측 시장을 활용하기 시작했습니다. 예를 들어, 연방준비제도(Fed)의 금리 결정(FOMC)에 대응하여 투자자들은 더 이상 진입 장벽이 높은 국채 선물에만 의존하지 않고, 예측 시장 계약을 통해 더욱 정밀한 시장 간 차익거래를 하고 있습니다. 이는 자본 효율성을 높일 뿐만 아니라, 기존의 설문조사 방식보다 거시경제 전망에 대한 더욱 민감한 지표를 시장에 제공합니다.
• 포괄적인 "매개변수 보험" : 로빈후드가 개인 투자자들에게 보여주듯이, "휴스턴 폭우" 계약을 구매하는 것은 본질적으로 중개자가 필요 없는 마이크로 보험 의 한 형태입니다. 이는 기존 보험의 높은 보험금 지급 비용과 불투명한 약관을 타파합니다. 사용자들은 극심한 날씨, 항공편 지연, 보험 약관 변경과 같은 특정 장기적인 위험에 대해 역발상 투자를 하는 것입니다. 해당 사건이 발생하면 스마트 계약이 자동으로 보험금을 지급합니다. 이는 위험 헤지가 월스트리트에서 일반인의 일상생활로 옮겨가는 것을 의미합니다.

인류 금융 역사의 발전 과정은 본질적으로 거래 비용을 지속적으로 절감하는 추세입니다. 온체인 금융은 "신뢰 중개자"를 없애고, 예측 시장은 "정보 잡음"을 제거합니다. 미래의 금융 세계에서는 블랙박스가 코드로 해독되고, 진실은 자본에 의해 가격이 결정될 것입니다.

결론적으로

"성장은 결코 축하할 일이 아니다. 그것은 강제로 겪어야 하는 어른이 되는 과정일 뿐이다."

이번 사이클은 광범위한 상승세가 아니라 선별적인 투자 과정이었습니다. 모든 투자자에게 2024년에서 2025년 사이의 의미는 "투자에 참여하는 것만으로 승리를 보장한다"는 환상이 깨졌다는 데 있습니다. 파워포인트 프레젠테이션과 수익률 곡선 해석에 여전히 매몰된 구시대적 사고방식을 가진 사람들에게 1.20달러 지수는 그들의 마지막 종말을 알리는 신호탄이 될 것입니다.

우리가 여전히 암호화폐 가격의 등락에 대해 논쟁하는 동안, 월가 중심부에서는 더욱 심오하고 근본적인 변화가 조용히 진행되고 있습니다. 블룸버그에 따르면, 미국 증권거래위원회(SEC)는 예탁결제원(DTCC)에 무조치 서한(no-action letter) 형태로 라이선스를 부여하여, DTCC가 블록체인 상에서 토큰화된 주식 및 기타 실물 자산(RWA)을 호스팅하고 인식할 수 있도록 허가했습니다 .

DTCC는 "암호화폐 회사"가 아니라 미국 자본 시장의 인프라 허브입니다. DTCC는 2024년에 약 3,700조 달러 규모 의 증권 거래를 처리했다고 밝혔습니다.

이것이 암호화폐 기술의 궁극적인 운명일지도 모릅니다. 규제는 암호화폐 세계를 없애는 것이 아니라, 새로운 세계로 나아갈 수 있는 길을 열어주는 것입니다. 암호화폐를 이용해 위조지폐를 발행하려는 사기를 걸러내고, 자산 유통의 효율성을 높이고 신뢰를 강화하는 기술을 보호하는 역할을 합니다.

인터넷이 궁극적으로 상거래의 모든 영역에 스며들어 "온라인"과 "오프라인"의 경계를 모호하게 만든 것처럼, 미래의 금융 또한 "온체인"과 "오프체인"의 구분을 초월할 것입니다. 모든 금융 거래는 블록체인이라는 더욱 효율적인 원장 위에서 이루어질 것입니다.

"만약 당신이 내 말을 믿지 않거나 이해하지 못한다면, 당신을 설득하려고 애쓸 시간이 없습니다. 미안하지만요." - 사토시

비트코인이 2026년에 다시 상승세를 시작할지는 두고 봐야 할 일입니다!

그림 10: 비트코인과 주요 전통 자산의 연간 수익률 비교(2016~2025년) (자료 출처: SoSoValue, 공개 데이터 기반)

참고: 위 차트의 데이터 분석은 SoSoValue 지수 산출 도구를 기반으로 합니다. 이 지수 산출 도구는 펀드 운용사들이 기존에 사용하던 고가의 전문 백테스팅 시스템을 간소화하고 시각화하여, 일반 투자자들이 자신만의 암호화폐 자산 추적 프레임워크를 구축하고 모든 직관을 데이터로 검증할 수 있도록 지원합니다.