작성자: Empire

번역: Plain Language Blockchain

최근 Ethena(ENA)의 USDe 스테이블코인은 폭발적인 인기를 얻으며 시가총액이 단 1년 만에 1억 4천만 달러에서 72억 달러로 50배 이상 급증했습니다. GENIUS Act(제네러스 법) 통과 이후, Ethena Labs는 미국 연방 암호화폐 은행인 Anchorage Digital과 신속하게 협력하여 GENIUS 법규를 준수하고 연방 규제를 받는 최초의 스테이블코인인 USDtb를 출시하여 미국 개인 투자자에게 스테이블코인을 제공했습니다. 동시에, 그들은 StableCoinX를 출시하여 3억 6천만 달러를 모금하고 나스닥 상장을 계획했으며, 2억 6천만 달러 규모의 자사주 매입 프로그램을 시작하여 시장의 관심을 불러일으켰습니다.

최근 Ethena의 창립자 Guy Young은 Hive Mind 진행자 Jose Madu와 인터뷰를 통해 Ethena가 스테이블코인 시장에서 빠르게 성장한 이유와 현재 시장 상황에 대한 그의 관점을 밝혔습니다.

다음은 팟캐스트 발췌문입니다.

Q1: Guy, 이번 주에 USDe 자산의 국채 시장 진입에 대한 중대 발표를 하셨습니다. 이에 대한 배경과 그 중요성에 대해 설명해 주시겠습니까?

Guy Young: 네, 맞습니다. 올해 초 12월이나 1월에 이 프로젝트를 시작했습니다. 당시에는 시장이 지금처럼 활발하지 않았고, 비슷한 프로젝트들이 거의 매일 등장하고 있습니다. Circle의 공개 시장에서의 성과를 보면서, 이러한 유형의 테마에 대한 수요가 기존 시장의 공급을 훨씬 능가하고 있으며, 투자하려는 자본이 많다는 것을 깨달았습니다. 이는 저희에게 흥미로운 기회였습니다.

거시적 관점에서, 저는 지난 18개월 동안 암호화폐 시장의 알트코인 흐름에 대해 우려해 왔습니다. 2021년과 2024년의 알트코인 시가총액 최고치는 1조 2천억 달러에 육박하는 수준으로 거의 동일했습니다. 이는 이러한 99% 버블 토큰에 투자할 의향이 있는 글로벌 자본이 제한적이라는 강력한 신호입니다. 업계는 성숙해야 합니다. 1조 2천억 달러의 시가총액을 돌파하려면 막대한 자본을 운용하는 주식 투자자들을 유치해야 합니다.

저희는 높은 프리미엄으로 단기 자산 거래를 하는 것이 아니라, 더 넓은 투자자 기반을 확보하는 데 중점을 두고 있습니다. 순자산 가치의 1배로 토큰 접근성을 제공하는 것조차도 이러한 시장 접근성을 완전히 차단하는 것보다 낫습니다. 흥미로운 조합입니다. 기존 시장은 이러한 테마에 대한 수요가 높은 반면, 암호화폐 시장은 유동성 문제에 직면해 있으며, 저희 솔루션은 이러한 문제를 해결합니다.

Q2: USDe 자산에 대한 기대감이 큽니다. 거래는 언제 시작되나요? 총 자금 조달 규모는 얼마나 되나요? 더 자세한 내용을 공유해 주시겠습니까? Ethena Labs는 이 프로젝트가 자산 시가총액 대비 현금 비율이 가장 높은 프로젝트라고 트윗했습니다. 이에 대해 자세히 설명해 주시겠습니까?

Guy Young: 총 프로젝트 규모는 약 3억 6천만 달러이며, 그중 2억 6천만 달러는 현금입니다. 저희의 현금 비율은 다른 유사 프로젝트보다 훨씬 높습니다. 많은 프로젝트가 단순히 엑시트 유동성을 확보하기 위한 수단으로, 투자자들이 토큰에 투자한 후 공개 시장에서 매각을 희망하는 형태이기 때문입니다. 저희의 목표는 신규 자금을 유치하고 유동성 문제를 해결하는 것입니다. Ethena가 조달한 자금은 유통 시가총액의 약 8%에 해당하며, 이는 공개 시장에서 토큰을 매수하는 데 사용될 예정입니다. 두 번째로 큰 프로젝트인 Hype는 2% 미만을 조달했습니다. 이는 시장에서 상당히 중요한 의미를 지닙니다. 저희 프로젝트는 기초 자산 규모에 비해 규모가 크며, 조달된 자금은 토큰에 상당한 영향을 미칠 것입니다. 예를 들어, 5억 달러는 이더리움에는 미미한 영향을 미치지만, 저희 토큰에는 상당한 영향을 미칠 것입니다. Q3: 스테이블코인은 순수 주식 투자에 대한 수요가 강세를 보이고 있으며, 규제 환경은 점점 더 우호적으로 변하고 있습니다. 예를 들어, 천재법(Genius Act)의 통과와 Circle에 대한 시장의 열광적인 반응에서 알 수 있듯이 말입니다. Circle이 직면한 어려움, 예를 들어 미국 국채 금리 하락이 사업에 미치는 영향에 대해 설명해 주시겠습니까? Guy Young: 질문 감사합니다. Ethena의 매력, USDe의 운영 메커니즘, 그리고 공개 시장 투자자와 기관 투자자를 위한 경쟁 우위에 대해 설명드리겠습니다. 스테이블코인은 중앙 집중형 거래소에서의 거래 담보로 활용되거나 개발도상국의 달러 결제 및 송금 채널을 제공하는 등 다양한 활용 사례를 가지고 있습니다. 앞으로 각 발행사는 만능 솔루션이 되기보다는 특정 시장 세그먼트에 집중할 것입니다.

Ethena의 전략은 명확합니다. 바로 다른 업체보다 10배 더 나은 활용 사례에 집중하는 것입니다. 수십억 달러 규모의 거대 기업들과 경쟁하는 스타트업으로서, 모든 분야에서 승리할 수는 없다고 생각합니다. 대신, 저축 활용 사례에 집중하기로 했습니다.

구조적으로 수익률이 높은 USD 자산은 수익률이 없는 자산보다 더 나은 저축 수단입니다. 이러한 이점은 영구 스왑의 담보로 사용하거나 DeFi 애플리케이션에 임베드하여 새로운 상품을 개발하는 등 다른 활용 사례에도 적용됩니다. 이것이 바로 Ethena가 개척하는 틈새 시장이며, 성장을 주도하고 있는 분야입니다.

2024년 USDe의 연평균 수익률은 18%에 달했는데, 이는 Circle의 이자 수입의 4배에 달합니다. 수익률을 고려하면 Ethena의 자산은 280억 달러에 해당하며, 이는 Circle과 비슷한 수준입니다. 즉, 대규모 대차대조표 없이도 매출 면에서 거대 기업들과 경쟁할 수 있다는 의미입니다.

경쟁사에 대해 말씀드리자면, 저희는 테더를 경쟁자가 아닌 파트너로 생각합니다. 많은 사람들이 이더나(Ethena)가 전 세계 테더 보유자를 실제로 지원한다는 사실을 알지 못합니다. 중앙화 금융(CeFi)에서 무기한 스왑 시장의 70%는 테더로 표시됩니다. 이더나로 유입되는 담보 1달러는 테더 공급량의 약 70센트 증가로 이어집니다. 테더는 선물 및 베이시스 거래를 통해 시장에서 간접적으로 수익을 지급받기 때문에 수익을 제공하지 않습니다.

이더나는 CeFi에서 테더의 베이시스 확보 활용 사례를 상품화하여 새로운 상품을 만듭니다. 이더나는 테더의 "수익률 버전"이라고 할 수 있으며, 대부분의 담보가 테더 자체로 구성되어 테더의 성장을 크게 촉진합니다.

Q4: Ethena에 대해 잘 모르시는 분들을 위해 수익 창출 방식을 간략하게 설명해 주시겠습니까?

Guy Young: 저희의 핵심 전략은 현금 차익거래 또는 베이시스 거래입니다. 즉, 현물 매수 포지션과 선물 매도 포지션 또는 무기한 스왑 포지션을 동시에 보유하는 것입니다. 암호화폐 시장에는 자금 조달 금리가 있는데, 이는 롱 포지션에 대한 자본 비용으로 간단히 이해할 수 있습니다. 이러한 시장은 시간이 지남에 따라 상승하며, 투자자들은 레버리지 롱 포지션에 대한 비용을 기꺼이 지불합니다. Ethena는 파생상품 시장에서 이러한 투기적 프리미엄을 포착하여 수익을 창출합니다. 유추적으로, 모든 USD 자산 또는 스테이블코인은 대출의 한 형태입니다. Circle의 USDC를 매수하는 것은 차용증서(IOU)를 받는 대가로 미국 정부에 자금을 대출하는 것과 같습니다. Sky의 USD 자산을 매수하는 것은 DeFi에서 이더리움을 과도하게 담보로 하는 것과 같습니다. 그리고 USDe는 CeFi에서 롱 포지션에 대한 자금을 제공합니다. 대출 대상에 따라 수익률이 달라집니다. Q5: 2021년 사이클 동안 일부 주요 통화는 몇 달 동안 50~60%에 달하는 높은 스프레드로 거래되었습니다. 그러나 선물 시장의 유동성 증가와 전문 펀드 매니저 및 ETF의 시장 진입으로 베이시스 스프레드가 크게 축소되었습니다. 내부적으로는 어떤 상황을 경험하고 있습니까? 솔라나 ETF와 같은 롱테일 자산의 출시와 전문 펀드 매니저를 위한 더 많은 기회로 인해 이러한 상황이 어떻게 전개될 것으로 예상하십니까?

가이 영: ETF와 CME(시카고상품거래소) 베이시스 거래의 자본 풀은 암호화폐 시장의 자본 풀과 다릅니다. AA 등급의 수탁기관을 필요로 하는 밀레니엄과 같은 기관은 암호화폐 시장에 투자할 수 없습니다. 결과적으로 전통적인 금융(TradFi)은 신용 위험이 거의 없지만 암호화폐 시장에 대한 접근성이 부족한 CME에서 거래량이 많습니다. 이로 인해 CME의 베이시스와 암호화폐 시장 간의 상당한 차이가 발생하며, 이는 거래소의 신용 위험 일부를 반영합니다.

2024년 데이터에 따르면 CME의 현금 조정 베이시스는 약 6.5%로 미국 국채 수익률보다 150bp 높은 반면, 이테나의 USDe 수익률은 18%로 1,000bp의 차이를 보입니다. CME는 이러한 거래를 지원하지만, 이테나를 통해 거래하는 것이 더 효율적입니다.

많은 헤지펀드가 이테나에 투자하는 이유는 모든 USDe가 담보화되어 있는(sUSDe) 것은 아니기 때문입니다. USDe가 AMM(자동 마켓 메이커) 또는 호가창에서 통화로 사용될 때 담보 비율은 100%에 도달하지 않으므로, 이테나의 수익률은 베이시스 자체를 포착하는 것보다 지속적으로 높습니다. 시간이 지남에 따라 베이시스가 축소될 수 있지만, 더 효율적인 채널이기 때문에 기관 자금이 이테나를 통해 유입될 것으로 예상됩니다. 이는 저희 투자 논리의 일부입니다. 일부에서는 출시 당시 60%였던 베이시스 감소를 비판했지만, 이는 자연스러운 현상입니다. 이테나는 암호화폐 시장의 자본 비용을 기존 금융 시장에서 20~30%가 아닌 합리적인 수준(예: 10~12%)으로 낮춤으로써 성장하고 있습니다. Q6: 사람들은 종종 특정 코인의 높은 펀딩 금리에 주목하지만, 이테나는 이러한 금리를 낮췄습니다. 이는 롱 포지션 규모나 투기적 성격을 가릴 수 있습니다. 이에 대해 어떻게 생각하십니까? Guy Young: 네, 맞습니다. 시장은 특히 BTC와 ETH의 경우 이테나 출시 이전보다 더 과열되었습니다. 이를 확인하는 좋은 방법은 하이퍼리퀴드의 펀딩 금리를 모니터링하는 것입니다. 현재 하이퍼리퀴드의 펀딩 금리는 약 25%인 반면, 바이낸스는 11%입니다. 이는 두 가지 이유 때문입니다. 첫째, 하이퍼리퀴드는 개인 자본 흐름이 더 자연스러운 반면, 중앙화된 거래소는 기관 투자자가 더 많습니다. 둘째, 하이퍼리퀴드는 포트폴리오 마진이 부족하여 100달러짜리 무기한 계약을 100달러짜리 비트코인으로 완전히 담보할 수 없습니다.

따라서 하이퍼리퀴드의 자금 조달 금리는 CeFi와 유사하도록 조정되어야 합니다. 에테나는 아직 하이퍼리퀴드에서 운영되지 않으므로, 하이퍼리퀴드는 기관 자본과 에테나의 영향을 받지 않는 실제 소매 자본 흐름을 반영하므로 시장의 진정한 관심을 가늠하는 데 이상적인 기준점이 됩니다.

Q7: 암호화폐 업계는 최근 오랫동안 기다려온 사건, 즉 스테이블코인을 특별히 겨냥한 최초의 연방법인 제니어스법(Genius Act)의 통과를 목격했습니다. 앵커리지와의 파트너십을 발표했는데, 이는 제니어스법을 준수하는 최초의 스테이블코인이 될 것으로 보입니다. 제니어스법, 이에 대한 당신의 관점, 이 파트너십의 세부 사항, 그리고 이 파트너십이 에테나에 미치는 중요성에 대해 설명해 주시겠습니까? Guy Young: 저희는 해외 BVI 법인에서 앵커리지를 통한 USDtb 직접 발행 방식으로 발행 구조를 전환하고 있습니다. 앵커리지는 미국에서 암호화폐를 취급하는 유일한 연방 규제 은행이며, 다양한 발행사를 대상으로 "Genius 서비스"와 유사한 제품군을 출시하여 규정 준수 요건을 충족할 예정입니다. 저희의 전략은 이중 전략입니다. 앵커리지와의 파트너십을 통해 USDtb는 Genius Act를 준수하고 결제 스테이블코인이 허용되는 미국 내 어느 곳에서나 사용할 수 있습니다. 반면 USDe는 주로 규제되는 미국 금융 시스템 외부의 해외 DeFi 시장에서 운영될 것입니다. 두 시장 모두 중요하지만, 스테이블코인의 주요 사용 사례가 실제로 미국 외 지역이기 때문에 미국 시장 진출에 기대가 큽니다. 미국인들은 이미 Venmo와 같은 앱을 통해 다른 형태로 즉시 디지털 현금을 이용할 수 있습니다. 또한 미국 시장은 머니마켓펀드(MMF)와 스테이블코인이 공존하기 때문에 경쟁이 치열하여 잠재적 수익 창출 가능성이 제한적입니다. 미국 시장 진출에 대한 기대감은 크지만, 해외 시장은 여전히 가장 역동적인 시장입니다. 테더(Tether)의 성공 사례가 이를 잘 보여주는데, 테더는 처음부터 해외 시장에 집중해 왔습니다.