撰文：DaiDai，麥通MSX

整理：Frank，麥通MSX

2025 年，對英特爾而言，是真正的生死之年。

相較於在AI 舞台中央蹦迪的英偉達，英特爾（INTC.M ）更像是一隻腳徘徊在ICU 門口，而隨著“技術傳教士”Pat Gelsinger 在去年底落寞離任，新帥陳立武（Lip-Bu Tan）正式接過了這台負重前行的老舊機器。

最新這份Q4 財報， 也讓一個熟悉的問題再次浮出水面：這家百年晶片巨頭，是否已經走到盡頭？

如果只看財報公佈後的股價表現，答案或許令人沮喪。但若把時間軸拉長，英特爾正在經歷的，可能不是迴光返照，而是一次從ICU 拔掉氧氣管、嘗試自主呼吸的關鍵時刻。

客觀而言，這份Q4 財報，不只是陳立武上任後的首份完整答案卷，也是基辛格時代遺產的全面清算。

英特爾2025 年度股價變化，資料來源：CNBC / Intel Newsroom

一、換帥：從基辛格的「技術烏托邦」到陳立武的「資本修羅場」

「生存是文明的第一需要」，在理解這份財報之前，必須先看清英特爾正在經歷的敘事切換。

在Pat Gelsinger 回歸英特爾之初，他所描繪的是一個近乎理想主義的藍圖，即通過“5 年5 個過程節點”的激進計劃，重奪過程領先地位，重建美國本土半導體製造能力，背後的邏輯也很簡單——只要技術領先，資金終會追隨。

於是，大規模建廠在全球鋪開：美國俄亥俄、歐洲德國與波蘭，資本開支迅速膨脹。

但現實很快就給出反擊，AI 浪潮席捲而來，真正站上舞台中央的卻是Nvidia（NVDA.M ）。在資料中心領域，英特爾的CPU 不再是主角，甚至一度被調侃為GPU 的「配件」。同時，巨額資本開支吞噬現金流，股價持續下挫，英特爾逐漸陷入「技術正確、財務失血」的困局。

所以可以這麼說，基辛格的離場，標誌著英特爾“不計成本追求技術霸權”時代的終結，而陳立武的到來，則代表著另一套完全不同的生存邏輯——作為Cadence 前CEO 兼風投大佬，他深諳風險投資之道，尤其擅長“資產負債表魔術”，因此止損：Allin 而“止損”，即止後的邏輯”，因此“止損”，即“止損”。

• 外科手術式裁員：全球減員15%，砍掉臃腫的中間層；
• 戰略收縮：暫停德國、波蘭昂貴的海外工廠，回籠資金；
• 策略聚焦：所有的資源只餵給兩個目標－亞利桑那州Fab 52 和18A 製程；

 2025 Q4 - 2026 Q1 的INTC 股價走勢（源自Yahoo Finance / TradingView）

這是一套典型的「停損—收縮—保核心」策略。對陳立武而言，活下去，比說故事重要。

二、拆解財報：這次「超預期」到底有多少含金量？

回到數據本身，英特爾Q4 財報並非一無是處。

表層看，盈利確實超出市場預期，EPS 回到正值，尤其是0.15 美元的利潤雖然伴隨著裁員的代價，但也確實將利潤表從懸崖邊拉了回來，證明大規模降本增效已開始修復利潤表，英特爾至少暫時脫離了“持續失血”的危險區。

 AI 輔助生成表格

但如果再往下拆，就會發現問題依然存在。

首先，營收年減。在2025 年AI 熱潮全面推升半導體產業的背景下，AMD 與英偉達的資料中心業務高速成長，而英特爾整體營收卻仍在收縮，這意味著本次獲利改善，更多來自「省出來的利潤」，而非「賺出來的成長」。

其次，毛利率雖然回升至約38%，但這一水準在英特爾歷史中仍處於極低區間。十年前，這家公司毛利率常年維持在60% 左右，即便近年也多在50% 上下，相較之下TSMC （ TSM.M ）的毛利率仍超過50%，英偉達更是高達70% 以上。

半導體巨頭毛利率（Gross Margin）比較（數據基於Q4 2025 Non-GAAP 口徑）

歸根究底，這次毛利率改善的主要原因，並非產品定價權回歸，而是產能利用率提升後，固定折舊成本被攤薄，尤其是在伺服器CPU 市場，英特爾仍需透過價格策略與AMD 正面競爭，定價權並未真正回到手中。

換句話說，這是一份「止血成功，但尚未康復」的財報，就如同及格線被大幅下調後的「超常發揮」，本質上並未改變不及格的現狀。

不過，值得一提的是，市場先前最擔憂的是英特爾的資金鏈問題，而從這一維度來看，情況確實有所緩解：截至Q4，英特爾持有約374 億美元的現金及短期投資；季度內償還了部分債務；全年經營現金流約97 億美元。

同時，公司透過出售部分Mobileye 股權、為Altera 引入外部資本，以及獲得美國《晶片法案》補貼，為自身爭取了寶貴的時間窗口，此外英偉達對英特爾的50 億美元戰略投資，也在資本層面釋放了重要訊號。

綜合來看，英特爾的現金流危機暫時解除，至少可以支撐其度過18A 工藝量產前最為燒錢的階段。

但需要警惕的是，這並非「財務安全」，而更像是「爭取到續命時間」。

三、18A 與Panther Lake：最後一次翻盤窗口？

從業務結構來看，英特爾目前的狀態高度分化。

客戶端PC 業務仍是公司的現金乳牛，PC 產業庫存週期基本出清，OEM 廠商開始恢復補庫，為英特爾提供了相對穩定的現金來源，只不過受制於產品結構與代工成本，這一板塊短期內難以顯著擴大利潤率。

資料中心與AI 業務在連續下滑後，Q4 出現約9% 的年增長，這一反彈主要來自至強6 平台的競爭力回升，以及雲廠商在GPU 投入後重新補充CPU 資源。但從長期趨勢來看，英特爾在資料中心的市佔率已從2021 年的高點大幅下滑，目前更多是「止跌」，而非真正反轉。

真正的壓力源，仍然是Foundry 代工業務，該板塊單季虧損高達數十億美元，主要來自先進製程設備的高額折舊、18A 工藝爬坡成本，以及外部客戶收入尚未釋放。

可以說，在18A 尚未規模化量產之前，Foundry 更像是一個持續失血的傷口，不過樂觀地看，如果說財報代表過去，那麼18A 工藝無疑將決定未來，更關乎美國半導體產業的戰略地位。

甚至直白地講，18A 不僅僅是一個工藝節點，它是英特爾重回王座的唯一門票。

從技術路徑來看，18A 並非空中樓閣，其採用的RibbonFET（GAA）架構，讓英特爾在晶體管結構上追平行業主流；而PowerVia 背面供電技術，則為其在能源效率與佈線密度上帶來階段性領先優勢，更重要的是，18A 將首次應用於Panther Lake 這一大規模消費級平台。

官方數據顯示，其在性能、遊戲表現與續航上均有顯著提升，尤其是續航指標，意味著x86 筆記本首次在體驗層面正面逼近甚至挑戰Apple Silicon 陣營。

同時，Microsoft （MSFT.M ）與Amazon （AMZN.M ）已成為18A 的錨定客戶，英偉達的戰略投資也被市場視為對英特爾製造能力的一次「地緣保險式背書」，此外據悉18A 的良率正以每月7% 的速度提升，已進入可預測軌道。

對比之下，台積電預計2026 年底的A16 製程才會應用類似技術，這意味著2026 年英特爾18A 在供電技術上將處於全球領先地位，對能效敏感型客戶（如蘋果、高通及AI 推理晶片廠商）具有極大吸引力。

 Panther Lake 晶片架構與18A 概覽（來源Intel Tech Tour）

CEO 陳立武在電話會上也表示：「Foundry 的虧損在2024 年已見頂，2025 年將開始收窄。」若此目標達成，隨著虧損收窄，英特爾整體利潤將有望迎來爆發性成長。

這些或許不代表勝利，但至少說明，英特爾並未被徹底放棄。

四、Q1 指引嚇壞市場？讀懂基本面之外的博弈

從表層看，英特爾在財報發布後的大幅下跌，幾乎是「教科書式」的市場反應。

主要原因基本上是Q1 2026 指引極度保守，即營收區間低於一致預期，Non-GAAP EPS 甚至被壓到0，對短線資金而言，這等同於一句的訊號－「下個季度別指望獲利改善」，在一個習慣了「AI 高成長敘事」的市場裡，這樣的指引自然會觸發赤裸裸。

但如果只把這理解為基本面惡化，可能會錯過更重要的一層含義，更合理的解釋是，這是一場典型的新帥“Kitchen Sink”策略：新CEO 上任通常會進行“Kitchen Sink”（洗大澡），徹底釋放利空，壓低預期，為後續的驚喜做鋪墊。

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從這個角度來看，Q1 指引更像是一種戰略性保守，而非經營失控的信號，真正值得注意的，倒是在財報水面之下，一條正在逐漸浮現的地緣政治暗線。

放在產業層面來看，英特爾此刻所面對的競爭環境，幾乎是地獄難度：

• AMD（ AMD.M ）：Zen 6 架構在即，且依舊享有台積電最先進製程的優先權，產品節奏穩定、路線清晰；
• NVIDIA：Blackwell 仍供不應求，持續吸走全球資料中心的資本支出；
• ARM / Qualcomm：PC 端持續蠶食x86 地盤，蘋果M 系列與高通X Elite，始終像一把懸在頭頂的劍；

在這樣的格局下，英特爾短期內幾乎不可能靠「商業競爭」正面擊敗所有對手，這也決定了一個現實：英特爾的估值邏輯，正在從業績主線悄悄轉向「系統價值」。

 AMD vs Intel CPU 市佔率預測（Q2 2025）

而這，正是理解Nvidia 那筆50 億美元投資的關鍵。

從表面看，英偉達投資英特爾50 億美元，幾乎違反直覺。畢竟一個是全球AI 晶片的絕對王者，另一個仍在為代工業務持續失血，但如果跳出財報，把視角拉到供應鏈安全層面，這筆交易就顯得異常合理：

投資英特爾、扶持其Foundry 業務，尤其是先進封裝與美國本土產能，本質上是在為自己購買一份長期的“地緣政治保險”，這不是要立刻把訂單從台積電轉走，而是提前準備一個可被激活的備選系統。

而這，恰恰也是白宮最樂見其成的局面——兩家美國半導體巨頭形成某種程度的「共生結構」，降低整個產業對海外單點的依賴。

這也意味著，即便在最激烈的商業競爭中，英特爾仍被視為不可倒下的基礎設施節點。

寫在最後

綜合來看，這份財報既不是全面復甦的訊號，也不是終局的判決。

英特爾真正完成的，只是不再講宏大的科技烏托邦敘事，反而回到一條更現實、更殘酷的路徑：壓縮規模、保住現金、押注單一核心變數。

其中18A 與Panther Lake，就相當於英特爾的「資格賽」——贏了，它仍有重新定價的可能；輸了，這家百年巨頭將被徹底邊緣化為產業配角。

說到底，英特爾早已不再是那個可以隨意揮霍資本的「地主家的傻兒子」，而是一個在ICU 門口、必須精打細算的重資產企業。

它能否真正走出病房，答案不在這份財報裡，而是在未來12–18 個月的執行力中。