著者：顧宇、ChainCatcher

数か月ぶりに、レイヤー1パブリックチェーン分野で10億ドルの評価額となる資金調達ラウンドが再び実施された。高性能な並列レイヤー1パブリックチェーンを自称するPharosは、香港証券取引所に上場しているGCL New Energyとの新たな資本協力強化ラウンドを発表した。GCL New Energyは、Pharosへの投資を9億5000万ドルの評価額で完了し、2473万ドルを拠出した。

GCL New Energyは、中国でよく知られた民間太陽光発電会社であり、主に太陽光発電所の開発、建設、運営、管理を行っています。これはPharosのRWAの主要な開発方向と非常によく合致しており、両社にとって戦略的に重要な意義を持つ取引であると考えられます。

しかし、この取引は市場で多くの疑問も引き起こしている。現在の二次市場の低迷ぶりを考えると、レイヤー1やRWAプロジェクトは本当に一次市場で10億ドル程度の評価額を達成できるのだろうか？また、上場企業はこのような高リスク資産に積極的に投資するのだろうか？

相互に連動する賭博取引

複雑な発表の中に隠された多くの詳細から、これは従来型の直接融資取引ではなく、相互投資、段階的な納入、そして時価総額に基づく賭けを含む複合的な取引であることが明らかになっている。さらに、主要な納入条件はすべてGCL New Energyの手に委ねられている。いずれかの条件が満たされなければ、この取引は実質的な拘束力を持たない、単なる無価値な紙切れに過ぎないだろう。

ファロスによるGCLニューエナジーへの株式引受は事前投資であり、同社は最大1億8348万株の新株を1株あたり1.05香港ドルで取得する予定で、その総額は約1億5000万香港ドルに相当します。この価格は、GCLニューエナジーの現在の株価（1.23香港ドル）と比較して15%の割引となります。

この取引はPharosにとって有利に働いたように見えるが、GCL New Energyは金融取引の複雑さを十分に理解しており、この株式引受取引に対して5つの厳格な決済基準を設定している。いずれかの決済条件が満たされない場合、以降のすべての決済は終了し、契約全体は18ヶ月間のみ有効となる。具体的には、この投資は5つの決済に分割され、すべての決済解除条件はPharosトークンの上場後のパフォーマンスに連動している。

第一段階の納品は50%とし、Pharos Tokenが関連するWeb3取引所への上場承認を無事取得し、かつ初値が同社が合意した投資価格（評価額9億5,000万ドルに基づく）を下回らないことを条件とします。上場が失敗に終わった場合、または初値が当初の募集価格を下回った場合、同社は納品を行わない権利を留保します。

第2回目の交付は12.5%で、Pharos Tokenの上場前の3ヶ月間の1日平均FDV（完全希薄化後時価総額）が7億6000万ドル以上である場合にのみ実施されます。

その後の3つのバッチのロック解除条件はほぼ同じだったが、主な違いは平均FDVを計算する期間であり、それぞれ4ヶ月目から6ヶ月目、7ヶ月目から9ヶ月目、9ヶ月目から12ヶ月目であった。

ファロストークンが決済条件を満たすと、ファロスによるGCLニューエナジーの株式の引受がそれに応じて有効になり、同時にGCLニューエナジーによるファロストークンの引受も有効になり、ロック解除比率は同じになります。

つまり、Pharos Tokenの上場が成功した後、Pharosは直ちに7,500万香港ドル相当の株式をGCL New Energyに引き渡し、GCL New Energyは9億5,000万米ドルの評価額で約9,673万香港ドル相当のPharos Tokenを取得することになる。

GCL New Energyにとって、これはほぼ確実に利益が得られる取引だ。一方では7,500万香港ドルの株式募集資金を調達でき、他方ではPharos Tokenの好調なパフォーマンスを考慮すれば、初期評価額に基づいて約1億香港ドル相当のトークンを取得できる。利益率は相当なものだ。

好材料はすでに株価に反映されていた。GCL新能​​源がファロスとの提携を初めて公表したのは1月8日だったが、株価は発表の1週間前にはすでに急騰しており、0.8香港ドルから発表日には1.3香港ドルまで上昇し、その後1.8香港ドルの高値をつけた後、下落傾向に転じていた。これは株式市場における典型的な「インサイダー取引」のパターンである。

もう一つの潜在的な問題は、ファロスが公表している資金調達総額が800万米ドル（6261万香港ドル相当）に過ぎないことだ。投資の前提条件が満たされたとしても、この資金不足はファロスにとって依然として問題となる可能性がある。

ソース: RootData

9億5000万ドルという評価額はどのようにして算出されたのですか？

もう一つ興味深い情報は、GCL New Energy が契約書の中で、Pharos を 9 億 5000 万ドルと評価した理由を詳細に明らかにしたことです。契約書によると、この投資の評価は主にオンチェーンでロックされた市場価値の合計に基づいています。レイヤー 1 トラックでは、Ethereum、BSC、Hyperliquid、Tron、Avalanche の完全希薄化後の市場価値とロックされた資産の合計価値の平均比率は 10、中央値は 6、同様の技術的アプローチを採用している Monad の比率は 10 です。

そのため、両当事者はファロスの計算係数を4.75倍に設定することに合意した。ファロスの現在の総ロック資産額は2億5000万ドルであり、20%の割引率で計算すると、当初の評価額は9億5000万ドルとなるはずである。

ブロックチェーン上にロックされている資産の種類に関して、プロトコルは、現在Pharosにロックされている全資産の51%が分散型太陽光発電事業者および集中型発電所事業者の新エネルギー資産であり、49%がファンド運用会社および信用資産発行者の金融資産であることを明らかにしている。

つまり、Pharosのロックアップ総額には、この取引に関わる当事者と密接な関係にある発電所や太陽光発電設備といった実物資産が含まれる。この計算方法は、レイヤー1業界において先例となる。

実際、Pharosのメインネットはまだ正式にローンチされておらず、プロフェッショナルなオンチェーンデータ統計プラットフォームであるDeFillamaにもPharosのロックされたデータは含まれていません。2億5000万ドルという数字も、プロジェクトチームによって完全に開示されたものです。

時期尚早な株価変動に加え、契約書に盛り込まれた業績連動型条件や過大評価された企業価値といった要素が、この取引の真の目的を明確に示している。GCL New Energyにとっては、仮想通貨の概念を活用して株価を吊り上げ、時価総額を増大させるための金融戦略である可能性があり、Pharosにとっては、上場企業の有形資産を活用して高い企業価値を創出し、その後のトークン上場に向けた勢いを築こうとする試みである。両社とも望むものを手に入れるが、市場と後続の投資家にはリスクが残されることになる。

実体のある製造業企業が、自社の実物資産をレイヤー1プロジェクトに投入し、その実物資産の価値の数倍を使って9億5000万ドルの評価額を算出するというのは、とんでもない資本操作ではないでしょうか？仮想通貨市場は本当にこのようなリスク加重資産を必要としているのでしょうか？