予測市場は永久契約獲得競争に勝利できるだろうか？

プラティク・デサイによる記事

記事作成者：ブロックユニコーン

この1年間、私たちは無期限先物取引プラットフォームについてかなりの時間をかけて取り上げてきました。その急速な成長は紛れもない事実です。無期限先物取引では、参加者は事象発生直後に価格を決定できるため、高いレバレッジと24時間体制の豊富な流動性を提供できます。既存の取引所では、時間や曜日の制約から、このようなサービスは提供されていませんでした。11名のチームで運営されているHyperliquidは、この24時間365日取引という理念のおかげで、年間収益が10億ドルに迫る、最も急速に成長している仮想通貨取引所の1つに成長しました。

2025年を通して、無期限契約の取引量は現物取引量の平均7倍に達した。これは持続可能なビジネスを構築するための確実な道筋のように思われた。そして必然的に、他の企業もそれに倣った。

先週、大手予測市場であるPolymarketとKalshiが、ほぼ同時刻に無期限先物取引と仮想通貨取引の開始を発表しました。その数ヶ月前には、Hyperliquidもイベント契約の開始を発表しています。無期限契約と予測市場プラットフォームの融合は、自然な流れと言えるでしょう。誰もが、注目、資金、レバレッジを統合したワンストップショップとして、あらゆるニーズに応える包括的な取引所を目指しているのです。

3週間前、サウラブはXに関するレポートの中で、ハイパーリキッドの予測市場への参入は、同社が金融セクターを支配するのに役立つだろうと書いた。しかし、その逆もまた真だろうか？ポリマーケットとカルシの動きは、同様の成果をもたらすだろうか？

今日は、そのすべてをお話しします。

予測市場において永久契約が重要な理由

予測市場は、取引量の変動が激しいという問題を抱えている。一般的に、予測市場は周期的な変動を示し、米国大統領選挙、スーパーボウルシーズン、連邦準備制度理事会（FRB）の公開市場委員会（FOMC）会合など、賭けの対象となる大きなイベントがあると、取引量が過去最高を記録する。

Polymarketの月間アクティブユーザー数は、2024年11月の米国大統領選挙期間中に32万1500人でピークに達した。その3週間後、ユーザー数は25%減少し、24万5000人となった。

しかし、利用者数は季節要因により毎月変動する。

2025年1月、Polymarketのユーザー数は50万人でピークに達したが、9月には20万人を下回った。これはPolymarketのユーザー維持率を反映している。

Duneのユーザーベースデータによると、2024年以降、月間アクティブユーザーのうち、登録から1年後も取引を継続しているのはわずか8～11%に過ぎません。約75%のユーザーは90日以内に離脱しています。ユーザーはイベントに参加するために戻ってくるかもしれませんが、これは必ずしもプラットフォームへの忠誠心につながるわけではありません。

しかし、それは問題の一部に過ぎない。

予測市場では、問題が解決するまで資金が凍結されます。一方、無期限契約ではイベント価格が毎秒更新されるため、長期間にわたって注目を集め、ユーザーの継続的なエンゲージメントを構築できます。これは、トレーダーの取引量が多く、取引手数料も高くなるため、予測市場にとってより有利です。

2025年までに、悪質なトレーダーによる想定取引額は60兆ドルを超え、貴金属トレーダーによる想定取引額は280億ドルになると予測されている。

したがって、予測市場（PM）の隣接分野への拡大は自然な進化と言えるでしょう。特定の投機ニーズに対応するプラットフォームは、しばしば他の分野へと事業を拡大します。自社で関連機能を開発するか、あるいはその機能を提供する他のプラットフォームを買収するかのいずれかです。私たちはこれまで何度もこの例を見てきました。Robinhoodは株式市場からオプション市場、仮想通貨市場、そして最終的には予測市場（PM）へと事業を拡大しました。Coinbaseは記録的な29億ドルでDeribitを買収し、デリバティブ取引分野に参入しました。Binanceも現物取引から先物取引へと事業を拡大し、最終的には独自のブロックチェーンを構築しました。

これは伝統的な業界でよく見られる現象です。企業はサービスを拡大し、同じ顧客層に新製品をクロスセルしようとします。これには2つの目的があります。1つ目は、ユーザー1人当たりの平均収益（ARPU）を増加させること、2つ目は、複数の収益源への依存度を分散させ、市場サイクルの変動に対する企業の耐性を高めることです。

1970年代初頭、シカゴ商品取引所（CBOT）は商品先物取引からの収益減少に直面していました。そこで、親会社であるCBOTのかつての4,000平方フィートの喫煙ラウンジを利用して、シカゴ・オプション取引所（現在のCboe）を設立しました。両取引所は共通のインフラを必要としていたため、リスク管理、清算、デリバティブ価格設定に精通した専門家ネットワークなど、相乗効果を発揮して運営することができました。

しかし、無期限契約取引プラットフォームを運営したいという願望と、実際にそれを実現できる能力の間には、大きな隔たりがある。

永久積み重ね

永久取引プラットフォームの運営には、非常に多くの側面が関わってきます。まずは流動性から見ていきましょう。

Hyperliquidプラットフォームは、完全なオンチェーン注文板を使用して、毎秒20万件以上の注文を処理します。この取引所は、1日あたり60億～70億ドル以上の取引を決済し、両面マーケットメイキングモデルで運営されています。流動性が不足すると、極端な価格変動、過度に広い売買スプレッド、および高いスリッページが発生し、大口投資家による価格操作が容易になります。

次に、あらゆるデリバティブプラットフォームの中核となるリスクエンジンがあります。これはすべての取引を追跡し、各注文の証拠金要件を確認します。2025年10月、仮想通貨市場は190億ドルの損失を出しましたが、Hyperliquidプラットフォームはサービスを中断することなく、数十億ドル規模の清算処理を行いました。

さらに、トレーダーの価格を原資産の現物価格に連動させるファンディングレートメカニズムが存在する。このメカニズムは、数時間ごとに少額の資金をロングポジションとショートポジションの間で決済することで継続的に機能する。

技術スタック全体を構築すること自体は主要な問題ではありません。市場予測はそれに対応できると考えています。より大きな問題は、この技術スタックのストレステストにあります。

Hyperliquidはこれらのシステムをすべて構築し、10/10の仮想通貨清算イベントやイラク戦争といった現実世界のシナリオでストレステストを実施しました。その後、システム全体が準備できた時点で、HIP-4を介してイベント契約を開始しました。一方、KalshiとPolymarketは正反対のことをしようとしています。彼らは、前述のシステムを一切必要としない、成功を収めている予測市場を運営しています。現在、彼らは非常に成功しているHyperliquidだけでなく、ストレステストを受けておらず、永久取引の高頻度活動に対応できないシステムとも競合しており、市場シェアを争っています。

予測市場においては、永続性へと拡大していく方が、その逆よりも難しいという逆風が数多く存在する。

ヘッジングシナジー

Hyperliquidプラットフォームでは、リスクエンジンがすべての取引商品、現物市場、および今後のイベント契約におけるすべてのポジションを監視します。Saurabhはこの点について、HIP-4レポートで説明しています。

システムは、お客様のすべてのポジションを無差別に審査します。最終的に、お客様が使用するレバレッジとクロス担保として保有する証拠金によって、強制決済のタイミングが決まります。現物、先物、予測市場、またはその他の市場におけるお客様のポジションの組み合わせによって、必要な証拠金の額が決まります。

しかし、Saurabh、Ethereum、Solanaなどの他のブロックチェーンも構成可能ではないのでしょうか？もちろんです。ユニバーサルチェーンでは、各アプリケーションが独自のスマートコントラクト内で独自のリスクエンジンを実行します。それらは互いの状態をアトミックに認識することはできません。したがって、KaminoはPacificaで何が起こっているかを知ることができません。AaveはLighterで何が起こっているかを知ることができません。すべてのアプリケーションは、独自のチェーン上のスマートコントラクトです。各アプリケーションまたはスマートコントラクトは独立したリスクエンジンを持ち、それらが互いを認識するようにする、つまりユニバーサルリスクエンジンを作成するには、大規模なコラボレーションが必要です。

この汎用リスクエンジンは、トレーダーが複数の取引プラットフォームで同じ金額の資金を複数の取引に利用する場合、その資金を最適化することで、資金調達における根本的な問題を解決します。

Hyperliquidプラットフォームで5倍のレバレッジをかけてETHをロングポジションで保有しているトレーダーを想像してみてください。来週の連邦準備制度理事会（FRB）の金利決定を懸念した彼女は、「FRBが金利を据え置く」という結果契約を0.65ドルで購入しました。両方のポジションは同じリスクエンジンを使用しているため、同じ証拠金口座で保有されます。FRBが予想外に金利を引き下げた場合、ETHの価格は上昇し、彼女のロングポジションは利益を出し、結果契約の損失は当初の投資額のみとなります。FRBが金利を据え置いた場合、結果契約は利益を支払い、彼女のロングポジションの損失を部分的に相殺します。

だからこそ、予測市場プラットフォームやヘッジ取引プラットフォームは、単なる追加機能であってはならないのです。このヘッジ機能こそが、HyperliquidプラットフォームにおけるHIP-4の真価を発揮する部分です。プラットフォーム上の一般トレーダーは、予測市場を、既存のヘッジポジションが反転した場合の保険として捉えています。

現在、PolymarketとKalshiプラットフォーム上の担保は、事態が解決するまでロックされたままです。そのため、両プラットフォームがリアルマネー取引と予測市場取引の両方で統一されたリスク管理エンジンを提供しない限り、トレーダーをプラットフォームに留めておくための重要な要素を失うことになります。どちらのプラットフォームも、予測市場とリアルマネー取引の間で相互マージンシステムを導入することをまだ発表していません。

予測市場の細分化と平均的なトレーダーのプロフィールは、彼らが実際の資金を使った取引で成功を再現できるかどうかについての懸念をさらに強めている。

Kalshiの月間取引量の80%以上はスポーツベッティングによるものです。Polymarketの数値は2025年までに40%を超える見込みです。では、有料取引プラットフォームにおいて、これらのスポーツイベントを中心とした持続可能な価格設定メカニズムをどのように構築できるでしょうか？これは、トレーダーのかなりの部分が有料取引に参加することを妨げるでしょう。

さらに、Kalshiの典型的なトレーダーは、仮想通貨の経験がない個人投資家であり、銀行口座からのACH送金で予測市場口座に資金を入金しています。したがって、Kalshiプラットフォーム上で理論的にクロスマージン取引が可能であったとしても、これらのトレーダーが投資を倍増させ、無期限契約をヘッジ戦略として活用するために必要な専門知識を持っているかどうかは疑問です。

市場予測に効果的な方法にはどのようなものがあるでしょうか？

もしKalshiとPolymarketがクロスマージンを発表した場合、これらの戦略が成功するシナリオが一つあると私は考えています。それは、両社が大手ブローカーや清算機関と築いてきた機関投資家レベルの関係が、イベント契約や永久先物における高額・高頻度取引を促進する可能性があるからです。

これにより、機関投資家のトレーディング部門は、市場予測をより広範なリスク管理ツールキットの一部として捉えることができるようになる。

KalshiとPolymarketはどちらも、機関投資家顧客にリーチできるような提携関係を築いている。

KalshiがFISおよびTradewebのデータと連携していること、そしてPolymarketがインターコンチネンタル取引所（ICE）と取引を行っていることは、同じプラットフォーム上で永久契約を利用して予測市場ポジションをヘッジすることを重視する機関投資家の顧客を維持するのに役立つ可能性がある。

これは依然として遠い目標であり、多くの市場要因が好ましい方向に展開するという予測が必要となる。彼らは、ストレステスト済みのインフラを構築し、パートナーシップを築き、自社のプラットフォームが資本配分の最適化に役立つことを顧客に示す必要がある。

しかし、これは激しい競争の中で生き残るために不可欠だ。流通チャネルはすでにハイパーリキッドに支配されているため、彼らは他の場所で最大のチャンスを模索する以外に選択肢がない。

本日はここまでです。次回の記事でお会いしましょう。