著者： Kaff

編集：ユリヤ（PAニュース）

要約

• Bittensorは128の独立したサブネットで構成されており、それぞれが独自のトークン（Alpha）、収益モデル、チームを持つスタートアップ企業のように運営されています。

• 収益を得る方法は2つあります。TAOの発行（ステーキング流入に基づくプロトコル補助金）と、Alphaトークンの損益（サブネットのパフォーマンスによるキャピタルゲイン）です。

• 2025年11月のTaoflow以降、ステーキングの純流入額がマイナスのサブネットはリリースがゼロとなり、起動されるか廃止されるかのいずれかになります。

• 毎日、全サブネットに約3,600 TAO（約96万ドル）が割り当てられており、上位10社が全体の約56%を占めている。

• Chutes（SN64）は、市場適合の最も分かりやすい例です。ユーザー数は40万人、処理したトークン数は9.1兆個、そしてAWSよりも85%もコストが低いのです。

• テンプラー（SN3）は最も非対称な投資と言えるだろう。最先端のLLM（法務修士）の完全分散型トレーニングであり、市場価値は約6000万ドルである一方、OpenAIの市場価値は8000億ドルにも達する。

• TAOとは、ネットワーク全体にわたるインデックスファンドへの投資であり、一方、アルファステーキングとは、特定のスタートアップ企業に集中投資するもので、年間100%を超えるリターンが期待できる一方で、実際のリスクも伴います。

• アルファトークンには、正式な収益保証は一切ありません。その価値は、市場の動向とチームの実行力に完全に依存します。

1. サブネット構造：誰が何をするのか？

Bittensorについて考えるとき、最も一般的なイメージは「分散型AIプロジェクト」というものです。確かにそれは正しいのですが、それだけでは十分ではありません。

実際には、Bittensor は、それぞれ独自のトークン、収益モデル、そして生き残りをかけた闘いを抱える、過酷な経済システムの中で競争する 128 の独立した AI スタートアップで構成されています。2026 年 3 月までに、すべてのサブネット トークンの時価総額は合計で約 11.2 億ドルとなり、TAO 自身の時価総額の 27% に相当します。Grayscale はこれを「分散型 AI の Y Combinator」と呼んでいます。しかし、資金提供を受ける人を決定する委員会とは異なり、市場が決定します。

この仕組みが理解できれば、どのサブネットが真の価値を生み出し、どのサブネットが衰退しているかを評価することが可能になる。

各サブネットは、インセンティブに基づいた競争市場であり、AI推論、GPUコンピューティング、モデルトレーニング、金融データ分析など、さまざまなデジタル商品（サービス）を生産する。

各サブネットは、サブネット所有者、バリデーター、マイナードライバーの3つの役割で構成されます。

アルファトークン：サブネットへのステーキング

サブネット上でTAOをステーキングすると、TAOはオンチェーンAMMプール（Uniswap V2の仕組みと同様）に入ります。その見返りとして、Alphaトークンを受け取ることができます。価格計算式は以下のとおりです。

アルファ価格 = プール内のTAO ÷ プール内のアルファ

Alphaトークンの上限発行量は2100万（TAOの供給量に相当）で、約72分ごと（1テンポ＝360ブロック）に複利計算で自動的に発行されます。

2. 2つの収入源と、それらが軽視されている理由

Bittensorでは、完全に独立した2つの方法でお金を稼ぐことができます。

収益源1：Taoflowを通じてTAOリリースを取得する

Bittensorは2025年11月以降、トークンの発行と配布方法における根本的な変革を意味するTaoflowモデルを採用しています。

従来、リリースはトークン価格に基づいて計算されていました。しかし、これには抜け穴がありました。プロジェクトチームは、リリースを確保するためにトークン価格を人為的に吊り上げ、「TAO保管庫」を作り、報酬を受け取りながらトークンを徐々に売り払うことができたのです。

Taoflowは、TAOの純ステーキングフロー（TAOのステーキング流入額からTAOのアンステーキング流出額を差し引いた額）を追跡することで、この問題に対処します。このメカニズムは、次の4つのステップで動作します。

2025年12月14日に最初のTAO半減期を迎えると、ブロック報酬は1ブロックあたり1TAOから0.5TAOに減少します。現在、128のサブネットには毎日約3,600TAO（現在の価格で約96万ドル）が割り当てられています。DCGは、年間1億ドル以上がこのエコシステムに流入していると推定しています。

収益源2：アルファトークンの損益（PnL）

これは、ほとんどのTAO保有者が追跡していない部分です。

サブネットのパフォーマンスが良ければ、Alpha（TAO建て）の価格は上昇します。ステーキングを解除すると、当初投資したTAOよりも多くのTAOを受け取ることができます。これがAlphaの損益、つまり特定のサブネットのトークンを保有することによるキャピタルゲインです。

Taoflowは強力なフライホイール効果を生み出します。

• 優れた製品 → TAOへの寄付者増加 → 純流入額の増加

• 流動性の増加 → トークンの発行増加 → 流動性プールの拡大

• 流動性の向上 → スリッページの低下 → より多くの資本の流入

• 資本増加 → アルファ価格上昇 → 既存株主のアルファ損益増加

逆に、同じことが当てはまり、その影響は同様に深刻です。トラフィックが常にマイナスのサブネット → リリースなし → ステーカーが継続的に資金を引き出す → 悪循環に陥ります。

3. どのサブネットが優位に立っているか、またその理由は何か？

以下は、リリースされた支配力と実現損益（rPnL）に基づいてランク付けされた、主要なサブネットの概要です。

• SN3 | templar ：大規模LLM事前学習 | リリースシェア：30.39% | 損益：643万ドル

• SN4 | Targon ：AI推論市場 – リアルタイム予測のためのAIモデルのホスティングと提供 | 市場シェア：10.39% | 損益：1,247万ドル

• SN68 | METANOVA ：AIを活用した創薬企業。心身の再プログラム化を目指す治療法を開発中 | 株式公開：5.95% | 損益：90万ドル

• SN81 | grail : 検証済みのLLMトレーニング後処理 | リリースシェア: 4.8% | rPnL: 109,000ドル

• SN75 | Hippius ：IP管理機能を備えた分散型ストレージおよびネットワークインフラストラクチャ | リリース済みシェア：4.56% | 損益：448万ドル

上位10個のサブネットが、1日の総リリース量の約56%を管理している。

事例研究： Chutes社による製品市場適合性（PMF）モデル

Rayon Labsが開発したChutesは、分散型サーバーレスAI推論マーケットプレイスであり、モデル展開のためのOpenAI APIやAWSに代わるWeb3ベースのプラットフォームです。

シュートの際立った特徴は以下のとおりです。

• 2024年末以降、9兆1000億トークンが処理されました。

• 40万人以上のユーザーがおり（うち10万人以上がAPI経由でアクセス）、

• AIモデルの導入コストはAWSよりも85%安い。

• 対応モデル：DeepSeek、Mistral、LLaMA、その他数十種類。

• プラットフォームの収益は自動的にステーキングされる → アルファトークンが買い戻される → 自然な需要の好循環

2026年2月の急騰時、Chutesはわずか9時間で2,740 TAO以上を集めました。Alphaトークンは最高値99.94ドル（0.225 TAO）に達し、FDVは205万TAO（TAO価格のピーク時で約5億1,800万ドル）となりました。

Rayon Labsは、SN56（Gradients - モデルトレーニング）とSN19（Nineteen - 高周波推論）も運用しており、これら2つを合わせると、ピーク時のリリース総数の23%以上を占めていた。

事例研究：テンプラー（SN3）、サブネットエコシステムにおける最大の非対称報酬ポテンシャルを持つ賭け

2026年3月10日、テンプラー（SN3）は、720億個のパラメータを持つモデルであるCovenant-72Bを完了しました。これは、史上最大の分散型事前学習実行として知られています。

4. 根底にあるメカニズム：登録、ユマ合意、および競争圧力

登録は競争の場である

サブネットを開設できるのはすべての人ではありません。登録には動的なバーン価格設定メカニズムが採用されています。新しいサブネットが登録されるたびにコストが倍増し、新しいサブネットが登録されない場合は、28,800ブロック（約4日間）にわたってコストが直線的に半減します。

128個のスロットすべてが満杯になった場合、最もパフォーマンスの低い既存のサブネット（EMA価格が最も低いサブネット）を新しいサブネットに置き換える必要があります。新規登録されたサブネットは、登録解除の対象となる前に4ヶ月間の猶予期間が与えられます。このネットワークは、2026年までに256個のサブネットに拡張される予定です。

ユマ合意、自動化された独立監査

各サブネット内で、Yumaコンセンサスはバリデーターの主観的な評価を客観的な報酬分配に変換する。

• バリデーターは、評価した各マイナーにスコアを付けた重みベクトルを提出します。

• ブロックチェーンは、各マイナーのステーキングウェイトに基づいて、中央値（カッパ係数=0.5）を計算します。

• 共謀や過大評価を防ぐため、中央値を超えるウェイトは削除される。

• バリデーターは、重みの重複を防ぐために、コミット・リビール機構を使用します。つまり、重みはコミットされて封印され、一定数のブロックが生成された後にのみ公開されます。

• 質の高いマイナーを早期に特定し、一貫した評価を維持できるバリデーターは、より強固な拘束力のある立場を築き、より多くのボーナスを獲得できるでしょう。

その結果、サブネットの所有者は報酬の受取人を一方的に変更することができない。これが、Bittensorと暗号通貨分野における一般的な「AIプロジェクト」との根本的な違いである。

5. 投資フレームワーク：TAO＝インデックスファンド、アルファステーキング＝スタートアップへの投資

Auditless Researchはこれを的確に要約している。「TAOは実際にはオプショントークンに近い。つまり、過小評価されているように見えるアルファトークンのリリースを指し示すコールオプションのようなものだ。」

貸借対照表を見るようにサブネットを解釈する方法

• リリース額＝プロトコル補助金－ネットワーク収益。政府助成金やアクセラレーター資金に類似。

• アルファ損益＝市場価値シグナル - 市場はこのサブネットの真の価値を価格に織り込んでいる。

• 純拠出金フロー = 収益成長指標 - プラスフロー = 「製品の売れ行きが良い」、マイナスフロー = 顧客喪失

• サブネットの所有権＝創業者の資質 - コミュニケーション頻度、配信速度、製品ロードマップは、追跡すべき重要な指標です。

• 検証者の数＝委員会の質 ― 独立した検証者が多いほど、スコアが操作される可能性が低くなる

その機関からのシグナルは強まっている。

これはもはや個人投資家だけの話ではない。

• DCGは50万個以上のTAOトークン（総供給量の約2.4%）を保有している。

• ポリチェーン・キャピタルはTAOに約2億ドルを投資している。

• グレースケールGTAOトラストは、2026年1月6日にニューヨーク証券取引所（NYSE）に上場した。

• Stillcore Capital（ジェイソン・カラカニス氏が共同設立）は、サブネットトークン専用のファンドを立ち上げた。

6. 結論：導入フレームワーク

Bittensorは暗号通貨分野において独自の構造を作り出した。128社のAI企業が互いに競い合い、1日あたり約3,600 TAOトークン（約96万ドル相当）を分配し、資金配分はステーキング参加者の行動によって完全に決定される。

サブネットを評価する際には、次の5つの質問を自問自答してください。

• 製品：このサブネットは何を提供しますか？本当に必要なのでしょうか？

• トラフィック：純トラフィックはプラスですか、マイナスですか？過去30日間の傾向はどうなっていますか？

• チーム：サブネットの所有者は、継続的なコミュニケーションと配信を維持していますか？

• フライホイール：収益はアルファに対する自然な需要を生み出すのか、それとも単なる投機なのか？

• 出口戦略：流動性プールは、大きなスリッページを生じることなく出口戦略を実行できるほど十分な規模ですか？

TAOはエコシステム全体への幅広いアクセスを提供します。一方、アルファステーキングは、特定の「スタートアップ」に集中投資することを可能にし、それに伴うあらゆる上昇の可能性と下落リスクを伴います。