マイケル・セイラーの最新の長文記事：ビットコインは通貨ではなく、デジタル資本であり、通貨はビットコインの上に構築される必要がある。

編集：Deep Tide TechFlow

はじめに：MicroStrategyの創設者であるセイラー氏は、「デジタル資産スタック」理論を提唱し、ビットコインをデジタル資本の最下層に位置づけ、その上にデジタルクレジット、デジタル通貨、デジタル収入、デジタル株式の5層構造を配置しています。その核心となる主張は、ビットコイン自体はステーキング、インフレ、プロトコルの変更を必要とせず、すべての収入は上位層の資本構造によって生み出されるというものです。これは、セイラー氏がSTRCおよびMSTR戦略のために開発した理論的枠組みであり、「ステーブルコインは利息を支払うべきか」「ビットコインはイーサリアムの例に倣うべきか」といった議論への直接的な回答でもあります。

このスタックは5層構造です。

現代のデジタル資産スタックは5つの層から構成されている。

第一層はデジタル資本であり、それはビットコイン（BTC）という、純粋で希少性が高く、エネルギーの高い資本資産である。

第2層はデジタルクレジットであり、STRCのようなツールに似ています。これらはビットコインに裏付けられた利回り創出型の金融商品であり、価格変動を緩和し、収益を提供するように設計されています。

第3層は、価値が安定し、利子が付くデジタル通貨です。これは米ドルにペッグされており、トークン、ファンド、優先証券、口座、その他のカプセル化された形態をとることができます。基盤となる層は、デジタルクレジットと法定通貨の現金相当物の組み合わせです。

第4層は、デジタルリターン、レバレッジ型リターン、または構造化リターン商品で構成されます。これらは、より高いリスク、レバレッジ、ボラティリティ、または流動性の低さを受け入れる意思のある投資家向けに提供されます。

第5層はデジタル株式であり、MSTRにおける残余株式に類似しています。これは、変動性を吸収し、信用構造全体を支え、残りの上昇余地を享受する二次的な層です。

これはプロトコルの変更でも、ステーキングでも、通貨インフレでも、ビットコインを装った新たなトークンでもありません。これはビットコインを基盤とした資本市場です。

一流のデジタル資本：BTC

スタックの一番下にあるのはBTCです。

ビットコイン（BTC）は、金、ランドマークとなる不動産、国家準備資産のデジタル版に相当するが、流動性、分割可能性、希少性、そしてグローバルな決済能力において、より高い価値を持つ。このシステムにおいて、ビットコインは最も強力な資産である。

高エネルギーは変動性を生み出す。ビットコインの劇的な変動性は、それが純粋なデジタル資本であるという性質、すなわち希少性、流動性、グローバル性、そして24時間365日取引されるという性質に由来する。この変動性は欠点ではなく、むしろデジタル資本市場を構築するための原材料なのである。

しかし、すべての投資家が直接BTCを保有できるわけではありません。ファミリーオフィスは資本増価を、企業は財務準備金を、銀行は担保を、保険会社は収益を、退職者は利息を、決済会社は安定した決済を、仮想通貨取引所はユーザーに真に利息を支払うことができるドルに似た資産を、そして新興市場の預金者はドル、流動性、そして収益を求めています。

変動率が40%の資産は、一部の投資家にとっては理想的だが、他の投資家にとっては全く不向きである。

解決策はビットコインを改変することではなく、それぞれの資金調達方法のニーズに合った製品をビットコイン上に構築することである。

第二層のデジタル融資：ビットコイン担保による収益

デジタル融資は、変動性の高いデジタル資本を、変動性の低い収益へと変換する。

STRCはその一例です。ビットコインを裏付けとする企業が発行する、洗練された高利回り・短期の利回り商品です。BTCが長期的な資本基盤を提供し、デジタル株式が残りの価格変動を吸収し、デジタルクレジットが株式の上に構築され、リターンを求めるもののBTCの価格変動を直接経験したくない投資家に配当を支払います。

重要なのは、デジタル融資の金利が常に固定された変動金利であるということではありません。そうではありません。

信用商品は、通常の市場ではボラティリティが低いものの、ストレスのかかる市場ではボラティリティが高まります。金利スプレッドが拡大し、流動性が変化し、金利が変動し、発行体の市場イメージが変化し、市場構造が変化します。

より正確に言えば、デジタルクレジットはデジタル資本の変動性を抑制するために設計されたものである。

これは、資本構成、優先価格設定、収益性、額面価格メカニズム、流動性サポート、および第一層エクイティバッファーを通じて実現されます。目標は、BTCの極めて変動の激しい原資産エネルギーを、クレジット投資家に適した、より安定した利回りの流れへと転換することです。

金融専門家は、この論理を長年理解してきた。住宅ローンは住宅とは異なり、地方債は都市とは異なり、社債は普通株とは異なり、優先証券はそれらの基礎となる株式とは異なる。資産は非常に変動しやすいが、信用リスクはそれほど変動しにくい。

デジタル融資の目的は、リスクを排除することではなく、リスクを賢明に配分することです。株式保有者は残存する価格変動と上昇余地を受け入れ、債権保有者は収益とより高水準の債権を受け取り、仮想通貨保有者は安定性と流動性をさらに高めることができます。各投資家は、自身の許容度に応じたリスクレベルを選択します。

ビットコイン自体は収益を生み出す必要はありません。ステーキングもインフレもプロトコルの変更も不要で、イーサリアムになる必要もありません。収益はビットコインの価値を下げることではなく、ビットコインの上に構築された資本構造によって生み出されるのです。

この区別は極めて重要である。

第三層のデジタル通貨：デジタルクレジットを基盤とした、安定した価値を持つ通貨。

デジタル通貨は次の段階だ。

これは、価値が安定しており、毎日償還可能な金融商品であり、お金のように機能しながら、かなりの利回りを提供します。管轄区域、流通チャネル、投資家の種類に応じて、トークン、ファンド、優先証券、口座、またはその他の規制された形態で提供されます。

そのコンセプトはシンプルだ。デジタルクレジットと法定通貨相当物を組み合わせる。デジタルクレジットは利回りを生み出す原動力となり、法定通貨相当物は流動性と安定性を提供する。この仕組み自体が、期間、償還、信用リスク、準備金、市場リスクを管理し、保有者に安定した利回り資産を提供する。

例えば、ある商品は、利回り約10～12％のビットコイン担保デジタルクレジットと、国債、マネーマーケットファンド、レポ取引、または銀行準備金を組み合わせたものとなる可能性があります。流動性準備金、手数料、リスクバッファーを差し引いた後の、この仮想通貨商品の目標リターンは6～8％の範囲に収まる可能性があります。

これが突破口だ。デジタル資本はデジタル信用となり、デジタル信用と法定通貨の流動性が組み合わさることでデジタル通貨が生まれる。

これが、ビットコインを裏付けとした安定価値商品が利息を支払う仕組みです。これは魔法ではなく、構造化金融です。

BTCは資本資産であり、デジタル株式は初期損失と上昇余地の層、デジタル融資は利回り層、そしてデジタル通貨は安定価値のための流動性層です。このスタック全体は、ビットコイン自体に手を加えることなく、ビットコインの持つ生のボラティリティを有用な金融商品へと変換します。

安定した価値は、リスクがないことを意味するものではない。

この区別は重要である。

仮想通貨はリスクフリーであると宣伝されるべきではなく、無条件に保証されているものとして販売されるべきでもありません。仮想通貨は、準備金、流動性、信用構造、透明性、リスク管理を通じて安定した価値を維持するように設計されていると説明されるべきです。

適切に設計された仮想通貨商品は、金融専門家がマネーマーケット、ステーブルコイン、または短期信用商品を評価する際に使用するのと同じ一連の質問を使用してテストされるべきです。基礎となる資産は何ですか？信用リスクはどのくらいですか？流動性準備金はどのくらいですか？期間はどのくらいですか？償還メカニズムはどのようなものですか？優先順位はどのくらいですか？担保は何ですか？透明性はどの程度ですか？最初の損失は誰が負担しますか？ストレスシナリオでのパフォーマンスはどうですか？

こうした精査は健全なものだ。

デジタル通貨はリスクを完全に排除するものではなく、預金者、企業、決済ネットワーク、取引所、機関にとって有用な形でリスクをパッケージ化、開示、管理、価格設定するものである。

なぜ仮想通貨は法定通貨に連動しているのでしょうか？

ビットコイン信奉者の多くは、「なぜデジタル通貨は米ドルや他の法定通貨に連動させる必要があるのか？」と疑問を呈している。

なぜなら、世界の債務は依然として法定通貨建てだからだ。

賃金は米ドル、ユーロ、日本円、ペソ、および現地通貨で計算され、請求書は法定通貨で計算され、税金は法定通貨で計算され、住宅ローンの支払いは法定通貨で計算され、クレジットカードの支払いは法定通貨で計算され、企業の会計処理も法定通貨で行われます。銀行システム、保険契約、給与計算システム、財務諸表はすべて法定通貨建てです。

ほとんどの人は、当座預金残高が1日で5％も変動することを望みません。彼らは安定した会計単位を求めているのです。

これが、ステーブルコインが市場と製品の適合性を見出した理由です。世界はデジタルドルを求めています。なぜなら、ドルは依然として世界の商取引において主要な計算単位だからです。

しかし、現在のステーブルコインモデルは不完全です。ステーブルコインはデジタル流動性を提供しますが、保有者は通常、準備金の収益による経済的利益を十分に享受できません。銀行預金は便利ですが、多くの場合、収益はわずかです。マネーマーケットファンドは収益を提供しますが、24時間365日いつでもデジタル送金できるという利点がありません。資産のステーキングは収益を提供しますが、ユーザーは仮想通貨の価格変動とプロトコルリスクを受け入れる必要があります。

仮想通貨は、安定した価値、デジタル送金性、日々の流動性、透明性の高い準備金、大きな収益、そしてビットコインに裏付けられた資本構造といった、最高の特性を兼ね備えることができる。

法定通貨は計算単位の問題に対処するものであり、ビットコインは資本保全の問題に対処するものである。米ドルは基準となる尺度であり、ビットコインはエネルギー源である。

理想的な通貨体験

優れた通貨は、交換手段、価値貯蔵手段、計算単位という3つの機能を果たすべきである。

ビットコイン（BTC）は最も強力な長期価値保存手段だが、世界のほとんどの地域ではまだ会計単位として使われていない。仮想通貨はこのギャップを埋める役割を果たす。

米ドルに連動し、ビットコインによって裏付けられたデジタル通貨は、利息を生み出すため、安定性と移転可能性が高く、交換手段として機能します。また、法定通貨を使用する人々にとっては、利息が付くため、遊休資産としてではなく価値の保存手段として機能します。さらに、賃金、請求書、税金、債務などの価格設定に人々が既に使用している通貨と同じ通貨建てであるため、計算単位としても機能します。

これはビットコインを否定するものではなく、むしろ法定通貨の世界からビットコインの世界への架け橋となるものだ。

これはビットコインのキラーユースケースだ。

ビットコインの最大の活用事例は、決済だけではない。

真のキラーユースケースは、デジタル資本を基盤として世界の金融市場、信用市場、資本市場を再構築することである。

ビットコインは優れた資産ですが、投資家は一種類だけではありません。ビットコインそのものを求める人もいれば、利回りを求める人、安定した価値を求める人、担保を求める人、レバレッジを求める人、決済手段を求める人、資産価値の上昇を求める人、国庫準備を求める人、そして即座に送金可能で利息の付くドル建て残高を求める人もいます。

デジタル資産スタックのおかげで、ビットコインはこれらすべての人々にサービスを提供できる。BTCは資本配分者、デジタルクレジットは利回り投資家、デジタル通貨は預金者と決済利用者、デジタル利回りは収益追求型投資家、そしてデジタル株式は成長投資家にそれぞれサービスを提供する。ビットコインの基盤は、これらのすべての層を支えている。

こうしてビットコインは、1兆ドル規模の資産から世界的な金融システムへと拡大していった。

ビットコインは明日、すべての法定通貨に取って代わる必要はありません。世界が既に利用しているツール、つまり米ドル、クレジット、口座、ファンド、証券、決済資産、そして国債といったものを裏付けることができます。それが架け橋となるのです。

この金融専門家はなぜそれを設立したのか？

この枠組みは、金融業界で働く人々にとっては馴染み深いものだろう。

イノベーションとは、リスクの消失にあるのではなく、ビットコインが現代の階層型金融システムの基盤となる担保および資本資産となることにある。

伝統的な金融では、リスクを階層化することが長らく行われてきた。普通株、優先株、シニア債、担保付き融資、短期金融商品、レバレッジファンド、仕組み商品、銀行預金、決済残高などである。デジタル資産のスタックも、ビットコインに対して同じ論理を適用する。

主要な変数はすべて従来型のもので、優先順位、担保比率、流動性、デュレーション、利回り、信用スプレッド、償還、市場の厚み、情報開示、規制上の取り扱い、会計上の取り扱い、税務上の取り扱い、および取引相手へのエクスポージャーである。

ビットコインは優れた基礎資産を提供し、資本市場はこの資産を様々なライセンスを持つ商品へと変換する。

これは反金融ではなく、より良い金融だ。

これがビットコイン投資家に当てはまる理由

ビットコイン投資家にとって最も重要な原則は単純明快だ。それは、ビットコインは依然としてビットコインであるということだ。

プロトコルを変更する必要はなく、ベースレイヤーのリターンも必要なく、ステーキングも必要なく、インフレも必要なく、2100万の供給上限を変更する必要もなく、誰も自己管理権を放棄することを強制されることはありません。

純粋なBTCを希望する人は純粋なBTCを入手でき、ノードを運用したい人はノードを運用でき、自己管理を希望する人は自己管理を行うことができます。

デジタル資産スタックはビットコインの核心的な原則を損なうものではなく、単にその適用範囲を拡大するものです。これは規律ある拡張です。基盤となるレイヤーは神聖なものとして維持されるべきであり、ほとんどのイノベーションはその上に構築されるべきです。すなわち、カストディ、アプリケーション、証券、信用手段、決済システム、ウォレット、取引所、ファンド、そして資本市場です。

ビットコインは、すべての人を狭い普及モデルに押し込めることなく、何十億もの人々に利用されています。個人にとっては自己管理型の通貨、企業にとってはデジタル資本、銀行にとっては担保、国家準備金、家族資産、市場インフラ、そして経済的困難に直面しているすべての人にとっての希望となり得るのです。

世界はビットコインの上に超高層ビルを建設している。なぜなら、ビットコインには建設する価値があるからだ。

このMSTR投資家グループはなぜ結成されたのか？

MSTRの投資家にとって、デジタル資産構成はデジタル株式の役割を説明するものである。

デジタル株式は二次的な部分であり、価格変動を吸収し、信用構造を支え、ビットコインの値上がり益を享受し、優先債務が弁済された後の残りの上昇分を吸収することで、デジタル信用やデジタル通貨の存在を可能にする資本構造を提供する。

MSTRの株式は、BTC、STRC、またはその他の仮想通貨と同等ではありません。それぞれの役割は異なります。

BTCはデジタル資本、STRC証券はデジタルクレジット、デジタル通貨は安定価値リターン、デジタルリターンは増幅リターン、MSTR普通株はデジタル株式です。

株式は残余請求権を伴うため変動性が高く、信用はより洗練されているため変動性が低く、貨幣は信用と流動性準備金を組み合わせることで安定性を高めるように設計されている。これが資本構成の背後にある論理である。

デジタル株式が上記のような階層構造を可能にするのは、常に誰かが残りのリスクを負い、残りの収益を得なければならないからである。

この2人の暗号通貨イノベーターはなぜ結成されたのか？

デジタル通貨は、暗号通貨の革新者にとって大きなチャンスとなる。

ステーブルコインは、世界がデジタル法定通貨を求めていることを証明した。DeFiは、ユーザーが利回りを求めていることを証明した。取引所は、世界の市場が24時間365日の流動性を求めていることを証明した。ウォレットは、価値がインターネットのスピードで移動できることを証明した。ビットコインは、デジタル希少性が安全で、分散型で、グローバルであることを証明した。

次のステップは、これらの画期的な技術を組み合わせて、より優れた製品を生み出すことです。

ビットコインに裏付けられ、利息が付き、価値が安定したドル建ての金融商品は、ウォレット、取引所、決済ネットワーク、フィンテックアプリケーション、DeFiプロトコル、財務プラットフォーム、そしてグローバル企業にとって、ネイティブな資産となり得る。

これは、ユーザーにほとんど利息を支払わないステーブルコイン、金利差益を懐に入れる銀行預金、収益は提供するもののネイティブなデジタル送金機能を持たないマネーマーケットファンド、そして収益を得るためにトークンの価格変動を受け入れる必要があるステーキング資産などと競合できる。

これは建設的な競争です。仮想通貨に必要なのは、単なる投機目的のものではありません。必要なのは、実在するユーザーの抱える問題を解決する、有用で、持続可能で、透明性が高く、利息の付く金融商品です。デジタル通貨はまさにそのような商品の一つです。

デジタル化のメリット：金銭的なものではないが、便利なものだ。

デジタル通貨の上には、デジタル収益がある。

デジタル収益は現金ではなく、投資商品です。

これは、レバレッジ型デジタルクレジット、レバレッジ型デジタル通貨、ストラクチャードファンド、プライベートエクイティファンド、その他のツールを用いて構築することができ、より高いリターンを求め、より高いリスク、レバレッジ、ボラティリティ、または低い流動性を受け入れる意思のある投資家を対象としています。

レバレッジをかけた仮想通貨戦略は、レバレッジなしの商品よりもはるかに高いリターンを狙える可能性があります。しかし、それは普通預金口座でも、ステーブルコインでも、誰にとっても貯蓄商品でもありません。それはデジタルリターンなのです。

この区別は非常に重要です。仮想通貨は、安定性、流動性、決済、貯蓄、運転資金の確保に利用されます。デジタル利回りは、収益の拡大を目指す洗練された投資家向けです。デジタル株式は、持続的な上昇を期待する投資家向けです。このスタックの強みは、各製品が明確な役割を担っている点にあります。

三層構造の突破

重要なイノベーションは、これら3つの変革段階にある。

デジタル資本：高変動性、高エネルギーのBTC。

デジタルクレジット：ビットコインを裏付けとした収益であり、優先順位、構造、利回り、および株式による裏付けを通じて、BTCの価格変動の大部分を軽減するように設計されている。

デジタル通貨：デジタルクレジット、法定通貨の現金同等物、および流動性準備金を組み合わせることで、安定した価値を生み出し、利息を創出するツール。

これが画期的な出来事だ。ビットコインは世界最強のデジタル資本資産をもたらし、資本市場はこの資産を信用に転換し、信用と流動性準備金によってこの収益が通貨へと変換される。

世界は、明日誰もがSATでコーヒーの価格を設定できるほど賢くなることを必要としているわけではない。世界が今日必要としているのは、より優れた通貨だ。インターネットのスピードで動き、利用者の会計単位で安定しており、大きなリターンをもたらし、そして究極的には史上最強のデジタル資本資産によって支えられている通貨だ。

それはデジタル通貨です。

これがBTCにとって良い理由

デジタル通貨の登場により、ビットコインの有用性は高まった。

ビットコインに裏付けられたデジタル通貨1ドルごとに、ビットコインを裏付けとした資本構造に対する需要が増大し、BTCを保有する、BTCを融資する、BTCを保管する、BTCを監査する、BTCを保険する、そしてBTCを中心としたサービスを構築する新たな理由が生まれる。

また、この仕組みは、ビットコインの価格変動に耐えられない投資家にもビットコインの魅力を伝えることになる。退職者、企業、銀行、決済会社などは、ビットコインの価格変動を望まないかもしれない。しかし、彼らはビットコインを裏付けとしたデジタルクレジットによって裏付けられた、6～8%の利回りを持つ安定した価値のドル建て資産を求めているかもしれない。

これにより、ビットコインのエコシステムに新たな資金が流入します。資金が増えれば普及が進み、普及が進めば流動性が高まり、流動性が高まれば回復力が高まり、回復力が高まればビットコインはより強固なものになります。

これが仮想通貨業界にとって良い理由

仮想通貨業界には、より強固な金融基盤が必要だ。

多くの仮想通貨ユーザーは米ドルを、多くの仮想通貨投資家はリターンを、多くの仮想通貨開発者はプログラマブルアセットを、多くの仮想通貨プラットフォームは流動性の高い担保を、そして多くの仮想通貨アプリケーションは安定した会計単位を求めている。

ビットコインを裏付けとした信用に基づいて構築されたデジタル通貨は、業界にとってより優れた基盤となる商品、すなわちビットコインによって支えられた、安定した価値を持ち、利子を生むデジタルドルを提供する。

取引所、ウォレット、ファンド、口座、決済ネットワークなど、デジタル価値が流通するあらゆる場所で、このデジタル通貨は繁栄する可能性がある。ユーザーに利回りゼロのステーブルコインと変動の激しいステーキングトークンのどちらかを選ばせるのではなく、ビットコインを裏付けとした資本で構築された、利回りのあるデジタル通貨という別の選択肢を提供する。これは仮想通貨にとって良いことだ。

これが投資家にとって良い理由

投資家は単一のリスクレベルに強制されるべきではない。

デジタル資産のポートフォリオは、あらゆる投資家に選択肢を提供します。デジタル資本を求めるならBTC、デジタルクレジットを求めるならSTRC型の金融商品、デジタル通貨を求めるなら安定価値の利付金融商品、デジタルリターンを求めるならレバレッジ商品やストラクチャード商品、デジタル株式を求めるならMSTR型の普通株式などが挙げられます。

これは完全なメニューです。預金者はデジタル通貨を、利回り投資家はデジタルクレジットを、成長投資家はデジタル株式を、長期投資家はBTCを、そして洗練された投資家はデジタル利回りを受け取ることができます。同じビットコインの基盤がすべての人を支えています。これがビットコインがあらゆる形態のエンパワーメントを可能にする仕組みです。

これが世界にとって良いことである理由

世界にはもっと良い通貨が必要だ。

何十億もの人々がドルを好むのは、流動性が高く、馴染みやすく、広く受け入れられているからだ。しかし、彼らは同時に、収益性、透明性、流動性、そして通貨切り下げからの保護も求めている。

今日、多くの人々は、不安定な現地通貨、低利回りの銀行預金、無利子のステーブルコイン、変動の激しい暗号資産、あるいはアクセスが困難な金融商品の中から選択を迫られている。

仮想通貨は、この状況を改善できます。仮想通貨は、安定した価値、デジタル流動性、毎日の換金、そして大きなリターンを提供します。預金者、企業、決済会社、新興市場、取引所、機関投資家、そしてより良い通貨を求めているものの、ビットコインの価格変動リスクを避けたいすべての人にとって、仮想通貨は大きな助けとなるでしょう。

シミュレーション世界は、金、不動産、銀行、預金、信用、株式、ファンド、決済ネットワークを基盤として経済を構築します。一方、デジタル世界は、ビットコイン、デジタル信用、デジタル通貨、デジタル収入、デジタル株式を基盤として構築されます。

ビットコインはデジタル資本です。デジタル融資はそれを収益に変えます。デジタル通貨はそれを日常生活に役立つものに変えます。デジタル収益はそれを増幅させます。デジタル株式はそれを資金調達します。

基礎層は神聖なものとして扱われ、資本構成は開かれたままである。

これが現代のデジタル資産スタックです。こうしてビットコインは、より優れた金融システムの基盤となったのです。