著者：火火、律動

7月最終週、AIテーマ型ファンドのSituational Awarenessは、保有する上場株式の大半を大手ヘッジファンドのCitadelに売却した。ロイターが7月31日に確認した投資家向け書簡によると、同ファンドのポートフォリオ価値は当月67％下落した。

その5日後、ロイターが8月5日に報じた投資家情報によれば、Citadelの株式重視型ファンドは7月に14.2％上昇した。同じAI関連株の調整局面で、一方のファンドは資金調達圧力からデレバレッジを余儀なくされ、もう一方がその公開ポジションの一部を引き継いだ。

この言い回しは半分しか正しくない。7月のリターン表には、プラスのリターンを記録したシステマティック商品もあれば、テクノロジー保有銘柄の下落を受けてポジションを調整したサンプルもある。それらをすべて「クオンツ」の一言で括ってしまうと、最も重要な違いが失われてしまう。

この上昇局面は、クオンツ業界を代表できるのか？

Business Insiderの報道によると、今回名前が挙がった商品は5社の運用会社に由来する。同メディアが列挙した7つのシステマティック商品は、限定的なリターン表に過ぎず、クオンツ業界の全体調査ではない。

この小さなリストの中で、クオンツ運用会社ルネッサンス・テクノロジーズのRenaissance Institutional Equities（略称RIEF）は7月に9.2％上昇した。同じ記事に挙げられた商品のうち、QubeのTorus戦略のみが下落した。グラフの青いバーはきれいに並んでいるが、業界全体の結論を代弁することはできない。

この一連の数字が本当に役立つのは、「クオンツ」という抽象的なレッテルから、具体的な商品へと目を向けさせてくれる点だ。RIEF、ルネッサンス・テクノロジーズのInstitutional Diversified Alpha、Two SigmaのAbsolute Return Enhancedについて、同メディアの報道ではモデル、資産範囲、リスクバジェットは明らかにされていない。外部から見えるのは、メディアが引用した月次リターンのみだ。

月次のプラスリターンは、自動的に「機械のほうが市場を理解している」と翻訳できるものではない。それは単に、そのひと月において、これらのシステムがプラスのリターンを記録したことを示しているに過ぎない。

同じ月でも、カテゴリー指数は分裂していた

Business Insiderのマルチ戦略ファンドのスコアカードでは、7月に大半の商品が下落した。一方、ヘッジファンドデータプラットフォームのBarclaysHedgeによる同期間の推計では、マルチ戦略カテゴリー指数は0.60％上昇した。この二つの数字は互いに矛盾するものではなく、異なるサンプルを抽出しており、統計上の口径も異なる。

BarclaysHedgeのページ上の数字は、すでに報告されたデータのみを対象としており、後続のファンドが報告を続ければ修正される。これは「どのタイプの戦略が圧力にさらされたか」を問うのには適しているが、特定のプライベートファンドにレッテルを貼るのには向かない。

BarclaysHedgeの推計によれば、テクノロジー・ヘッジカテゴリー指数は7月に3.99％下落した一方、転換社債アービトラージは1.46％上昇した。同じ月に、株式ロングバイアス、転換社債アービトラージといったカテゴリーの月次パフォーマンスに明確な差異が生じた。このカテゴリー表は、それぞれのリターンを具体的な戦略ラベルの中に置き直して読む必要があることを読者に喚起している。

これは、「マルチ戦略が総じて失速した」と言い切れない理由も説明している。Business Insiderのサンプルにはそのニュース価値があり、BarclaysHedgeの指数にはそのカバレッジ範囲がある。いずれも、それぞれの境界の中で読まれるべきものだ。

ひと月の大幅高と、年初来の成績は同じか？

必ずしもそうとは限らない。Business Insiderの報道によると、RIEFの7月のパフォーマンスが最も目立ったが、7月末時点の年初来リターンはわずか4.5％だった。同報道では、この上昇は過去6ヶ月の損失を埋め合わせたものと説明されている。

同じ記事では、ヘッジファンド運用会社Graham CapitalのTactical Trend戦略の年初来リターンが23.7％であるのに対し、月次上昇率はRIEFほど目立たなかったことも示された。ロンドンのクオンツ運用会社QubeのTorus戦略は当月こそ下落したものの、年初来リターンは依然として約18％だった。月次ランキングと年初来ランキングを同じグラフに並べると、順位はすぐに入れ替わる。

このグラフは、二組の数字が互いに独立していることを証明しようとしているわけではない。年初から7月末までのリターンには、当然ながら7月分が含まれている。これは単に、月次ランキングがスナップ写真のようなものであり、レンズを引き延ばすと、推移も順位も一変してしまうことを読者に注意喚起しているに過ぎない。

ランキングの陰にある、ある資産売却

ロイターが7月31日に報じたところによると、Situational AwarenessはAI関連株の調整と流動性悪化を受けて、上場株式の大半を売却し、ポートフォリオのレバレッジを解消したと発表した。報道では正式なマージンコールがあったかどうかは確定事実として書かれていないため、「資金調達圧力によるデレバレッジ処理だった」と言うのがより正確な表現だろう。

ロイターが8月5日に報じたところでは、Citadelがその一部の公開ポジションを引き受け、一部のポジションでは10％超のディスカウントで取引された。この売却が行われた同月に、ロイターが引用した投資家情報では、Citadelの株式重視型ファンドは7月に14.2％上昇した。

この二つの数字を単純に差し引いて、一回の取引の利益と見なすことはできない。Situational Awarenessが開示したのはポートフォリオ価値の変動であり、メディアが報じたCitadelの数字はファンド全体の月次パフォーマンスだ。ポジション、レバレッジ、評価基準のいずれも異なる。この資産処分を魔法のような裁定取引であるかのように書くよりも、この注釈を図中に留めておく方が、より事象に即している。

このリターン表を分解して読み解くと、システマティック取引、ポジションの方向性、資金調達手段の違いなどが、同じ変動局面において異なるリターンとして顕在化しうることが見えてくる。