高レバレッジのステーブルコイン裁定取引ツール？Fluidの39倍レバレッジ戦略と「低い清算ペナルティ」の二重性を詳細に分析します。

Fluidは、興味深くも理解しにくく、非常に物議を醸しているDeFiプロトコルです。2024年にローンチされた「新しい」DeFiプロトコルとして、その最高TVLは26億ドルを超え、現在も17億8500万ドルのTVLを維持しています。

過去30日間の取引量は165億9,100万ドルに達し、イーサリアムのメインネット取引量はUniswapの総取引量の43.68%を占めています。これは注目すべき成果です。

Fluidは、レンディングとDEXを組み合わせ、LP（ETH/wBTCなど）を担保として受け入れることで、LPが担保を提供しながらも手数料を獲得できるようにします。Fluidはこれをスマート担保と呼んでいます。

はい、かなり普通のようです。

元のテキストに基づいて Nano Banana Pro - Gemini AI によって生成された画像。

スマートデットはFluid独自の設計機能です。通常、融資ではユーザーはお金を借りて利息を支払います。

Fluid スマートデットでは、ユーザーは LP 取引ペアも借りることができます。

そうです。1000USDTを借りたい場合は、500USDTと500USDCを借りることになります。ユーザーが借りた取引ペアは、流動性資産として自動的にFluid DEXに入金されます。

つまり、ユーザーは通常のローンと同じように、他の目的で資金を引き出すことも、LP を担保にして LP から借り入れ、それを DEX に預けて取引手数料をさらに稼ぐこともできます。

本質的に、スマートデットは、借り手がFluid内のLPを活用してリボルビング融資を行うことを促します。このプロトコルは流動性を高め、より多くのトレーダーを引き付け、LPがより多くの取引手数料を獲得することを可能にします。これこそが、Fluidが最終的に構築を目指すフライホイールなのです。

したがって、Fluid を研究したことがある人なら、Fluid を「DEX-on-lending」プロトコルとして説明する記事を多数目にするでしょう。これが理由です。

Fluid アーキテクチャは複合構造のようなものです。主要道路と補助道路、幹線と支流、2 層のケーキなどと考えることができます。

基盤となる中核コンポーネントは、統合された流動性レイヤー、つまりあらゆる資産の流動性を保管するために使用されるスマートコントラクトです。このレイヤーは、すべての資金を管理し、入金、出金、融資、返済の処理を担います。

流動性レイヤーの上には、複数のサブプロトコルとVaultが存在します。サブプロトコルは独自のビジネスロジックを持っていますが、資産を直接保有することはありません。代わりに、流動性レイヤーを利用して資金の入出金を管理します。

様々なサブプロトコルは流動性レイヤーを介して相互接続されています。例えば、ユーザーがレンディングサブプロトコルを通じて預けた資産は、他のVaultサブプロトコルによって貸し出されます。

スマートレンディングを通じて預けられた資産は、Vault によって貸し出され、同時に DEX サブプロトコルに取引流動性を提供します。

一般ユーザーは、流動性層に直接アクセスする必要はなく、さまざまなサブプロトコルと対話して預金やローンの操作を行うだけで済みます。

具体的な操作方法

典型的な融資契約:

アリスの入金: 100 ETH (単一トークン) ボブの貸出: 5000 USDC (単一トークン)

流体法：

用途1：普通借入金

Aave や Compound と同様に、担保を預けてウォレットにローンが送られますが、ローンは USDT + USC などの LP によって貸し出され、どこでも使用できるという点が異なります。

ユースケース2: スマートデット

どちらも担保の預託とリミテッド・パートナー（LP）への貸付を伴いますが、Fluidプロトコルはこれらの資金をFluidのDEX取引プールに直接注入するという点が異なります。ユーザーは負債を通じて取引手数料を獲得し、流動性プールは負債を通じて流動性を拡大します。

その後、ユーザーはローンをリボルビングすることができます。これは、LPを担保として他のLPから借り入れ、さらに担保を追加して借り入れるというサイクルを継続的に繰り返すことを意味します。公式ドキュメントによると、LTV（ローン対価値比率）95%の計算に基づく理論上の最大レバレッジは39倍です。

Fluid のトレードオフは何ですか?

Fluidは、貸出と取引を単一の流動性レイヤー内に統合しようと試みています。この統合を実現するためには、ある程度の妥協が必要であり、この妥協こそが、市場の不安定な状況下でリミテッド・パートナー（LP）が被る追加損失の根本的な原因となっています。

Uniswap V3では、市場価格がLP価格帯を超えた場合、ユーザーは取引手数料を得るために一時的に損失を被り、ポジションは単一資産の100%（例：すべてUSDCに変換）になります。これは変動損失であり、価格が通常の範囲に戻ると損失は解消される可能性があります。

体液のバランス調整により、「一時的な損失」が「永久的な損失」に変換されます。

Fluid は、高い資本利用率を維持するため、または貸付の健全性を維持するため（清算を防止するため）、特定の Valuts の流動性価格帯を自動的に調整します。

例えば、

ETH の価格が 3000 から 2800 に下がるとします。

1) Uniswap V3 手動LP：LPの価格帯は依然として2900～3100です。したがって、現在保有しているETHの100%はETHです。もし非アクティブ状態のまま価格が3000に戻った場合、LPは追加の損失なく初期状態に戻ります。

2) 流動的な自動リバランス: アクティブな流動性を確保するため (またはリスク管理のため)、プロトコルは価格が範囲を下回ったことを検出すると自動的に「リバランス」を実行します。

2800レベルでは、LPのETHの一部を売却してUSDCに転換し、新たな2700～2900のレンジでの流動性を回復する必要があります。その結果、この「売却」アクションは実際の取引となり、トークンをより低い価格で売却することになります。

その後、ETH の価格が前述のように 3000 まで急速に回復した場合、Uniswap V3 のユーザー資産は影響を受けず、LP によって提供されるトークンペアの割り当ても元の状態に戻ります。

価格を回復するために、Fluid プロトコルは価格が上昇したときに USDC で ETH を買い戻すことで再バランスをとる必要があります。

しかし、以前安く売却したため、今は高く買い戻されています。これは実際には「安く売って高く買う」という操作であり、変動の激しい市場で頻繁に発生する操作であり、このような損失はLVR（Loss-Versus-Rebalancing）として知られています。

Fluid のバランスを再調整する必要があるのはなぜですか?

Fluid では、レンディングと DEX を統一された流動性レイヤーで接続するために LP 取引ペアが非常に重要な役割を果たすため、レンディングを通じて行われるローンも取引ペアになります。

そのため、Fluid は「シェア」という概念を導入する必要がありました。

Uniswap V3では、LPは代替不可能であり、出金はNFTを介して行われます。あなたの行動はあなた自身にのみ影響します。

流動性をレンディングプロトコル（担保と債務）で利用できるようにするには、Fluid は流動性プールを均質化するように設計する必要があります。LP は特定の「この価格帯の ETH」を保有するのではなく、「プール全体の x%」を保有します。

契約によりリバランスが発動され、前述の「安値買い高値売り」の減少が発生すると、プール全体の純資産総額は減少します。LPは株式を保有しているため、1株あたりの価格はプール総資産÷株式総数となり、株価は直接下落します。

したがって、Uniswap V3とは異なり、LPは「今回の調整には参加せず、そのままにしておきます」という選択はできません。Fluid LPでは、LPはリバランスに参加することを強制されます。

別の例として、

ETHの価格が1000 USDCだと仮定します。LPに1 ETH + 1000 USDC（合計2000ドル）を投資します。

この時点で価格は下落し、ETHは1000から800に下がりました。

1. Uniswap V3 (操作しない)

価格が下落すると、トレーダーはETHを売却し、LPはETHを購入せざるを得なくなります。その結果、LPプール内のUSDCは減少し、ETHは増加します。この状況は、価格が800の安値に達するまで続き、その時点でLPプールの100%がETH（つまり、約2.2ETH、USDCはゼロ）になります。

現在、LPの保有ETHは2.2 ETH（1760 USDT）相当です。帳簿上の損失はあるものの、LPは大量のETHを保有しています。

2. 流体強制再バランス調整

同様の状況が発生します。価格がFluidによって設定されたレンジの下限を下回ります。プロトコルは現在のレンジ（900～1100）が無効であると判断されます。Vaultが手数料を継続的に発生させる（またはレンディングを健全に保つ）ためには、レンジを現在の価格に近い720～880などに移動する必要があります。

重要な問題は、新しい720～880の価格帯を確立するには、50%のETHと50%のUSDCが必要になることです。しかし、現在のポジションはすべてETHで保有されています。そのため、強制アクションが実行されます。Fluidは、ETHの半分を800の価格レベルで売却し、USDCに再変換する必要があります。

そのため、1.1 ETH は 880 USDC で売却され、残りの 1.1 ETH を使用して新しい LP が形成されました。

現在の価値は1.1 ETH + 880 USDC = 1760です。しかし、この時点で保有ETHは2.2から1.1に減少しています。つまり、Fluidはこの底値で「損切り」を強いたことになります。

この時点で価格は反発し、ETH の価格は 800 から 1000 に戻りました。

Uniswap V3（平らに置くだけで操作不要）

価格が反発するにつれ、保有していた2.2ETHは徐々に買い上げられ、USDCに再変換されました。価格は1000に戻り、LPのポジションは1ETH + 1000USDC（取引手数料は考慮せず）に戻りました。

合計値2000U、無期限損失が消えました。

流体強制再バランス調整

価格は反発し、720～880という新たなレンジは再び無効となった。バランス調整を行い、レンジを900～1100に戻す必要がある。

現在、USDCは880、ETHは1.1しかありません。価格が880を突破した場合、ETHはすでに購入されているため、LPはUSDCのみを保有することになります。この時点で、LPのポジションはすべてUSDCで、合計1760USDCとなります。これは、当初保有していた880USDCと、その後売却した金額を合わせたものです。

ETH の価格が 1000 に達するとプロトコルは再調整し、通常の USDC で ETH を購入して、ETH:USDC の価値を 50:50 に維持します。

この時点で、LPのポジションは0.88 ETHと880 USDCです。合計価値は1760 USDCで、当初の合計価値2000 USDCと比較して240 USDCの損失となっています。

さらに、この 240 U は永久的な損失です。

その後の Fluid DEX v2 アップグレードでは、摩耗コストを裁定業者に「よりスマートな」方法で転嫁することで、リバランス中の永久損失の問題点に対処し、この永久損失を大幅に削減します。

まず、動的な手数料メカニズムがあります。価格が急激に変動した場合、LPのリバランス損失を補うために、取引手数料がそれに応じて増加します。

次に、オラクルに対して「バッファゾーン」が設定されます。挿入が短時間だけの場合、再バランス調整は実行されません。

さらに、LPはより幅広いオプションから価格帯をカスタマイズすることができ、リバランスは価格がこれらの範囲を超えた場合にのみ行われます。非対称のLPポジションも許可されているため、トークンペアは50:50の比率を一定に維持する必要はありません。

もしそうだとしたら、なぜ Fluid の TVL は 17 億 8,500 万ドルで、過去 30 日間の Uniswap の取引量の 43.68% を占めているのでしょうか?

流体は、特定の資産に対する極めて高い資本効率と低リスクの戦略を通じて、恒久的な損耗を隠したり相殺したりします。

摩耗や損耗は、急激な価格変動による頻繁なリバランスによって発生します。しかし、LPトークンペア間の価格が変動しなかったらどうなるでしょうか？

USDC/USDTやETH/wstETHのようなステーブルペッグ資産の場合、リバランスによる損益は実質的にゼロです。しかし、Fluidの仕組みにより、これらの資産では最大39倍のレバレッジが可能です。

さらに、リターンには貸付とDEX収益の両方が含まれます。

したがって、Fluid の焦点は、以下のデータに示すように、ステーブルコイン、ETH とその LST 資産、および BTC 関連の流動資産にあります。

出典: https://dune.com/entropy_advisors/fluid-liquidity

もう 1 つのポイントは、Fluid の清算メカニズムが一般的な融資契約とは異なり、清算ペナルティが 0.1% と低いことです。

Aave のような融資契約を清算する必要がある場合、外部の MEV ボットが割引価格で担保を取得し、清算を支援できます。

この「割引」は、証拠金コールによる損失を防ぐために設定された清算ペナルティです。Aaveのペナルティは5%です。

統合された流動性レイヤーにより、Fluidは外部決済を必要とせず、自社のDEXで直接決済を完了できます。システムは担保の一部を自動的に売却して債務を返済します。そのため、ペナルティは0.1%プラススリッページ程度に抑えられます。

これは実際には、統合された流動性レイヤーによってもたらされる有利なトレードオフであり、高いレバレッジにもメリットをもたらします。

したがって、Fluid は、USDC/USDT や ETH/wstETH などの安定資産 LP の回転ローンにとって非常に有益であり、ステーブルコイン投資の大口投資家や積極的なオンチェーントレーダーも惹きつけるでしょう。

$FLUIDトークンを購入できますか？

正直に言うと、よく分かりません。

現在、プロトコルの収益とコイン価格の間には必ずしも関連性はありませんが、Instadapp コミュニティとチームは Fluid の収益分配問題について繰り返し示唆したり議論したりしています。

ただし、プロトコルの収益は現在トークン保有者に分配されていません。

要約

ブロックチェーンプロジェクトの設計において、トレードオフは極めて重要であり、最も重要な考慮事項です。コア機能を実現するには、特定の必要条件を満たす必要があり、これらの条件がプロジェクトを制約します。

Fluidは顕著なトレードオフを伴うプロジェクトです。プロジェクトチームは当初から、統合された流動性レイヤーを構築し、レンディングとDEX機能を通じて流動性を拡大することを目指して設計したと考えられています。ステーブルコインLPとETH、そしてそのLPTトークンの取引ペアは、レバレッジをかけた循環的なレンディングを通じて流動性を拡大するための最適なエントリーポイントです。