編集者: TechFlow
2025年12月に迫るBittensorの半減期は、コミュニティ内で様々な反応を引き起こしています。ネットワークが変化に適応できると確信し、冷静に自信を持っている人もいれば、プロトコルに調整が必要かもしれないと懸念する人もいます。この反応は驚くべきものではありません。
ビットコインの最初の半減期の歴史を振り返ると、今日と非常によく似た感情が見られる。悲観論者はビットコインがデススパイラルに陥ると確信していたが、楽観論者はインセンティブが本質的にそれを要求しているため、システムは適応すると信じていた。
要するに、悲観論者は間違っていました。ビットコインは今日もなお存在し、プログラム的な金融政策の有効性を実証しています。私たちは、Bittensorの半減期も同様の結果をもたらすと考えています。
しかし、ビットコインと Bittensor には重要な違いがあります。Bittensor には TAO と Alpha (サブネット トークン) という 2 つのトークンがあり、それぞれ異なる半減スケジュールに従うため、状況はさらに複雑になります。
これについては後で詳しく説明しますが、まずは長期的な見通しを明確にしておきましょう。ビットコインと同様に、この影響の正確なタイミングを予測することは困難ですが、半減期はTAOトークンとサブネットトークンの両方にとって強気です。
概要
詳細を読みたくない場合は、以下に簡潔に説明します。
TAOにとって、半減期は発行トークンの数が半減することを意味します。つまり、流通するTAOと販売可能なTAOの量が減少するということです。これは明らかに前向きな展開です。
こう考えてみてください。ビットコインネットワークでは、マイナーはBTCを直接獲得しますが、半減期によってその収益と売却可能な量が減少します。Bittensorでは、サブネットがTAOを獲得しますが、半減期はこれらのサブネットに流入するTAOの量を減らすことを意味し、結果としてTAOマイナー、バリデーター、そしてトークン保有者が売却できる量も減少します。
サブネットトークンの場合、状況はより複雑です。サブネットの中核は流動性プールであり、TAOの半減期によりオンチェーン流動性注入量は半減します。流動性の低下はボラティリティの上昇につながり、価格変動を双方向に増幅させます。
例えば、サブネット市場（集計価格）が現在の流動性下で先週1%上昇した場合、半減期後の流動性環境ではこの上昇幅が2倍に拡大する可能性があります。サブネット価格に影響を与える唯一の変数は、ネットフローの方向となります。
私たちの見解は次のとおりです。
Bittensor は AI と暗号化の分野で依然として文句なしのリーダーです。
10月10日のアルトコインの急激な清算後のTAOの急速な価格回復は、その強い回復力を証明しました。
サブネット市場（つまり、価格総額）は底を打ったようです。
主要サブネットの基礎は改善しており、買い戻しによりトークンに実質的な収入が生まれ始めています。
Yuma のサブネット資産管理製品、Grayscale のパブリック TAO Trust アプリケーション、およびさらに多くの Bittensor DAT のリリースなどのプロジェクトにより、機関投資家と個人投資家の両方がサブネットにアクセスしやすくなります。
TAO ステーキング (Root) の利回りは引き続き低下しており、投資家が希薄化を回避して上昇を狙うため、サブネットへの TAO 流入が促進される可能性があります。
したがって、サブネットへの資金流入はまもなくプラスに転じると我々は考えています。これは、半減期後のボラティリティ上昇と流動性逼迫の環境下において、サブネットトークンにとって追い風となるでしょう。
詳細な分析
Bittensorプロトコルは、サブネットのアルファトークンの価格に比例してTAOトークンを各サブネットの流動性プールに注入することで分配します。このメカニズムは、2025年2月にTAOの動的アップグレードを通じて導入され、Bittensorのトークン分配システムが市場主導型モデルに移行したことを示しました。
流動性プールへのTAO注入は、サブネットトークンの価格安定を維持するために設計されています。チェーンがプールの片側にTAOを注入すると、同時にもう片側にAlphaが注入され、バランスが維持されます。半減期後、注入されるTAOの量は50%削減され、それに応じて注入されるAlphaの量も自動的に削減され、価格変動を防ぎます。
例えば、あるサブネットが現在発行量の10%を保有し、0.1 TAO（計算を簡略化するために価格の合計が1であると仮定）で取引されている場合、そのサブネットはブロックごとに0.1 TAOと1 Alphaを受け取ります。半減期後、同じサブネットはブロックごとに0.05 TAOと0.5 Alphaを受け取ります。
主な影響は、サブネットプール内のTAOとアルファ流動性の成長が鈍化することです。流動性の低下は、価格の上下変動の増大を意味します。基本的に、サブネットトークンはより高いベータ値で取引されることになります。
これはマイナーに最も大きな影響を与えます。構造的な売り手であるマイナーは、米ドル建てのコストに直面しているため、これらのコストを賄うために定期的にアルファをTAOに（そしてTAOを米ドルに）交換しています。半減期後、流動性の低下により、TAOの層が薄くなりスリッページが増加するため、アルファの売却ごとに得られるTAOの量は減少します。その結果、サブネットプールから売却のために引き出されるTAOの量も減少します。
サブネット所有者は、マイナーによる発行量を約50%削減することでこの不均衡に対処できます。これは事実上「アルファ半減期」です。半減期前の状態を完全に回復することはできませんが、システムを均衡状態に近づけることができます。流通するアルファの量を減らすことで、サブネットはアルファがより薄いTAOプールに売却される速度を遅くし、流動性の急激な枯渇を防ぐことができます。TAOの半減期に合わせてアルファの発行量を減らすことで、サブネットの価格を安定させ、ネットワーク全体のボラティリティを軽減することができます。
あるいは、サブネットは、構造的な需要を徐々に増やすこと（おそらく買い戻しを通じて）によって半減期の影響を相殺し、マイナーの発行削減の必要性を減らすことができます。
影響分析
半減期の直接的な影響は、サブネットが受け取るTAOが減少することです。この圧力により、効率の低いマイナーがネットワークから離脱することになります。これは、ビットコインの半減期のたびに見られる傾向です。
弱いサブネットも困難に直面するでしょう。TAOの流入が半減すると、流動性の伸びが鈍化し、マイナーの利益率が低下し、参加を維持することが困難になります。これによりパレート分布が強化され、発行が強いサブネットに集中することになります。事実上、ネットワークは弱いサブネットから強いサブネットへとTAOを再分配することになります。
同時に、新規サブネットは流動性確保においてより大きな課題に直面することになります。新規サブネットはTAO発行量の減少をめぐって競争することになり、動的なTAOシステムへの価値流入は減少する一方で、新規サブネットはゼロからスタートすることになります。流動性プールに注入されるアルファも半減するため、新規サブネットの循環供給量は既存サブネットよりも緩やかに増加します。循環供給量の減少により、ルートプロップはより長期間高値を維持することになり、新規サブネットに対するシステム的な売り圧力は、既存サブネットよりも顕著になります。
しかし、これは話の一面に過ぎません。売り圧力の低下によりTAO価格が上昇すれば、サブネット所有者はマイナーの発行を大幅に削減する必要がなくなるかもしれませんし、あるいは完全に削減する必要さえなくなるかもしれません。マイナーの利益率は半減期前の水準に戻る可能性があり、TAO発行額のドル換算値が上昇するにつれて、新規サブネットの立ち上げに伴う流動性の問題も軽減されるでしょう。ビットコインと同様に、この影響はすぐには現れないかもしれませんが、減少する供給が需要に追いつくにつれて徐々に現れてくるでしょう。
アンチフラジリティ
半減期はショックとボラティリティをもたらすでしょう。供給量の減少がシステムに与える影響が顕在化するには時間がかかります。しかし、ビットコインがプログラム的な金融政策の有効性を実証した今、その有効性に疑う余地はありません。Bittensorも同様に熱心なコミュニティを持つため、Bittensorも同じ道を辿ると信じています。
ナシーム・タレブは、低ボラティリティはシステムが崩壊するまでストレスを隠蔽するため、脆弱性を助長すると主張している。対照的に、定期的なショックに耐えるシステムはより強固になる。ビットコインの半減期はまさにそのようなショックであり、ネットワークを強化する意図せぬストレステストと言える。これは、今後数十年にわたってネットワークが繁栄していくためには、耐えなければならない多くのショックの最初のものだ。
