1USDT≠1USDC?ステーブルコインスワップの背後にある「ダークフォレスト」を分析

著者: バーター

編集：ティム、PANews

ステーブルコインスワップ：良い点と悪い点

ステーブルコインの総供給量は2024年に1298億ドルから2034億ドルへとほぼ倍増し、その半分以上がイーサリアムチェーン上に存在することになる。市場には数十種類のステーブルコインが流通しており、新しい通貨が絶えず出現しているため、流動性スワップが可能な限り 1:1 の交換レートに近くなるようにすることが重要です。 Barter チームは徹底的な調査を実施し、次のことを発見しました。

中国におけるステーブルコインのスワップは、1：1の交換レートから外れることが多い。この投稿ではこの問題を分析します。

普通に見えるが、実は値段のつけられない価値がある

DEX取引データによると、ステーブルコインの取引量が総取引量に占める割合は20～30％の範囲内に留まり、その取引量の割合は常に5％未満となっている。 2025年4月、ステーブルコインの取引量は31.5%（絶対値166億米ドル）を占めましたが、取引件数はわずか4.6%でした。これは、単一のステーブルコイン取引の平均サイズが、通常の DEX 取引の 9.5 倍であることを意味します。

TVLが低いほど効率は高くなります

ステーブルコイン流動性プールのTVLは、2022年1月のピーク時の123億ドルから2025年5月には6億ドルに減少しました。しかし、2022年初頭以降、ステーブルコインの取引量は増加し続けており、流動性の回転率は34倍に増加しました。 2025年4月時点では、1週間の離職率が824%に達しました。これは、市場構造がより高い資本効率へと移行し、流動性プールが現在大幅に大きな取引量をサポートしていることを意味します。

安定した取引≠安定した執行

過去1年間の小売取引では、ステーブルコイン取引所の81億ドルが0.1%を超えるスリッページ損失を被った。そのうち、9億3000万ドルの取引のスリッページは1％を超えており、これはステーブルコイン取引所としては異常な高さであり、スリッページの高い取引の78.5％は流動性の低いステーブルコイン取引ペアに集中している。

1% のスリッページは一見すると取るに足らないもののように思えるかもしれませんが、大量のステーブルコイン取引が行われるシナリオでは、大規模な場合の根深い効率性の問題が露呈します。その結果、ステーブルコイン取引所は現在、サンドイッチ攻撃を受けた全取引の53.8%を占めており、一方でMEV（マイナー抽出可能値）と裁定取引はステーブルコイン取引所の総取引量の47.0%、つまり週当たり16億1,000万ドルを占めています。

低コストだが高価格

ステーブルコインスワップにおける有害な取引の割合が高い根本的な原因は、手数料の圧縮にあります。過去2年半で、ステーブルコインスワップの平均手数料は5.5分の1に急落し、わずか0.011％となり、取引量に応じて加重される手数料は0.005％まで低下した。手数料が低いと注文フローが引き寄せられる一方で、有害な取引の割合が異常に高くなることにもつながります。たとえば、0.001% という超低額の取引手数料を提供する Uniswap V4 プラットフォームでは、有害な MEV 取引がステーブルコインスワップ取引量の最大 80.2% を占めています。