출처: 완뎬 Late Post

글: 리쯔난, 선위안, 쉬위멍

보도를 마무리할 때 편집자가 물었다. 로봇 몇 대가 생산 라인에서 일해야 BYD 근로자 한 명을 대체할 수 있을까?

나는 대답할 수 없었다.

연초, 모의 자동차 공장에서 나는 휴머노이드 로봇 한 대가 네 손가락을 평평하게 펴서 상자를 떠받쳐 들고, 몸을 돌려 20m 떨어진 선반 앞까지 걸어가 물건을 내려놓는 것을 지켜봤다. 전 과정에 약 90초가 걸렸고, 효율은 사람의 30%에 불과했다.

지난달 한 베어링 제조 공장에서는 다른 로봇 한 대가 집게발을 뻗어 파렛트에서 베어링을 집어 몸을 돌려 왼쪽 플라스틱 상자에 넣었다. 사람이면 2초면 끝나는 동작을 그 로봇은 70초나 썼다. 열 배 빨라져도 공장에는 들어가지 못할 수준이다.

이 두 로봇을 만든 회사는 하나는 기업가치가 400억 위안에 육박하고, 다른 하나는 기업가치가 10억 달러를 넘는다. 후자는 설립된 지 1년도 안 돼 5차례 투자를 유치했다.

가장 앞선 작업용 로봇은 아마 테슬라에 있을 것이다. 무거운 물건을 들기 위해 로봇 전신에 28개의 고정밀 유성 롤러 스크류가 장착됐는데, 개당 제조 원가가 거의 1000위안에 달한다. 반면 풀사이즈 범용 휴머노이드 로봇의 평균 판매가는 20만 위안으로, BYD 근로자 40개월치 급여와 맞먹고 감가상각 기간은 10개월이 채 안 된다. 고자유도 로봇 핸드를 사용하면 한 쌍 제조원가가 15만 위안을 넘고, 하루 8시간 작업하면 10일 만에 수리를 위해 반품해야 한다.

물론 월급 5000위안이면 사람을 구할 수 있는 중국 공장은 당분간 이런 로봇을 쓰지 않을 것이다. 그런데도 상위 3개 로봇 핸드 회사의 기업가치는 모두 200억 위안에 도달했다.

모건스탠리 리서치 보고서에 따르면 지난해 중국에서 실제 출하된 임바디드 로봇은 1만 대를 넘었고, 유니트리(Unitree)가 5215대를 팔았다. 8월 19일 상장 후 유니트리 시가총액은 한때 4000억 위안을 넘어섰다. 현재 리샹(理想), 니오(蔚来), 샤오펑(小鹏), 리프모터(零跑) 등 신생 전기차 4사의 시가총액을 합쳐도 3000억 위안에 불과하다. 이들 4사는 지난해 175만 대의 차량을 판매했다.

IT쥐쯔(IT桔子) 통계에 따르면 2026년 상반기 중국 내 임바디드 AI 투자유치 총액은 900억 위안을 넘었고, 기업가치가 100억 위안을 넘는 기업은 22곳에 달했다. 자금은 로봇 본체에서 로봇 핸드, 데이터, 관절 모듈, 촉각 센서로 몰려들고 있다. 설립된 지 3년이 안 된 일부 회사는 기업가치가 200억 위안을 넘었고, 아직 회사 설립 등기를 마치지 않았는데도 2차 투자 조건까지 합의한 곳도 있다.

임바디드 기업 창업자들과 투자자들은 유니트리의 상장을 고대하고 있다. 현재 기술·매출·이익 모두 업계의 높은 기업가치를 뒷받침하지 못하고 있다. 유니트리가 그 잣대가 되어줄 수 있다. 하지만 유니트리도 아직 현실화되지 않은 기술과 매출이 과연 얼마짜리인지 대신 답해주지는 못한다.

가치평가 방법이 없다면, 일단 다음 라운드 투자자를 찾는다

6월 말, 즈볜량(自变量) 로봇이 새로운 라운드 투자 유치를 마쳤다고 발표했고 기업가치는 약 200억 위안에 도달했다. 거의 동시에 즈핑팡(智平方)도 이 기준선을 넘어섰다. 두 회사 모두 스스로 ‘광둥-홍콩-마카오 대만구(大湾区) 최초의 임바디드 AI 유니콘’이라고 주장하지만, 누가 최초인지는 더 이상 중요하지 않다. 200억 위안이 주요 임바디드 기업들의 새로운 문턱이 되고 있다.

그들보다 앞서 이미 6개 로봇 회사의 기업가치가 200억 위안을 넘어섰다. 7월 들어 로봇 본체 기업의 투자 유치 속도는 느려졌지만, 가치평가 열풍은 로봇 핸드와 데이터로 계속 밀려들었다. 우리가 추적하는 3개 로봇 핸드 회사의 기업가치도 200억 위안을 넘었는데, 한 곳은 설립된 지 이제 1년여 됐고, 나머지 두 곳은 지난해 초 기업가치가 10억 위안 미만이었다가 20개월 만에 20배로 뛰었다.

기업가치가 오르는 동안 이들 회사의 제품과 매출은 같은 속도로 성장하지 않았다. 우리는 여러 1차 시장 투자자에게 “이 회사들의 기업가치 산정 근거가 무엇이냐”고 물었지만, 아무도 검증 가능한 계산법을 명확히 설명해주지 못했다.

같은 6월, 한 임바디드 투자자는 퇴사를 결심했다. 그는 이 시장을 이렇게 표현했다. “아직 초기 단계인 분야인데, 많은 사람이 ‘회사가 투자를 많이 받지 못하고 기업가치를 어느 정도로 만들지 못하면 테이블에 앉을 기회조차 잃는다’고 말한다. 창업이 아니라 텍사스 홀덤을 하는 것처럼 들린다.”

과거 VC는 판단력으로 컨센서스에 기대지 않은 큰 기회를 발굴하는 것을 강조했다. 하지만 임바디드 분야에서는 이미 컨센서스가 형성돼 있다. 기관들은 상위 프로젝트에 들어갈 수 있는지, 올바른 기관들과 한편에 서는지, 그리고 다음 라운드 투자가 계속 이어지게 할 수 있는지에 더 신경 쓴다.

상반기 한 저녁 자리에서 한 투자자가 함께한 지인에게 데이터 수집 회사를 추천했다. 그가 내세운 이유는 이러했다. 창업팀이 이른바 ‘노벨상급’ 학문적 배경을 갖췄고(ACM, IEEE 및 그 산하 상을 수상했거나 이름을 올린 경력), 회사가 주요 산업계 투자자의 생태계에 진입했으며, 이번 라운드에 산업 투자자와 여러 주요 위안화·달러 펀드가 모였다는 것이다. 그 자리에서 그들은 기술력이나 사업 전망은 거의 논의하지 않았고, 오직 지금은 1인칭 데이터 수집이 최고라는 공감대만 서로 확인했다.

이런 유혹을 뿌리칠 수 있는 사람은 거의 없다. “업계 대가의 제자에 몇몇 톱 산업 투자자와 VC가 붙었는데 거절할 사람이 있겠어요? 없다고 봅니다.” 프로젝트의 투자 유치 창구는 짧아서 때로는 검토 시간을 이틀만 주기도 한다. 여러 투자자는 “지금 임바디드 창업자는 연예인 같아서, 펀드 대표를 만나야 비로소 투자 배정을 열어준다”고 전했다.

일부 임바디드 기업 임원들은 사적으로 식사하며 투자 유치 노하우를 공유한다. 투자자 10명이 연락해오면 며칠쯤 묵혔다가 승인하고, 한두 명만 골라 만나며 팀에 누가 있는지는 알려주지 않고 신비감을 조성하라는 것이다. 만나기 어려울수록 더 만나고 싶어 하고, 신비할수록 좋다는 논리다.

일종의 범용 템플릿이 있다. 여러 분야에서 연속 창업 경험이 있는 베테랑이 뒤에서 실질적으로 회사를 조율하고, 해외에서 컴퓨터과학 또는 인공지능 분야 거장의 지도를 받은 박사가 귀국해 CEO를 맡아 전면에 선다. CEO는 자신의 학문적 이력을 따라 논리적으로 그럴듯한 프레임을 제시하고, 독창적인 기술 내러티브를 만들어 회사의 기술 이미지를 계속 강화한다.

지난해에는 자동차 업계 기술 임원들이 퇴사 후 임바디드 분야에 뛰어드는 경로가 더 전형적으로 나타났다. 마찬가지로 경영 경험이 있는 비기술 배경 인물이 실무를 총괄하고, 기술 임원이 CEO나 CTO를 맡아 기업의 대외적 얼굴 역할을 한다. 이들의 태그는 자동차 회사 출신으로 100만 대 규모의 자율주행 양산 경험을 해봤다는 점이다. ‘교수’보다 기술을 제품화하고 규모화하는 방법을 더 잘 안다는 것이다.

이런 경로에서 우리가 파악한 가장 극단적인 사례는, 한 신생 전기차 업체 임원이 퇴사한 뒤 새 회사가 아직 설립 등기도 마치기 전에 2차 투자 유치를 논의하고 있었다는 것이다. 회사 설립 보름 만에 직원이 20명도 안 되는 상황에서 기업가치가 10억 달러에 달했다.

판을 짜면 초기에 들어간 기관 입장에서는 장부상 수익과 회수(엑시트) 기대도 더 확실해진다. “이 진영을 보면 뒤에서 많은 사람이 들어오고 싶어 한다.” 프로젝트 배경만 나쁘지 않다면 기업가치를 50억 위안, 100억 위안으로 만드는 것은 어렵지 않다.

기업가치를 높이는 방법 중 하나는 이번 라운드에 투자하면서 다음 라운드에도 리드 투자자로 참여하겠다고 약속하는 것이다. 그러면 몇 달 안에 기업가치가 두 배가 된다. 심지어 같은 시기인데도 가격이 다른 상황이 벌어지기도 한다. “업계 안쪽 사람들이 바깥 사람들의 돈을 버는 구조다.” 투자 기관 자체가 기업가치의 일부가 된다.

대규모 AI 모델에 투자할 때도 이런 클럽 딜(club deal, 여러 투자자가 한 진영을 이뤄 하나의 프로젝트에 공동 투자하는 방식)이 나타난 적 있다. 당시 주요 펀드들은 서로 견제했다. 임바디드 투자에서는 세쿼이아(红杉), 힐하우스(高瓴)의 이름이 자주 함께 등장하고 진영도 정돈됐다. 앞서 나온 투자자는 “함께 돈을 버는데 뭘 배척할 게 있나”라고 설명했다.

규모가 더 큰 판에는 더 복잡한 거래가 오간다.

한 제조업 산업 투자자는 2024년 왕싱싱(王兴兴)을 만났지만 그때는 유니트리에 투자하지 않았다. 2025년 2월 이후 상황은 완전히 달라졌다. 유니트리 로봇이 중국 CCTV 춘제 갈라(春晚) 무대에 오르며 DeepSeek에 이은 두 번째 현상급 기술 기업이 됐고, 투자 기관들이 빠르게 몰려들었다. 이후 이 CVC 회장이 직접 나서 왕싱싱을 만났지만 새 라운드 투자 배정을 따내지 못했다.

이들은 유니트리 구주를 팔 의향이 있는 초기 주주를 찾는 쪽으로 방향을 틀었다. 이 거래를 아는 관계자에 따르면, 한 초기 주주가 유니트리 지분 일부를 양도할 의사를 보였고, 이후 이 CVC는 그 초기 주주가 공동 창업한 또 다른 임바디드 AI 회사에도 투자했다.

지난해 중순 이 CVC는 이 임바디드 스타트업의 새 라운드 투자를 리드했다. 이 CVC는 곧 이 회사에 4족 보행 순찰 로봇개 주문을 넣어 순찰 현장에 배치했고, 올해 중순에는 피투자 회사의 로봇을 다시 사서 자사 공장에 투입했다.

이 임바디드 스타트업은 올해 안에 홍콩 증시에 상장할 계획이다.

로봇은 팔렸지만, 지속 가능한 수요는 아직 없다

유니트리의 증권신고서가 공개된 후, 시장은 처음으로 주요 범용 로봇 회사의 완전한 매출 구조를 볼 수 있었다.

2025년 유니트리의 매출은 16억 9900만 위안이었고, 휴머노이드 로봇은 5215대를 팔아 매출의 절반 가까이를 차지했다. 지난해 9월 기준 매출의 70% 이상이 과학 연구·교육용에서 나왔으며, 알고리즘 연구, 교육 실험, 2차 개발에 쓰였다. 산업용 매출은 10% 미만이었고, 그중 절반 이상은 기업 안내용이었다. 스마트 제조, 스마트 순찰, 물류 배송 등의 용도로 명확히 쓰인 매출은 1570만 위안에 불과했다.

유니트리의 고객은 매우 분산돼 있다. 상위 5개 고객이 매출의 10.61%를 합산 기여했고, 최대 고객인 징둥(京东)이 3.54%를 차지했다. 현재까지 산업 고객이 대규모로 구매해 사용하는 사례는 없다.

러샹테크(乐享科技) 공동 CEO 리위안칭(李元庆)은 한 미디어 공유 행사에서 “어떤 로봇을 만들든 500대는 반드시 팔린다. 500개 경쟁사가 사 가서 연구할 것이기 때문이다”라고 말했다.

하지만 유니트리의 경우는 복제하기 어렵다. 10년을 해왔고, 4족 보행 로봇의 소비자용 제품 라인을 갖췄으며, 춘제 갈라 무대가 가져온 브랜드 효과와 9만 9000위안이라는 가격 우위도 있다. 지난해 5000대가 넘는 휴머노이드 로봇을 판매한 것만으로 이미 세계 1위다. “업계에서 지난해 1000대 이상을 판매한 곳은 두세 곳에 불과하고, 나머지는 100대 수준입니다.”라고 유니트리 관계자는 말했다.

연구와 전시는 수십 개 로봇 회사를 수용할 수 없다. 또 다른 선두 로봇 회사 CEO가 올해 초 우리에게 말하길, 2025년 로봇 분야에서 가장 활발한 구매자는 각지에 새로 설립된 데이터 수집 공장이라고 했다. 이들 데이터 수집 공장은 로봇을 사들인 뒤 수집원이 장비를 착용하고 로봇을 조작해 이불 개기, 테이블 닦기, 물건 분류 등의 동작을 수행하게 한 다음, 수집된 로봇 조작의 시각 영상과 궤적 데이터를 로봇 회사에 판매한다.

일부 로봇 회사는 로봇을 구매하는 데이터 수집 공장과 환매 계약을 맺는다. 로봇 회사는 로봇을 데이터 수집 공장에 팔아 수익을 얻고, 데이터를 구매하는 방식으로 데이터 수집 공장이 로봇을 산 돈의 일부를 되돌려주겠다고 약속한다.

데이터 수집 사업을 하는 창업자 두 명은 데이터 수집 프로젝트는 투입 비용을 통제할 수 있고, 주로 로봇 구매에 따른 고정자산 투자와 토지가 비용이며, 일자리 창출의 확실성도 높고, 제조업과 지능화를 아우르는 데다 무공해여서 일부 지방 국유자본이 이런 프로젝트를 좋아한다고 말했다. 이들은 신에너지차나 대형 모델 열풍을 놓친 지방정부에 우선적으로 프로젝트를 소개하며, 이것이 앞의 둘보다 더 큰 기회라고 말한다.

이들이 밝힌 바에 따르면, 현재 실제 로봇으로 수집한 데이터 가격은 시간당 700위안을 넘고, 로봇 100대 규모의 데이터 수집 공장은 한 달에 약 1만 시간 분량의 데이터를 생산할 수 있다. 로봇 판매가를 50만 위안으로 잡으면, 풀가동 기준으로 인건비, 부지, 유지보수 비용을 고려하지 않는 이상적인 경우 데이터 수집 공장은 8개월 안에 로봇 구매 비용을 회수할 수 있다.

실제로 데이터 수집 공장을 방문한 여러 사람은 일부 공장의 로봇이 오랫동안 방치돼 있고, 이미 수집한 데이터도 구매자를 찾지 못한 것을 목격했다. 앞서 약 8천만 위안어치 로봇을 구매한 한 데이터 수집 공장은 회수 기간이 예상보다 길어지자 올해 초 일부 로봇을 학교에 되팔았다.

대다수 로봇 회사는 아직 데이터를 대규모로 구매하지 않고 있다. 업계가 가장 효과적인 데이터 형태를 아직 확정하지 못했기 때문이다. 회사마다 로봇의 구조, 센서와 카메라 위치가 달라 데이터를 다른 로봇 본체에 재사용하려면 대량의 변환과 적응 작업이 필요해 실제 범용성은 제한적이다.

기술 노선, 데이터 형식, 검수 기준이 모두 정해지지 않아 서류상의 막대한 수요가 주문으로 이어지기 어렵다. 오늘 구매한 데이터도 기술 노선이 바뀌면 빠르게 가치가 떨어질 수 있다.

일부 로봇 회사는 지방 국유자본과 합작 회사를 설립한다. 합작 회사가 조달 프로젝트를 발주하고 데이터 수집 공장 건설을 맡으면, 협력 관계인 로봇 회사가 낙찰받아 납품하는 구조다. 이 과정에서 지방과 관계가 밀접한 산업 그룹이 중요한 중개자이자 참여자 역할을 한다.

올해 2분기 한 로봇 회사가 공개한 투자설명서에 따르면, 지난해 이 회사의 5대 고객 중 4곳은 지방정부 또는 국유자본 연계 계열이었고, 이들이 회사 매출의 30% 이상을 제공했다. 이 회사의 지난해 최대 고객은 동시에 주주였으며, 양측은 공동으로 합작 회사를 설립해 로봇 훈련 센터를 운영했다. 지방 국유자본은 고객, 투자자, 운영 파트너라는 세 가지 역할을 동시에 맡았다.

지난해 중반 한 상장사는 공시를 통해 현지 국유자본 및 로봇 회사와 전략적 협력을 맺었다고 밝혔다. 3자는 합작 회사를 설립해 로봇 데이터 수집·훈련 및 실제 적용 현장을 구축할 계획이다. 합작 회사는 이 로봇 회사에 구매 의향 주문을 제공하고, 로봇 회사는 로봇 제품과 기술을 공급하며, 상장사는 로봇 핵심 부품, 조인트 주문 및 공급망 지원을 맡는다. 또한 이 상장사는 로봇 회사 산하 투자펀드의 LP(유한책임조합원)이고, 상장사의 자회사는 로봇 회사의 핵심 딜러다.

한 로봇 회사 임원은 우리에게 "로봇은 새로운 산업이라 모든 측면에서 혁신이 필요하고, 비즈니스 모델 혁신도 혁신"이라고 말했다.

다중 역할과 교차 거래는 이미 업계에서 보편적인 현상이다. 이 협력 구조에서 산업 파트너는 로봇 회사에 부품을 판매하고, 위탁 생산을 맡고, 펀드 투자에 참여하고, 데이터 수집 기지를 운영하며, 다시 로봇을 구매해 공장이나 훈련장에 투입하는 등 여러 수익을 동시에 얻을 수 있다. 로봇 회사는 생산 능력, 적용 현장, 투자, 주문을 확보한다.

그러나 이런 매출은 자본시장에서 논란이 있다. 우리가 아는 바에 따르면, 한 선두 로봇 회사가 지난해 4분기에 상장 서류를 제출했을 때 일부 특수관계자 거래 성격의 매출을 감사 기관이 제외하도록 요구했다.

또 다른 적극적 참여자는 제조업 상장사들이다. 예컨대 애플 공급망과 전기차 공급망 기업들이다. 지난해 휴머노이드 로봇 섹터가 뜨거워지자 많은 공급망 회사가 새로운 성장 경로를 개척하려 했고, 로봇이라는 새로운 수조 위안 규모 산업에 참여했다. 방식은 지분 투자, 샘플 제공, 로봇 구매 등에 국한되지 않는다. 로봇 사업은 이들이 투자자에게 미래 성장을 설명하는 새로운 근거가 됐다.

지난해 한 리튬배터리 소재 공급업체는 즈위안(智元) 로봇을 구매하고, 즈위안과 로봇 핵심 조인트 모듈 공급 계약을 체결했다고 발표했다. 양측은 서로 고객이자 공급업체가 됐다. 이 소식이 발표된 날 이 회사 주가는 20% 올랐다.

이 회사 이사회 비서(董秘)는 지난해 기업 탐방에서 애널리스트에게 "우리를 로봇 회사의 밸류에이션 모델로 직접 평가해 달라. 우리는 이제 자동차 부품 협력업체가 아니다"라고 말했다. 올해 초 리튬배터리 공급망 가격이 오르고 업계 전반의 주가가 반등하자 이 비서는 "우리는 CATL과 깊게 결속돼 있고, 우리는 리튬인산철(LFP) 선두 기업"이라고 말했다.

한 외국계 대형 증권사 애널리스트는 이런 경험을 들려줬다. 한 테슬라 자동차 부품 공급업체 IR 담당자가 그녀에게 테슬라 옵티머스 로봇 팀 구매 담당자를 KTV에 초대한 사진을 보여주며, 그날 이 테슬라 구매 담당자가 노래를 십여 곡 불렀고 중국에 와서 가장 즐거워했던 하루였다고 말했다.

산업계 고객이 돈을 내고 로봇을 산 뒤 생산 라인에 배치하고, 로봇이 이미 자신들의 공장에서 일하고 있다는 영상을 찍어 홍보한다. 이는 로봇 회사에 실제 적용 현장 홍보를 제공한다. 로봇 회사의 주주이자 부품 공급업체인 이들 제조업 상장사는 로봇 스타트업의 밸류에이션 상승과 2차 시장 주가 상승에서 이익을 얻는다. 예를 들어 지난해 8월 즈위안과의 협력을 공식 발표하고 로봇 부품 발표회를 마친 뒤 쥔성전자(均胜电子) 주가는 한 달 만에 95% 올랐다.

우리가 아는 바에 따르면, 일부 로봇 회사는 투자자와 출자 지분을 논의할 때 지분 비율에 따라 회사의 로봇이나 로봇 핸드를 구매하도록 암시하거나 요구한다. 지난달 한 테슬라 공급업체 회장은 《晚点 LatePost》에 "이미 상장 절차를 밟고 있는 한 로봇 핸드 회사가 제시한 판매량이 업계 전체의 상반기 실제 판매량을 이미 넘어섰다"며 "많은 물량은 아마 투자자가 산 것"이라고 말했다.

수요가 살아나기 전에 생태계를 먼저 키우면서 상·하위 공급망이 함께 돈을 벌게 하는 즈위안의 전략은 매우 전형적이다.

지난해 8월 즈위안은 생태 파트너 콘퍼런스에서 로봇 판매를 중심으로 한 파트너 체계를 내놓았다. 파트너는 자동차 분야의 딜러와 비슷한 역할을 한다. 이들은 즈위안의 로봇을 구매한 뒤 즈위안의 지원을 받아 대형 고객과 적용 현장을 발굴한다. 달성한 매출이 높을수록 즈위안으로부터 받는 자원 지원이 많아진다. 이 체계는 파트너를 VAP, 골드, 실버, 인증의 4개 등급으로 나누며, 연간 실적 기준은 각각 2천만 위안, 1천만 위안, 500만 위안, 200만 위안이다.

그해 쥔성전자, 닝보화샹(宁波华翔), 위수스마트(玉树智能), 샤오루스마트(小鹭智能), 상웨이신재(上纬新材), 산둥즈싱(山东智行), 헝궁테크(恒工科技), 워룽전기(卧龙电驱), i-city 등 10개 회사가 VAP 자격을 얻었다. 이 중 일부는 즈위안의 공급업체, 위탁 생산업체, 합작 파트너 또는 피투자 기업이기도 하다.

쥔성전자는 이들 중 실적이 가장 좋은 협력 파트너다. 지난해 10월 쥔성전자는 즈위안과 1억 위안이 넘는 로봇 구매 주문을 체결했다고 발표했다. 이에 앞서 쥔성전자는 즈위안과 협약을 맺고 헤드 어셈블리, 관성 센서, 에너지 관리 시스템 등 로봇 부품을 공급하기로 했으며, 자회사 푸즈웨이라이(普智未来)도 즈위안 로봇의 위탁 생산업체 중 하나가 됐다. 쥔성전자는 자사의 임바디드 AI 에이전트 두뇌 솔루션이 일부 산업 현장과 자동 충전 현장에서 실제로 배포·운영되고 있다고 밝힌 바 있다.

덩타이화(邓泰华)의 설명에 따르면, 즈위안의 매출은 지난 3년 동안 매년 20배씩 성장했다. 올해 1분기 즈위안 매출은 이미 10억 위안을 넘어 지난해 연간 매출과 같았다. 올해 7월 IPO 로드쇼에서 즈위안은 로봇 출하 1만 6천 대, 매출 45억 위안이라는 가이던스를 제시했다. 그리고 2027년 말까지 매출 100억 위안을 달성하는 것이 목표다.

산업 파트너, 도시 파트너, 채널 파트너 등 수천 개 협력사가 즈위안의 중요한 매출원이 될 것이다. 즈위안의 2025년 10억 위안 매출에서 파트너 판매 비중은 상반기 0%에 가까운 수준에서 연간 25%로 높아진다. 즈위안은 2026년 파트너 판매 비중을 최소 60%까지 끌어올릴 계획이다.

자동차, 서버, 산업장비 회사는 모두 딜러에 의존해 시장을 확장한다. 하지만 로봇 매출의 지속 가능성을 판단하려면 지분 관계나 공급망 협력이 없는 최종 고객에게 얼마나 팔았는지, 재고를 누가 부담하는지, 고객이 검수를 마쳤는지, 이후 재구매가 있는지를 봐야 한다. 이는 오직 로봇의 실제 역량에 달려 있다.

돈은 점점 많아지고 있지만 아직 기술 우위로 바뀌지 못했다

세 로봇 회사 로드쇼에 참여한 적 있는 투자은행 관계자는 올해 5월 밸류에이션이 200억 위안을 넘는 한 임바디드 AI 회사를 탐방한 일을 기억한다. 엔지니어가 로봇에게 수건 접는 시연을 시켰는데, 과정은 15분이나 이어졌고 끝내 제대로 접지 못했다.

또 한 번은 로봇이 상자를 옮기는 시연을 봤다. 상자는 특수 제작된 표준품이었고, 바닥에 고정된 크기의 홈이 있었다. 로봇은 두 팔의 그리퍼를 바닥 홈에 맞춰 끼운 뒤 지게차처럼 들어 올리기만 하면 상자가 들렸다. "제가 상자를 비스듬히 옮겨 놓고 엔지니어에게 이렇게는 안 되냐고 물으니 안 된다고 하더군요."

두 차례 시연은 투자자들이 마주하는 공통된 문제를 보여준다. 임바디드 AI 회사들은 점점 더 많은 돈을 조달했지만, 그 돈이 로봇의 능력을 얼마나 향상시켰는지 입증하기는 어렵다.

지난 1년 동안 선두 로봇 회사들의 로봇 본체와 소뇌 운동제어 알고리즘은 눈에 띄게 성숙해졌고, 안정적인 보행은 더 이상 소수 회사만의 전유물이 아니다. 그러나 로봇 두뇌의 발전은 아직 매우 초기 단계다. 많은 로봇은 사전에 설정된 환경에서 동작을 수행할 수 있지만, 물체의 위치나 형태, 작업 단계가 조금만 바뀌어도 성공률이 크게 떨어진다. 대다수 회사는 일반화, 안정성, 잦은 사람 개입 문제를 아직 해결하지 못했다.

많은 임바디드 AI 회사 창업자들은 로봇이 인류 역사상 가장 큰 산업이 될 것이라고 반복해서 강조한다. 하지만 연구개발 투자와 자본적 지출 관점에서 이 산업은 아직 조달 규모에 걸맞은 발전 단계에 접어들지 못했을 수 있다.

유비테크 창업자 저우젠은 올해 초 《晚点 LatePost》에 "지난해 연구개발 투자 5억 위안은 아마 중국 로봇 분야에서 가장 높은 수준일 것"이라고 말했다. 두 투자자는 즈위안의 지난해 연구개발 투자가 5억 위안을 넘는다고 전했다.

더 많은 회사는 이 수준에 크게 못 미친다. 투자설명서에 따르면 유니트리는 지난해 연구개발 투자가 1억 4천500만 위안이었다. 올해 상반기에 밸류에이션이 이미 200억 위안을 넘었고 누적 조달액이 약 50억 위안인 한 임바디드 AI 스타트업의 지난해 연구개발 투자는 4천만 위안 미만이었으며, 그중 대부분은 연구인력 급여였다. 한 투자자는 "이 회사가 돈을 전부 재테크에 넣으면 수익만으로 일상 비용을 충분히 감당해 '영구 존속형 회사'가 될 수 있다"고 말했다.

《완뎬 LatePost》가 파악한 바에 따르면, 올해 춘완(春晚) 무대에 오른 4개 로봇 기업 유니트리(宇树), 쑹옌둥리(松延动力), 매직아톰(魔法原子), 갈봇(银河通用)은 지출이 각각 1억 위안에 육박해 많은 기업의 연간 연구개발 투자보다도 높은 것으로 나타났다.

다수의 1차 시장 투자자들은 연구개발 투자가 적은 것이 이해할 만하다고 본다. 임바디드 AI 분야의 기술 경로는 아직 수렴되지 않았고, 너무 이른 시점에 대규모·비가역적 투자를 하면 리스크가 크다. 이는 임바디드 업계의 특이한 자금 현상도 만들었다. 기업들은 계속 자금을 조달하지만, 그 돈이 기술적 우위로 빠르게 전환되기 어렵고 대부분 그냥 쌓여 있다.

즈볘량(自变量) 등 임바디드 기업에 투자한 한 투자자는 “밸류에이션 100억 위안 이상인 임바디드 기업이 조달한 돈은 이론적으로 충분하지만, 자금 조달 경쟁은 계속되고 있다. 돈을 조달하는 목적이 뭔지? 모르겠다”고 말했다.

로봇 본체 하드웨어 기술 경로가 점차 수렴하고 공급망이 성숙해지면서, 임바디드 기업들의 신규 연구개발 투자는 두 방향으로 집중되기 시작했다. 바로 연산 능력과 데이터다.

설립된 지 10개월 된 한 임바디드 기업의 창업자는 7월 초 우리에게 말했다. 중국 임바디드 분야에서 가장 많은 연산 능력을 보유한 곳은 바이트댄스, 알리바바 등 대형 업체의 임바디드 R&D 부서이고, 스타트업 중에서는 1,000카드 이상의 연산 자원을 보유한 곳이 8곳뿐이며, 자사가 그중 하나라고. 유니트리(Unitree)도 1,000카드를 보유하고 있다. 우리가 파악한 바에 따르면 유니트리의 지난해 연산 비용은 약 3,000만 위안이었고, 이미 50명이 넘는 두뇌 R&D 팀을 꾸렸다.

충분한 연산 능력은 전제일 뿐이다. 대형 언어 모델(LLM)과 비교하면 임바디드 모델은 유효 데이터가 더 부족하다. 데이터 수집 업체 경영진 3명은 우리에게, 올해 상반기 업계에서 데이터 생산량이 가장 많은 회사도 1인칭 시점 데이터가 수만 시간에 불과했다고 말했다. 이들이 현재까지 수주한 최대 주문 금액도 수백만 위안에 그쳤고, 이는 약 1만 시간에 해당한다. 주요 구매자는 여전히 알리바바, 바이트댄스 등 연산 능력을 비교적 많이 보유한 대형 업체들이다.

업계는 어떤 데이터가 가장 가치 있는지조차 아직 확정하지 못했다. 점점 더 많은 기업이 1인칭 시점 데이터를 시도하기 시작했다. 일반인이 카메라가 달린 모자, 손 센서, 발 센서를 착용하고 다양한 동작을 수행해 더 낮은 비용으로 데이터 규모를 확대하는 방식이다. 그러나 이런 데이터가 실제 로봇 데이터를 어느 정도까지 대체할 수 있을지는 현재까지 일치된 결론이 없다.

모델 경로 역시 아직 확정되지 않았다. 지난 1년간 업계의 기술 서사는 VLA에서 월드 모델로 빠르게 확장됐지만, 같은 개념 아래에서도 업체마다 모델 구조, 학습 목표, 데이터 요구사항이 다르다. 기술 용어는 비슷해지고 있지만, 경로 자체가 그 때문에 수렴된 것은 아니다.

임바디드 AI는 또한 명확한 딜리버리 기준점이 부족하다. 자율주행 기업들은 몇 달마다 자율주행 버전과 도시 확장 상황을 업데이트하고, 대형 모델 기업들은 끊임없이 새 모델을 출시한다. 그러나 로봇 업계에는 공통의 평가 체계가 없고, 진척을 측정할 공인된 이정표도 존재하지 않는다. 기업은 계속 ‘연구개발 중’이라고 말할 수 있으며, 기술 가정은 단기간에 반증되기 어렵다.

연산 능력, 데이터, 인재는 모두 돈으로 구매할 수 있다. 그러나 이러한 투입이 낯선 환경에서 로봇의 일반화 능력으로 어떻게 전환되는지에 대해 아무도 표준적인 답을 내놓지 못한다. 이 단계에서 자금 조달은 기업에 탐색을 지속할 시간과 다양한 기술 경로를 선택할 시행착오 비용을 제공하지만, 즉시 검증 가능한 경쟁력을 사주지는 못한다.

테슬라 이후, 유니트리가 가격 기준점을 제시했다

자금과 자원은 계속 인내심을 유지하지 않는다. 산업에 대한 그들의 신뢰도 지속적인 기술 및 사업 진전으로 유지되어야 한다.

임바디드 AI 열풍은 처음에 테슬라의 옵티머스 프로젝트가 촉발했다. 머스크는 이것이 인류 역사상 최대의 산업 기회가 될 것이며 인류 사회의 경제 구조를 바꿀 것이라고 약속했고, 전 세계 휴머노이드 로봇의 장기 보유 대수가 100억 대에 이를 수 있다고 전망했다.

원대한 산업의 최종 국면은 추종자들에 의해 더 단순한 말로 요약됐다. 로봇은 결국 자동차 가격과 휴대폰 보급 대수를 갖게 될 것이라는 말이다.

이 이야기를 가장 먼저 돈을 쓰고 믿은 쪽은 테슬라의 공급사들과 2차 시장 투자자들이었다. 그들은 머스크를 굳게 믿었으며, 한 명 이상이 우리에게 말했다. “지난 20년간 머스크가 질 것에 베팅한 사람들은 모두 졌다.”

시장 열기가 가장 뜨거웠을 때, 수백 개 공급망 기업이 테슬라에 지속적으로 샘플을 보냈고, 옵티머스 프로젝트에 접촉하는 엔지니어 상담 전화는 시간당 9,600위안이었다. 테슬라 공급사는 로봇 사업으로 전환할 계획이라고 발표하기만 하면 밸류에이션이 크게 뛰었다. 시장은 자동차 문이나 자동차 램프를 만드는 회사도 테슬라 공급망에 들어가 로봇 부품을 만들 수 있다고 믿을 정도로 관대했다. 지난해 하반기가 되어서야 트랙이 너무 붐비고 일부 관절 액추에이터에 6~7개 공급사가 테슬라와 접촉 중이라는 소문이 돌자, 마침내 누군가가 정곡을 찔렀다. “차 문이나 만들던 업체한테 액추에이터를 만들게 하다니, 테슬라가 미친 거 아니냐?”

지난 몇 년간 옵티머스의 양산 시점과 생산 목표는 여러 차례 조정됐고, 주문을 기다리는 시간은 계속 길어졌다. 테슬라 공급사와 A주 로봇 투자자들은 옵티머스의 진전을 다시 들여다보기 시작했다. 올해 7월, 또 다른 테슬라 공급사 회장은 《완뎬 LatePost》에 말했다. “지난 3년은 허사였다. 로봇 사업 밸류에이션이 다 빠져 없어졌다.”

중국 1차 시장의 열기는 그 때문에 사라지지 않았다. 투자자들은 여전히 임바디드 기업 한 곳을 ‘산업 옵션’으로 이해할 수 있다. 범용 로봇 기술이 결국 돌파구를 마련하기만 하면, 오늘의 투입이 막대한 수익을 낼 수 있다. 이런 투입을 떠받치는 것은 기술 진전만이 아니라, 향후 상장해 공개 시장에서 가치를 평가받을 것이라는 기대다.

유니트리의 상장이 해결한 가장 큰 문제는, 2차 시장이 여전히 임바디드 기업의 장기 기대에 가격을 매길 의향이 있다는 것을 증명한 것이다. 다만 유니트리는 대부분의 임바디드 기업과 다르다. 자금 조달에 의존해 생존할 필요가 없고, 이미 로봇을 양산하고 실제 매출을 내며 높은 매출총이익률을 유지할 수 있음을 증명했다.

유니트리가 현재 상업화한 강점은 주로 본체, 소뇌 운동 제어와 엔지니어링 양산에 집중되어 있다. 여러 로봇 창업자와 투자자는 유니트리의 현재 진정한 핵심 경쟁력은 PCB 배선 설계, 모터 파라미터 튜닝, 공급망 관리라고 본다. 이러한 노하우는 왕싱싱 및 팀이 10여 년간 축적한 경험에서 나온 것으로, 당기 연구개발 비용으로 측정되기 어렵다.

‘두뇌’는 또 다른 문제다. 유니트리도 WMA, VLA 등 임바디드 모델을 개발하고 있으며, 로봇 ‘두뇌’와 ‘소뇌’의 기반 기술 공략에 20억 위안 이상을 투입할 계획이다. 그러나 이러한 능력은 아직 완전한 적용 시나리오와 상업화 검증을 거치지 않았고, 모델·연산·데이터 투입을 늘리면 연구개발 비용이 높아져 유니트리의 단기 이익을 낮출 수 있다.

현재 매출과 제품 역량을 보면, 유니트리는 엔지니어링과 제조 능력이 강한 스마트 하드웨어 기업에 더 가깝다. 하드웨어 제조 능력이 뛰어나고, 브랜드 인지도가 높으며, 매출총이익률도 건강하다. 그러나 한 단계 더 나아가 임바디드 모델 기업이 될 수 있을지는 여전히 검증이 필요하다.

대형 모델 기업에 투자할 때 투자자들은 ‘모델 능력이 계속 강해질 것’이라는 기대에 베팅한다는 것을 안다. 그러나 본체 하드웨어의 반복 속도는 대형 모델만큼 빠르지 않다. 만약 2차 시장이 아직 실현되지 않은 ‘두뇌’ 능력에 충분히 높은 프리미엄을 지불한다면, 1차 시장의 임바디드 기업들은 새로운 밸류에이션 공간을 얻게 될 것이다.

만약 시장이 유니트리를 하드웨어 기업의 매출과 이익 기준으로만 가격을 매긴다면, 여전히 매출·이익·양산 능력이 없는 많은 스타트업은 스스로가 왜 그렇게 많은 가치가 있는지 설명하기 어려워질 것이다.

한 임바디드 투자자는 지난 몇 년간의 심경 변화를 ‘거품을 의심하고, 거품을 이해하고, 거품을 끌어안고, 거품을 즐긴다’는 한 줄의 유행어로 요약했다. 그러나 그는 다섯 번째 단계가 무엇인지는 말하지 않았다.