수이위안 투자자 이야기: 책상 하나, 20페이지 PPT와 긴 중간전

저자｜왕보，갑자광년

2017년 겨울, 상하이시 쉬후이구 젠궈시루 392호.

이곳은 플라타너스 나무 뒤에 숨겨진 오래된 양옥으로, 다타이 캐피탈의 사무실이었다. 2층 회의실은 크지 않았고, 중앙에는 긴 탁자가 놓여 있었다. 다타이 캐피탈 창업 관리 파트너 리취안성과 예웨이강이 탁자 한쪽에 앉았고, 자오리둥, 장야린이 다른 쪽에 앉았다.

다타이 캐피탈 2층 회의실의 긴 탁자, 이미지 출처: 「갑자광년」 촬영

자오리둥은 1966년에 태어나 S3, Juniper Networks, AMD에서 근무했다. AMD에서 7년간 일하는 동안 여러 제품 기획과 다수의 핵심 IP 연구개발을 담당했으며, AMD 중국 연구개발 센터 설립에도 참여했다. 2014년 귀국 후 자오리둥은 랩칩 마이크로일렉트로닉스 사장, ZTE그룹 부사장을 역임했다.

자오리둥보다 12살 어린 장야린은 베테랑 칩 엔지니어다. 그는 상하이 치마 디지털에서 AMD로 합류했으며, 이후 AMD 시니어 칩 매니저, 중국 연구개발 센터 기술 총괄을 역임했다. 마이크로소프트 Xbox One 시리즈 메인 칩 등 제품의 연구개발과 양산을 담당했으며, AMD의 상하이, 베이징에 있는 여러 연구개발 팀 설립과 관리에도 참여했다.

2017년 11월, 이 두 칩 업계 베테랑들은 모두 기존 회사를 떠나 창업을 결심하고, 국산 클라우드 AI 칩을 만들기로 했다.

이 오래된 양옥에 들어서기 전에 그들은 이미 여러 투자 기관을 만났지만, 대부분의 대화는 끝까지 이어지지 못했다. 어떤 투자자는 아주 듣기 거북한 말도 했다: "너희 둘이서 엔비디아에 도전하려고?"

하지만 바로 이곳에서 상황이 반전되었다. 그들은 다타이를 만난 것이다.

예웨이강은 글로벌 EDA(전자설계자동화) 거대 기업 Cadence에서 마케팅부 선임 비즈니스 개발 디렉터를 지내며 칩 기술과 시장에 매우 정통했다. 2006년 귀국 후 그는 창업 투자 업계에 뛰어들었고, 칩 반도체는 항상 그에게 가장 익숙한 분야였다.

여러 해가 지난 후, 예웨이강은 자오리둥과 장야린이 그날 입었던 옷차림은 기억하지 못했지만, 그날 상하이가 매우 추웠다는 것만 기억했다. 그리고 그의 맞은편에 앉아 있던 두 사람의 마음도 바닥까지 차가워져 있었다.

자오리둥과 장야린은 당시 아직 회사를 설립하지 않아 제품도, 수익도 없었다. 다타이 앞에 가져온 것은 약 20페이지 분량의 PPT뿐이었다.

다타이 팀은 자오리둥에게 PPT에 계획된 첫 번째 칩 아키텍처 다이어그램을 열게 한 후 질문을 쏟아내기 시작했다: 컴퓨팅 코어는 어떻게 설계할 것인가? 스토리지 대역폭은 어떻게 매칭할 것인가? 칩 간 인터커넥트는 어떻게 할 것인가? 어떤 IP는 자체 개발하고, 어떤 IP는 외부에서 구매할 것인가? CUDA가 이미 형성한 소프트웨어 생태계에 어떻게 대응할 것인가? 공급망과 테이프아웃 리소스는 어디서 확보할 것인가?

"저는 그들의 첫 번째 칩 구조도를 열어 레이어별로 살펴보고, 모듈 하나하나를 질문했습니다." 투자자가 확인하고 싶었던 것은 이 20페이지 분량의 PPT 아래에 얼마나 많은 문제들이 이미 명확히 정리되어 있는지였다.

그날 만남 후, 다타이 팀은 곧바로 결정을 내렸다. 이 두 칩 업계 베테랑에게 투자하기로 한 것이다.

자오리둥과 장야린도 더 큰 자신감을 얻었고, 새해가 지난 2018년 3월, 그들은 새로운 회사인 숴위안 테크놀로지를 설립했다.

숴위안 테크놀로지 로고, 이미지 출처: 「갑자광년」 촬영

다타이 캐피탈은 공동 리드 투자자로서 숴위안 테크놀로지의 시드 라운드 펀딩에 참여했다. 8년 동안 숴위안 테크놀로지는 총 10차례의 펀딩 라운드를 거쳤다: 다타이 캐피탈, 젠격 펀드, 윤허 캐피탈, 우위에펑 사이언스 앤 테크놀로지 창업 투자, 텐센트 인베스트먼트, 썬샤인 후이롱 캐피탈 등 투자 기관들이 차례로 숴위안 테크놀로지의 주주 명단에 이름을 올렸다.

오늘, 숴위안 테크놀로지는 상하이 증권거래소 과학기술혁신판(科创板)에 상장되었으며, 시초가는 410위안/주로, 발행가 142.18위안/주 대비 188.37% 상승했고, 총 시가총액은 1764억 위안에 달해 올해 현재 시초가 기준 시가총액이 가장 높은 기업이 되었다.

자본 시장의 서사에서 숴위안 테크놀로지는 종종 모어 스레드, 무시 지분, 비런 테크놀로지와 함께 '국산 GPU 4대 용'으로 불린다. 그러나 숴위안 테크놀로지의 투자자들 눈에는 '국산 GPU 4대 용'이라는 꼬리표가 이들 회사 간의 특징과 차이점을 가리기도 한다.

숴위안 테크놀로지 상장을 앞두고, 「갑자광년」은 각기 다른 단계에서 이 회사에 베팅했던 여러 투자자들을 만나, 그들의 기억 속에서 이 회사가 8년의 기술 주기를 넘나든 실제 궤적을 재구성해보고자 했다.

1. 가장 어려운 길

숴위안 테크놀로지의 독특함은 사실 2017년 예웨이강이 보았던 그 칩 아키텍처 다이어그램에 있었다.

당시 국내 AI 칩 창업 열풍이 막 일어나고 있었다. 한우지, 호라이즌 로보틱스, 딥짓 테크 등이 차례로 자본의 시야에 들어왔고, 많은 창업자들은 추론 칩이나 엣지 시나리오를 선택했다. 이와 대조적으로 자오리둥과 장야린은 첫 번째 제품을 클라우드 AI 트레이닝 분야에 조준했다.

이는 진입 장벽이 더 높고, 투자가 더 큰 시장이었다.

클라우드 AI 트레이닝 칩은 방대한 데이터와 고강도 병렬 컴퓨팅을 처리해야 하며, 단일 칩의 컴퓨팅 성능은 기본에 불과했다. 창업 기업은 스토리지 대역폭, 칩 인터커넥트, 소프트웨어 컴파일, 모델适配, 대규모 클러스터 등의 문제도 해결해야 했다. 모든 후발 주자 앞에는 엔비디아가 수년간 축적해온 소프트웨어 및 하드웨어 시스템이 가로막고 있었다.

다타이 팀은 이것이 국내 창업 팀이 처음으로 클라우드 기반 대규모 컴퓨팅 트레이닝 칩을 만들겠다고 명확히 밝히며, 정면으로 엔비디아가 장악한 시장에 진입하겠다고 선언한 사례라고 기억했다. "물론 쉽게 믿기지 않았습니다." 두 창업 관리 파트너는 이렇게 말했다.

하지만 다타이 팀은 자오리둥과 장야린이 이미 다음 단계를 충분히 세분화해 놓았다는 것을 발견했다. 그들은 칩 아키텍처를 그렸을 뿐만 아니라, 계획 중인 20명 규모의 핵심 팀 구성과 일련의 제품 문제들도 목록화했다: 각 직무에 필요한 배경, 인력 확보처; 어떤 모듈은 자체 개발해야 하고 어떤 IP는 구매 가능한지; 공급업체는 누구이며, 과거 협력 경험이 있는지 등.

숴위안이 등장하기 전, 예웨이강은 이미 여러 AI 칩 기업을 살펴보았고, 엣지 칩 프로젝트에도 투자한 바 있다. 그 탁자에 앉았을 때, 그가 판단해야 했던 것은 AI 칩에 시장이 있는지 여부가 아니라, 눈앞의 이 두 사람이 그것을 실제로 만들어낼 수 있는지, 그리고 칩이 만들어진 후에 누가 사용할 것인지였다.

2018년 3월, 숴위안 테크놀로지가 설립되었다. 자오리둥이 CEO를, 장야린이 COO를 맡았다. 회사 설립 직후 시드 라운드 펀딩을 완료했으며, 다타이 캐피탈, 젠격 펀드, 우위에펑 사이언스 앤 테크놀로지 창업 투자, 윤허 캐피탈, 상하이 과학기술 창업 투자 등 기관이 투자했다.

2. 핫 스타트

설립 초기, 숴위안 전 직원은 10명 미만이었고, 사무실도 자오리둥이 친구에게서 빌린 곳으로 3개월간 무료로 사용할 수 있었다.

2018년 4월 말, 텐센트 인베스트먼트의 전무 이사 야오레이원과 투자 디렉터 샤오훙다가 자오리둥에게 연락했다.

"그들이 어떻게 우리를 찾았는지, 저도 기억나지 않습니다." 2020년, 자오리둥은 텐센트와의 첫 접촉을 회상하며 「갑자광년」에 말했다. "처음에는 화상 회의 방식이었는데, 거의 두 시간 동안 이야기했던 것 같아요. 그런 다음 그들이 사람들을 데리고 상하이에 있는 우리 사무실로 직접 왔습니다."

양측의 접촉에서 자오리둥을 진정으로 감동시킨 것은 당시 샤오훙다가 한 말이었다: "텐센트는 숴위안이 '핫 스타트'를 하는 것을 도울 수 있습니다."

칩 업계의 '콜드 스타트'困境은 매우 전형적이다. 한 회사는 공개 자료와 업계 동향에 따라 제품을 정의하고, 수년을 소비하여 칩을 만들어낼 수 있지만, 고객의 실제 비즈니스가 이전의设想과 일치하지 않는다는 것을 발견한다. 이때 하드웨어 아키텍처를 조정하기에는 이미 늦은 경우가 많다.

'핫 스타트'는 제품 정의 및 연구개발 단계부터 숴위안이 대형 인터넷 기업의 실제 비즈니스 요구사항에 접촉하고, 트레이닝 작업, 모델 프레임워크, 데이터센터 환경이 칩에 요구하는 사항을 이해할 수 있음을 의미한다.

2018년 8월, 텐센트는 숴위안 테크놀로지의 3.4억 위안 규모 Pre-A 라운드 펀딩을 리드했다. 「갑자광년」이 확인한 바에 따르면, 당시 투자 계약은 텐센트의 구매를 전제로 하지 않았으며, 양측의 비즈니스 협력도 배타적이지 않았다. 텐센트 투자 부서는 회사의 가치를 판단하는 역할을 담당했고, 사업 부서는 여전히 성능, 안정성, 비용에 따라 제품 채택 여부를 결정해야 했다.

장야린은 일찍이 「갑자광년」에 숴위안 테크놀로지가 텐센트와 '결혼'을 선택한 이유는 텐센트 투자의 가장 큰 특징이 '피투자 기업에 매우 관대하다'는 점이며, 미시적 관리에 간섭하지 않고 창업자에게 큰 자유를 주며, 숴위안 자체의 핵심 결정에 대해 텐센트는 충분한 지지와 도움을 제공하기 때문이라고 말한 바 있다.

텐센트의 '핫 스타트'는 숴위안 초기 연구개발에 큰 도움을 주었다. 그리고 텐센트가 숴위안에 대해 비교적 절제된 관계를 유지한 것은 숴위안에게 현실적이고 엄격한 시험장을 제공했다.

숴위안에게 텐센트는 초기 주주이자 첫 번째 제품의 가장 중요한 잠재 고객이었다. 그러나 고객이 실제로 주문을 하기 전에, 숴위안은 먼저 칩 창업의 가장 위험한 관문인 테이프아웃을 넘어서야 했다.

3. 성공적인 테이프아웃

2018년 하반기, 정옌은 보험 자산운용 사모펀드인 썬샤인 후이롱 캐피탈에 합류했다.

그의 박사 논문 주제는 칩 DFT(Design for Testability) 및 내결함성 관련이었으며, 집적회로 설계 단계에서 적용되는 기술에 매우 정통했다. 그 기간 동안 정옌은 국내 대부분의 AI 칩 창업 프로젝트를 살펴보았고, 마지막으로 숴위안에 주목했다.

현재 썬샤인 후이롱 캐피탈 테크 트랙 투자 책임자인 정옌은 2019년 초, 칭화대 출신 후배를 통해 자오리둥을 만나게 되었다고 회상한다. 전문적인 배경 덕분에 그는 숴위안에 대한 실사(盡調)를 처음부터 연구개발 조직 내부로 들어가 진행할 수 있었다.

"당시 숴위안의 첫 번째 칩은 아직 RTL Freeze(레지스터 전송 레벨 코드 동결)를 완료하지 못한 상태였습니다." 정옌이 「갑자광년」에 말했다.

즉, 당시 숴위안 칩의 기능 및 로직 설계가 아직 최종 확정되지 않아, 파운드리로 보내 테이프아웃하기까지 여러 중요한 단계가 남아 있었다는 뜻이다.

정옌과 팀은 숴위안의 컴퓨팅 코어, 온칩 네트워크, SoC, DFT, 백엔드 설계 등 각 분야의 책임자들을 각각 인터뷰했다. 그가 관심을 가졌던 것은 각자가 과거 어느 회사에서 일했는지뿐만 아니라, 각 모듈이 원활하게 연결될 수 있는지 여부도 판단해야 했다.

칩은 고도로 협력이 필요한 엔지니어링 분야다. 한두 명의 스타 엔지니어가 국지적 설계의 상한선을 결정할 수는 있지만, 최종적으로 테이프아웃에 성공할 수 있는지 여부는 아키텍처, 프론트엔드, 백엔드, 검증, 테스트, 공급망 팀이 동일한 시점에 각자의 임무를 완료할 수 있는지에 달려 있다.

보수적인 보험 자금 투자 기관으로서, 칩이 아직 테이프아웃(tape-out)을 완료하지 않았고 상업적 전망도 훨씬 불투명한 상황에서 투자하는 것은 일반적인 선택이 아닙니다. 이 투자가 성사되도록 한 것은 정옌(Zheng Yan)이 수이위안(Suiyuan) 팀의 역량과 테이프아웃 리스크에 대한 전문적 판단뿐만 아니라, 더 나아가 양광융후이(Sunshine Ronghui)가 장기 자금을 전략적 신흥 산업에 투입하는 적극적인 시범 사례였기 때문입니다.

고급 칩의 테이프아웃 비용은 수억 위안에 달할 수 있다. 한 번 실패하면 회사의 손실은 연구개발 자금뿐만 아니라 재설계, 검증 및 생산 일정 조정에 필요한 시간(보통 반년 이상)까지 포함된다.

기술迭代가 빠른 AI 칩 업계에서 반년을 놓치는 것은 때로는 한 세대의 시장을 놓치는 것을 의미한다.

하지만 수위안(燧原)은 놓치지 않았다.

2019년 12월, 수위안 테크놀로지는 1세대 클라우드 AI 훈련 칩 '쓰쓰(邃思)'를 출시했다. 이 칩은 이후 증권신고서에서 쓰쓰 1.0으로 불렸다. 같은 시기, 수위안은 쓰쓰 1.0을 기반으로 한 훈련 가속 카드 '윈수이 T10(云燧T10)'도 개발했다. 2020년 12월, 수위안은 1세대 추론 가속 카드 '윈수이 i10(云燧i10)'을 추가로 출시했다.

2019년 12월, 자오리둥(趙立東)이 윈수이 T10을 시연하는 모습, 이미지 출처: 수위안 테크놀로지

정옌(鄭焱)이 이전 실사 과정에서 형성했던 판단이 처음으로 제품을 통해 검증되었다.

이후 수위안은 계속해서 迭代했다: 2021년 7월 2세대 훈련 칩 쓰쓰 2.0 및 윈수이 T20, T21 출시; 같은 해 12월 2세대 추론 칩 쓰쓰 2.5 및 윈수이 i20 출시; 2024년 3세대 추론 칩 쓰쓰 320 및 수위안 S60 출시; 2025년 7월 4세대 훈련-추론 통합 칩 쓰쓰 400 및 수위안 L600 출시.

수위안 S60, 이미지 출처: 수위안 테크놀로지

수위안 테크놀로지의 증권신고서에 따르면, 2025년 말 기준으로 회사는 4세대 컴퓨팅 아키텍처, 5종의 클라우드 AI 칩 개발을 완료했으며, 5종의 칩 모두 한 번의 테이프아웃으로 성공했다.

칩 업계에서 "5종의 칩 모두 한 번의 테이프아웃 성공"은 드문 엔지니어링 기록이다. 하지만 수위안이 선택한 길을 이해하려면 먼저 그들이 채택한 기술 경로를 파악해야 한다.

업계의 일반적인 분류에 따르면, 클라우드 AI 가속 칩은 크게 두 가지 주요 경로가 있다. 하나는 엔비디아로 대표되는 GPGPU(범용 그래픽 처리 장치)로, 범용 병렬 컴퓨팅 능력을 강조하며 AI 컴퓨팅, 과학 컴퓨팅, 그래픽 렌더링 등 다양한 작업을 처리할 수 있고, CUDA를 기반으로 성숙한 소프트웨어 및 개발자 생태계를 형성했다.

다른 하나는 AI 워크로드에 최적화된 전용 가속기로, 구글 TPU, 화웨이昇騰, 그리고 수위안의 제품이 일반적으로 이 범주에 속한다. 이러한 칩은 대부분 DSA(도메인 특화 아키텍처)를 채택하고 ASIC(주문형 반도체) 형태로 구현된다. AI 계산과 무관한 범용 하드웨어를 줄여 더 많은 칩 면적, 저장 대역폭 및 컴퓨팅 자원을 행렬 연산에 할당함으로써 특정 AI 작업에서 더 높은 성능, 에너지 효율 및 가성비를 추구한다.

수위안은 자체 개발한 GCU-CARA 컴퓨팅 아키텍처를 채택했으며, 내부에 여러 개의 프로그래밍 가능한 GCU-CARE 가속 유닛을 통합하고 칩 주변에 위산 TopsRider(驭算 TopsRider) 소프트웨어 스택을 개발했다. 이러한 설계는 소프트웨어-하드웨어 공동 최적화에 더 큰 여지를 남겼지만, 동시에 수위안이 엔비디아가 이미 구축한 CUDA 생태계를 직접 계승할 수 없게 만들었다.

고객이 원래 엔비디아 플랫폼에서 실행되던 모델을 수위안 칩으로 이전할 때, 코드, 연산자 및 비즈니스 시스템은 일반적으로 재적응이 필요하다. 수위안은 모델 하나하나를 디버깅하고, 시나리오 하나하나를 검증한 후, 고객이 마이그레이션 비용을 부담하도록 설득해야 한다.

따라서 칩의 성공적인 테이프아웃은 제품 시장 진입의 시작점에 불과하다. 수위안이 다음으로 답해야 할 것은: 어떻게 고객이 이미 익숙한 소프트웨어 및 하드웨어 플랫폼을 떠나 새로운 국산 시스템으로 전환하게 할 것인가? 이 과정은 한 번의 테이프아웃보다 훨씬 길다.

4. 긴 중간 경기

윈허 캐피탈(云和资本)은 수위안 테크놀로지의 시드 라운드 핵심 투자자로, 5개 라운드 연속 투자를 이어갔다. 수위안이 첫 번째 칩을 출시하기 전, 상업화 경로가 완전히 백지 상태였을 때, 윈허 캐피탈 투자팀은 국산 클라우드 훈련 칩의 소프트웨어-하드웨어 통합이 장기적인 핵심 진입 장벽이 될 것이라고 판단했다.

윈허 캐피탈 창립자 자오윈(赵云)은 회상하기를, 수위안 창업 초기에 자오리둥과 장야린(張亞林)은 하드웨어 칩 기술에 깊이 집중했지만, 상업적落地 및 시장 스토리텔링 측면에서 부족함이 있어 투자자, 산업 고객, 산업 단지가 수위안의 전체 컴퓨팅 파워 시스템 가치를 빠르게 이해하기 어려웠다고 한다.

한동안 자오윈은 그들과 함께 호텔에서 로드쇼 IR 자료를 복기하곤 했다. 자오윈은 그들이 발표 과정을 녹화하고 함께 다시 들으며 내용을 구간별로 정리하도록 했는데, 목적은 불필요한 하드웨어 기술 세부 사항을 줄이고, 상업화落地 경로를 보완하며, 고객이 해외 칩을 교체할 때의 핵심 이점을 명확히 하는 것이었다.

"우리는 시드 단계부터 훈련 칩은 단일 하드웨어 성능 경쟁이 아니라 '하드웨어 + 소프트웨어 + 툴체인' 통합 완전체 시스템 경쟁이라는 데 합의했습니다. 주류 AI 프레임워크에 효율적으로 적응하고 고객의 마이그레이션 및 적응 비용을 대폭 낮추는 것이 수위안이 엔비디아 생태계 독점을 돌파하는 동시에 기업이 규모화된 상업화를 실현하는 핵심 기반입니다. 이것이 우리가 시드 라운드에서 과감히 투자하고 이후 지속적으로 투자를 확대한 핵심 판단이기도 합니다."라고 자오윈은 '갑자광년(甲子光年)'에 말했다.

수위안의 AI 칩이 시장에 진입함에 따라 윈허 캐피탈과 수위안이 논의하는 문제도 변화했다: 어떻게 수위안에首批 규모화 테스트 고객을 매칭하고, 천 카드급 컴퓨팅 파워 클러스터落地 플랫폼을 구축하여 단일 카드 샘플에서 대규모 상용 클러스터로의 도약을 완료할 것인가.

기업 발전이 '긴 중간 경기'에 접어들면 산업 자원을 연결하는 것이 특히 중요하다.

이 시기에 자오윈은 팀을 이끌어 자체 산업 자원 네트워크에 의존하여 지속적으로 수위안에 주요 연구 기관, 각지 정부의 컴퓨팅 파워 산업 플랫폼, 지역 지능형 컴퓨팅 센터 자원을 연결했다. 그중 대표적인 성과는 수위안이 즈장 연구소(之江实验室)와 심층 협력을 추진하여 공동 연구 센터를 설립하고 천 카드급 AI 지능형 컴퓨팅 클러스터를落地시킨 것이다.

수위안-즈장 인공지능 칩 공동 연구 센터, 이미지 출처: 수위안 테크놀로지

아직 초기 단계에 있는 수위안에게 천 카드 클러스터落地는 단순한 제품 판매가 아니다.

단일 카드 성능达标는 기본에 불과하며, 다중 칩 고속 상호 연결, 클러스터 소프트웨어 스케줄링, 7×24시간 안정적 운영 등 전체 스택 엔지니어링 역량은 대규모 클러스터 시나리오를 통해서만 검증될 수 있다. 이러한 벤치마크 프로젝트는 초기 핵심落地 주문일 뿐만 아니라 수위안 소프트웨어 및 하드웨어 제품의 지속적인 迭代을 위한 핵심 테스트베드이며, 시드 라운드에서 자오윈이 기업이 반드시 돌파해야 할 상업화 관문이라고 예측했던 부분이다.

즈장 연구소 프로젝트落地 후, 윈허 캐피탈은 지속적으로 수위안의 산업 경계를 넓혀 창강 삼각주, 북부 지역의 컴퓨팅 파워 산업 자원을 연결하고, 동시에 수위안에 상류 공급망, 하류 AI 애플리케이션 생태계 파트너를 도입하여 수위안의 전체 산업 체인 지원 시스템을 완성했다.

한 AI 칩 회사의 상업화 경로가 이렇게 드러났다: 칩이 켜지고, 소프트웨어가 실행되며, 고객이 테스트하고, 테스트 후 구매하며, 구매 후 규모화된 재구매가 이루어져야 한다. 한 걸음 나아갈 때마다 필요한 역량이 증가한다.

수위안이 1세대 AI 칩을 출시한 후, 자금 조달은 더 어려운 단계에 접어들었다.

리취안성(李泉生)과 예웨이강(葉衛剛)은 하드테크 회사의 자금 조달 과정을 세 시기로 나눈다. 그에 따르면, 가장 초기 라운드는 주로 팀과 방향을 판단하고, 상장 임박 시점에는 제품, 수익 및 고객이 비교적 명확해지며, 진정으로 투자하기 어려운 것은 중간 몇 라운드라고 본다.

다타이 캐피탈(达泰资本) 내부에도 논쟁이 없던 것은 아니다.

팀 내 젊은 투자자들은 수위안의 세부 사항과 데이터에 더 주목했다: 매출 성장이 충분히 빠르지 않고, 손실이 해마다 확대되며, 다음 라운드 평가액은 이전 라운드보다 높아 수위안에 계속 투자하는 것은 위험이 크다고 보았다. 다타이의 몇몇 수석 파트너들은 제품이 계획대로 인도되었는지, 그리고 자오리둥과 장야린이 이전에 약속한 사항이 이행되었는지에 더 주목했다.

"우리는 결국 두 가지를 봅니다. 하나는 업계의 큰 방향이고, 다른 하나는 사람입니다. 이 두 사람이 약속한 일들은 기본적으로 모두 이루어졌습니다." 다타이 팀은 수위안에 계속 투자하기로 결정했지만, "가장 투자하기 어려운 것은 B라운드와 C라운드였습니다."라고 인정했다.

수위안의 자금 조달은 계속되었다. 2020년 5월, 수위안 테크놀로지는 7억 위안 규모의 B라운드 자금 조달을 완료했으며, 주도 투자자는 반도체 산업 펀드 우웨펑 캐피탈(武岳峰资本), 기존 주주 텐센트가 계속 참여했다. 2021년 1월, 수위안 테크놀로지는 180억 위안 규모의 C라운드 자금 조달을 완료했으며, 주도 투자자는 CITIC 산업 펀드, CICC 캐피탈 산하 펀드, 프리마베라 캐피탈(春华资本)이었다. 2022년 7월, 수위안 테크놀로지는 국가 집적 회로 산업 투자 펀드(国家集成电路产业投资基金)로부터 투자받은 C+라운드 자금 조달을 완료했다.

하지만 업계 환경은 곧 변화했다.

2022년 10월, 미국은 첨단 컴퓨팅 칩 및 반도체 제조 장비에 대한 수출 통제를 더욱 강화했다. 관련 규정이 발표되었을 때, 정옌은 출장 중이었다. 밤에 호텔을 나와 그는 수위안을 포함한 여러 국산 AI 칩 기업에 연속으로 전화를 걸어 설계, 테이프아웃 및 공급망이 받을 수 있는 영향을 물었다.

전화 너머에는 즉답이 없었다. 새로운 규정은 변호사와 기술 팀이 함께 해석해야 했고, 칩 회사는 매개변수, 공급업체 및 향후 제품 일정을 재평가해야 했다.

규제 문서의 몇 줄이 칩 회사의 몇 년 간 연구개발 계획을 바꿀 수 있다. 이것이 국산 AI 칩 투자가 일반 인터넷 프로젝트와 다른 점이다: 제품 및 시장 위험 외에도 기업은 공급망, 첨단 공정 및 국제 규칙의 수시 변화로 인한 불확실성을 감수해야 한다.

다타이 캐피탈은 수위안이 여러 번 자금이 가장 빠듯한 순간을 겪었다고 밝혔다. 계좌의 돈은 줄어들고 있었지만, 다음 라운드 자금 조달은 여전히 협상 중이었다. 한 자금이 몇 주 일찍 또는 늦게 도착하는 것이 회사의 운명을 바꿀 수 있었다.

2023년, 수위안은 D라운드 및 D+라운드 자금 조달을 완료했다. 2024년에는 D++라운드 및 E라운드 자금 조달을 연이어 완료했다. E라운드 자금 조달 규모는 약 27.20억 위안이며, 투자 전 평가액은 175억 위안에 달했다.

시드 라운드부터 E라운드까지, 수위안은 상장 전 총 10차례의 지분 자금 조달을 완료했다. 하지만 연속적인 자금 조달이 상업화를 대체할 수는 없다. 투자자가 칩 회사를 위해 시간을 벌어줄 수는 있지만, 궁극적으로 '중간 경기'에서 벗어날 수 있을지를 결정하는 것은 여전히 제품과 고객이다.

"수위안의 가장 초기 시드 투자자로서, 8년 동안 우리는 항상 장기적인 동반자, 산업 자원 연결자로서의 위치를 고수하며, 투자 후 전 주기 산업 역량 강화에 집중하고, 역량 강화는 하되 역할을 넘지 않는다는 원칙을 지켰습니다. 모든 기술적 돌파구와 상업화落地 성과의 기반은 수위안 팀 자체의 지속적인 기술력과 시장 개척 능력에서 비롯됩니다."라고 자오윈은 '갑자광년'에 말했다.

5. 행복한 고민

2025년, 수위안 테크놀로지는 영업 수익 9.90억 위안을 기록하여 2023년의 3.01억 위안 대비 두 배

발행인의 보고 기간 주요 재무 데이터 및 재무 지표, 이미지 출처: 수원과학기술 투자설명서

IDC 데이터와 수원과학기술이 투자설명서에 공개한 판매량에 따르면, 2025년 중국 AI 가속 카드 전체 출하 규모는 약 400만 장이며, 이 중 엔비디아가 약 220만 장 출하로 약 55%의 시장 점유율을 차지했습니다. 수원의 2025년 AI 가속 카드 및 모듈 판매량은 6만 6천 장으로, 중국 AI 가속 카드 시장 점유율은 약 1.7%이며, 국내 기타 AI 칩 업체 중에서 선두권에 위치합니다.

이 수치는 수원이 제품 검증 단계에서 대규모 납품 단계로 진입했음을 의미합니다. 그러나 다른 수치는 수원이 여전히 수익성 확보까지는 거리가 있음을 보여줍니다.

2023년부터 2025년까지 수원과학기술의 누적 연구개발 투자는 36.76억 위안으로, 동기 영업 수입 총액의 182.55%에 해당합니다. 2025년 말 기준, 회사는 총 838명의 직원을 보유하고 있으며, 이 중 연구개발 인력은 643명으로 76.73%를 차지합니다. 누적 미보전 결손금은 44.41억 위안에 달합니다.

지속적으로 칩을 반복 개발 중인 회사에게 높은 연구개발 투자는 필요성이 있습니다. 자본 시장이 더 관심을 갖는 것은 이러한 투자가 더 광범위한 고객과 지속적인 수익으로 전환될 수 있는지 여부입니다.

현재, 그 답은 상당 부분 텐센트에 있습니다.

2023년부터 2025년까지 수원의 텐센트에 대한 직접 및 간접 판매 수입은 각각 1.00억 위안, 2.73억 위안 및 8.30억 위안으로, 각 기간 영업 수입의 33.34%, 37.77% 및 83.79%를 차지했습니다.

텐센트는 수원의 최대 고객일 뿐만 아니라 최대 주주이기도 하며, 텐센트 테크놀로지 및 그 관계사의 지분율은 20.26%에 달합니다.

발행인 지분 구조, 이미지 출처: 수원과학기술 투자설명서

그러나 외부에서는 이것이 일종의 '행복한 고민'으로 보입니다.

수원과학기술 상장 전 첫 번째 질의서에서 상하이 증권거래소는 수원과학기술에 현재 AI 제품이 텐센트에 고도로 최적화되어 있는지, 다른 고객을 개척하고 최적화할 능력을 갖추고 있는지, 그리고 다양한 응용 분야 제품의 시장 공간, 경쟁 구도 및 미래 발전 추세에 대해 설명할 것을 요구했습니다.

상하이 증권거래소의 첫 번째 질의에 답변할 때, 수원은 기존 AI 칩이 이미 텐센트의 대규모 모델과 비즈니스 시나리오에 고도로 최적화되어 있음을 인정했습니다. 인터넷 애플리케이션은 높은 동시성, 낮은 지연 시간, 트래픽 변동 및 7×24시간 운영을 견뎌야 하며, 맞춤형 소프트웨어 최적화가 부족할 경우 실행 효율 저하, 다중 카드 스케줄링 충돌 및 안정성 부족 등의 문제가 발생할 수 있습니다.

그러나 수원은 동시에 "'텐센트에 고도로 최적화'되었다는 것이 '텐센트에만 사용될 수 있다'는 의미는 아니다"라고 강조했습니다.

수원은 자체 개발한 칩 아키텍처를 GCU-CARA(범용 컴퓨팅 유닛 및 전역 컴퓨팅 아키텍처)라고 명명하고, 이를 중심으로 위쑨 TopsRider 소프트웨어 플랫폼을 구축했습니다. 텐센트 서비스 과정에서 대량의 최적화 경험이 이미 위쑨 TopsRider 소프트웨어 플랫폼에 축적되어 재사용 가능한 컴파일러, 연산자 라이브러리 및 개발 도구가 되었습니다. 2025년 말 기준, 회사의 소프트웨어 및 하드웨어 플랫폼은 이미 약 1000개의 AI 모델을 최적화했으며, 300개 이상의 응용 시나리오를 포괄합니다.

예웨이강의 관점에서 볼 때, AI 컴퓨팅 파워 시장의 지출은 원래 고도로 집중되어 있습니다. 중국이든 미국이든 장기간 대규모 컴퓨팅 파워 인프라에 투자할 수 있는 고객은 소수에 불과합니다. 스타트업에게는 먼저 한 명의 핵심 고객과의 심층 협력을 구축하는 것이 칩이 실제 비즈니스에 진입하고 대규모 납품을 실현하는 현실적인 경로입니다.

미국 독립 증권 리서치 기관 BERNSTEIN의 예측에 따르면, 2028년까지 바이트댄스, 알리바바 및 텐센트의 AI 자본 지출이 중국 AI 자본 지출의 거의 50%를 차지할 것이며, 이는 AI 가속 카드 공급업체에게 주요 인터넷 기업의 공급망 진입의 중요성을 강조합니다.

수원은 텐센트로부터 자금, 주문 및 다양한 자원을 얻었지만, 마이그레이션 비용을 낮추고, 개발자 규모를 확대하며, 더 많은 고객의 인정을 받는 방법은 여전히 수원이 상장 후 주문으로 답해야 할 과제입니다.

6. 칩에서 시스템으로

AI 대규모 모델 훈련 및 추론에 필요한 컴퓨팅 파워 수요와 데이터 처리량이 기하급수적으로 증가함에 따라, AI 컴퓨팅 파워 경쟁은 단일 칩, 단일 컴퓨팅 노드의 소프트웨어 및 하드웨어 성능 향상에서 고속 상호 연결된 다중 컴퓨팅 노드 시스템 클러스터 솔루션의 연구개발로 전환되었습니다.

2026년 7월, 2026 세계 인공지능 대회(WAIC 2026)에서 10여 개의 칩 및 컴퓨팅 파워 기업이 자체 슈퍼노드 제품을 선보였습니다. '슈퍼노드', '슈퍼클러스터', '초대량 혼합 훈련 장치' 등 이름은 각기 다르지만, 그 이면에는 점점 더 많은 AI 칩을 효율적으로 협력하게 하는 방법이라는 동일한 문제를 가리킵니다.

수원과학기술도 이 시스템 경쟁에서 자체 솔루션을 제시했습니다.

WAIC 2026에서 수원은 현장에서 두 가지 슈퍼노드 제품을 전시했습니다. 하나는 성숙한 Cable-tray 방식을 채택한 '윈쉰 ESL64-C'이고, 다른 하나는 ZTE와 공동으로 개발한 직교 아키텍처 솔루션 '윈쉰 ESL64-O'입니다.

윈쉰 ESL64-C(왼쪽), 윈쉰 ESL64-O(오른쪽), 이미지 출처: 수원과학기술

두 솔루션은 서로 다른 엔지니어링 트레이드오프를 나타냅니다.

Cable-tray 솔루션은 고속 케이블을 통해 컴퓨팅 노드와 스위치 노드를 연결하며, 기술 시스템이 상대적으로 성숙하고 배포 방식이 기존 데이터 센터에 더 가깝습니다. 장점은 네트워크 구성이 유연하고 확장이 용이하며, 다른 서버 및 데이터 센터 환경과의 호환성이 더 쉽다는 점입니다.

직교 아키텍처는 더 높은 집적 밀도를 추구합니다. 컴퓨팅 보드와 스위치 보드는 직교 커넥터를 통해 수직으로 교차 연결되어 랙 내부의 고속 케이블과 중간 연결 단계를 줄여 통신 거리를 단축하고 잠재적 고장 지점을 줄입니다.

이는 또한 수원이 지난 몇 년간 제품 구조 변화의 결과입니다. 초기 윈쉰 T10, T20은 주로 훈련 가속 카드였습니다. 3세대 S60은 대규모 모델 추론 수요를 포착했습니다. 4세대 L600은 훈련과 추론을 다시 포괄하며 OGX 및 ESL32/64 슈퍼노드 제품의 컴퓨팅 기반이 되었습니다.

수원의 정체성도 변화하고 있습니다. 고객에게 납품해야 하는 것은 더 이상 단일 AI 칩이 아니라, 모델을 안정적으로 실행할 수 있는 컴퓨팅 파워 시스템이 되어가고 있습니다.

그러나 투자설명서는 동시에 2025년 말 기준으로 OGX 및 ESL32/64 슈퍼노드 제품이 아직批量 수익을 실현하지 못했음을 보여줍니다.

OGX 및 ESL32/64 슈퍼노드 제품 소개, 이미지 출처: 수원과학기술 투자설명서

수원과학기술은 투자설명서에서 수익 성장과 매출 총이익률이 해당 가정에 도달할 경우, 회사가 2026년 또는 2027년에 연결 재무제표 기준 흑자를 실현할 수 있을 것으로 예상했습니다. 회사는 동시에 이 추정이 중대한 불확실성을 내포하며, 수익 예측이나 약속을 구성하지 않는다고 경고했습니다.

그러나 다타이 팀은 이에 대해 걱정하지 않습니다. "수익은 증가하고 있고, 매출 총이익률은 안정적으로 상승하고 있으니, 조만간 흑자를 낼 것입니다."

몇 주 전, 자오리둥과 장야린은 다시 상하이 쉬후이구 젠궈시루 392호의 오래된 양옥을 방문하여 리취안성, 예웨이강 및 다타이의 몇몇 고참 파트너들과 술을 마셨습니다.

이번에는 과거 이야기를 많이 나누지 않고 상장 후 계획에 대해 논의했습니다. "우리는 이미 다음 단계의 배치를 진행 중입니다." 리취안성과 예웨이강이 '지아쯔광녠'에 말했습니다.

상장을 앞두고, 처음 자오리둥과 장야린을 만났던 긴 탁자에 앉아, 그들은 '지아쯔광녠'에 다타이 캐피털이 수원과 함께한 8년을 되돌아보며 세 가지 짧은 문구를 사용했습니다. "정확한 베팅, 장기적인 동행, 서로의 성공."

그리고 수원과학기술 상장 종敲식 현장에서는 모두가 오히려 말을 잇지 못했고, 그들은 자오리둥과 장야린을 포옹했습니다. "천언만어도 말하지 않아도 알 수 있습니다."

8년 전, 수원은 아직 설립되지 않았고, 자오리둥과 장야린은 20페이지 분량의 PPT로 투자자들을 설득하여 그들을 믿게 했습니다. 8년 후, 수원은 이미 4세대 아키텍처, 5개 칩 연구개발을 완료했고, 팀은 800명을 넘어섰으며, 공개 시장에 진출했습니다.

그리고 상장 후, 수원은 매 세대 제품, 매 고객, 매 재무 보고서를 통해 더 많은 사람들의 질문에 답해야 합니다.

그 20페이지 분량의 PPT에 담긴 구상은 이미 일부 완성되었고, 나머지 부분은 종소리 이후에 검증을 받게 될 것입니다.