저자: 도비 완 , 프리미티브 벤처스 창립 파트너

작성자: 다유

2025년 암호화폐 산업은 예상했던 목표를 거의 모두 달성했습니다. 구조적으로 볼 때, 매우 성공적인 한 해가 될 것으로 예상되었습니다.

하지만 왜 이렇게 생기가 없어 보일까요?

"가격이 오르지 않았다"는 사실이 모든 것이 끝났다는 것을 의미하는 것은 아닙니다. 비트코인은 새로운 최고가를 경신했습니다. 하지만 시장 분위기, 투자 심리, 내부적인 확신, 다른 암호화폐들의 움직임, 그리고 개인 투자자들의 열정은 모두 변했습니다. 아마도 가장 우려스러운 점은 한때 "단기 자금의 주요 투자 대상"이었던 비트코인이 이제는 부의 효과와 변동성 측면에서 매력을 잃었다는 것입니다.

관련 암호화폐 자산들은 이전 주기와 달리 더 이상 비트코인 ​​및 이더리움과 연동하여 움직이지 않습니다.

1. 밈코인은 2024년 4분기부터 2025년 1분기까지 가장 인기 있는 코인이었으며, 트럼프 토큰 출시로 이러한 추세가 더욱 가속화되었습니다.

2. 암호화폐 관련 주식은 서클(Circle)의 IPO 시점에 정점을 찍고 2025년 5월에서 8월 사이에 하락하기 시작했습니다.

3. 대부분의 알트코인은 지속적인 추세를 형성한 적이 없습니다. 상승장에서는 비대칭적인 움직임이 나타나고, 하락장에서는 모든 참여자에 의해 완전히 좌우됩니다.

자세히 살펴보면 상황은 더욱 이상해집니다.

우호적인 정책 환경에도 불구하고 비트코인은 2025년에 금, 미국 주식, 홍콩 주식, A주, 심지어 일부 채권 벤치마크 지수를 포함한 거의 모든 주류 전통 금융 자산보다 저조한 성과를 보일 것으로 예상됩니다.

 (비트코인은 다른 자산에 비해 실적이 매우 저조합니다.)

이는 비트코인의 움직임이 다른 모든 자산 클래스와 분리된 최초의 사례입니다.

이러한 괴리는 매우 중요합니다. 가격이 사상 최고치를 경신했지만, 이는 내부적으로 확인되지 않았고, 다른 시장은 더 나은 성과를 보이고 있습니다. 이는 단순하지만 불안한 사실을 드러냅니다. 비트코인의 유동성 공급망이 상당한 변화를 겪었으며, 원래 4년 주기였던 결제 주기가 다른 시장의 더 큰 요인들에 의해 변경되었다는 것입니다.

따라서 우리는 누가 고점에서 매수했고, 누가 시장에서 빠져나갔으며, 가격의 바닥은 어디인지 자세히 살펴보겠습니다.

엄청난 격차: 육상 운영 vs. 해상 운영

우리는 이 주기에서 뚜렷하게 구분되는 세 단계를 거쳤습니다.

• A단계(2024년 11월~2025년 1월): 트럼프의 대통령 당선과 더욱 우호적인 규제 환경은 국내외 투자자들 사이에서 FOMO(놓치는 것에 대한 두려움) 심리를 촉발했습니다. 비트코인 ​​가격은 사상 처음으로 10만 달러를 돌파했습니다.

• B단계(2025년 4월~8월 중순): 디레버리징 매도세 이후 비트코인은 상승세를 재개하여 12만 달러를 돌파했습니다.

• C단계(2025년 10월 초): 비트코인은 10월 초 사상 최고치를 경신한 후 10월 10일에 급락하여 조정기에 접어들었습니다.

각 단계마다 미국 구매와 해외 판매 사이에 상당한 차이가 있음을 확인했습니다.

현물: 국내에서 돌파를 노리고 매수하고, 해외에서 더 높은 가격에 강세를 보이면 매도하세요.

• Coinbase Premium은 A, B, C 단계 모두에서 긍정적인 흐름을 유지했습니다. 높은 매수 수요는 주로 국내 현물 시장 자금에서 비롯되었습니다.

• 코인베이스의 비트코인 ​​잔액은 해당 기간 내내 하락세를 보였습니다. 미국 내 가용 재고량도 감소했습니다.

• B단계와 C단계 동안 가격이 반등하면서 바이낸스 잔액이 크게 증가했습니다. 해외 현물 보유자들이 재고를 보충하면서 매도 압력이 높아졌을 가능성이 있습니다.

선물: 해외 레버리지 증가, 국내 포지션 감소.

해외 미결제 약정(바이낸스 및 기타 해외 거래 플랫폼)은 B단계와 C단계에서 급증했습니다. 레버리지 비율도 상승했습니다. 10월 10일 이후에도 레버리지 비율은 빠르게 하락하여 이전 최고치를 회복하거나 넘어섰습니다.

2025년 초부터 역내 미결제약정(CME)은 감소세를 보이고 있습니다. 기관 투자자들은 계약 규모가 사상 최고치를 경신했음에도 불구하고 위험 노출을 늘리지 않았습니다.

동시에 비트코인의 변동성과 가격 움직임은 서로 다른 양상을 보이고 있습니다.

2025년 8월, 비트코인 ​​가격이 처음으로 12만 달러를 돌파했을 때, DVOL은 저점 부근에 있었습니다. 옵션 시장은 지속적인 위험을 제대로 반영하지 못했습니다.

각각의 "고점"은 국내 거래자와 해외 거래자 간의 의견 차이를 반영하는 것으로 보입니다. 국내 현물 자금이 가격을 끌어올려 돌파구를 마련하면 해외 현물 거래자들은 매도 기회를 포착합니다. 반대로 해외 레버리지 자본이 상승세를 추격하면 국내 선물 및 옵션 거래자들은 포지션을 줄이고 관망세를 유지합니다.

잠재적 구매자는 어디에 있습니까? 누가 인수할 수 있을까요?

글래스노드는 기업 및 DAT 유형 상품이 보유한 비트코인 ​​규모가 2023년 초 약 19만 7천 개에서 2025년 말 약 108만 개로 증가할 것으로 예상하며, 이는 2년 동안 약 89만 개가 순증가하는 수치입니다. DAT는 비트코인 ​​시스템에서 가장 큰 규모의 구조화된 투자 수단 중 하나로 자리매김했습니다.

흔히 오해되는 또 다른 분야는 ETF입니다. 2025년 말 기준으로 미국 현물 비트코인 ​​ETF는 약 136만 개의 비트코인을 보유하게 되는데, 이는 전년 대비 약 23% 증가한 수치이며 전체 유통량의 약 6.8%에 해당합니다.

기관 투자자(13F 신고자)는 전체 ETF의 4분의 1 미만을 보유하고 있으며, 대부분은 헤지 펀드와 투자 자문사로, 잘 알려진 "다이아몬드 핸드" 가문 구성원과는 확연히 다릅니다.

개인 투자자들의 죽음

2025년 초부터 바이낸스, 코인베이스 및 기타 주요 거래소의 트래픽 데이터는 트럼프가 "밈 코인"을 대량 매도한 이후 개인 투자자들의 투자 심리가 여전히 약세를 보이고 있음을 분명히 보여줍니다.

더욱이 2024년 초부터 개인 투자자들 사이의 전반적인 사회적 정서는 실제로 약세였습니다.

2021년 최고치를 기록한 이후 웹사이트의 전체 트래픽은 감소 추세를 보이고 있습니다.

비트코인 가격이 사상 최고치를 경신했음에도 불구하고 트래픽은 이전 수준으로 되돌아가지 않았습니다.

이 주제에 대한 자세한 내용은 작년에 저희가 작성한 "한계 구매자는 누구인가?"라는 기사에서 확인하실 수 있습니다.

거래소의 전략 또한 이에 맞춰 조정되었습니다. 높은 고객 확보 비용과 기존 사용자들의 저조한 활동 수준에 직면하여, 거래소는 "성장 추구"에서 "수익 창출 상품과 다양한 자산 거래(미국 주식, 금, 외환의 적극적인 상장)를 통해 기존 자본 유지"로 전략을 전환했습니다.

다른 모든 곳에서는 강세장입니다.

2025년 진정한 '부의 효과'는 암호화폐 부문에 반영되지 않았습니다. S&P 500(+18%), 나스닥(+22%), 닛케이(+27%), 항셍지수(+30%), 코스피(+75%), 심지어 A주 시장까지 모두 19% 상승하며 견조한 성장세를 보였습니다. 금(+70%)과 은(+144%) 또한 상당한 상승세를 기록하며 '디지털 금'이 상대적으로 우스꽝스럽게 느껴지게 했습니다.

인공지능 관련 주식, 0DTE(제로데이 트레이딩), 금과 은 같은 원자재의 등장으로 그 매력은 더욱 떨어졌습니다.

투기 자금은 다른 투자처로 이동하지 않았습니다. 많은 사람들이 아예 자금을 인출하여 변동성이 큰 주식 시장으로 돌아갔고, 새로운 투기꾼들은 미국 주식 시장이나 자국 주식 시장에서 기꺼이 수익을 올렸습니다.

심지어 한국의 개인 투자자들조차 업비트를 매도하고 코스피 지수와 미국 주식에 투자했습니다. 업비트의 2025년 일평균 거래량은 2024년 대비 약 80% 감소했습니다. 같은 기간 코스피 지수는 75% 이상 상승했습니다. 한국 개인 투자자들은 약 310억 달러 규모의 미국 주식을 순매수했습니다.

누가 제일 심하게 덤핑하는 사람일까요?

모든 사이클에는 지역 고점에서 매도하는 주요 매도자들이 있지만, 흥미롭게도 이번 사이클의 매도 시점은 RS 다이버전스 시점과 일치합니다.

비트코인은 2025년 8월경까지 미국 기술주 실적과 밀접한 상관관계를 보였지만, 이후 ARKK와 엔비디아에 비해 크게 뒤처지기 시작했고, 10월 10일 폭락 이후 아직까지 그 격차를 만회하지 못하고 있습니다.

이러한 차이가 발생하기 직전인 7월 말, 갤럭시 거래소는 재무 보고서와 언론 브리핑을 통해 장기 보유자를 대신하여 8만 개 이상의 비트코인을 매도했다고 밝혔습니다. 이 거래는 "사토시 시대 고래들의 차익 실현" 현상을 대중의 관심사로 끌어올렸습니다.

광산 회사가 인공지능 투자 자금 마련을 위해 자산을 매각합니다.

2024년 비트코인 ​​반감기부터 2025년 말까지 채굴자 보유량은 2021년 이후 가장 지속적인 감소세를 보였습니다. 연말 기준 보유량은 약 180만 6천 비트코인에 그쳤습니다. 해시레이트는 전년 대비 약 15% 감소했습니다.

• 'AI 유출 계획'에 따라 채굴자들은 AI 데이터 센터 건설 자금을 마련하기 위해 약 56억 달러 상당의 비트코인을 거래소로 이체했습니다.

• Bitfarms, Hut 8, Cipher, Iren과 같은 회사들은 부지를 AI 및 고성능 컴퓨팅 단지로 탈바꿈시키고 있으며, 10년에서 15년 장기 컴퓨팅 계약을 체결하고 전기와 토지를 "AI 시대의 금"으로 여기고 있습니다.

• 라이엇 게임즈는 HODL(홀딩)의 대표적인 기업이며, 2025년 4월에 매달 채굴되는 모든 코인을 판매하기 시작할 것이라고 발표했습니다.

2027년 말까지 전체 채굴 용량의 약 20%가 AI 워크로드에 재배치될 수 있을 것으로 추산됩니다.

중국은 더욱 엄격한 조치를 취했습니다. 2025년 12월, 신장 지역은 다시 한번 중국 인민은행과 여러 부처의 표적이 되었습니다. 약 40만 대의 ASIC 채굴기가 강제로 가동 중단되면서 전 세계 해시레이트가 며칠 만에 8~10% 감소했습니다.

그레이 웨일: 비트코인 ​​블랙 행오버

2021년 플러스토큰 사기 사건이 비트코인 ​​가격에 상당한 영향을 미쳤던 것처럼, 2025년에는 첸즈민의 폰지 사기/사이비 종교 집단 사건과 캄보디아 왕자 그룹/첸즈 사건을 포함한 여러 대규모 사기 및 도박 사건들이 비트코인 ​​가격 급등의 주요 원동력이 될 가능성이 높습니다.

두 사건 모두 수만 개의 비트코인이 압수되었으며, 총 압수된 비트코인의 총량은 10만 개 이상에 달했습니다.

이는 정부의 매도 압력을 증가시키는 동시에 비트코인을 장기 보유하는 대규모 암시장을 크게 위축시킬 수 있습니다. 이러한 현상은 단기 및 중기적으로 매도 압력을 유발할 수 있지만, 장기적으로는 일반적으로 긍정적인 영향을 미칩니다.

2026년 전망

이 새로운 구조 하에서는 기존의 "4년 주기 반감기"는 더 이상 실현 가능한 자기실현적 경로가 아닙니다.

정권의 다음 단계는 주로 두 가지 축에 의해 추진될 것입니다.

• 세부 분야: 거시 유동성 및 신용 여건, 금리, 재정 정책, AI 투자 주기.

• 수평 분석: DAT, ETF 및 기타 비트코인 ​​대체재의 가치 평가 및 프리미엄 수준

비트코인 초기 수혜자들, 즉 베테랑 투자자, 채굴자, 그리고 아시아의 대규모 투자자(그레이 웨일)들은 토큰을 패시브 ETF 보유자, DAT 구조, 그리고 장기적인 국가 자본에 분배하고 있습니다.

비트코인의 궤적은 2013년에서 2020년 사이의 FAANG 기업들의 움직임과 유사해 보입니다. 시장은 초기 개인 투자자와 성장 펀드가 주도했던 고변동성 투자 전략에서 인덱스 펀드, 연기금, 국부 펀드가 주도하는 수동적 자산 배분 전략으로 서서히 전환하고 있습니다.

이제 비트코인은 실물 암호화폐를 만지지 않고도 쉽게 접근할 수 있는 암호화 자산입니다. 증권 계좌를 통해 구매하고, ETF처럼 관리할 수 있으며, 투명한 회계 처리와 함께 투자 위원회에 다섯 문장 정도로 설명할 수 있습니다.

대부분의 다른 암호화폐 자산의 가치 평가는 실물 시장이나 월가에서의 실제 유용성이나 정당성을 기반으로 하지 않습니다.

우리는 항상 새로운 강세장을 기대하지만, 이번 강세장이 단순히 가격 상승에 그치지 않고 효용성 증대까지 이룬다면 더욱 좋을 것입니다. 이를 통해 ETF 시대의 정당성이 온체인 수요로 전환되고, 수동적 보유가 능동적 활용으로 바뀌며, 끊임없이 변화하는 담론이 아닌 실질적인 수익을 창출할 수 있을 것입니다.

이런 일이 일어난다면, 오늘날 "고정된 투자자"들은 한 사이클의 최대 패자로 보이는 것이 아니라, 오히려 새로운 사이클의 첫 투자자로 보일 것입니다.

비트코인은 결국 국가 준비금으로 자리 잡았습니다.

코드가 은행들을 집어삼키고 있다

암호화폐는 여전히 문명의 새로운 도구로 발전해야 할 필요가 있다.