SBET에 투자하는 이유는 무엇일까요? 저평가된 이더리움 베타, CeDeFi 통합의 새로운 시작점

작성자: Yetta(@yettasing), Primitive Ventures의 벤처 파트너; Sean, Primitive Ventures의 유동성 파트너

머리말:

본 기사는 2025년 5월에 작성되었습니다. 5월에는 SharpLink에 대한 PIPE 투자를 완료했습니다. 이는 연초부터 PIPE 시장에 집중해 온 중간 결과입니다. Primitive Ventures는 올해 초부터 적극적으로 투자를 진행해 왔으며, CeDeFi 통합 추세를 미래지향적인 관점에서 포착하고 디지털 자산 보유분(Digital Asset Treasury PIPE) 관련 PIPE 거래에 집중하는 데 앞장서고 있습니다. 이러한 프레임워크를 바탕으로 저희는 모든 대표적인 거래 사례를 체계적으로 연구했으며, SharpLink는 지금까지 저희가 참여한 사례 중 가장 중요하고 대표적인 사례라고 확신합니다.

전체 텍스트:

Primitive Ventures가 SharpLink Gaming, Inc.(NASDAQ: SBET)의 4억 2,500만 달러 규모 PIPE(사모펀드) 거래에 참여하게 되어 기쁩니다. 이번 투자는 이더리움 보유 전략을 통해 국내 기업에 투자하는 독보적인 투자 기회를 제공합니다. 이 투자 구조는 옵션 속성과 장기적인 자본 이득 잠재력을 결합하며, 미국 자본 시장에서 이더리움의 전략적 입지에 대한 당사의 확고한 신념을 반영하고 있으며, 암호화폐 자산의 제도화 추세에 대한 당사의 전반적인 판단과 일치합니다.

우리가 투자하는 이유

ETH 대 BTC: 생산적 가치의 차이

자체적인 수익 창출 능력이 부족한 비트코인(BTC)과 달리, 이자부자산인 이더리움은 스테이킹 수익을 창출하는 특성을 가지고 있습니다. 마이크로스트래티지(MicroStrategy)와 같은 비트코인 기반 전략은 주로 코인 구매를 위한 자금 조달에 의존하며, 자산 자체에서 발생하는 수익이 없고 레버리지 위험이 높습니다. SBET는 ETH의 스테이킹 수익과 DeFi 생태계를 직접 활용하여 체인 내 복리 성장을 달성하고 주주들에게 실질적인 가치를 창출할 잠재력을 가지고 있습니다.

현재 현행 규제 체계 하에서 승인된 ETH 스테이킹 ETF는 없으며, 공개 시장은 이더리움 수익률 계층의 경제적 잠재력을 사실상 포착하지 못하고 있습니다. SBET는 차별화된 길을 제시한다고 생각합니다. Consensys의 지원을 통해 프로토콜 기반 전략을 구현하고 체인에서 상당한 수익을 창출할 수 있는 기회를 얻게 되었으며, SBET 모델은 향후 ETH 스테이킹 ETF의 수익률을 능가할 것으로 예상됩니다.

또한, 이더리움의 내재변동성(69)은 비트코인(43)보다 훨씬 높아 주식연계형 구조에 비대칭적인 상승 옵션을 제공합니다. 이는 특히 전환사채 차익거래 및 구조화 파생상품 전략을 실행하는 투자자에게 매력적입니다. 이러한 프레임워크에서 변동성은 위험의 원천이 아닌 현금화 가능한 자산이 됩니다.

Consensys의 전략적 참여

4억 2,500만 달러 규모의 PIPE 투자 유치에 주요 투자자로 참여한 컨센시스와 협력하게 되어 매우 자랑스럽습니다. 이더리움 상용화의 가장 효과적인 실행자인 컨센시스는 기술적 권한, 제품 생태계의 깊이, 그리고 운영 규모 측면에서 독보적인 우위를 보유하고 있어, SBET가 이더리움 기반 기업으로 성장할 수 있도록 지원하는 데 이상적인 투자자입니다.

2014년 이더리움 공동 창립자 조 루빈이 설립한 컨센시스는 이더리움의 오픈소스 기반을 확장 가능한 실제 애플리케이션으로 전환하는 데 핵심적인 역할을 해왔습니다. EVM과 zkEVM(Linea)부터 수천만 명의 사용자에게 Web3를 소개한 MetaMask 지갑까지 다양한 솔루션을 제공합니다. 컨센시스는 ParaFi와 Pantera 등 유수 투자 기관으로부터 7억 달러 이상의 투자를 유치했으며, 일련의 성공적인 전략적 인수를 진행했습니다. 컨센시스는 이더리움 생태계에서 가장 깊이 자리 잡은 상업 운영사입니다.

조 루빈의 회장 임명은 단순한 상징적인 의미를 넘어섭니다. 이더리움 핵심 설계의 공동 설계자이자 인프라 기업의 가장 중요한 리더 중 한 명인 조는 이더리움의 제품 로드맵과 자산 구조에 대한 독보적이고 포괄적인 이해를 갖추고 있습니다. 월가에서의 초기 경험은 그에게 자본 시장을 탐색하는 데 필요한 탁월한 역량을 부여했으며, 이는 SBET가 기관 금융 시스템에 원활하게 통합될 수 있도록 이끌었습니다.

SBET는 독보적인 자산과 유능한 투자자들의 결합을 보여줍니다. 이러한 시너지는 프로토콜 기반 준비금 전략과 프로토콜 기반 리더의 강력한 추진력으로 강력한 긍정적 흐름을 형성합니다. Consensys의 리더십 하에, SBET는 이더리움의 생산적 자본이 기존 자본 시장에서 어떻게 제도화되고 확장될 수 있는지를 보여주는 대표적인 사례가 될 잠재력을 가지고 있다고 믿습니다.

시장 가치 비교

SBET의 투자 기회를 이해하기 위해 우리는 다양한 상장 기업의 암호화폐 보유 전략을 분석했습니다.

MicroStrategy: 암호화폐 보유 전략의 선구자

마이크로스트레티지는 2025년 5월 기준 약 637억 달러 상당의 비트코인 580,250개를 보유하며 암호화폐 보유 전략에 대한 업계 기준을 제시했습니다. MSTR의 전략은 저비용 채권 및 주식 발행을 통해 비트코인을 매입하는 것으로, 이 모델은 많은 기업들이 도입을 추진하는 계기가 되었으며, 암호화폐 자산이 보유 자산으로서의 가능성을 여실히 보여주었습니다.

2025년 5월 기준, MSTR은 580,250개의 비트코인(약 637억 달러)을 보유하고 있으며, 주가는 mNAV(시가총액/순자산가치)의 1.78배에 거래되고 있습니다. 이는 상장 주식을 통해 규제된 레버리지를 활용한 암호화폐 자산에 대한 높은 수요를 보여줍니다. 이러한 프리미엄은 레버리지를 통한 상승 가능성, 지수 적격성, 그리고 직접 보유에 비해 취득 용이성 등 여러 요인이 복합적으로 작용한 결과입니다.

과거 데이터 기준으로 MSTR의 mNAV는 2022년 8월부터 2025년 8월까지 1배에서 4.5배 사이를 오가며 변동했는데, 이는 시장 심리가 밸류에이션에 미치는 상당한 영향을 반영합니다. 배수가 4.5배에 도달하면 일반적으로 비트코인 강세장과 MSTR의 대규모 매수가 동반되어 투자자들의 높은 낙관론을 나타냅니다. 배수가 1배로 하락하는 경우는 시장 횡보 국면에서 흔히 발생하며, 이는 투자자 신뢰의 주기적 변동을 드러냅니다.

유사 기업과의 비교

우리는 BTC 준비금 전략을 채택한 몇몇 상장 기업에 대한 수평적 분석을 수행했습니다.

BTC 순자산(BTC NAV), 즉 회사가 보유한 비트코인의 총 가치 측면에서 MicroStrategy는 580,250 BTC(약 637억 달러)로 1위를 차지했으며, 그 뒤를 Metaplanet(7,800 BTC, 약 8억 5,700만 달러), SMLR(4,264 BTC, 약 4억 6,800만 달러), ALTBG(847 BTC, 약 9,300만 달러), SWC(59 BTC, 약 640만 달러)가 따릅니다.
시가총액 대비 비트코인 순자산가치(NAV) 비율(mNAV) 측면에서 SWC는 27.06배로 가장 높은 프리미엄을 기록했는데, 이는 주로 소규모 비트코인 보유량과 적극적인 시장 참여에 기인합니다. ALTBG의 mNAV는 8.32배, Metaplanet의 mNAV는 5.29배로 높은 수준을 유지하고 있습니다. 반면 MSTR은 1.78배, SMLR은 1.25배입니다. 자산 규모와 부채 규모가 크기 때문에 밸류에이션 프리미엄은 비교적 적정합니다.
BTC 수익률 YTD % (희석 조정, 주당 BTC 성장률) 측면에서, 소형주는 지속적인 보유량 증가로 인해 주당 BTC 성장률이 더 높았으며, ALTBG는 431%, SWC는 300%에 달했습니다. 이러한 실적 데이터는 자본 효율성과 복리 효과를 반영합니다.
현재의 BTC 보유량 증가율(mNAV를 충당하는 데 걸리는 일/월)을 기준으로 ALTBG와 SMLR은 이론적으로 5개월 이내에 현재 mNAV 프리미엄을 채우기에 충분한 BTC를 축적할 수 있으며, 이는 NAV 수렴 거래와 상대적 가격 오류에 대한 잠재적 알파 공간을 제공합니다.
위험 측면에서 MSTR과 SMLR의 부채는 각각 BTC NAV의 15.7%와 21.3%를 차지하므로 BTC 가격이 하락하면 더 높은 위험에 직면하게 됩니다. 반면 ALTBG와 SWC는 부채가 없으므로 위험을 더 쉽게 통제할 수 있습니다.

Metaplanet Japan 사례 연구: 지역 시장의 가치 평가 차익 거래

가치 평가 차이는 자산 보유 규모와 자본 배분 체계의 차이에서 비롯되는 경우가 많습니다. 그러나 지역 자본 시장의 역학 또한 마찬가지로 중요하며, 이러한 가치 평가 차이를 이해하는 데 중요한 요소입니다. 가장 대표적인 사례 중 하나는 "일본의 마이크로스트래티지"로 불리는 메타플래닛입니다.

이 회사의 가치 평가 프리미엄은 비트코인 보유량뿐만 아니라 일본 국내 시장과 관련된 구조적 이점도 반영합니다.

NISA 세제 혜택 : 일본 개인 투자자들은 NISA(일본 개인 저축 계좌)를 통해 메타플래닛 주식을 적극적으로 투자하고 있습니다. 이 제도를 통해 최대 약 2만 5천 달러의 양도소득세 면제 혜택을 받을 수 있으며, 이는 비트코인(BTC)을 직접 보유할 경우 적용되는 55% 세율보다 훨씬 유리합니다. 일본 SBI증권 자료에 따르면, 2025년 5월 26일 기준 메타플래닛은 모든 NISA 계좌 중 가장 많이 매수된 주식으로, 지난달 주가가 224% 상승했습니다.
일본 채권 시장 혼란 : 일본의 GDP 대비 부채 비율은 최대 235%에 달하고, 30년 만기 국채(JGB) 수익률은 3.20%까지 상승하여 일본 채권 시장이 구조적 압박에 직면해 있음을 시사합니다. 이러한 맥락에서 투자자들은 메타플래닛의 7,800개 비트코인을 엔화 약세 및 국내 인플레이션 위험에 대한 거시적 헤지 수단으로 점점 더 주목하고 있습니다.

SBET: 세계 주요 ETH 자산의 레이아웃

공개 시장에서 거래할 때, 지역별 자본 흐름, 조세 제도, 투자자 심리, 그리고 거시경제 상황은 기초 자산 자체만큼이나 중요합니다. 이러한 관할권 간의 차이점을 이해하는 것은 암호 자산과 공개 주식의 교차점에서 비대칭적 기회를 창출하는 데 중요합니다.

ETH 자본을 핵심으로 하는 최초의 상장 기업으로서 SBET는 전략적 사법 차익거래를 통해 이익을 얻을 잠재력을 가지고 있습니다. SBET는 홍콩 증권거래소나 닛케이와 같은 아시아 시장에 이중 상장을 통해 지역 유동성을 더욱 확보하고 내러티브 희석 위험으로부터 보호할 수 있는 기회를 가지고 있다고 생각합니다. 이러한 시장 간 전략은 SBET가 세계에서 가장 대표적인 이더리움 기반 상장 자산으로서의 입지를 확립하고 기관 투자자들의 인지도와 참여를 확보하는 데 도움이 될 것입니다.

암호화폐 자본구조의 제도화 추세

CeFi와 DeFi의 융합은 암호화폐 시장의 발전에 있어 중요한 전환점을 의미하며, 이는 암호화폐 시장이 성숙해지고 더 넓은 금융 시스템에 점차 통합되고 있음을 의미합니다. 한편, Ethena와 Bouncebit과 같은 프로토콜은 중앙화된 구성 요소와 온체인 메커니즘을 결합하여 암호화폐 자산의 유용성과 접근성을 확장함으로써 이러한 추세를 구현하고 있습니다.

반면, 암호자산과 기존 자본시장의 통합은 더욱 심층적인 거시금융 변화를 반영합니다. 암호자산은 점차 규제를 준수하고 기관 투자자에게 적합한 자산군으로 자리매김하고 있습니다. 이러한 변화는 크게 세 가지 핵심 단계로 나눌 수 있으며, 각 단계는 시장 성숙도의 도약을 나타냅니다.

GBTC : 기관을 위한 초기 BTC 투자 채널 중 하나인 GBTC는 규제된 시장 노출을 제공하지만, 환매 메커니즘이 부족하여 순자산가치(NAV) 대비 장기적인 가격 편차가 발생합니다. GBTC는 획기적인 상품이지만, 기존 패키지 상품의 구조적 한계를 드러내기도 합니다.
현물 비트코인 ETF : 2024년 1월 SEC 승인 이후, 현물 ETF는 일일 설정/환매 메커니즘을 도입하여 가격이 순자산가치(NAV)를 면밀히 추종하도록 하여 유동성과 기관 투자자 참여를 크게 개선했습니다. 그러나 수동적인 특성으로 인해 스테이킹, 수익률, 또는 액티브 가치 창출과 같은 암호화폐 자산의 핵심 잠재력을 포착할 수 없습니다.
기업 재무 전략 : 마이크로스트래티지, 메타플래닛, 그리고 샤프링크와 같은 기업들은 암호화폐 자산을 재무 운영에 통합하여 전략을 더욱 발전시켜 왔습니다. 이 단계는 단순한 수동적 보유를 넘어 복리, 자산 토큰화, 온체인 현금 흐름 창출과 같은 전략을 활용하여 자본 효율성을 개선하고 주주 수익을 창출하기 시작합니다.

GBTC의 엄격한 구조에서부터 현물 ETF의 메커니즘 혁신을 거쳐 오늘날 수익률 최적화를 지향하는 준비금 모델의 부상에 이르기까지 이러한 진화적 궤적은 암호 자산이 점차 현대 자본 시장 구조에 자리 잡고 있음을 분명히 보여줍니다. 이를 통해 더 큰 유동성, 더 높은 성숙도, 더 많은 가치 창출 기회가 제공됩니다.

위험 경고

우리는 SBET에 대한 확신을 가지고 있지만, 여전히 신중한 입장을 취하고 있으며 두 가지 잠재적 위험에 주의를 기울이고 있습니다.

프리미엄 압축 위험: SBET의 주가가 장기간 NAV보다 낮은 수준을 유지하면 이후 자기자본 조달 시 희석이 발생할 수 있습니다.
ETF 대체 위험: ETH ETF가 승인되어 스테이킹 기능을 지원하게 되면, 더 간단한 규정 준수 대안을 제공하고 일부 자본 유출을 초래할 수 있습니다.

그러나 우리는 SBET가 ETH의 본래 수익 창출 능력 덕분에 장기적으로 ETH ETF보다 여전히 더 나은 성과를 낼 수 있다고 믿으며, 이를 통해 성장과 수익의 선순환을 이룰 수 있다고 생각합니다.

요약하자면, SharpLink Gaming의 4억 2,500만 달러 PIPE에 대한 저희의 투자는 기업 비축 전략에서 이더리움의 전략적 역할에 대한 확고한 믿음에 기반합니다. Consensys의 지원과 Joe Lubin의 리더십을 바탕으로 SBET는 암호화폐 가치 창출의 새로운 단계를 대표하는 기업이 될 것으로 기대됩니다. CeFi와 DeFi의 통합이 글로벌 시장을 재편하는 가운데, 저희는 SBET가 장기적으로 높은 수익을 달성하고 "잠재력이 큰 기회 발굴"이라는 저희의 사명을 달성할 수 있도록 지속적으로 지원할 것입니다.