作者：Zhou，ChainCatcher
9 月 9 日、Linera は $LNRA コミュニティラウンドの募集期間終了を発表し、69 か国から 617 名の参加者から合計 84 万 8000 ドルを調達したが、最低調達目標である 150 万ドルには達しなかった。公式発表によると、資金は参加者のウォレットに全額返金された。
Linera は a16z などの機関を後ろ盾に、2 回の資金調達で 1000 万ドル以上を集め、かつては資本市場の目には次世代パブリックチェーンの候補と映っていた。コミュニティラウンドの価格は 0.16 ドル、公式はさらに 0.02 ドルという割引価格を打ち出し、バッジによる特典で参加者を呼び込もうとしたが、それでも 150 万ドルの最低目標は達成できなかった。市場はもはや「市夢率（時価総額の夢物語）」を信用しなくなったのだ。
Diem の遺産から予測市場へ、Linera のこの 3 年
公式資料によると、Linera は Layer1 パブリックチェーンであり、microchain アーキテクチャを採用し、各ユーザーとアプリケーションがそれぞれの軽量実行チェーンを並列処理できるようにしている。
2022 年から 2023 年にかけて、Linera は次世代の高性能パブリックチェーンの一角として位置づけられ、リアルタイムアプリケーションと低レイテンシーが強調されていた。創業者の Mathieu Baudet 氏は Meta で FastPay 関連の研究に携わっており、公式は Linera をその仕組みを実用可能なチェーンにしたものだと説明している。
同じ時期、Meta には Diem（旧 Libra ステーブルコインプロジェクトの後継）も存在したが、規制により中止された。Diem チーム解散後、一部のメンバーは Aptos と Sui を設立し Move を採用したが、Linera は Rust を使用している。
資金調達面では、2022 年 6 月に Linera は 600 万ドルのシードラウンドを完了し、投資家には a16z、Tribe Capital、Cygni Capital、Kima Ventures が含まれる。2023 年 8 月にはさらに 600 万ドルを調達し、a16z が引き続き参加、同ラウンドには Borderless Capital、GSR、DFG、Matrixport Ventures、Flow Traders なども名を連ねた。2 回の合計は約 1200 万ドルとなる。
メインネットは 3 年以上経ってもまだローンチされておらず、プロダクト面では後に短期サイクルのオンチェーン予測市場「Linera Markets」が追加された。これは 1 分間を 1 ラウンドとする値上がり値下がり予測で、BTC、ETH、SOL など複数の資産をカバーしている。
8 月、Baudet 氏は声明を発表し、業界では 5 分間の BTC 値動き予測のような短期サイクルの予測市場が予想以上に人気であるとし、Linera Markets の 1 分間予測を製品実験から対外的なメインストーリーへと昇格させ、自らアプリケーションを運営し、チェーンがアプリ収益を得るという道筋を示した。
公式によると、Linera Markets はテストネットで 25 週間以上稼働し、約 8500 万件のトランザクションと 5 万人以上のユーザーを抱え、販売ページでは 1 日あたり 8000 人以上の参加があるとされている。
コミュニティラウンドの公募はその後すぐに開始され、8 月下旬に事前登録が開放され、9 月 1 日に受付開始、当初は 8 日までの予定だったが、さらに 10 時間延長された。最低目標は 150 万ドル、ハードキャップは 800 万ドルだった。
公式販売ページによると、参加者はまず Sonar で本人確認を完了し、その後 Base チェーン上の USDC で購入する必要がある。最低購入額は 100 ドル、オープンプールの単一ウォレット上限は約 10 万ドル。米国の投資家は適格投資家の条件を満たし、12 ヶ月間のロックアップが必要であり、一部の地域からは登録できない。
テストネットバッジは独立したエアドロップに相当し、トークン総供給量の約 1% を占める。コミュニティラウンドの販売では、バッジ保有者は別途リザーブプールに割り当てられ優先的に満たされ、その他のユーザーはオープンプールに入り、超過分は比例配分される。
コミュニティラウンドの価格は 0.16 ドルで、完全希薄化評価額（FDV）は 1 億 6000 万ドルに相当する。最初の 160 万ドルの購入者は Founder ステータスを取得でき、メインネットローンチ後、トークン生成前に公式アプリで 1 回の取引を成立させると、1 枚購入につき 7 枚がコミュニティリザーブから報酬として付与され、コストは 1 枚あたり 0.02 ドルに換算される。
しかし、今回のコミュニティ販売の結果は芳しくなかった。受付開始翌日の購入額はハードキャップの約 1.1% にとどまり、多くのユーザーは、プロジェクトが以前に主張していたトップクラスの取引アプリとの比較や、機関ラウンドの評価額との整合性について疑問を呈した。
また、販売ルールが分かりにくく、追加トークンの適用対象やロックアップ期間が不明瞭であり、アジアの多くのアドレスが KYC 手続きで排除されたとの指摘もある。KOL のオンチェーン専門家は、Linera が Aptos や Sui と同じサイクルでローンチされていれば、高リターンのエアドロップ対象と見なされる可能性が高かっただろうが、現在の個人投資家はもはや機関のストーリーに簡単に乗らなくなっていると述べている。
最終的な調達額は合計 84 万 8000 ドルで、最低目標の約 56.6%、ハードキャップの約 10.6% にとどまり、公式発表では最低目標未達が確認された。チーフプロダクトオフィサーの Ryan Trost 氏は、チームは約 5 名で経費は限られており、今回のラウンドでは、プロジェクトがまだ収益を生み出していない段階で参加してくれるコアユーザーにトークンをできるだけ分散させたかったと述べた。テストネットユーザーの平均購入額は予想を上回ったが、数字は今回のラウンドが返金されなければならないことを示している。
一次市場の冷え込み、Linera だけの状況ではない
視野を広げると、Linera の状況は決して特異な例ではない。RootData の統計によると、2026 年 1 月から 8 月までの暗号業界の開示された資金調達総額は約 119 億 7000 万ドルで、前年同期比約 52.9% 減少した。このうち一次市場は約 115 億 2100 万ドルで、前年同期比約 14.6% 減少、資金調達イベント数は 329 件で、前年同期比約 31.7% 減少した。暗号市場の構造は変化しており、資金調達総額は依然として少数の大口取引に支えられ、機関の投資はより集中している。
個人投資家が直接参加できる公開販売は、より顕著に縮小している。公開販売追跡データによると、2026 年第 1 四半期の IC0、IDO、IEO の合計は約 3 億 9000 万ドル、105 件だった。6 月上旬時点では約 5800 万ドル、37 件と、調達額と件数の両方で第 1 四半期を大幅に下回っている。2025 年第 1 四半期には約 8 億 4900 万ドル、429 件に達していた。
これは、一次市場で初期の不確実性を引き受ける用意のある資金が減少し、残った資金がよりプロジェクトを選別するようになったことを意味する。
これまで多くの注目プロジェクトが二次市場で期待外れのパフォーマンスを見せている。MegaETH のプレマーケットでは一時 60 億ドルの FDV で取引されたが、今年 4 月 30 日に正式上場し、上場時の FDV は 160 億ドルから 200 億ドルの間で、最高値は上場当日に記録され、本稿執筆時点では価格は 0.037 ドルに下落、FDV は 3 億 7000 万ドルと、高値から 80% 下落した。
Monad は 2024 年に Paradigm が主導する機関ラウンドで約 2 億 2500 万ドルを調達し、2025 年 11 月には Coinbase で約 2 億 6900 万ドルの公開販売を完了、上場後 FDV は一時約 47 億ドルまで上昇したが、現在は約 23 億ドルに落ち着いており、高値から 52% の下落となっている。
Plasma は Linera と同じ Sonar 公募システムを使用し、目標は 5000 万ドルだったが、実際には 3 億 7300 万ドルを超過調達し、5 億ドルの FDV で価格設定された。上場初日には 1 枚 1.68 ドルの史上最高値を記録したが、その後下落を続け、本稿執筆時点では約 0.084 ドルと、高値から 95% 下落した。本稿執筆時点での完全希薄化評価額は約 6 億 5000 万ドルで、上場後に積み上がったプレミアムはほぼすべて消失した。
かつて一次市場はストーリーに対して対価を払う用意があり、話が十分に大きく、流動性が十分に熱ければ、公募は目標を達成するか、超過調達することもできた。しかし今年に入ってから、公開販売の規模と件数は同時に減少している。Linera は旧サイクルの機関評価額と新しいストーリーを持って価格を問うたが、市場全体はもはや「市夢率」のために代価を払うことはなくなった。
ストーリーは売れにくくなった
実際、すでにローンチされているパブリックチェーンも厳しい状況にある。強力な背景を持つ新興チェーンが次々と参入するにつれ、旧来のチェーンのブロックスペースはますます同質化した商品のようになり、ユーザーと手数料は一部のアプリケーションを持つネットワークに吸い取られ、スループットやゼロ知識証明だけでは新しい評価額を語ることが難しくなっている。
そこで、旧来のチェーンも自らプロダクトを開発し始めている。
9 月 8 日、イーサリアム Layer2 の Scroll はガバナンスフォーラムで進捗状況を更新し、汎用 zkEVM から AI プロダクト Compass を中心とした専用ネットワークへ、約 9 ヶ月の移行期間をかけて段階的に移行する準備を進めていると発表した。これは正式な提案ではなく、今後のネットワーク移行や DAO の承認が必要な事項については、別途提案が行われる。
その製品には、ユーザー向けのCompass、30以上の大規模モデルにアクセス可能なCompass API、プライバシー層のCENO、そして決済・清算プロダクトのUSXが含まれる。チームによると、CENOは30以上の潜在顧客と接触しており、そのうち12社が概念実証を行っている。Compassはまだ初期の消費者検証段階にある。
同様の動きはこれだけではない。MegaETH は投機色の強い MegaMafia アクセラレーターを閉鎖し、自社開発のコンシューマーアプリにシフト。さらにステーブルコイン製品 USDm の収益を自社株買い・焼却に充てている。Arbitrum、Sei、Sophon も、アプリケーションと手数料を自社の収益に取り込む方法を検討している。
万向ブロックチェーンの肖風氏は今年の寄稿で、約9割の暗号プロジェクトには依然として明確なユーザー、持続的な収入、または規制準拠が欠けており、次の段階では収益、安定性、実体経済との接続が重要になると指摘。ホワイトペーパーやパフォーマンス指標だけではもはやバリュエーションを支えきれないと述べた。
買い手はもはやストーリーの大きさだけで価格を提示せず、ユーザーがいるか、収入があるかを重視する。言い換えれば、単なるナラティブで FDV を吊り上げる道は、もはや通用しにくくなっている。暗号資本市場の風向きは変わったのだ。
