著者：KarenZ、Foresight News
Web3が最も賑わっていた数年間、市場が追いかけていたのは新しいパブリックチェーン、新しい取引プラットフォーム、そして上昇を続けるトークンだった。S&Pグローバルは、それほど喧騒に包まれていない入口から参入した。すなわち、この24時間稼働する市場に座標を築き、目盛りを統一し、リスクを示すという入口からだ。
暗号資産指数、オンチェーンのS&P 500関連商品から、ステーブルコイン評価、DeFiプロトコルの信用格付け、さらには暗号市場データサービスプロバイダーKaikoへのリード投資、スマートコントラクトセキュリティ企業OpenZeppelinの買収計画に至るまで、S&Pが注目しているのは一連の基礎的な問いだ。オンチェーン資産はどう価格付けされるべきか。リスクはどう比較できるのか。データはスマートコントラクトから直接呼び出せるのか。コードは十分に安全なのか。
こうした取り組みは、トークンを発行するほど目を引くものではないように見えるが、機関投資家の資金が本当にオンチェーン市場へ入る勇気を持てるかどうかを左右するかもしれない。なぜなら、市場は毎日24時間取引できるようにはなっても、信頼できるベンチマーク、明確なリスク評価、確かな技術基盤が欠けていれば、それは単により速く回っているだけであって、より安定して回っているわけではないからだ。
まず市場を理解し、それから市場をどう測るかを決める？
S&Pがデジタル資産市場へ参入する第一歩は、指数の編成だった。
2021年5月、S&Pダウ・ジョーンズ・インデックスは初のデジタル資産ベンチマークを発表した。S&Pビットコイン指数、S&Pイーサリアム指数、そして両方を同時にカバーするS&P暗号資産メガキャップ指数だ。関連指数は、暗号通貨ソフトウェア・データ企業Lukkaが提供するデータを使用し、S&Pの指数委員会が管理する。2カ月後、そのカバレッジはさらに広範な暗号資産市場へと拡大された。
この事業自体は複雑ではないが、金融市場の機関化にとって重要な前提となる。
その1年後、S&PはDeFiのための専門的なリサーチ・事業組織の構築を始めた。
2022年5月、S&Pグローバル・レーティングはDeFi戦略チームを設立し、Chuck Mountsが最高DeFi責任者（Chief DeFi Officer）に就任した。S&Pの説明によれば、このチームの任務は、分散型台帳、ブロックチェーン、スマートコントラクトがどのように債務資本市場を変えうるかを研究し、伝統的な信用分析能力を暗号ネイティブの顧客へと拡張することだ。
これは、S&Pが暗号通貨を単に価格変動の大きい新資産と見なすのをやめ、それが新たな金融市場構造を形成するかどうかを研究し始めたことを意味する。
2023年1月、S&PはS&P Cryptocurrency DeFi Indexを発表した。この指数は、より広範なデジタル資産指数の中から、時価総額と流動性の要件を満たし、DeFiサービスやプロダクトを提供できるデジタル資産を選別し、関連トークンの市場パフォーマンスを追跡するために用いられる。
しかし、こうした指数は「DeFiトークンの価格パフォーマンスがどうか」にしか答えられず、あるプロトコルが安全かどうか、負債を返済できるかどうか、あるいはそのステーブルコインがペッグを維持できるかどうかには直接答えられない。
そこで、同年12月末、S&Pグローバル・レーティングはステーブルコイン安定性評価フレームワークを発表した。準備資産の質、過剰担保と清算メカニズム、ガバナンス、流動性、償還能力、技術依存、過去のパフォーマンスを分析し、結果を1（非常に強い）から5（弱い）で示すものだ。
注意すべきは、この評価は信用格付けではないということだ。これはステーブルコインがペッグ価格を維持する能力を測るものであり、発行体の信用格付けと直接同一視することはできず、ましてやS&Pがステーブルコインの価値に対して行う保証と理解してはならない。
2025年、S&PはChainlinkのDataLinkサービスを通じて、ステーブルコイン安定性評価をBaseチェーン上に公開した。これは、DeFiプロトコルやスマートコントラクトが評価結果を直接読み取れることを意味し、誰かがウェブページからデータをコピーするのを待つ必要がなくなる。
S&Pの動きから分かるのは、S&Pが最初に行ったのは大規模な「オンチェーン化」ではなく、分類方法の構築だったということだ。何がデジタル資産市場に数えられるのか、何がDeFiに属するのか、ステーブルコインのリスクはどう分解すべきなのか、といった分類だ。
格付けがトークン化ファンドとDeFiプロトコルへ入り始める
2025年は、S&Pのデジタル資産事業が明確に加速した年だった。変化の一つは、格付け対象が従来の企業や債券から、オンチェーンで発行されオフチェーンで資産を保有するトークン化ファンドへと広がり始めたことだ。
2025年2月から9月にかけて、S&Pグローバル・レーティングは、Delta Wellington Ultra Short Treasury On-Chain Fund、Janus Henderson Anemoy Treasury Fund、OpenEden Tokenized TBILL Fundに対して順次格付けを付与した。
S&Pはその後、格付けの範囲をよりネイティブなDeFiの世界へとさらに押し進めた。
2025年8月、S&Pグローバル・レーティングは分散型レンディングプロトコルSky Protocolに「B-」の発行体格付けを付与し、見通しは安定的とした。これはS&PがDeFiプロトコルに対して信用格付けを付与した初の事例だ。
Skyの特異な点は、伝統的な経営陣と通常の貸借対照表を持つ銀行ではなく、担保、スマートコントラクト、ガバナンスメカニズムを通じてUSDSやDAIなどのステーブルコインを発行していることだ。S&Pは格付けにおいて、プロトコルの流動性、担保資産、資本バッファー、預金者の集中度、ガバナンス構造、ネットワークセキュリティリスクを検証し、プロトコルの関連トークン保有者に対する負債を信用分析に組み込んだ。
本当に重要なのは「B-」という結果ではなく、S&Pが従来の格付け体系にはほとんど登場しなかった問いに答え始めたことだ。レンディング業務がコードによって実行され、トークン投票によってガバナンスされる場合、その支払い能力をどう評価すべきか、という問いだ。
S&P指数のオンチェーン化は、実は全く異なる3つのこと
Web3のニュースでは、「オンチェーン化」はしばしば曖昧な万能語として使われる。S&Pのここ2年の実践は、それが少なくとも3つの異なるモードを含むことを示している。
1つ目は、ファンド持分のトークン化だ。
2025年、S&Pダウ・ジョーンズ・インデックスはCentrifugeと提携し、CentrifugeがS&P 500を使用してファンドのトークン化分野に参入することを認可した。CentrifugeはAnemoy、Janus Hendersonと協力し、この指数を追跡するファンドをオンチェーンにもたらした。ただし、投資家が保有するのはファンドトークンであり、「トークン化された500社」でもなければ、S&P 500指数そのものを直接保有するのでもない。指数は引き続きポートフォリオのベンチマークと調整ルールを定義する役割を担い、ブロックチェーンはファンド持分の発行・保有・移転を担う。
2つ目は、オンチェーンデリバティブだ。
2026年3月、S&PはTrade\[XYZ\]に対し、Hyperliquid上でS&P 500に基づく永久契約を立ち上げることを認可した。適格な非米国ユーザーは24時間いつでもロングまたはショートのポジションを構築できるが、これはレバレッジを伴うデリバティブ・エクスポージャーであり、指数構成銘柄の保有を意味するものではなく、通常のインデックスファンドと同一視することもできない。
その価値は、機関級の指数データをオンチェーンデリバティブ市場にもたらすことにある。そのリスクも同様に明白だ。24時間取引は休場時間をなくすが、レバレッジ、流動性、オラクル、清算のリスクをなくすわけではない。
3つ目は、より誤読されやすいものだ。指数データそのものがオンチェーン資産になるというものだ。
「S&PグローバルがKaikoに出資、ウォール街は『オンチェーン版ブルームバーグ』に資金を投じ始めた」という記事で触れたように、2026年3月、S&Pダウ・ジョーンズ・インデックス（S&P DJI）とKaikoは、iBoxx U.S. Treasuries IndexをCanton Network上にオンチェーン化し、NFT形式でパッケージ化した。配布権とライセンス権限を内包しており、両社はこれを「大手指数プロバイダーが主流の金融ベンチマークをオンチェーンネイティブのデジタル資産にした初の事例」と称した。
言い換えれば、S&Pは国債を「NFTに鋳造」したのではなく、金融ベンチマークへのアクセス権をプログラマブルなオブジェクトに変えたのだ。これは単にトークンを発行するよりも重要かもしれない。なぜなら、スマートコントラクトは信頼できるデータを読み取れて初めて、評価、担保調整、ファンドのリバランスを実行できるからだ。
これは、S&PがKaikoとの関係を継続的に深めている理由も説明している。2026年9月1日、両社はそれぞれのデジタル資産指数をS&P Kaiko Digital Asset Indicesに統合し、当初は4000以上の参考価格と指数をカバーした。その後、S&PグローバルはKaikoのシリーズB追加ラウンドをリードした。
データからコードへ、S&Pは「オンチェーン信頼スタック」を組み立てつつある
S&Pの「デジタル資産市場」への理解は、もはやトークンに限定されなくなった。2025年10月に発表したS&P Digital Markets 50 Indexは、15種類の暗号資産と35社の米国上場企業を同時に組み入れており、後者は取引プラットフォーム、金融サービス、ブロックチェーンアプリケーション、インフラストラクチャなどのセグメントをカバーしている。
この設計は、S&PがもはやWeb3を単純に「暗号通貨市場」と同一視していないことを意味する。そのフレームワークにおいては、トークン、取引プラットフォーム、決済企業、データセンター、金融インフラが共同でデジタル資産エコシステムを構成している。
2026年、S&PとPantera Capitalが発表したS&P Pantera Digital Asset Indexは、「ファンダメンタルズ」による選別という層をさらに加えた。この指数は短期的な価格モメンタムや市場での知名度を主な基準とせず、実際の応用と収益創出能力を重視し、実際に経済活動を生み出しているトークンや企業を特定することを目指している。
プロトコルの収益を上場企業の利益と単純に同一視することはできない。プロトコルごとにトークンの価値捕捉、ガバナンス、手数料配分のメカニズムは大きく異なる。しかし、この指数は少なくとも一つの方向性を示している。デジタル資産の評価が「市場が最も好むもの」から「ネットワークが実際に何を生み出したか」へと移行し始めたのだ。
もう一つの変化は、S&Pのデータがもはや人に読まれるためだけに提供されるものではなくなったことだ。
2025年10月、S&Pグローバル・レーティングはChainlinkのDataLinkサービスを通じて、ステーブルコイン安定性評価をオンチェーンに公開し、初期展開先はBaseとした。これにより、DeFiプロトコル、レンディングプラットフォーム、機関投資家は、スマートコントラクトや自動化システムの中で評価結果に直接アクセスできるようになった。
これは、リスク情報を機械が呼び出せるデータに変えるものだ。将来のレンディングプロトコルはこれに基づいて参入条件や担保パラメータを設定でき、資産管理システムもこれをリスク管理の入力の一つとして利用できる。ただし、具体的なルールは依然としてデータを利用する機関やプロトコルが決定する。
2026年9月になると、S&PとKaikoはそれぞれのデジタル資産指数事業をS&P Kaiko Digital Asset Indicesに統合した。このスイートは発表時点で4000以上の参考価格と指数をカバーし、Kaikoが24時間市場向けのデータ・計算インフラを提供し、S&Pがベンチマーク管理、ライセンス供与、グローバル配信を担当する。その後、S&Pグローバルはベンチャーキャピタル部門を通じてKaikoに戦略的投資を行ったが、発表では具体的な投資額は開示されなかった。
数日後、S&Pはさらに技術セキュリティ能力を補完した。
2026年9月17日、S&PグローバルはOpenZeppelinの買収契約締結を発表した。取引額は非開示で、クロージング条件を満たす必要がある。
両社の発表によれば、OpenZeppelinは独立した事業として運営を継続し、CEOのDemian Brenerが引き続き会社を率い、S&Pグローバル・レーティングの社長に報告する。そのオープンソースのコントラクトライブラリは引き続き無料・オープンソースで、GitHub上で公開メンテナンスされる。
OpenZeppelinが公表したデータによると、OpenZeppelinのコントラクトを通じてサポートされた累計価値移転は37兆ドルを超え、同社は900件以上のセキュリティサービスを完了し、プロジェクトのローンチ前に1万件以上の脆弱性を発見した。
この取引によって、S&Pのロードマップは完成した。
指数は「市場がどう測られるか」に答え、信用格付けは負債が返済されうるかに答え、ステーブルコイン評価はペッグメカニズムが信頼できるかに答え、Kaikoは24時間市場に必要なデータインフラを提供し、OpenZeppelinはスマートコントラクトが設計どおりに動作するかの判断を助ける。
これは、徐々に形を成しつつある「オンチェーン信頼スタック」だ。
もちろん、セキュリティ企業の買収はスマートコントラクトのリスクを消滅させることと同義ではなく、格付けも資産に対する元本保証の約束を意味しない。今後も注視すべきは、OpenZeppelinのセキュリティサービスとS&Pの将来のオンチェーン技術リスク評価がどう役割分担するのか、リスク評価手法が透明性を保てるのか、商業サービスと独立格付けの間に必要な境界をどう維持するのか、という点だ。
