著者：ヤン・タオ、国家財政開発研究所副所長

出典：国立金融開発研究所

人民元安定通貨の発展モデルは「内外」型である

最近、中央銀行総裁の潘功勝氏は、2025年陸家嘴フォーラムでの講演で、ブロックチェーンや分散型台帳といった新技術が中央銀行デジタル通貨やステーブルコインの活発な発展を促進する一方で、金融監督に大きな課題をもたらしていると指摘した。実際、中国香港では「ステーブルコイン条例」が8月1日に施行される予定で、ステーブルコインに関する議論も最近、かつてないほどの白熱ぶりを見せている。

一般的に、オフショア人民元業務とは、海外市場における人民元建て・人民元決済の金融業務を指します。政策主導の下、香港、シンガポール、ロンドンなどを中心に発展しています。国内のオフショア人民元業務は「オンショア」と「オフショア」の二重の特徴を備え、口座管理を中核的な運営メカニズムとし、一定の条件下で自由な資金移動を形成しています。そのため、オフショア人民元ステーブルコインは香港市場で試行し、条件が整えば自由貿易試験区に代表される国内オフショア市場でも展開すべきだという意見が多く見られます。

Web3.0の世界を基盤とするステーブルコインは、従来のオフショアとオンショアの区分を超えていると我々は考えています。戦略的連携、能動的な監督、協調的な発展をより良く実現するために、国内オフショアとオフショア人民元ステーブルコインの連携発展モデルの導入を検討すべきです。その理由は、第一に、ドル担保ステーブルコインの急速な発展と、各国・地域におけるステーブルコイン監督の急速な進化に直面している中、わが国は金融安全保障と通貨主権の観点から、ステーブルコインに関する研究と規制対応を自主的に展開し、オフショア人民元ステーブルコインに受動的な対応を依存するのではなく、人民元ステーブルコイン改革の試行を体系的に検討する必要があるからです。第二に、香港の人民元オフショア市場の規模は限られており、ステーブルコインと法定通貨資産の1:1の準備金を必要とする状況下では、人民元ステーブルコインを独自にサポートして規模の経済性を実現することは困難です。第三に、ステーブルコインの発行・取引に対する監督管理は、身元認証やマネーロンダリング対策といった多くの先進的な課題を伴います。各国・地域は積極的に規制改革を推進し、解決策を模索しています。この点において、関係する中央部門は、香港の規制当局との連携・協力を図りつつ、人民元ステーブルコインの監督管理において主導的な役割を果たすべきでしょう。

上海自由貿易試験区は、2013年9月29日の設立以来、国際貿易ルールに則ったシステムを基本的に構築してきたことが分かります。同時に、中央財政管理部門は上海国際金融センターの更なる高みへの建設を全面的に支援しており、人民銀行も上海臨港新区におけるオフショア貿易金融サービスの改革試行を含む8つの措置を発表しました。したがって、上海自由貿易試験区と香港で同時に、関連する人民元ステーブルコインの革新的な探求を促進することが検討可能です。

国内オフショア人民元ステーブルコイン（CNY Coin、CNYC）については、決済機関、大手商業銀行、大手決済機関、著名な投資機関などが共同で上海自由貿易区に人民元ステーブルコイン発行機関を設立し、人民元ステーブルコインのオンチェーン発行・運用メカニズムの構築を模索し、一部の認可機関（比較的豊富なイノベーション経験を蓄積しているデジタル人民元運用機関など）向けに人民元ステーブルコイン卸売市場を形成するというモデルが考えられます。認可機関は、条件を満たした企業や個人と人民元ステーブルコインを交換し、人民元ステーブルコインの小売市場を構築することができます。

第二のモデルは、上海自由貿易区内の一部のデジタル人民元運用機関の支店に依拠し、チェーン上で人民元ステーブルコインを直接鋳造・運用し、特定の資格を有する経済主体への支払いにおいてコンプライアンス責任を十分に果たすというものである。もちろん、銀行をステーブルコインの発行機関とする場合、一方では、海外の銀行や関連組織が模索しているトークン化預金はステーブルコインと類似した特徴を備えているものの、実際のステーブルコインの仕組みとは依然として異なる。一方、一部の海外銀行は、非仲介化の課題に対処するため、テクノロジー子会社の設立や関連法人の共同設立を検討・試行し始めており、顧客にとってのエコロジカルな魅力を高め、暗号資産業界の影響に抵抗することを目的とした法定通貨ステーブルコインの発行を模索している。したがって、このモデルにおける人民元ステーブルコインの模索は、具体的な道筋と焦点を依然として明確にする必要がある。

いずれのモデルを採用する場合でも、いくつかの要件を同時に満たす必要があることに留意する必要があります。第一に、人民元ステーブルコインは十分な資産準備金を保有する必要があります。人民元現金や短期国債といった流動性の高い資産に加え、一定の割合のデジタル人民元準備金を設定することで、中央銀行のCBDC改革パイロットプログラムとの協調的な推進を図ることができます。第二に、人民元ステーブルコインの発行者は、健全なリスク識別、資産分離・保管、内部統制等のコンプライアンス運用メカニズムを構築し、直接顧客に対する関連コンプライアンス義務を履行し、各方面と協力し、人民元ステーブルコインの適用シナリオ拡大を促進し、自由貿易区の改革優先課題に効果的に協力するよう努める必要があります。第三に、上海自由貿易区のFTアカウントの「電子フェンス」特性を最大限に活用し、技術基準とスマートコントラクトの革新的な設計を通じて、パイロット期間中の人民元ステーブルコインの保有・利用主体を、可能な限り特定の資格を有する機関、企業、または自然人に限定します。

同時に、オフショア人民元ステーブルコイン（CNH Coin、CNHC）については、モデル1では、国内外の機関が共同で香港に人民元ステーブルコイン発行機関を設立することを奨励するか、モデル2では、一部の国内認可銀行または決済機関が香港に登録された法人を通してオフショア人民元ステーブルコインの鋳造・発行を行うことを許可し、香港の関連法律・法規を遵守する必要がある。こうして、国内外で二重の人民元ステーブルコインシステムが形成されると同時に、中国本土と香港の既存のクロスボーダー決済・資本移動システムの取り決めを活用し、CNYCとCNHCの交換・相互運用メカニズムを模索することができる。その中で、CNYCは主に短期的に国境を越えた貿易やビジネス活動の支払い決済効率を補完・強化するために用いられ、一方CNHCは香港の人民元国際化における地位をさらに強化することを目指し、オンチェーン金融活動や商品などの取引決済に準拠して利用でき、特に人民元資産に基づくRWA（リアルワールドアセット）のサポートを積極的に模索し、人民元と人民元資産の世界的な影響力を高めるために共同で取り組んでいます。

また、国内外の規制当局と人民元ステーブルコインの発行者は協力して、インテリジェント技術の革新を継続的に推進し、ブロックチェーンエコシステムにおける人民元ステーブルコインの流通市場の活動を効果的に特定し、特に国内の不適格な主体による人民元ステーブルコインの保有を監視して、違法な資金の流れを防ぎ、違法行為への使用を防ぐ必要があることにも留意する必要がある。

もちろん、国際決済銀行（BIS）が指摘しているように、ステーブルコインは依然として単一性、弾力性、完全性という3つの重要基準において欠陥を抱えています。人民元建てステーブルコインの改革と模索は、依然としてリスクを厳格に管理し、段階的に進め、規模を適度に抑える必要があります。同時に、関連法規を早急に制定し、グローバルなステーブルコインの法的ゲームにおける発言力を強化する必要があります。将来を見据えると、BISが提唱する統一台帳を基盤とする「金融インターネット」（Finternet）から学び、デジタル人民元、銀行トークン化預金、ステーブルコインの協調発展、相互補完、ウィンウィンの関係を同時に促進していくことも可能です。