ワールドゴールドカウンシルは、PGI、PAXG、XAUTの異なる実装パスを分析し、デジタルゴールドを推進する計画を立てている。

JAE、PANews

2025年9月3日、ブリッジウォーター・アソシエイツの創業者レイ・ダリオ氏は、Xプラットフォーム上で、米ドル債務危機が金と仮想通貨の価格を押し上げる要因の一つであると指摘しました。同日、国際金価格は1オンスあたり3,578.32ドルと過去最高値を記録しました。一方、仮想通貨業界におけるトークン化された金市場は26億ドルを超え、テザー社が金鉱業界への投資交渉を行っているとの報道も出ています。

金市場は好調を維持し、成功報告が相次ぎ、概ね良好な見通しが続く中、デジタル変革の波が市場全体を席巻しています。先日、ワールド・ゴールド・カウンシル（WGC）と大手国際法律事務所リンクレーターズは、画期的なホワイトペーパーを共同で発表し、「ホールセール・デジタル・ゴールド」エコシステムと「プールド・ゴールド・インタレスト（PGI）」の新たな定義を正式に提案しました。金市場のデジタル化は単なる技術革新にとどまりません。これは、TradFiによる暗号資産市場への戦略的対応を表しています。最も古い金融資産の一つである金は、効率性と柔軟性を重視する新たなデジタル時代の潮流を受け入れ、TradFiエコシステムにおける新たなユースケースを生み出しています。

取引制限から住宅ローンの障害まで、WGCは金市場に「デジタルソリューション」を提供します

現在、ロンドンの店頭（OTC）金市場は、主に割り当て金と非割り当て金の2つの決済モデルで構成されており、それぞれに長所と短所があり、ホワイトペーパーで特定されている「機会のギャップ」を生み出しています。

アロケーション・ゴールドとは、固有のシリアル番号、純度、重量情報を持つ、物理的な金庫に保管された特定の金塊を指します。その最大のメリットは、所有権が明確であることです。投資家は物理的な金塊を直接所有するため、信用リスクから効果的に分離され、保管業者は信用リスクから隔離されます。しかし、このモデルの「コスト」は、複雑さの増大、金塊（通常約400オンス）のみを受け入れる取引の不可分性、そしてそれに伴う流動性制限です。

一方、非割当金は、投資家がカストディアンが保有する特定の量の金に対する債権を表します。特定の金塊の割当を必要としないため、このモデルは柔軟性と流動性が高く、1000分の1オンス単位の取引が可能で、決済プロセスもより効率的です。しかし、大きなカウンターパーティリスクが伴うという欠点があります。カストディアンの破産が発生した場合、投資家の金に対する債権は他の無担保債権者と共に清算されるため、資産に対する司法保護を受けることが困難になります。

ホワイトペーパーは、現行の両モデルが金融担保として機能させる上で重大な限界があることを指摘しています。未割当金は、その債務性から、英国およびEU法の下では一般的に適格担保とはみなされません。割当金は法的には実現可能ですが、その「コスト」により、実際には頻繁な物理的な移転、受渡、分別管理が必要となり、非常に高いコストと複雑さを伴い、担保としての利用が困難となっています。

WGCは解決策として、新たなPGIモデルを提案しました。PGIは、カストディアンの資産とは独立し、コア参加者が共同で保有する物理的な金塊のプールを基盤とし、その持分は分配可能です。

PGIの法的基盤は、既存のモデルとの違いを明確に示しています。ホワイトペーパーによると、このスキームは1979年英国物品売買法第20A条に基づいており、同法は「特定バルク商品」の未分割の株式を、商品を物理的に分離することなく譲渡することを許可しています。この法的枠組みでは、PGIは「無形動産」と定義されており、PGIの譲渡は商品の物理的な移動を必要とせず、デジタル台帳上で実行される権利の移転を意味します。

PGIの中核となる利点は、主に3つの側面に反映されています。第一に、未割り当て金と同様に、1オンスの1000分の1単位に分割できるため、柔軟性が高くなります。第二に、「排他的権利」の法的定義により、PGI保有者の資産は「破産耐性」があり、保管機関が破産しても資産が清算されないため、未割り当て金の欠点が補われます。最後に、PGIは無形動産であるため、当然担保として適しており、その設計は、EU、英国のEMIR、米国のドッド・フランク法などのコンプライアンス要件を考慮しており、OTCおよび中央清算機関における金の担保ポテンシャルを活性化する可能性があります。

トークン化された金の実践的な道

実際、流動性の低さ、担保の難しさ、高い信用リスクなど、金市場の長年の問題点に対応するため、暗号市場はトークン化された金を通じて予備的な調査を行い、金のデジタル化と金融化の実現可能な実例を提供しました。

暗号資産市場のパイオニアであるTetherは、2020年にTether Gold（XAUT）を立ち上げ、現在の時価総額は13億ドルを超えています。XAUTトークン1枚は、スイスの金庫に保管されているLBMA基準の金塊1トロイオンスに相当します。技術的には、XAUTはイーサリアム上で発行されるERC-20トークンであり、24時間365日、グローバルな取引を可能にし、従来の市場時間の制約から解放されます。

XAUTは、高い流動性と分割可能性（1オンスの100万分の1の精度）、そしてDeFiエコシステムにおける暗号資産としての広範な普及といった利点を備えています。XAUTは、暗号投資家に金へのエクスポージャーを得るための便利な方法を提供し、暗号資産のボラティリティに対するヘッジとしても活用できます。しかし、XAUTの欠点は、高度に集中化された管理体制と透明性の不備にあります。原資産はTetherの信用力と支払能力に完全に依存しており、大きなカウンターパーティリスクを伴います。Tetherは英領バージン諸島によって統治されていますが、その法的枠組みは主流の金融市場で広く認知されておらず、その所有権は法的に明確な所有権というよりは、契約上の受益者の権利に近いものです。

Paxos Gold（PAXG）は、現在約10億ドルの価値があるトークン化された金に対するコンプライアンス重視のアプローチを体現しています。Paxos Trust Companyによって発行されるPAXGは、ニューヨーク州金融サービス局（NYDFS）によって厳格に規制されています。この強力な規制の裏付けは、多くの類似プロジェクトと比較して、PAXGのコンプライアンスにおける大きな優位性となっています。

同様に、PAXGはイーサリアム上で発行されるERC-20トークンで、1トークンはロンドンの金庫に保管されているLBMA金塊1トロイオンスを表します。Paxosは特定の物理的な金塊の所有権を主張し、独自の機能を開発しました。ユーザーはイーサリアムウォレットアドレスを入力するだけで、トークンに関連付けられた物理的な金塊のシリアル番号と物理的特性にアクセスできるという機能により、信頼性と透明性をさらに高めています。

PAXGは、規制当局の支援に加え、柔軟な償還メカニズムを備えている点が独自の強みです。機関投資家は、PAXGを現物の金塊と直接交換できます。さらに、PAXGはCurveやAaveといった主要なDeFiプロトコルで広く認知されており、貸付や流動性供給を可能にし、収益性を高めています。信託会社構造を活用することで、PAXGは従来の法制度における所有権に類似した法的枠組みを確立し、TradFi市場と暗号資産市場の架け橋として機能します。

3種類の金デジタル化ソリューション間のパラダイムバトル

法律、テクノロジー、市場ポジショニング、コアユースケースの観点で見た XAUT と PAXG のトークン化されたゴールド、WGC の PGI デジタルゴールドソリューションの根本的な違いは、同じ問題に直面したときに従来の金融と暗号通貨市場が選択した方向性の違いを明らかにしています。

法律と所有権の観点から、WGCは法律をより重視しています。PGIは全く新しい資産クラスを開発するのではなく、既存の法的枠組みの中で「無形動産」の新たな所有権定義を確立します。その利点は、何世紀にもわたる司法制度によって保証された法的有効性と執行力にあります。このソリューションは、パブリックブロックチェーンの分散化の利点の一部を犠牲にするかもしれませんが、機関投資家にとって必要な法的確実性も提供します。

対照的に、暗号通貨はコードへの信頼度が高い。PAXGは、規制された信託会社構造を通じて、従来の法的枠組みの中で同様の所有権を確立しようとしているが、ERC-20トークン規格の分散型の性質は、本質的な法的矛盾を孕んでいる。一方、XAUTは主にTetherの契約条件とスマートコントラクトによって定義されており、その法的有効性は主流の法制度において未検証のままである。

技術アーキテクチャと市場ポジショニングの観点から見ると、PGIは本質的に「技術中立性」と、分散型台帳技術などの新興ソリューションとの互換性を重視したインフラストラクチャです。WGCの説明によると、このソリューションは、コア参加者が共同で運営する許可型コンソーシアム型ブロックチェーンであり、機関投資家間の決済プロセスのデジタル化と自動化を目的としていると考えられます。ターゲット市場は、信頼性と効率性に対する要件が極めて高い、高度に閉鎖的な機関投資家市場であり、特にロンドンOTC市場における大手機関投資家間の決済および担保問題への対応を目的としています。

一方、XAUTとPAXGは、イーサリアムのようなパブリックブロックチェーン上で発行される、より商品に近い存在です。これらはパーミッションレスな資産であり、TradFi機関の複雑なKYC/AMLプロセスを経ることなく、暗号資産ウォレットを通じてあらゆるユーザーが保有、移転、取引できます。そのため、DeFi市場と個人投資家市場をターゲットとしており、暗号資産ネイティブプロトコルと個人投資家にサービスを提供しています。

コアユースケースにおいて、WGCの主な目標は、機関投資家レベルの担保としての金の潜在能力を最大限に引き出すことです。PGIは、金担保に関する法的および実務上の課題に対処することで、レポや貸付といったシナリオにおいて金を効率的に活用することを可能にし、数兆ドル規模の既存資産の活性化を実現します。WGCのCEOは、金は「無利息」資産から「利息」資産へと転換する必要があると述べています。

XAUTとPAXGは、暗号資産エコシステムの強化に主眼を置いています。金に裏付けられたステーブルコインとして、DeFiにおける貸付、流動性供給、ボラティリティヘッジ、ポートフォリオの多様化に利用できます。2つのソリューションは表面的には類似したユースケースを提供していますが、その根底にあるロジックは根本的に異なります。PGIは長年確立された大規模なTradFi市場の変革を目指しており、XAUTとPAXGは急速に成長しているDeFi市場をターゲットとしています。

PGIは、TradFiのブロックチェーン技術の「本質を体現する」試みであり、TradFiの本質を忠実に保ちながらデジタル形式を採用しています。この選択的なイノベーションは、既存の枠組みにデジタル技術を統合することによるメリットを最大化し、規制リスクを最小限に抑えることを可能にします。

PGI、PAXG、XAUTは、多次元・多層的な「ゴールドエコシステム」を形成する可能性を秘めています。PGIは機関投資家市場を席巻し、高額・大口の清算および担保問題の解決に注力します。PAXGは、規制遵守の優位性を活かし、主流の機関投資家と暗号資産市場を繋ぎ、TradFiとDeFiの間に信頼できる規制されたチャネルを提供する可能性を秘めています。XAUTは、高い流動性と幅広い互換性を活かし、ニッチな市場を確保しながら、引き続き個人投資家市場と暗号資産ネイティブ市場に注力していくことができます。