저자: Multicoin Capital

편집: Felix, PANews

Multicoin Capital은 올해 초 Hyperliquid 포지션을 구축한 이후 지속적으로 매수해 왔습니다. 현재 HYPE는 유동성 펀드 내 최대 보유 자산 중 하나입니다. 최근 Multicoin Capital은 Hyperliquid(HYPE)에 대한 종합 분석 및 밸류에이션 보고서를 발표했습니다.

보고서에 따르면 HYPE는 현재 약 63달러에 거래되고 있으며, 과거 12개월 수익 기준 PER은 약 36배이며, 이미 발효된 코인베이스/USDC 계약을 반영하면 PER은 약 30배입니다. 2028년까지 HYPE의 연간 수익은 약 80억 달러에 달할 것으로 예상되며, 이는 PER 20배를 적용하면 주당 약 319달러를 의미합니다.

44페이지 분량의 전체 보고서에서 PANews가 핵심 내용을 정리했습니다.

Hyperliquid는 고속 거래를 위해 특별히 설계된 수직 통합형 레이어 1 블록체인이자 탈중앙화 거래소입니다. 2025년은 Hyperliquid에게 획기적인 한 해였습니다.

지난 12개월 동안 Hyperliquid의 거래량은 약 2조 9천억 달러, 수익은 약 8억 7,300만 달러에 달했습니다. 이러한 수익은 모두 토큰 보유자에게 귀속되어, 해당 프로토콜은 암호화폐, CeFi, DeFi 영역을 통틀어 가장 수익성이 높은 거래소 반열에 올랐습니다.

하이퍼리퀴드의 사용자 수는 약 30만 1천 명에서 약 92만 3천 명으로 증가했으며, 연말 미결제 약정 규모는 약 60억 달러였습니다. 현재 Hyperliquid는 DeFi 거래 시장 미결제 약정(OI)의 59% 이상을 장악하고 있으며, 약 96억 달러 규모의 OI는 모든 주요 온체인 경쟁자들의 합을 넘어섭니다.

지난해 Hyperliquid는 CEX(중앙화 거래소)로부터 상당한 시장 점유율을 확보했습니다. 월간 거래량은 2년 전 거의 제로였던 상태에서 바이낸스의 약 17% 수준에 도달했으며, OI 역시 약 21%에 이르렀습니다.

Hyperliquid의 성장은 바이낸스에 국한되지 않습니다. 모든 CEX와 비교했을 때 Hyperliquid의 거래량과 OI 점유율 모두 사상 최고치를 기록했습니다.

Hyperliquid의 주요 사업 연간 매출은 이미 수억 달러에 달하지만, 가까운 시일 내에 몇 가지 촉매제가 성장을 더욱 크게 견인할 것입니다. 제품 로드맵에는 향후 12~24개월 내에 프로토콜의 총 접근 가능 시장을 대폭 확장하고 자본 유입을 늘리며 수익 기반을 높일 수 있는 여러 촉매제가 포함되어 있습니다. 현재 총 8개의 주요 촉매제가 있으며, 시간이 지남에 따라 더 등장할 가능성도 있습니다.

촉매제

1. HIP-3: 퍼미션리스 거래 시장

Hyperliquid 개선 제안 3(HIP-3)은 2025년 10월에 출시되었으며, 현재까지 네트워크의 가장 중요한 업그레이드입니다. HIP-3 이전에는 새로운 시장 생성이 검증자가 통제하여 어떤 자산을 상장하고 주요 매개변수를 설정할지 결정했습니다. HIP-3의 출시로 HyperCore에서의 거래 배포가 퍼미션리스 방식으로 전환되었습니다. 50만 개 이상의 HYPE를 스테이킹한 주체라면 누구나 새로운 무기한 계약 시장을 배포할 수 있으며, 오라클 구성, 레버리지 한도 및 리스크 설정을 완전히 제어할 수 있습니다. 수수료는 배포자와 프로토콜 측이 50:50으로 나눕니다.

HIP-3의 발전은 놀랍습니다. 미결제 약정(OI)은 출시 초 거의 제로에서 불과 6개월 만에 29억 달러 이상으로 100배 이상 증가했습니다. Trade.xyz 선정 상위 30개 시장 중 암호화폐 시장의 비중은 절반이 채 되지 않으며, 나머지는 상품, 주식 및 지수 시장입니다.

거래 피크 시 HIP-3 시장의 거래량은 Hyperliquid 전체 거래 활동의 거의 절반을 차지했습니다. 현재 HIP-3의 OI는 Hyperliquid 총 미결제 약정의 33%를 차지하고 있습니다.

2. HIP-4: 예측 시장 및 옵션

HIP-4는 2026년 초에 출시되어 개발자들이 HyperCore에서 직접 예측 시장과 옵션을 구축할 수 있게 합니다. 이번 업그레이드에서는 정해진 수익 구조와 만기를 가진 완전 담보 상품인 이벤트 결과 기반 계약이 추가되었습니다. 트레이더는 자금을 다른 곳으로 옮길 필요 없이 보유 포지션의 담보를 활용해 예측 시장에 참여할 수 있습니다. Polymarket과 같은 독립형 플랫폼은 이러한 교차 증거금 기능을 제공할 수 없습니다.

여기서 잠재 시장 규모는 엄청납니다. 현재 예측 시장의 월간 거래량은 210억 달러에 달합니다. 암호화폐 옵션은 성수기 월 거래량이 1,800억 달러를 넘으며, 코인베이스의 29억 달러 Deribit 인수는 이 시장의 거대한 가치를 보여줍니다. Hyperliquid가 예측 시장이나 암호화폐 옵션 시장에서 무기한 계약 분야에서 거둔 성과의 일부만이라도 재현할 수 있다면, 특히 두 시장 모두 더 높은 수수료율을 확보할 수 있어 매출 잠재력은 상당할 것입니다.

3. 포트폴리오 증거금

포트폴리오 증거금은 아마도 Hyperliquid에서 가장 과소평가된 촉매제일 것입니다. 이 기능은 CEX에는 수년간 존재해 왔지만, 온체인에서 구현하기는 훨씬 더 어렵습니다. 포트폴리오 증거금은 사용자가 기존 거래처럼 각 포지션별로 증거금을 개별 할당하는 대신, 전체 증거금 잔액을 한 번에 사용할 수 있게 해줍니다.

더욱이 Hyperliquid에서 사용되지 않은 포트폴리오 증거금 잔액은 사용자가 거래하지 않는 동안 대출 프로토콜을 통해 자동으로 이자를 획득하여 자금 효율성을 높입니다.

4. 코인베이스 USDC 파트너십

지난해 Hyperliquid는 네이티브 스테이블코인 파트너를 선정하기 위한 입찰을 진행했습니다. Hyperliquid 생태계 기업인 Native Markets가 입찰에서 승리하여 USDH를 출시했습니다. 그 개념은 간단했습니다. Hyperliquid 거래소는 수십억 달러 규모의 스테이블코인 담보를 보유하고 있지만, 역사적으로 이 유동 자금 수익의 대부분은 USDC를 통해 Circle과 코인베이스로 유출되었습니다. USDH는 이러한 수익의 일부를 Hyperliquid 생태계로 되돌리려는 첫 시도였습니다.

올해 5월, 코인베이스가 개입하여 Hyperliquid의 공식 USDC 자금 운용 주체가 되었습니다. Native Markets는 현재 이 역할에서 점차 물러나고 있으며, 코인베이스는 USDH 브랜드 자산을 인수할 권리를 갖게 되었습니다. 이로써 Hyperliquid는 사용자들이 잘 알고 신뢰하는 USDC를 담보로 유지하는 동시에, 이전에 Circle과 코인베이스로 완전히 유출되던 유동 자금 수익의 대부분을 다시 확보하게 되었습니다.

이는 두 가지 이유로 의미가 큽니다. 첫째, 실질적인 수익입니다. 구체적인 수치는 공개되지 않았지만, Aligned Quote Asset 문서에는 약 90%의 수익 공유가 명시되어 있습니다. Hyperliquid 플랫폼에 약 61억 3천만 달러 규모의 USDC 담보가 있고, 국채 기준 수익률이 3.65%라고 가정할 때, 90%의 수익 공유는 해당 프로토콜이 연간 2억 달러 이상을 벌어들일 수 있음을 의미합니다. 둘째, 이는 Hyperliquid가 중요한 사업적 거래를 성사시킬 능력이 있음을 보여줍니다.

5. 빌더 코드

Builder Codes는 제3자 프론트엔드가 수수료의 일부를 받는 대가로 Hyperliquid로 주문 흐름을 라우팅할 수 있도록 합니다. 사실상 Hyperliquid는 유동성 계층을 유지하면서 배포를 아웃소싱하는 셈입니다. 모든 지갑, 트레이딩 앱 또는 애그리게이터가 동일한 기반 CLOB(중앙 지정가 주문장)에 연결하고 그 수익의 일부를 얻을 수 있습니다.

현재 가장 큰 Builder Codes 운영사로는 Phantom, MetaMask, Insilico, Based, Hyperdash가 있으며, 이들은 Hyperliquid에 약 9자릿수의 일일 거래량을 가져다주고 있습니다. 그중 Phantom만 해도 월간 활성 사용자가 1,700만 명이 넘으며, 2025년 7월 출시 이후 Hyperliquid와의 통합을 통해 누적 거래량 430억 달러를 돌파했고, 자체적으로 약 2,200만 달러의 수익을 창출했습니다.

지금까지 Builder Codes는 HIP-3만큼 큰 성공을 거두지는 못했습니다. 그러나 발전을 위한 요소들은 이미 갖춰져 있습니다. 역사적으로 대부분의 암호화폐 프론트엔드는 브로커 및/또는 거래소 역할을 통해 수익을 창출해 왔습니다. 이전에도 여러 번 강조했듯이, 거래는 이 업계에서 가장 수익성이 높은 비즈니스입니다. 대부분의 지갑, 네오뱅크, 프론트엔드, 애그리게이터 플랫폼은 사용자가 무기한 선물(Perps)에 접근할 수 있기를 원합니다. 완전히 새로운 파생상품 DEX를 구축하고 유동성을 확보하며(그 비용까지 지불할 수도 있음) 토큰 문제에 신경 쓰는 대신, 이 모든 주문 흐름 엔진 운영사들은 거래를 유동성이 가장 풍부한 무기한 선물 플랫폼으로 직접 라우팅할 수 있으며, Hyperliquid는 그중 단연 최고입니다.

이 모델은 Hyperliquid에 전략적으로 중요합니다. 핵심 팀이 직접 사용자를 유치할 필요 없이 충분한 유동성만 유지하면 되기 때문입니다. 이 플라이휠 효과는 계속 누적됩니다. 더 많은 빌더 통합이 더 많은 거래량을 가져오고, 그로 인해 유동성이 깊어지며 실행 효율이 높아지면 더 많은 빌더를 끌어들이게 됩니다.

Builder Code의 작동 메커니즘은 바이낸스 링크 생태계의 가치 메커니즘과 동일하지만, 여기서는 무허가형이며 수익이 양자 간 맞춤형 사업 개발 계약을 통하지 않고 프로토콜 차원에서 공유된다는 차이가 있습니다.

6. HyperEVM

2026년 초 기준으로, 이미 175개 이상의 팀이 HyperEVM에 애플리케이션을 배포했습니다. HyperEVM의 주요 가치는 HyperCore와의 컴포저블성(composability)에 있습니다. 프리컴파일을 읽음으로써 스마트 계약은 가격, 포지션, 증거금 정보를 포함한 실시간 CLOB 데이터에 접근할 수 있어, 도메인 간 지연 문제를 피할 수 있습니다. 이 애플리케이션들은 거래소와 동일한 체인에서 실행되므로 Hyperliquid의 유동성, 가격, CLOB을 직접 사용할 수 있습니다. 대출 프로토콜은 실시간 가격으로 청산할 수 있고, 스트럭처드 상품은 동일한 거래 내에서 CLOB을 통해 헤지할 수 있으며, 스테이블코인은 외부 오라클 대신 Hyperliquid의 네이티브 가격 데이터 소스에 의존할 수 있습니다.

이 생태계는 아직 초기 단계이며, HyperCore와 HyperEVM 간 상호운용성은 계속 개발 중입니다. 그러나 통합이 심화됨에 따라 Hyperliquid는 다른 파생상품 거래 플랫폼에는 없는 이점, 즉 거래소, 리스크 엔진, 디파이(DeFi) 애플리케이션 계층이 동일한 시스템 내에서 실행되는 수직 통합 금융 아키텍처를 갖추게 될 것입니다. HyperEVM을 기반으로 구축된 모든 새로운 앱은 Hyperliquid에 새로운 자금 유입을 가져오고 HYPE에 대한 새로운 수요를 창출할 것입니다.

7. 규제와 기관 도입

Hyperliquid는 규제에도 상당한 관심을 기울이는 것으로 보입니다. Jake Chervinsky가 이끄는 Hyperliquid 정책 센터가 워싱턴 D.C.에 설립된 것은 이 생태계가 영원히 미국 밖에만 머물기를 원하지 않는다는 점을 보여줍니다. 그 목표는 정책 입안자와 규제 기관에 DeFi 시장, 무기한 선물, 온체인 금융 인프라에 관한 지식을 전파하는 것입니다. Hyperliquid는 DeFi 무기한 선물이 미국 규제 프레임워크에 통합될 수 있다는 점을 입증하는 데 상당한 자원을 투입하고 있습니다.

미국 규제 당국이 무기한 선물에 대해 보다 적극적인 입장을 취하기 시작했기 때문에 그 시점이 주목할 만합니다. 2026년 5월, 미국 상품선물거래위원회(CFTC)는 등록된 CeFi 거래소에서 진정한 비트코인 무기한 선물을 상장하는 것을 허용했으며, 이후 다른 주요 디지털 자산의 무기한 선물도 빠르게 뒤따랐습니다.

8. ETF

대부분의 전통 금융 자산운용사, 등록 투자 자문사(RIA), 패밀리 오피스, 헤지펀드, 자산 배분 기관 등은 HYPE를 매수하거나 커스터디하기 어렵고, 역외 거래소에서 거래하기도 어려우며, 복잡한 운영 절차를 전혀 감당할 수 없었습니다. 최근 코인베이스가 HYPE를 상장했음에도 불구하고, 많은 기관은 여전히 네이티브 암호화폐 거래소에서 거래하거나 해당 토큰을 직접 보유하는 것을 꺼립니다.

하지만 이제 이 장애물은 사라졌습니다. 2026년 5월, 21Shares의 Hyperliquid ETF가 나스닥에서 거래를 시작했고, 이어서 Bitwise의 BHYP가 뉴욕증권거래소에 상장되었으며, Grayscale의 HYPG Hyperliquid 스테이킹 ETF도 거래를 시작했습니다. 어느 각도에서 보더라도 HYPE ETP의 출시는 큰 성공을 거두었습니다.

주목할 점은, 현물 HYPE ETF가 상장 후 첫 10거래일 동안 HYPE 공급량의 1% 이상을 흡수했다는 것입니다. 이는 지금까지 모든 현물 암호화폐 ETF 중 가장 강력한 데뷔 실적입니다.

리스크

1. 탈중앙화와 거버넌스

사람들은 종종 Hyperliquid가 '중앙화되어 있다'고 비판합니다. 2026년 6월 기준으로, 이 네트워크는 27개의 검증자 노드를 보유하고 있으며, 출시 당시에는 4개에 불과했습니다. 이는 이더리움의 약 88만 7천 개 검증자나 솔라나의 742개 검증자보다 몇 자릿수나 적은 수준입니다. 네트워크가 가동된 첫 2년 동안 노드 코드는 비공개 소스(closed source) 상태였습니다. JELLY 사건에서 드러났듯이, 소수의 검증자들이 몇 분 만에 모여 시장과 블록체인 메커니즘에 대한 합의를 이룰 수 있습니다.

2. 규제

Hyperliquid는 현재 규제의 회색 지대에 있습니다. 무허가형 온체인 거래 프로토콜로서 전 세계 누구든지 이 네트워크에 직접 접근할 수 있습니다. 프론트엔드는 일반적으로 미국 등 접근이 제한된 지역의 사용자를 차단하지만, 직접 접속하든 VPN 설정으로 지리적 차단을 우회하든, 제한된 지역에서 얼마나 많은 사용자나 거래량이 발생하는지 파악하기는 어렵습니다.

무기한 선물(Perps)은 여전히 이들의 주력 상품이지만, 특히 미국 법률이 스왑과 선물을 어떻게 해석하는지에 있어 법적 지위가 아직 불분명합니다. 앞서 언급했듯이, 미국 CFTC는 최근 규제 대상 CEX에서 주요 디지털 자산 거래 프로토콜(무기한 선물)을 거래하는 것을 승인했지만, 이 승인은 미국 사용자가 역외 거래소나 온체인 거래 프로토콜 상품에 접근하는 것까지 포함하지 않습니다. CFTC가 새로 승인한 거래 프로토콜을 선물로 규정했지만, 시카고상품거래소(CME)는 즉시 이 승인에 대해 CFTC를 제소하면서 해당 거래 프로토콜이 선물로 잘못 분류되었다고 주장했습니다. 만약 미국 CFTC가 Hyperliquid 프로토콜, 프로토콜 개발자 또는 검증자에 대해 집행 조치를 취한다면, 이 플랫폼의 성장과 HYPE의 가치에 큰 영향을 미칠 수 있습니다.

3. 경쟁

거래소는 역사적으로 암호화폐 업계에서 가장 경쟁이 치열한 시장이었습니다. 많은 CEX와 DEX가 한때 시장을 지배했지만 결국 시장에서 퇴출되었습니다. Mt. Gox, Bitfinex, dYdX는 모두 경계해야 할 사례입니다. 바이낸스는 예외로, 8년 연속 시장 선두 자리를 지켜 왔으며, 여러 해 동안 많은 규제 및 법적 도전에 직면했음에도 여전히 효율적으로 운영되는 자금력이 탄탄한 회사입니다. Multicoin Capital은 바이낸스가 Hyperliquid가 직면한 가장 큰 장기적 위협일 수 있다고 봅니다.

탈중앙화 거래소 측면에서는 Aster와 Lighter가 가장 주목해야 할 두 경쟁자입니다. Aster는 YZi Labs의 지원을 받고 CZ의 인정을 받았으며, 2025년 9월 잠시 동안 DeFi 거래 플랫폼 시장 점유율의 약 70%를 차지했다가 이후 점차 쇠퇴했습니다. Lighter는 전 Citadel 엔지니어들이 설립하고 a16z와 Lightspeed의 지원을 받으며 15억 달러의 가치 평가를 받았으며, 영지식 증명(ZKP)으로 거래를 검증하고 수수료 제로 모델을 채택하고 있습니다. 솔라나에도 Phoenix, Drift, Bulk Trade 등 평판이 좋은 파생상품 DEX가 있지만, 이들은 아직까지 눈에 띄는 규모에 도달하지 못했습니다. 이들 거래소는 주로 솔라나 시장 구조의 특정 기능 업그레이드에 의존하고 있으며, 여기에는 주요 검증자 클라이언트(Agave, Firedancer)의 개선과 Jito의 BAM 인프라가 포함됩니다. 이러한 업그레이드를 통해 솔라나 DeFi 파생상품 거래 플랫폼은 지정가 주문 취소 우선순위와 같은, 현재 Hyperliquid가 이미 제공하는 기능 일부를 제공할 수 있게 될 것입니다.

또한 향후 미국에서는 더 많은 규제 대상 파생상품 거래소가 등장해 진정한 무기한 선물을 제공할 가능성이 있습니다. 현재 Kalshi와 코인베이스에서 이러한 초기 조짐이 나타나고 있습니다. 만약 시카고상품거래소(CME)와 인터컨티넨털 익스체인지(ICE)가 미국 트레이더들에게 DeFi 거래를 제공하기 시작한다면, Hyperliquid가 미국 시장에 진출하기도 전에 수요를 흡수할 수 있습니다.

4. HyperCore/HyperEVM 상호운용성

이더리움과 솔라나가 그토록 거대한 규모에 도달할 수 있었던 것은 그 위에서 번성한 서드파티 개발자 생태계 덕분이 큽니다. Hyperliquid는 아직 그러한 규모의 생태계를 구축하지 못했습니다.

HyperEVM이 이 문제를 해결할 수도 있지만, HyperEVM과 HyperCore 간의 상호운용성 및 구성 가능성 문제는 여전히 충분히 해결되지 않았습니다. 읽기 전용 프리컴파일을 통해 HyperEVM 스마트 컨트랙트가 HyperCore의 상태에 접근할 수 있지만, 쓰기 기능(즉, EVM 컨트랙트가 HyperCore에서 주문을 넣거나 포지션을 수정하는 기능)은 아직 개발 중입니다. 이 브릿지가 완전히 구축되기 전까지는 HyperEVM 애플리케이션과 핵심 거래소의 통합 깊이가 어느 정도 제한될 것입니다.

5. 토큰 가치 획득 및 희석

HYPE의 투자 가치는 가치 획득 메커니즘의 지속성과 신뢰성에 달려 있습니다. 토큰 경제가 희석, 인센티브 구조의 불일치 또는 거버넌스 결정으로 약화될 경우, HYPE는 플랫폼이 창출하는 경제적 가치를 획득하지 못하거나 투자자의 기대보다 낮은 가치를 획득할 수 있습니다.

주요 희석 우려는 기여자 언락 일정입니다. 핵심 기여자는 2028년까지 매월 약 992만 개의 HYPE를 받게 되며, 현재 가격 기준으로 이는 매월 약 6억 2,500만 달러의 잠재적 매도 압력을 의미합니다. 바이백 및 소각 메커니즘이 이러한 공급 확대를 상쇄할 수 있을지는 수수료 증가 속도가 언락 속도를 능가하는지에 달려 있지만, 현재 상태는 이 목표와 크게 동떨어져 있습니다.

6. 부실채권

어떤 측면에서는 Hyperliquid가 CEX보다 더 큰 부실채권 위험에 직면합니다. CEX는 KYC, 계좌 수준 통제, 출금 심사, 내부 리스크 팀을 활용할 수 있으며, 특정 상황에서는 알려진 거래상대방에 대해 법적 조치를 취할 수 있습니다. Hyperliquid는 누구나 담보를 입금하고 레버리지를 사용하여 거래할 수 있기 때문에 이러한 도구를 갖추고 있지 않습니다.

Hyperliquid가 더 많은 자산을 상장할수록, 특히 HIP-3 및 HIP-4 이후에는 이 점이 더욱 중요해집니다. 시장의 롱테일 부분에는 유동성이 낮고, 기준 가격의 신뢰성이 떨어지며, 소유권이 더 집중되어 있고 이벤트 주도형 갭 위험이 더 큰 자산들이 포함될 것입니다. 거래자가 유동성이 부족한 시장에서 대규모 포지션을 구축하고 시장 가격이 청산 수준을 갭 돌파할 경우, 프로토콜은 부실채권에 직면할 수 있습니다. CEX에서는 때때로 출금 속도를 늦추거나, 계좌 손실을 감액하거나, 사용자에게 책임을 묻거나, 오프 플랫폼 위험 통제 조치를 사용할 수 있습니다. Hyperliquid는 프로토콜 및 시장 설계 수준에서 이러한 문제를 더 많이 해결해야 합니다.

HYPE 토큰

팀은 외부 자금을 조달한 적이 없으므로 투자자에게 할당된 토큰은 존재하지 않습니다. 총 10억 개의 토큰 공급량은 다음과 같이 배분됩니다: 31%는 출시 시점에 초기 사용자에게 에어드랍(3.1억 개 토큰, 완전 언락), 38.9%는 향후 커뮤니티 발행을 위해 예치, 23.8%는 핵심 기여자에게 배분, 나머지는 재단 및 생태계 보조금에 사용됩니다. 팀 토큰은 출시 후 1년간 락업되며, 언락은 2027년과 2028년까지 이어집니다. 핵심 기여자는 매월 약 992만 개의 HYPE 토큰을 받으며, 현재 가격 기준 약 6.25억 달러에 해당합니다.

HYPE는 Hyperliquid 생태계에서 다섯 가지 서로 다른 기능을 수행합니다:

1. 프로토콜 수익의 99%는 지원 기금을 통해 HYPE 토큰의 바이백 및 소각에 사용되며, 나머지 약 1%는 프로토콜 운영 및 관련 사업 지출을 지원하는 데 사용됩니다.
2. 스테이킹 등급은 거래 수수료 할인을 해제하여 거래자가 HYPE를 매도하지 않고 보유 및 스테이킹하도록 장려합니다.
3. HYPE는 Hyperliquid L1에서 모든 거래의 가스 토큰입니다.
4. HYPE는 네트워크 보안을 보장하고 수익을 얻기 위해 스테이킹할 수 있습니다. 검증인은 참여를 위해 최소 10,000개의 HYPE를 스테이킹해야 하며, 위임자는 프로토콜 인플레이션과 거래 수수료 배분을 통해 스테이킹 보상을 받습니다. 현재 스테이킹 연이율(APY)은 약 2.25%이며, 이 수익률은 총 스테이킹량에 따라 동적으로 조정됩니다.
5. HYPE는 검증인에게 프로토콜 업그레이드 및 변경에 대한 거버넌스 권한을 부여합니다. 검증인은 스테이킹량에 기반한 투표에 참여하며, 투표 내용에는 시장 상장폐지, 매개변수 변경 등이 포함됩니다.

밸류에이션

Multicoin Capital의 밸류에이션은 BNB 및 DRIFT 보고서에서 사용한 것과 동일한 현금흐름 배수 방식을 채택합니다. 프로토콜 수익의 99%가 바이백 및 소각 메커니즘을 통해 계속해서 HYPE 토큰 보유자에게 분배된다고 가정합니다.

기본 가정은 다음 네 가지 비교적 보수적인 전제에 기반합니다:

• 2028년까지 암호화폐 파생상품 총 거래량은 연평균 35%의 복합 성장률(CAGR)로 증가할 것입니다.
• 2028년까지 파생상품 DEX가 암호화폐 파생상품 시장의 32%를 차지할 것이며, 이는 현재 약 16%에서 증가한 것입니다.
• Hyperliquid는 현재 파생상품 DEX 시장에서 약 30%의 점유율을 유지할 것입니다.
• Hyperliquid 플랫폼의 USDC 잔액은 거래량과 대체로 동기화되어 증가할 것입니다.

목표 가격

HYPE는 현재 약 63달러, 시가총액 약 320억 달러이며, 수익은 8.69억 달러로, 지난 12개월 수익 기준 주가수익비율(PER)은 약 36배(현재 유통량 기준)입니다. 코인베이스 거래를 포함하면 HYPE의 예상 PER은 약 30배입니다.

Multicoin Capital은 HYPE의 2028년 프로토콜 수익을 80억 달러로 추정하고 20배 PER을 적용하여 평가합니다. 참고로, COIN의 현재 PER은 약 24배, CME는 약 17배, HOOD는 약 32배입니다. 이들 기업이 완전히 비교 가능한 것은 아니지만, 공개 시장이 대형 거래소와 거래 플랫폼을 어떻게 평가하는지 이해하는 데 유용한 참고 자료를 제공합니다.

이미 수익성이 있고 놀라운 속도로 계속 성장 중이며, 이러한 높은 운영 레버리지와 우수한 토큰 가치 획득 능력을 보유하고, 실현되지 않은 수많은 촉매 요소를 내포한 기업에 대해 20배의 밸류에이션 배수는 상당히 합리적입니다.

기본 가정 하에서 80억 달러 수익에 20배 배수를 적용하면 1,600억 달러의 밸류에이션이 도출됩니다. 조정된 공급량 5.02억 개의 토큰을 기준으로 이는 HYPE 가격이 319달러를 넘는다는 것을 의미하며, 보수적 가정 하에서 현재 수준 대비 5배 이상의 상승 여력이 있습니다.

이 분석의 민감도를 설명하기 위해, 다음은 다른 가정을 사용하여 각각 하락 시나리오와 상승 시나리오를 보여줍니다.

비관적 시나리오는 2028년까지 암호화폐 파생상품 시장 전체의 CAGR이 10%에 불과하고, DEX 시장 점유율도 20%에 그치며, HIP-4나 HyperEVM 가스가 유의미한 기여를 하지 않을 것이라고 가정합니다. 마찬가지로 USDC 성장은 거래량 증가와 선형적인 관계를 가질 것입니다. 이러한 비관적 가정에 기반할 때 Hyperliquid는 약 27.3억 달러의 프로토콜 수익을 창출할 것입니다. 20배 PER을 적용하면 조정 시가총액은 약 550억 달러, 즉 HYPE 토큰 하나당 약 109달러가 됩니다.

낙관적 시나리오는 이 보고서에서 논의된 요인들로 인해 파생상품 시장이 폭발적으로 성장할 것이라고 가정합니다. CAGR은 50%에 달할 것으로 가정합니다. 또한 파생상품 DEX가 전체 암호화폐 파생상품 시장의 50% 점유율을 차지할 것이라고 가정합니다. 이러한 가정에 기반할 때 약 173억 달러의 수익을 얻을 것입니다. 20배 PER을 적용하면 조정 시가총액은 약 3,460억 달러, 즉 HYPE 토큰 하나당 약 689달러가 됩니다.

• 비관 시나리오: 27.3억 달러 수익의 20배 PER = 약 550억 달러 밸류에이션 = 토큰당 약 109달러.
• 기본 시나리오: 80억 달러 수익의 20배 PER = 약 1,600억 달러 밸류에이션 = 토큰당 약 319달러.
• 낙관 시나리오: 173억 달러 수익의 20배 PER = 약 3,460억 달러 밸류에이션 = 토큰당 약 689달러.

HIP-4를 통한 옵션 및 예측 시장은 아직 규모에 도달하지 못했으며, 포트폴리오 증거금 메커니즘도 초기 단계이고, 새로운 HIP-3 배포자들이 확장 중입니다. 이들은 모두 기본 시나리오에 포함되지 않은 추가 상승 잠재력을 나타냅니다.

요약하면, Multicoin Capital은 시장이 HYPE를 저평가하고 있다고 판단합니다. 현재 HYPE의 PER은 성숙한 DeFi 프로토콜과 대체로 비슷하지만, 더 높은 성장 속도, 더 강력한 제품 라인업, 더 우수한 토큰 가치 실현 능력을 보유하고 있습니다. 또한 전통적인 거래소 및 중개업체와 유사한 수준으로 가격이 책정되어 있는데, 이들 기업은 Hyperliquid보다 혁신성이 떨어집니다. 이미 명확한 현금흐름 기반이 있어 하방 위험을 제한하고, 상승 잠재력은 온체인 파생상품의 발전 규모와 Hyperliquid가 확보할 시장 점유율에 달려 있어 위험 대비 보상이 매력적으로 보입니다.

결론

Hyperliquid는 바이낸스 이후 가장 중요한 암호화폐 거래소입니다. 바이낸스의 부상은 무시할 수 없습니다. 2017년 바이낸스는 단 6개월 만에 제로에서 시작해 당시 지배적인 CEX로 자리 잡았습니다. 시장은 당시 유동성이 축적되는 속도, 제품 품질과 거래량 사이의 강력한 '플라이휠 효과', 그리고 BNB 토큰이 창출할 수 있는 막대한 가치를 깨닫지 못했습니다. Multicoin Capital은 2019년 BNB 보고서를 발표했을 당시 BNB 가격은 10달러였으며, 현재 약 563달러에 거래되고 있습니다.

Hyperliquid는 같은 패턴을 따르고 있지만, 바이낸스가 결코 갖추지 못했던 구조적 이점을 보유하고 있습니다. 비수탁 방식이며 거래는 완전히 온체인에서 실행 및 검증 가능하고, 수익은 자동화된 일일 바이백 메커니즘을 통해 중간에 어떠한 지분 계층도 없이 토큰 보유자에게 직접 흘러갑니다. 또한 Hyperliquid는 상품, 주식, 예측 시장, 옵션 영역으로 확장하고 있으며, 이러한 시장은 인허가 및 규제 제한으로 인해 일반적으로 CEX가 진입하기 어렵습니다.

Multicoin Capital은 Hyperliquid의 현재 발전에 기대를 걸고 있지만, 더 큰 기회는 아직 앞에 있습니다. HIP-3의 RWA 연동 미결제약정은 29억 달러를 넘어섰고, 공식 승인을 받은 S&P 500 지수 거래쌍은 출시 첫 주 일일 거래량이 1억 달러를 돌파했습니다. HIP-4는 예측 시장 및 옵션 기능을 추가하고, 포트폴리오 마진 메커니즘은 중앙화 거래소(CEX)와의 기능 격차를 메울 것입니다. 빌더 코드(Builder Codes)와 HIP-3는 지갑 및 서드파티 애플리케이션이 주문 흐름을 Hyperliquid로 직접 라우팅할 수 있게 하여 유통 채널을 확대하고 있습니다. 이러한 이니셔티브들은 두 가지 주요 성장 경로를 함께 구성합니다. 하나는 옵션 및 예측 시장과 같은 새로운 시장으로의 수직 확장이고, 다른 하나는 TradFi로의 수평 확장입니다.

이 촉매들은 서로를 강화합니다. 새로운 제품과 더 넓은 유통 채널은 플랫폼에 더 많은 거래량을 가져올 것입니다. 거래량 증가는 더 많은 수수료를 창출하고, 이 수수료는 HYPE 매수 후 소각(바이백 앤 번)에 사용됩니다. 생태계가 성장함에 따라 Hyperliquid는 트레이더, 빌더, 마켓메이커 및 기관에게 점점 더 매력적으로 다가가며, 강력한 플라이휠 효과를 만들어냅니다.

물론, 몇 가지 위험도 존재합니다. Hyperliquid는 여전히 탈중앙화, 거버넌스, 규제 명확성, 심화되는 경쟁, 그리고 HyperEVM이 견고한 생태계로 발전할 수 있을지와 같은 많은 미해결 과제에 직면해 있습니다. 보고서는 이러한 위험들을 논의하며, 잠재적인 수익과 비교할 때 이러한 위험들은 감내할 만한 수준이라고 평가합니다. 팀은 이미 다양한 조작 시도, Aster와의 치열한 시장 점유율 경쟁, 그리고 초기의 어려운 약세장을 성공적으로 극복해 왔습니다. 모든 상황에서 팀은 신속하게 대응하고 더욱 강해졌으며, 이는 팀의 회복탄력성과 진취성을 보여줍니다.

이상의 모든 이유로, Multicoin Capital은 HYPE을 낙관적으로 전망하며, 향후 몇 년 동안 전체 암호화폐 시장 대비 유의미한 아웃퍼폼을 기록할 것으로 예상합니다.

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