Felix, PANews에서 편집
금융에서 가장 느린 자산, 즉 대출, 부동산, 상품이 역사상 가장 빠른 시장에 통합되고 있습니다. 토큰화는 유동성을 약속하지만, 실제로는 환상일 뿐입니다. 유동성이 없는 핵심을 감싸고 있는 유동적인 껍질과 같습니다. 이러한 불일치가 바로 RWA 유동성 역설입니다.
토큰화된 RWA는 불과 5년 만에 8,500만 달러 규모의 실험에서 250억 달러 규모의 시장으로 성장했으며, 2020년부터 2025년까지 수익, 투명성, 대차대조표 효율성에 대한 기관 수요에 힘입어 245배 성장했습니다.
BlackRock은 토큰화된 국채를 발행했고, Figure Technologies는 수십억 달러 규모의 사적 신용을 체인에 배치했으며, 뉴저지에서 두바이까지 부동산 거래가 분할되어 DEX에서 거래되고 있습니다.
분석가들은 곧 수조 달러 규모의 자산이 유입될 것으로 예상합니다. 많은 사람들에게 이는 TradFi와 DeFi를 연결하는, 오랫동안 기다려온 다리와 같습니다. 현실 세계의 수익률과 블록체인의 속도 및 투명성을 마침내 결합할 수 있는 기회입니다.
하지만 이러한 열정의 이면에는 구조적 결함이 있습니다. 토큰화는 오피스 빌딩, 개인 대출, 금괴의 근본적인 본질을 바꾸지 않습니다. 이러한 자산들은 계약, 등기부, 법원의 법적, 운영적 구속을 받는 비유동적이고 움직임이 느린 자산입니다. 토큰화는 이러한 자산들을 높은 유동성을 가진 껍질 속에 가두어 즉시 거래, 레버리지, 그리고 청산이 가능하도록 합니다. 결과적으로 시스템의 느리게 움직이는 신용 및 가치 평가 위험은 고빈도의 변동성 위험으로 전환되며, 이러한 위험은 몇 달이 아닌 몇 분 만에 확산됩니다.
이런 이야기가 익숙하게 들린다면, 사실입니다. 2008년 월가는 비유동성 자산이 "유동성" 파생상품으로 전환될 때 어떤 일이 발생하는지 뼈아픈 경험을 통해 깨달았습니다. 서브프라임 모기지는 서서히 붕괴되었고, 부채담보부증권(CDO)과 신용부도스와프(CDS)는 더 빠르게 붕괴되었습니다. 현실 세계의 채무 불이행과 금융 공학의 불일치는 세계 시스템을 붕괴시켰습니다. 오늘날의 위험은 이러한 구조가 재구축되고 있다는 것입니다. 다만 이번에는 블록체인을 기반으로 운영되며, 위기는 코드의 속도로 전개될 것입니다.
뉴저지주 버겐 카운티의 상업용 부동산을 나타내는 토큰을 상상해 보세요. 서류상으로는 건물이 튼튼해 보입니다. 세입자는 임대료를 제때 납부하고, 모기지 상환도 예정대로 진행되며, 소유권도 명확합니다. 하지만 소유권 이전을 위한 법적 절차(등기부등본 검색, 서명, 카운티에 서류 제출)를 완료하는 데는 몇 주가 걸릴 수 있습니다. 부동산 업계는 이렇게 운영됩니다. 느리고, 체계적이며, 서류 작업과 법원 절차에 얽매여 있습니다.
이제 그 자산을 블록체인에 등록해 보세요. 소유권은 특수목적회사(SV)에 저장되는데, 이 회사는 부분 소유권을 나타내는 디지털 토큰을 발행합니다. 이제 한때 휴면 상태였던 자산을 24시간 내내 거래할 수 있게 됩니다. 단 하루 만에 이 토큰은 탈중앙화 거래소(DEX)에서 수백 번 거래될 수도 있고, 대출 프로토콜에서 스테이블코인의 담보로 사용되거나, "안전하고 실질적인 수익"을 약속하는 구조화 상품으로 패키징될 수도 있습니다.
핵심은 다음과 같습니다. 건물 자체에는 아무런 변화가 없습니다. 주요 임차인이 채무 불이행을 하거나, 부동산 가치가 하락하거나, 특수목적회사(SPV)의 법적 청구에 이의가 제기되면 실제 영향은 수개월 또는 수년에 걸쳐 나타납니다. 그러나 블록체인에서는 신뢰가 순식간에 사라질 수 있습니다. X에 대한 단 하나의 소문, 지연된 오라클 업데이트, 또는 갑작스러운 매도만으로도 자동 청산의 연쇄 반응을 촉발할 수 있습니다. 건물 자체는 움직이지 않지만, 토큰화된 표현은 몇 분 만에 붕괴될 수 있으며, 담보 풀, 대출 프로토콜, 스테이블코인 등이 함께 붕괴될 수 있습니다.
이것이 바로 RWA 유동성 역설의 본질입니다. 유동성이 매우 높은 시장에서 유동성이 낮은 자산을 묶으면 안전하다는 착각을 불러일으키지만 실제로는 그 자산을 더욱 폭발적으로 만듭니다.
2008년의 슬로우모션 vs. 2025년의 실시간
21세기 초, 월가에서는 유동성이 낮고 위험한 대출인 서브프라임 모기지를 복잡한 증권으로 전환했습니다.
주택 담보부증권(MBS)으로 통합된 후, 이를 여러 겹으로 쪼개 부채담보부증권(CDO)으로 만들었습니다. 은행들은 위험을 헤지하기 위해 신용부도스와프(CDS)를 여러 겹으로 쌓았습니다. 이론적으로는 이러한 연금술이 취약한 서브프라임 대출을 "안전한" AAA 등급 자산으로 탈바꿈시켰습니다. 하지만 실제로는 불안정한 기반 위에 레버리지를 이용한 불투명한 "타워"를 쌓아 올린 셈입니다.
이 위기는 서서히 확산되던 주택담보대출 채무 불이행이 빠르게 성장하던 CDO 및 CDS 시장과 충돌하면서 발발했습니다. 주택 압류는 수개월이 걸렸지만, 관련 파생상품은 몇 초 만에 가격이 재조정될 수 있었습니다. 이러한 불일치가 금융 위기의 유일한 원인은 아니었지만, 지역 채무 불이행을 세계적인 쇼크로 확대시켰습니다.
토큰화된 RWA는 이러한 불일치를 더욱 빠른 속도로 재현할 수 있는 잠재력을 가지고 있습니다. 서브프라임 모기지를 여러 겹 쌓아 올리는 대신, 개인 신용, 부동산, 국채를 온체인 토큰으로 분할할 수 있습니다. 또한, 신용부도스와프(CDS) 대신 "RWA 플러스" 파생상품, 즉 RWA 토큰 기반 옵션, 합성 상품, 구조화 상품이 등장할 것입니다. 또한, 신용평가기관이 정크 본드에 AAA 등급을 부여하는 대신, 가치평가는 오라클과 수탁기관에 아웃소싱되어 새로운 신뢰의 블랙박스가 될 것입니다.
이 비유는 피상적인 것이 아닙니다. 근본적인 논리는 동일합니다. 유동성이 낮고 유동성이 낮은 자산을 겉보기에 유동성이 있는 구조로 포장한 후, 기초 자산보다 훨씬 빠르게 움직이는 시장에 유통시키는 것입니다. 2008년에는 전체 시스템이 몇 달 만에 붕괴되었습니다. 하지만 DeFi에서는 위기가 단 몇 분 만에 확산됩니다.
시나리오 1 : 신용 불이행 연쇄 반응
민간 대출 프로토콜이 50억 달러 규모의 중소기업 대출을 토큰화했습니다. 장부상 수익률은 8%에서 12% 사이로 안정적입니다. 투자자들은 이 토큰을 Aave와 Compound 대출의 안전한 담보로 활용합니다.
그러자 실물 경제가 악화되기 시작했습니다. 채무 불이행률이 증가했고, 대출 장부의 실질 가치는 하락했지만, 온체인 가격에 의존하는 오라클은 매달 업데이트되었습니다. 온체인에서 토큰은 여전히 견고해 보였습니다.
일부 고액 대출자들이 상환을 연체했다는 소문이 퍼졌습니다. 트레이더들은 오라클 업데이트 전에 매도에 나섰습니다. 토큰의 시장 가격은 "공식" 가치보다 폭락하여 페그가 무너졌습니다.
이는 청산 봇을 작동시키기에 충분했습니다. DeFi 대출 프로토콜은 가격 하락을 감지하고 토큰으로 담보된 대출을 자동으로 청산했습니다. 청산 봇은 부채를 상환하고 담보를 압류한 후 거래소에 투매하여 가격을 더욱 떨어뜨렸습니다. 이후 더 많은 청산이 이어졌습니다. 단 몇 분 만에 피드백 루프는 느리게 진행되던 신용 문제를 온체인 붕괴로 완전히 바꿔놓았습니다.
시나리오 2 : 부동산 폭락
20억 달러 상당의 토큰화된 상업용 부동산을 관리하는 한 수탁 기관이 해킹을 당했으며, 해당 부동산에 대한 법적 권리가 침해되었을 가능성이 있음을 시인했습니다. 한편, 허리케인이 많은 상업용 부동산이 위치한 도시를 강타했습니다.
이러한 자산의 오프체인 가치에 대한 의문이 제기되었고, 온체인 토큰은 즉시 붕괴되었습니다.
탈중앙화 거래소에서는 공황 상태에 빠진 투자자들이 대거 빠져나갔습니다. 자동 마켓메이커(AMM)는 유동성을 고갈시켰고, 토큰 가격은 폭락했습니다.
DeFi 영역 전반에서 토큰은 담보로 사용되었습니다. 청산 메커니즘이 작동했지만, 압류된 담보는 가치가 없고 유동성이 부족했습니다. 대출 프로토콜은 회수 불가능한 부실 채권으로 남았습니다. "기관급 온체인 부동산"으로 불리던 것이 갑자기 DeFi 프로토콜의 대차대조표에 구멍이 났습니다. 관련된 모든 TradFi 펀드도 포함됩니다.
두 사례 모두 동일한 역학 관계를 보여줍니다. 유동성 껍질이 기초 자산이 반응하는 것보다 훨씬 빠르게 붕괴됩니다. 건물은 그대로 서 있고 대출은 여전히 존재하지만, 체인상의 정보는 몇 분 만에 흔적도 없이 사라지고 전체 시스템을 함께 끌어내립니다.
다음 단계: RWA 의 향상된 버전
금융은 첫 번째 단계에서 멈추지 않습니다. 자산군이 등장하면 월가(그리고 지금은 DeFi)는 그 위에 파생상품을 구축합니다. 서브프라임 모기지 사태는 주택저당증권(MBS), 담보부채증권(CDO), 그리고 신용부도스와프(CDS)를 낳았습니다. 각 단계는 더 나은 위험 관리를 약속했지만, 동시에 취약성을 증폭시켰습니다.
RWA 토큰화도 예외는 아닙니다. 첫 번째 물결은 신용, 국채, 부동산의 세분화라는 단순하고 직관적인 형태였습니다. 두 번째 물결은 불가피합니다. RWA의 강화된 버전입니다. 토큰은 지수로 패키징되어 "안전" 요소와 "위험" 요소로 나뉩니다. 합성 상품을 통해 트레이더는 토큰화된 대출이나 부동산 바스켓에 베팅하거나 공매도할 수 있습니다. 뉴저지의 부동산과 싱가포르의 중소기업 대출을 담보로 하는 토큰은 단일 "수익 상품"으로 재패키징되어 DeFi에서 레버리지될 수 있습니다.
아이러니하게도, 온체인 파생상품은 2008년의 신용부도스와프(CDS)보다 더 안전해 보입니다. 완전히 담보화되어 있고 투명하기 때문입니다. 하지만 위험은 사라지는 것이 아니라 변화합니다. 스마트 계약의 취약점이 거래상대방의 채무 불이행을 대체하고, 오라클 오류가 신용등급 사기를 대체하며, 프로토콜 거버넌스 실패가 AIG를 대체합니다. 그 결과는 동일합니다. 레버리지 계층, 숨겨진 상관관계, 그리고 단일 장애점에 취약한 시스템입니다.
국채, 신용, 부동산을 하나의 토큰화된 바구니에 담는 다각화 전략은 이러한 모든 자산이 이제 단일 상관관계 벡터, 즉 DeFi 인프라 자체를 공유한다는 현실을 무시합니다. 주요 오라클, 스테이블코인 또는 대출 프로토콜이 실패하면, 기초 자산의 다각화 수준과 관계없이 모든 RWA 기반 파생상품은 붕괴될 것입니다.
RWA의 강화된 제품들은 DeFi가 TradFi의 복잡성을 혁신할 수 있음을 증명하며 성숙으로 가는 다리 역할을 할 것입니다. 하지만 동시에 첫 번째 충격이 닥쳤을 때 시스템이 충격을 완화하기는커녕 오히려 붕괴되도록 하는 촉매제 역할을 할 수도 있습니다.
결론적으로
RWA 붐은 TradFi와 DeFi를 연결하는 다리 역할을 해왔습니다. 토큰화는 효율성, 결합성, 그리고 새로운 수익 창출 기회를 제공합니다. 하지만 자산 자체의 본질은 변하지 않습니다. 대출, 주택, 상품 등 디지털 자산이 블록체인 속도로 거래되더라도, 그 속도는 느리고 유동성이 부족합니다.
이것이 바로 유동성 역설입니다. 유동성이 낮은 자산을 초유동성 시장에 묶어두면 취약성과 재귀성이 커집니다. 시장을 더 빠르고 투명하게 만드는 바로 그 도구들이 갑작스러운 충격에 더 취약하게 만들기도 합니다.
2008년 서브프라임 모기지 부실 사태가 세계적인 위기로 번지는 데 몇 달이 걸렸습니다. 토큰화된 RWA를 사용하면 유사한 불일치가 몇 분 만에 발생할 수 있습니다. 이는 토큰화를 포기하는 것이 아니라, 토큰화의 위험을 염두에 두고 설계하는 것입니다. 즉, 더욱 보수적인 기준, 더욱 엄격한 담보 기준, 그리고 더욱 강력한 서킷 브레이커를 도입하는 것입니다.
우리는 지난 위기의 실수를 반복할 운명은 아니지만, 이 역설에 눈을 감는다면 결국 그 위기가 더 빨리 올 수도 있습니다.
