香港証券監督管理委員会がイーサリアム現物ETFステーキングサービスを開始、これは暗号通貨市場にとって何を意味するのか？

序文

2025年4月7日、香港Web3カーニバルの期間中、香港証券先物委員会は「仮想資産取引プラットフォームが提供する質権サービスに関する通知」を発行しました。規制当局は「ブロックチェーンネットワークのセキュリティ強化におけるステーキングの潜在的メリットと、投資家が利益を得る可能性を認識している」と述べた。

この通達が発行された後、すでにイーサリアムのスポットETFを発行していたチャイナ・アセット・マネジメントとボセラ・アセット・マネジメントは迅速に反応した。 4月11日、ボセラ・ファンドは、ボセラ・ハッシュキー仮想資産イーサリアムETFが規制当局の承認を取得し、2025年4月25日からイーサリアム保有量の最大30%を担保にすることができると発表した。4月18日、チャイナ・アセット・マネジメントはイーサリアムスポットETFのステーキングサービスを開始し、香港でこのようなサービスを提供する2番目のファンドとなる。

ステーキングサービスは、PoSパブリックチェーンとPoWパブリックチェーンの最大の違いです。投資家は、保有する PoS パブリックチェーンのガバナンストークンをブロックチェーンノードまたは流動性ステーキングプラットフォームにステークすることで、PoW パブリックチェーンネットワークノードと同じ利益分配を得ることができます。投資家はトークンから受動的な収益だけでなく、能動的な収益も得ることができます。

対照的に、香港の多くの公的ファンドも取引所と共同でビットコインETF商品を立ち上げているが、PoWパブリックチェーンは担保メカニズムを設計していない。チェーン上のいわゆる BTC 質入れコンセプトは、実際には EVM パブリックチェーンをブリッジした後に提供される貸付サービスです。保管人として、ビットコインスポット ETF ファンドには顧客資産を貸し出す権利はありません。したがって、ビットコイン ETF の投資家はステーキングを通じて積極的な収益を得ることはできません。

米国証券取引委員会と比較して、香港証券先物委員会はイーサリアム現物ETFのステーキングサービスを早く承認した。これは、アジアのWeb3の中心地を目指す香港にとって画期的なイベントです。これは、香港の暗号通貨規制当局によるオンチェーン収入分配メカニズムに関する徹底的な研究を反映しているだけでなく、香港政府の暗号通貨業界に対する積極的かつオープンな政策を示している。従来の金融投資家にとっては、ETFステーキングサービスが投資家に実際にどれだけの利益をもたらすことができるかについて、より関心を持つべきです。以下の記事では、ETH ステーキングが投資家にもたらすメリットと、それが香港の Web3 業界に与える影響を具体的に分析します。

1. ETHステーキングのリターンはいくらですか?

中国資産管理とボセラ資産管理のイーサリアムスポットETFは4月にステーキングサービスを開始し、そのステーキングノードはそれぞれOSL取引所とハッシュキー取引所によって提供された。両社はステーキング後に投資家に分配される具体的な金額をまだ明らかにしていないため、この記事ではチェーン上でETHをステーキングすることによる収入に基づいて投資家への参考情報を提供します。

1.1 ETHステーキングの仕組みとオンチェーンステーキング収入

ここでは、Ethereum パブリックチェーンのステーキングメカニズムについて簡単に説明します。パブリックチェーンは、オンチェーンアドレストランザクション用のネットワークを提供する「パイプライン」です。分散型インフラストラクチャであるパブリックチェーンは、世界中に分散されたサーバーノードで構成されています。トレーダーの取引がノードによって確認されると、トレーダーはノードにガス料金を支払う必要があります。ただし、サーバーを購入しただけでは Ethereum ノードになることはできません。資格のあるノードになるには、ハードウェア機器に加えて、公式契約アドレスに 32 ETH をステークする必要があります。ブロック報酬からの収入に加えて、ノードは、MEV (最大抽出可能値) 収入や、トランザクションを先取りする投資家から支払われるチップも得ることができます。 ETH 保有者の場合、ノードを運用するのに十分な資金力がない場合は、Lido などの ETH ステーキングサービスプロバイダーに ETH をステーキングすることで、間接的にノードの利益の一部を得ることができます。

ETH ステーキングから得られる利回りは、次の式で決定されます: ステーキング利回り = (ブロック報酬収入 + MEV 手数料 + チップ手数料) / ステーキングされた ETH の合計価値。

図1: イーサリアムステーキングの年利回り

Dune Analyticsプラットフォームの統計によると、2022年11月は年末であり、暗号通貨にとっては弱気相場期ですが、ETHステーキングのAPY（年利回り）は近年のピークである5％以上で安定しています。対照的に、2024年12月の暗号通貨の強気相場の段階では、ETHステーキングのAPYはわずか3.3％程度でした。 2025 年 5 月現在、ETH ステーキングの APY は 3.07% です。金融商品の観点から見ると、ETHステーキングは高利回り商品とは言えない[1]。

より多くの読者に質権利回りの変化を理解してもらうために、この段落では質権利回りの変化に影響を与える要因をより詳細に分析します。まず、EIP-1599 提案が可決されると、ノードが得るブロック報酬収入は比較的安定し、コンセンサスレイヤー (ビーコンチェーン) にのみ関連するようになります。 ETH ステーキング APY の急上昇の主な要因は、MEV 収入とチップ収入が短期間で急増したことです。 2023年5月9日を例にとると、その日のETHステーキングのAPYは10.66％に上昇し、そのうちノードが獲得したブロック報酬の利回りは3.81％、ノードのMEV収入は3.54％、ノードのチップ収入は3.31％でした。

2023年5月初旬に戻ると、この期間中にMemecoinプロジェクトPEPEの取引量は急増しました。 PEPEプロジェクトは2023年4月にイーサリアムネットワーク上でリリースされて以来、5月5日にトークン市場価値が70倍に増加し、最高値に達しました。投資家たちはFOMO感情に駆り立てられ、多数のウォレットアドレスがPEPEを売買し始めました。 5月6日から5月10日にかけて、PEPEの市場価値は急落し始め、50％以上下落しました。事前に PEPE を取引するために、一部のユーザーはキューを飛ばしてノードにチップを支払いました。同時に、ノードはトランザクションの順序付けやその他の手段を操作することで、チェーン上の最大の価値を得ることができます[2]。

図2: PEPEの1時間あたりの取引量と価格

短期間で明らかな富を生み出す効果を持つトークンがチェーン上に現れ、爆発的なトラフィックを生み出すと、ノードが得るチップとMEV収入が大幅に増加します。ただし、MEV 収入とチップ収入はブロック生成ノードにのみ関連しており、均等に分配されるわけではないことに注意してください。したがって、将来的には、China Asset ManagementとBosera Asset ManagementのイーサリアムETF商品のステーキング収入は、それぞれOSLノードとHashkeyノードの運用に密接に関連することになるでしょう。

1.2 ETHステーキング利回り vs. SOLステーキング利回り

他のパブリックチェーンのステーキング利回りと比較すると、ETH のステーキング利回りは実はあまり競争力がありません。 Solana は Ethereum ネットワークの主な競合相手です。 2025年5月、SOLトークンチェーンのステーキングの利回りは8.70％と高く、ETHトークンチェーンのステーキングの利回りより5％高くなりました。これにより、SOL 保有者は、より積極的に担保を提供するようになります。現在のオンチェーン SOL ステーキング率 (ステーキングされたトークンの総数 / 発行されたトークンの総数) は 67.97% ですが、ETH ステーキング率はわずか 28.56% です。

図3: SOLステーキングの年率収益率

もう 1 つ質問すると、なぜ ETH ステーキングの利回りは低下し続け、SOL に大きく遅れをとっているのでしょうか。著者は、EIP-1559 の可決が非常に重要な理由であると考えています。この提案の目的は、ETH のインフレ率を下げ、それによってイーサリアムの経済モデルをさらに最適化することです。 EIP-1559 が可決される前は、ノードにはトレーダーのオンチェーン取引に対する基本料金 + チップ料金がありました。 EIP-1599 が可決されると、ノードはトレーダーが支払ったチップ料金のみを受け取り、基本ガス料金は直接破棄され、ETH 経済モデルにおける安定したデフレーションメカニズムが確保されます。イーサリアムノードとETHステーカーは、突然重要な収入源を失いました。【3】

図4: EIP-1559提案が可決される前後のノード収益の変化

対照的に、Solana のソリューションは中道的なアプローチであり、基本料金の 50% がバーンされ、残りの基本料金とチップ料金の 50% がノードに報酬として与えられます。 ETH ステーキング収入と比較して、SOL ステーキング収入には基本ガス料金の 50% の追加シェアがあります。 Solanaのオンチェーン取引のガス料金は年間を通じて上昇しており、2025年第1四半期には初めてEthereumネットワークを上回り、ガス料金の面でパブリックチェーンのトップになりました。したがって、Solana ノードとトークンステーカーもガス料金の増加から利益を得ます。ノード収入とトークンデフレメカニズムの確保という観点から、各パブリックチェーンのコアチームはバランスポイントを探しています。

しかし、一般的に、従来の金融投資家にとって、チェーンに SOL をステーキングするには、Web3 ウォレットの登録やパブリックチェーンの選択などの複雑な操作が必要です。したがって、イーサリアム ETF ステーキングは、投資家の運用ハードルを上げることなく投資家の収益を増加させ、Web2 から Web3 へ移行するプロセスにおける金融サービスの進歩のマイルストーンとなります。従来の金融投資家は、ステーキングサービスをトークン資産に基づいて約 3% の追加配当を提供するものとみなすことができます。【4】

図5: ゲートチェーンコイン獲得ページ

Gate Exchangeは、世界の次世代スーパーユニコーン取引所として、投資家に便利なオンチェーンコイン獲得サービスを提供しています。オンチェーンのコイン獲得セクターでは、投資家は複雑なオンチェーン操作を行わずに超過収益を得ることができます。 ETH ステーキング利回りは 3.03% で、SOL ステーキング利回りは最大 13.55% に達する可能性があります。【5】

2.香港イーサリアムスポットETF担保はロングテールにとって有利な政策である

香港と米国の仮想通貨ETFに対する態度を比較すると、米国の方が先にビットコインETFを立ち上げたこと、そして米国が立ち上げたビットコインETFは世界初の仮想通貨ETFファンドであることから実証効果があることが分かる。しかし、イーサリアムETFに関しては、香港証券監督管理委員会が一歩先んじて、2024年4月15日にイーサリアムETFファンドの設立を承認した。チャイナ・アセット・マネジメント、ハーベスト・ファンド、ボセラ・ファンドの商品は4月30日に早速発売された。

米国におけるイーサリアム現物ETFの承認プロセスは香港よりも遅い。ビットコインETFが承認されてから4か月後、米国証券取引委員会は2024年5月にイーサリアムETFを承認しましたが、ブラックロックとフィデリティのイーサリアムETFファンド商品は2024年7月末まで正式に発売されませんでした。政策の執行と実施の観点から、香港証券先物委員会がイーサリアムETFを主導してきました。しかし、世界金融センターとして、米国は依然として流動性において比類のない優位性を持っています。 2024年12月31日現在、BlackRock iShares Ethereum Trust ETFの運用資産は35億8,400万米ドルでした。【6】

それに比べ、香港のETFファンドの運用規模は比較的小さい。 2024年12月31日現在、華夏基金のイーサリアムETFの規模は3,434万米ドル[7]、ボセラ基金のイーサリアムETFの規模は1,955万米ドル[8]、ハーベスト基金のイーサリアムETFの規模は957万米ドル[9]となっている。 3つのファンドの合計規模は6,346万ドルで、これは米国のイーサリアムETFファンドの総額の約1％に相当します。

金融商品の論理的根拠に基づき、香港のイーサリアムETFはステーキングサービスを通じてガス料金を共有することができます。この商品は、米国のイーサリアム ETF ファンドに比べて明らかな競争上の優位性を持っています。合理的なユーザーがブラックロックのイーサリアム ETF を保有している場合は、それを償還し、代わりに Hua Xia または Bosera のイーサリアム ETF を購入して、より高いリターンを追求すべきです。

しかし、事実は予想通りではありませんでした。 2025年4月にステーキングサービスが開始された後、香港イーサリアムETFファンドの申込数に大きな増加は見られませんでした。 5月には、ETHトークンの価格が1,500米ドルから2,500米ドルに上昇し、香港イーサリアムETFファンドには5月12日に61万米ドル、5月13日に70万米ドルの純流入があった。香港ETFファンドがステーキングサービスを開始した後、米国のイーサリアムETFファンドでは大規模な流出は発生しなかった。一方、4月24日から4月28日までの累計純流入額は2億3000万ドルだった。4月の累計純流入額は純流出額を上回った。

図6: 米国イーサリアムスポットETFの総規模と純流入額

図7：香港イーサリアムスポットETFの総規模と純流入額

この現象は2つの観点から説明できます。まず、香港市場の流動性は米国市場ほど豊富ではありません。質権サービスが開始されたとしても、流動性注入は十分ではないだろう。第二に、米国イーサリアムETFの保有者にとって、香港証券口座の登録を短期間で完了することは非常に困難です。最後に、ETFの主な顧客は伝統的な金融投資家であり、彼らが「質入れ」という言葉を理解するにはまだハードルがあります。現在の投資家教育により、ほとんどの投資家の暗号通貨に対する印象は変化しましたが、従来の金融投資家は、そのロジックをより深く理解するためにまだ時間が必要です。

香港が仮想資産ETFに質権サービスを提供することを承認したのは長期的には前向きな政策だが、短期的には運用規模を大幅に拡大することには失敗した。これは主に、香港市場の流動性の欠如、国際投資家の登録の難しさ、そして伝統的な投資家の間での「質権」の概念の理解が限られていることに起因しています。市場教育の深化とインフラ整備に伴い、今後、この政策のロングテール効果が徐々に発現していくことが期待されます。

3.香港イーサリアムエコシステムの展望とRWAの発展

前述のように、香港は米国よりも早くイーサリアムETFスポットETFを立ち上げており、SOLステーキングはETHステーキングよりも優れたリターンをもたらします。ここで読者は、なぜ Solana ETF ファンドができるだけ早く承認されず、関連するステーキングサービスが提供されないのか疑問に思うかもしれません。ここでは、暗号通貨と従来の金融の関係をよりマクロなレベルで議論する必要があります。ビットコインETFが承認された根本的な理由は、ビットコインが仮想通貨の中でも価値を測る上で最も重要な通貨であり、ビットコインを基準とするコンセンサスが人々の心に深く根付いているからだ。イーサリアムETFが承認されたのは、ETHが長らく暗号通貨の時価総額で第2位を占めてきたことと、イーサリアムネットワークが現在RWA資産の総額が最も高いパブリックチェーンであるためである[10]。

図8: RWA総資産規模ランキング

RWA は、従来の金融セクターと暗号通貨の世界との協力の拠点です。 2024年には、RWAは徐々にDeFiから離脱し、独立した物語になるでしょう。アジアの金融センターである香港経済貿易局は、トークン化されたアプリケーションを促進するために、2024年8月にアンサンブルサンドボックスプロジェクトグループを正式に立ち上げました。 2025年5月現在、サンドボックスプロジェクトでは、朗鑫科技充電杭RWAプロジェクト、新興集団太陽光発電所RWAプロジェクト、パトロールイーグル集団二輪車バッテリー交換RWAプロジェクトが相次いで完了しています。さらに、アンサンブルチームメンバーである中国資産管理（香港）有限公司は、2025年2月にアジア太平洋地域初の小売トークン化ファンドである中国資産管理香港ドルデジタル通貨ファンドを立ち上げました。ファンドの原資産は香港ドルの短期預金で、トークンはイーサリアムチェーン上で発行されます。

政策的支援とプロジェクトの迅速な実施は、香港が RWA 分野を非常に重視していることを示しています。 2025年5月現在、イーサリアムネットワークチェーン上のRWA資産総額は70億米ドルを超え、ステーブルコイン資産総額は1,200億米ドルを超えており、いずれもパブリックチェーンで第1位となり、巨大な資産プールを形成しています。香港でのこのステーキングサービスの開始には、より大きな計画があるのかもしれません。これは、香港が、政策の焦点である RWA の開発に向けて、イーサリアムネットワークのガバナンスと構築にさらに参加することになるかもしれないことを意味している。

図9: イーサリアムネットワークに預けられたETHの合計のランキング

ETH メインノードは、ネットワークセキュリティの重要な貢献者とみなされており、Ethereum エコシステムのガバナンスと開発の方向性に関して大きな発言権を持っています。たとえば、2024年第4四半期には、DeSciが業界で新たな話題となり、その中心的なプロモーターは、イーサリアムの創設者Vitalik、Coinbaseの創設者Armstrong、Binanceの創設者CZでした。イーサリアムステーキング市場シェアの26.3%を占めるLidoは、創設者のLomashukを通じてイーサリアムコミュニティに強い影響力を持っています。ステーキングサービスは、ユーザーの利益を増やすだけでなく、イーサリアムコミュニティにおける香港の発言力を高め、それによって準拠したRWAエコシステムをさらに発展させることができることがわかります。【11】【12】.

4. 結論

香港のイーサリアムエコシステムにおける政策的躍進とRWAトラックの綿密な計画は、次の発展段階への重要な前兆を示しています。香港は、イーサリアムスポットETFステーキングサービスを承認することで、アジアのWeb3イノベーションハブとしての地位を強化しただけでなく、RWA分野における戦略的先見性も示しました。 70 億ドルを超える RWA 資産とステーブルコインインフラストラクチャの利点により、イーサリアムネットワークは従来の金融と暗号通貨の世界をつなぐ中核的な架け橋となっています。香港金融管理局のアンサンブル・サンドボックスが推進する充電スタンドや太陽光発電所などの物理資産のトークン化プロジェクトの実施や、中国資産管理などの機関による香港ドル預金に連動したオンチェーンファンドの発行により、香港は政策的配当と技術的互換性によってより多くのRWAプロジェクトの定着を促している。将来的には、イーサリアムのガバナンスの向上とステーキング収入モデルの最適化により、香港はアジアにおけるRWA資産の発行、取引、コンプライアンスの重要な拠点となり、実体経済とブロックチェーン技術におけるより革新的な実践を生み出す可能性があります。