最近、Robinhoodが株式トークン化商品をリリースし、Web3コミュニティで大きな話題となりました。しかし、長年ブロックチェーン技術に注目してきた者として、この商品の裏にある実情についてお話ししたいと思います。正直なところ、これは真の技術革新というより、綿密に計画されたマーケティングキャンペーンのようなものだと思います。
💼 TL;DR 💼
Robinhoodの株式トークン化製品は、綿密に計画されたマーケティングキャンペーンのようなもので、主にRWAというホットな話題の優位性を獲得することを目的としているものの、実際のイノベーションの観点から見ると、目立った点はあまりありません。つまり、ブロックチェーンをブランドプロモーションのツールとして利用しており、ブロックチェーンの分散化と構成可能性という核心的な利点を十分に活用できていないのです。
Robinhoodの「合成ラッパー」モデルは、法的構造と機能の面でKraken xStocksの「デジタルツイン」モデルに劣っています。ユーザーに提供するのはデリバティブ契約であり、原資産の実質的な所有権ではありません。また、EUの顧客に米国株へのエクスポージャーを提供すると主張していますが、これは従来の金融商品で簡単に実現でき、わざわざ複雑にする必要はないでしょう。さらに、「24時間365日取引」や「個人投資家によるプライベートエクイティへの投資」といった、一見素晴らしいビジョンは、現実には実現が困難です。
Robinhoodはこの製品によって業界のイノベーターとしての地位を確立することに成功しましたが、真の意義は、TradFiとDeFiの統合に向けた道筋を示したことにあります。そして、この道筋は、Web3の複雑さを簡素化し、より制御可能なエコシステムに統合できるWeb2企業によって先導される可能性があります。
🎭 株式をトークン化する4つの方法🎭
Robinhoodの製品について詳しく説明する前に、株式をトークン化する様々な方法を理解する必要があります。料理を作る方法がたくさんあるように、従来の株式をブロックチェーンに移行する方法もいくつかあります。
合成資産
これは何でしょう？純粋なDeFiゲームプレイです。実際の株式を保有する必要はありませんが、スマートコントラクトに複数の暗号資産（ETHなど）を過剰担保することで、あらゆる実資産（株式を含む）を「無から」追跡できるトークン（sTSLAなど）を作成できます。合成トークンの価格アンカーはスマートコントラクトによって支配されています。Chainlinkなどのオラクルの助けを借りて、実世界の資産価格を取得し、それに基づいてトークン保有者の損益を決済することで、トークンの価値が目標資産価格に連動し続けることを保証します。
あなたは誰を信頼しますか？コードと経済モデルを信頼します。スマートコントラクトシステムが十分に堅牢であり、過剰担保された担保の価格が安定していて暴落しないことに賭けます。
代表的なプレイヤー: Ostium、Synthetix。
合成ラッパー
代表的なプレイヤー： Robinhood。
それは何でしょう？本質的にはデリバティブ取引です。ユーザーが購入したトークンは、実際にはRobinhoodとの契約を表しています。Robinhoodは、トークン保有者に対し、対応する株価の変動に相当するリターンを支払うことを約束しています。この償還約束を果たすために、Robinhoodは通常、ヘッジとして実際の株式を購入しますが、これは法的義務ではありません。理論上は、規制当局の承認を得ることができれば、 1:1の比率で株式を購入する必要もなく、先物などの他のデリバティブを購入することで株式保有を置き換えることもできます。Robinhoodは、トークン保有者に具体的な株式保有状況を開示する義務もありません。
あなたは誰を信頼しますか？ Robinhoodとその背後にある規制当局を100%信頼しています。
デジタルツイン
代表的なプレイヤー： Kraken Exchange の xStocks（Backed Finance 発行）。
それは何でしょう？現在最もよく知られているモデルです。発行者が発行するトークンごとに、対応する株式を規制対象のカストディ銀行（スイスのInCore Bank AGなど）に預ける必要があります。手元にあるトークンは、株式の「デジタル権利証」のようなものです。
誰を信頼すべきでしょうか？発行者、保管銀行、そして規制当局を同時に信頼する必要がありますが、幸いなことに、通常はオンチェーンツール（Chainlinkの準備金証明など）が用意されており、「金庫」内の株式が本当にまだ存在しているかどうかをいつでも確認できます。
ネイティブデジタル証券
それは何でしょう？これは最も革命的なことです。株式はもはやオフチェーン資産の「影」ではなく、ブロックチェーン上で直接「生まれる」のです。ブロックチェーン自体が所有権の法的記録となり、紙の証明書や中央集権型システムに完全に別れを告げます。
あなたは誰を信頼しますか？ブロックチェーンネットワークそのものと、それを認める法的枠組みを信頼します。
代表的なプレーヤー: たとえば、欧州投資銀行 (EIB) は、ルクセンブルクの法律に基づき、ゴールドマン・サックスの GS DAP™ プライベート ブロックチェーン プラットフォーム上で直接 1 億ユーロのネイティブ デジタル債券を発行しました。
🔍 ROBINHOOD とその競合他社の分析🔍
ROBINHOOD VS. OSTIUM (合成ラッパー VS. 合成アセット)
共通点：どちらも、株式を直接所有するのではなく、ユーザーに株式への経済的エクスポージャーを提供します。本質的には、株式の価格変動を再現することを目指すデリバティブです。
違い:根本的な違いは信頼の基盤にあります。
Robinhoodへの信頼は、制度と規制に由来しています。ユーザーは、規制対象企業であるRobinhoodが契約上の義務を履行することを信頼しています。
Ostiumの信頼は、コードと経済ゲームから生まれています。ユーザーは、コードの堅牢性と過剰な担保によって合成資産の価値の安定性が確保されると信じています。
ROBINHOOD VS. XSTOCKS（合成パッケージ VS. デジタルツイン）
共通点:理論的には、両方のモデルの発行者はサポートとして実際の株式を保有しています。
違い:
株式保有の目的は異なります。Robinhoodは自社のリスクヘッジのために株式を保有していますが、これはリスク管理手法であり、ユーザーに対する直接的な法的義務ではありません。一方、xStocksの発行元であるBacked Financeは、発行されたトークン1つにつき1株の実株を1:1の比率で保有・管理する法的義務を負っています。
所有権とリスクの違い： Robinhoodのモデルでは、株式はRobinhoodの資産に属し、ユーザーはRobinhoodの無担保債権者となります。Robinhoodが倒産した場合、これらの株式はすべての債権者への返済に充てられ、ユーザーには優先権はありません。xStocksモデルでは、株式はユーザーの利益のために設立された分別管理されたエスクロー口座に保管されるため、理論的には発行者の倒産リスクから分離され、ユーザーの資産所有権はより安全になります。
異なるオンチェーンユーティリティ： Robinhoodのトークンは「ウォールドガーデン」に限定されており、外部のDeFiプロトコルとやり取りすることはできません。xStocksはオープンであり、ユーザーはDeFiレンディングや取引などのために自分のウォレットに引き出すことができ、真に構成可能です。
🤔 ROBINHOOD への魂を問う質問: あなたの「ブロックチェーン」は何の役に立つのですか? 🤔
質問1：ブロックチェーンがなくてもこの製品を作ることはできますか？
答えは「もちろんです」です。Robinhoodが提供する機能は、欧州のユーザーが米国株を保有することなく上昇する米国株の恩恵を享受できるようにするものですが、これは従来の金融業界で数十年にわたって存在してきた差金決済取引（CFD）やその他のデリバティブ取引によって実現できます。Robinhoodは、Arbitrumブロックチェーンを一切使用することなく、通常の中央集権型データベースを使用して、誰がどれだけ購入したかを記録することができます。
では、なぜ私たちは今でもそれを使うのでしょうか？答えは簡単です。マーケティングです。RWAとトークン化が世界中で普及している今日、製品に「ブロックチェーン」と「トークン」を組み込むことで、瞬く間に注目を集め、話題となり、企業の株価を押し上げ、時代の最先端を行くイノベーターとしての地位を確立することができます。
質問2：「レゴ」であるはずだったDEFIは、どのようにして「ウォールドガーデン」になってしまったのでしょうか？
現実はこうです。Robinhoodの株式トークンはアプリと切り離せないものです。パブリックブロックチェーンArbitrum上で発行されているにもかかわらず、スマートコントラクトには「ゲートウェイコード」が含まれており、Robinhoodが承認したウォレット間でのみ送金が可能です。つまり、自分のウォレットに出金したり、DEXで取引したり、貸付の担保として使用したりすることはできません。Web3のコンポーザビリティは、あなたには全く関係ありません。
なぜそうするのでしょうか？これは管理とコンプライアンスのためです。オープン化してしまうと、RobinhoodはKYC/AMLなどの規制要件を管理できなくなります。そのため、ブロックチェーンの核となるオープンな精神を犠牲にし、絶対的に安全な「ウォールドガーデン」を構築することを望んでいるのです。
質問3: 私たちは「信頼する」ことに同意しましたが、なぜ「兄弟、私を信じてください」になったのでしょうか?
現実はこうです。Robinhoodを100%信頼しなければなりません。ブロックチェーンが証明できるのは、「Robinhoodから契約を購入した」ということだけです。しかし、Robinhoodが本当にリスクヘッジのために株式を購入したかどうか、あるいはRobinhoodが倒産した場合に契約を履行できるかどうかは証明できません。
信頼のパラドックス：これは大きなパラドックスを生み出します。ブロックチェーンは中央集権的な機関への信頼を排除するために作られましたが、Robinhoodのモデルでは、ユーザーは1つの企業に全幅の信頼を置く必要があります。この場合、「購入した」という些細な事実を証明するためにブロックチェーンを使うことに、どれほどの意味があるのでしょうか？
まとめ：これら3つの観点から見ると、Robinhoodの株式トークンはまさに「名ばかりのブロックチェーン、中身のないブロックチェーン」と言えるでしょう。Web3を装ったWeb2.5製品、華やかな「ブロックチェーンショー」といったところでしょうか。
🌟 過大評価された「革命的な」機能🌟
Robinhood自体以外にも、現在過大評価されているRWAコンセプトのいくつかについて、現実的に検討してみる価値はある。
誤解 1: ブロックチェーン上の株式 = 24 時間 365 日取引可能?
聞こえはいいですが、現実は非常に厳しいです。なぜRobinhoodは「 24時間年中無休」ではなく「 24時間年中無休」しか約束しないのでしょうか？週末は世界の金融市場における「リスクのブラックホール」だからです。
マーケットメーカーのジレンマ：あらゆる取引市場では、流動性を提供するマーケットメーカーが必要です。リスクヘッジのために、マーケットメーカーはトークン購入時に実際の株式市場で株式を購入する必要があります。しかし、週末はニューヨーク証券取引所とナスダックがすべて休場です。マーケットメーカーはどこでヘッジできるのでしょうか？ヘッジできなければ、すべてのリスクを自ら負うしかありません。週末に大きな出来事が起これば、月曜日の取引開始時に株価が急落し、マーケットメーカーは破産してしまいます。
24x5の真実：月曜日から金曜日の夜でも、実体株式市場は休場しているため、マーケットメーカーは株価指数先物などの商品を通じて不完全なヘッジしか行えません。リスクを補うために、彼らは売買スプレッドを大幅に拡大します。そのため、時間外取引のコストは非常に高くなり、流動性も低下し、緊急のニーズを持つユーザーにしか適していません。スムーズな高速道路というより、むしろ高価な「非常口」のようなものです。
誤解2：個人投資家もOPENAIに投資できる？プライベートエクイティの「幻想」
論争：RobinhoodはかつてOpenAIとSpaceXのトークンを配布するキャンペーンを開始し、瞬く間に注目を集めました。OpenAIは直ちに関連トークンの発行を承認していないことを明確にし、市場は大騒ぎとなりました。私が懸念しているのは2つの疑問です。1つ目は、なぜこのような人気企業の株式が配布されるのか、2つ目は、Robinhoodはトークンが実在する株式に裏付けられていると主張しているのに、OpenAIやSpaceXといった非上場企業の株式はどこから調達されるのか、ということです。
株式はどこから生まれるのか？答えは、一般の人々がアクセスしにくい「プライベート・エクイティ・セカンダリー・マーケット」にあります。ここでの取引は不透明で、価格は非公開、そして流動性は極めて低いのです。ロビンフッドは、複雑な「特別目的会社」（SPV）構造を通じて、おそらく少数の株式を取得できたのでしょう。しかし、これらの株式は少額であり、将来上場したとしても流動性に欠けるため、マーケティングの目玉として配布されているに過ぎません。
機会かリスクか？プライベート・エクイティ投資はこれまで常に非常に高いハードルがあり、「適格投資家」のみが参加できるものでした。その根本的な理由は、極めてリスクが高く、情報の非対称性が非常に高いためです。この種の投資に参加できる機関投資家は、証券コードに頼ることなく取引を完了できます。一方、一般の人々は、リスクを負う必要も負う能力もないため、アクセスが制限されています。こうした資産をトークン化することは、「機会の普及」のように見えますが、実際には、一般の人々が負うべきではないリスクを一般大衆に押し付けているのです。つまり、実質的には「リスクの普及」と言えるでしょう。
💭 マーケティングの勝利と真の未来💭
とはいえ、ロビンフッドの動きは全く無駄なのでしょうか？いいえ、全く逆です。別の視点から見ると、これは天才的な第一歩と言えるかもしれません。
物語戦争での勝利：製品自体は技術的には平凡なものの、Robinhoodはブランド認知度と市場での存在感において、よりハードコアな技術を持つ知名度の低い競合他社を完全に打ち負かしました。上場企業にとって極めて重要な「金融の未来」という壮大な物語に自らを結びつけることに成功しました。
未来への道を切り開く： Robinhoodの野望は、それ以上のものです。彼らは将来的に独自のレイヤー2ブロックチェーンを構築し、ユーザーの「自己管理」資産をサポートすると発表しました。これが鍵です！つまり、今日の「ウォールドガーデン」は、ユーザーを集め、技術をテストし、規制に対処するためのテストフィールドであり、過渡期に過ぎないということです。ガーデンへの扉が本当に開かれるとき、今日議論したすべての制限は覆されるかもしれません。
Web2の巨人たちの忍耐力：最後に、この事件は、Web3の大規模導入が、Robinhoodのような従来のインターネットブローカーと切り離せないものになる可能性を示唆しています。純粋なDeFiは、一般の人々にとって依然として複雑すぎるからです。Robinhoodが最も得意とするのは、複雑なものをシンプルに、目立たないように、そして使いやすくすることです。彼らはまるで翻訳者のように、Web3の物語を一般の人々が理解できる言葉で伝えています。
したがって、最終的な結論は次のとおりです。
現段階では、Robinhood の株式トークンは実用的というよりは象徴的なものであり、成功したマーケティング宣伝となっている。
しかし、これは伝統的な金融とブロックチェーンの統合への扉を叩く楔のようなものでもあります。最も喜ばしく実用的な方法で、最初の一歩を踏み出したのです。真の革命は一夜にして起こるものではなく、私たちが今目撃しているのは、この大きな変化への序章に過ぎません。
私たち一般投資家にとって、おそらく最も重要なことは、冷静さを保ち、物事の内情を理解し、華やかな物語に惑わされず、将来の可能性を軽視しないことです。
この記事は公開情報に基づく分析に基づいており、投資アドバイスではありません。暗号通貨への投資にはリスクが伴いますので、ご自身で慎重に判断してください。
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