10.11 の暴落と CS2 の宝石市場崩壊の目撃者: なぜ最もプロフェッショナルな仲買業者がいつも最初に倒れるのか?

著者: アンブレラ、ディープタイドテックフロー

金融業界におけるあらゆる役割の中で、仲介業者は一般的に最も安定しており、リスクが最も低いと考えられています。多くの場合、彼らは市場の動向を予測する必要はなく、流動性を提供するだけで高い利益を生み出すことができるため、市場において最も安全な「レント回収」のポジションとなっています。

しかし、ブラックスワンイベントが発生すると、これらの仲介業者は必然的に上位者によって潰されてしまう。皮肉なことに、最も専門的な機関投資家、つまり最も潤沢な資本と最も厳格なリスク管理体制を備えた機関投資家は、極端な事態においては個人投資家よりも大きな損失を被ることが多い。これは彼らの専門性が欠如しているからではなく、彼らのビジネスモデルがシステミックリスクの代償を払う運命にあるからだ。

暗号通貨の世界で取引を行い、CS2 ジュエリー市場を追跡し、最近 2 つのブラックスワンイベントを目撃した者として、これら 2 つの仮想資産取引市場で発見した現象と、その背後にある意味についてお話ししたいと思います。

2つのブラックスワン、同じ犠牲者

10月11日の朝、取引所を開いた時、一部のアルトコインが過小評価されているシステムバグだと思いました。アカウントを何度も更新しても変化が見られなかったため、何かがおかしいことに気付きました。Twitterを開くと、市場が「爆発」しているのが分かりました。

このブラックスワンイベントでは、個人投資家が大きな損失を被ったが、暗号通貨業界の「仲介者」の間では、さらに大きな損失が発生した可能性がある。

極端な市場状況に直面した際に仲介業者が被る損失は偶然ではなく、構造的リスクの避けられない顕在化です。

10月11日、トランプ大統領は中国製品への100%関税を発表し、暗号資産市場史上最大の清算を引き起こしました。190億ドルから194億ドルに上る清算に加え、マーケットメーカーはさらに壊滅的な損失を被りました。ウィンターミュートはリスク管理違反により取引停止を余儀なくされ、セリーニ・キャピタルやシアンターブといったヘッジファンドは1,800万ドルから7,000万ドルの損失を被りました。通常は流動性を提供することで利益を得ていたこれらの機関投資家は、わずか12時間で数ヶ月、あるいは数年分の利益を失ったのです。

最先端の定量モデル、最も包括的なリスク管理システム、そして最も情報に基づいた市場情報――これらすべての優位性は、ブラックスワンによって無意味なものになってしまいます。それらさえも逃れられないのであれば、個人投資家にどれほどのチャンスがあるでしょうか？

12日後、ほぼ同じ状況が別の仮想世界で展開されました。10月23日、ValveはCS2に新たな「トレードシステム」を導入しました。プレイヤーは5つの異なるレア度のスキンを組み合わせ、1つの剣や手袋のスキンを作成できるようになりました。このシステムにより、レア度システムは瞬く間に変化し、一部のナイフスキンは数万元から数千元へと急落しました。一方で、これまで注目されていなかったレアスキンは、数十元から200元程度へと高騰しました。高額在庫を抱えていた多くのアクセサリー商人の投資用倉庫は、突如として50%以上も縮小しました。

私自身は高価なCS2アクセサリーを所有していませんが、この暴落の影響を様々な面で実感しています。サードパーティアクセサリー取引市場のアクセサリー販売業者は注文を急落させ、取引価格が急落しました。ショートビデオプラットフォームにはアクセサリー販売業者が損失を訴え、Valveを罵倒する動画を投稿し、殺到しました。しかし、この突然の出来事に、さらに多くの販売業者が途方に暮れ、途方に暮れています。

一見無関係に見える二つの市場には、驚くべき類似点が見られます。暗号通貨マーケットメーカーとCS2アクセサリ販売業者です。一方はトランプ大統領の関税政策に直面し、もう一方はValveのルール調整に直面していますが、その結末はほぼ同じです。

これは、より深い真実を明らかにしているようにも思えます。つまり、仲介業者の利益モデル自体に、体系的リスクという隠れた危険が含まれているのです。

「仲介業者」が直面する二重の罠

仲買業者が直面している本当のジレンマは、流動性を提供するために大量の在庫を保有しなければならないが、極端な市場状況に直面すると、彼らのビジネスモデルは致命的な弱点を露呈することになるということだ。

レバレッジと清算

マーケットメーカーの収益モデルはレバレッジの利用を必須としています。暗号資産市場では、マーケットメーカーは複数の取引所に同時に流動性を提供する必要があり、そのためには多額の資本を保有する必要があります。資本効率を最大化するために、彼らは通常5～20倍のレバレッジを使用します。通常の市場では、このモデルはうまく機能し、小さな変動にもかかわらず安定したスプレッドリターンを生み出し、レバレッジによって利益を増幅させます。

しかし、10月11日、このシステムは最大の「天敵」である極端な市場状況と取引所のダウンタイムに遭遇しました。

極端な市場状況が発生すると、マーケットメーカーのレバレッジポジションは清算され、大量の清算注文が取引所に殺到し、システムの過負荷とダウンタイムを引き起こします。さらに深刻なのは、取引所の停止はユーザーの取引インターフェースの切断のみに留まり、実際の清算は継続するため、マーケットメーカーは証拠金を追加できないままポジションが清算されるのをただ見ているという絶望的な状況に陥るということです。

10月11日午前3時、BTCやETHといった主要仮想通貨が急落し、一部のアルトコインもゼロまで下落しました。マーケットメーカーによるロングポジションが強制清算を引き起こし、自動売却につながり、市場のパニックをさらに悪化させました。さらに多くのポジションが清算され、取引所は暴落し、買い手は市場にアクセスできなくなり、売り圧力が強まりました。このサイクルが始まると、もはや止められないものとなりました。

CS2 ジュエリー市場にはレバレッジや清算の仕組みはありませんが、ジュエリー商人は別の構造的な罠に直面しています。

Valveが「交換」メカニズムを更新した際、アクセサリベンダーには警告メカニズムが全くありませんでした。彼らは価格動向を分析し、高価なスキンのプロモーション資料を作成し、市場心理を煽ることには長けていましたが、ルール策定者にとってはこれらの情報は無意味でした。

出口メカニズムが機能しない

レバレッジ、清算、ビジネスモデルといった構造的なリスクに加え、撤退メカニズムも「仲介業者」の巨額損失の根本的な原因の一つです。ブラックスワンイベントが発生する瞬間は、市場が最も流動性を必要とする瞬間であり、仲介業者が最も撤退を望む瞬間でもあります。

10月11日の仮想通貨市場の急落時、マーケットメーカーは大量のロングポジションを抱えていました。清算を防ぐため、証拠金を追加するかポジションを決済する必要がありました。これらのマーケットメーカーのリスク管理は「取引ができること」を大前提としていましたが、当時、サーバーは大量の清算データを処理できず、マーケットメーカーの計画を直接的に断ち切り、大量のポジションが清算されるのを目の当たりにすることになりました。

CS2のアクセサリー取引市場では、多数のアクセサリー商人がスキンを「募集リスト」に掲載することで流動性を確保し、取引が成立しています。アップデートがリリースされると、そのニュースを見た個人投資家は即座にスキンを「募集リスト」に売却します。アクセサリー商人が異変に気付いた時には、既に大きな損失を被っています。彼らも売却に加われば、資産はさらに下落します。最終的に、アクセサリー商人はジレンマに陥り、市場のパニックの中で最大の敗者となるのです。

「価格差で利益を上げる」ビジネスモデルは流動性の上に成り立っていますが、システミックリスクが発生すると、流動性は瞬く間に蒸発する可能性があります。そして、まさに仲介業者こそが最も大きなポジションを保有し、流動性を最も必要としている人々なのです。さらに深刻なのは、出口戦略が最も必要とされる時に機能しなくなることです。

個人投資家への教訓

わずか2週間の間に、2つの人気仮想資産取引市場が、それぞれの業界史上最大のブラックスワンイベントを経験しました。この偶然の一致は、個人投資家にとって重要な発見をもたらします。一見安定している戦略は、往々にして最大のリスクを内包しているのです。

中期戦略は、ほとんどの場合、安定した小額のリターンを生み出すことができますが、ブラックスワンイベントが発生すると大きな損失に見舞われます。この非対称的なリターン分布により、従来のリスク指標は真のリスクを大幅に過小評価することになります。

この種の利益戦略は、線路上でコインを拾うのに少し似ています。99% の確率で安全にお金を拾うことができますが、1% の確率で列車が猛スピードで通り過ぎ、逃げる時間がありません。

ポートフォリオ構築の観点から、仲介戦略に過度に依存している投資家は、リスクエクスポージャーを再評価する必要があります。ブラックスワンイベントにおいて暗号資産マーケットメーカーが被った損失は、市場中立型戦略であってもシステミックリスクを完全に遮断することはできないことを示しています。市場環境が極端な場合、いかなるリスク管理モデルも機能不全に陥る可能性があります。

さらに重要なのは、投資家が「プラットフォームリスク」の重要性を認識することです。取引所のルール変更やゲーム開発会社によるメカニズムの調整など、市場のボラティリティは瞬時に変化する可能性があります。このリスクは、分散投資やヘッジ戦略によって完全に回避することはできず、レバレッジを低減し、十分な流動性バッファーを維持することでのみ管理可能です。

個人投資家にとって、これらの出来事はいくつかの有益な自己防衛戦略も提供します。第一に、「出口メカニズム」への依存を減らすことです。特にレバレッジの高い契約を保有している人にとってはなおさらです。このような短期的な市場暴落に直面した場合、たとえ証拠金を補填する資金があったとしても、手遅れ、あるいは不可能になる可能性があります。

安全な立場などなく、合理的なリスク補償があるのみである

190億ドルのマージンコールにより、高額宝飾品の価格は70%も暴落した。資金は消えたわけではなく、価格差で利益を得ていた人々から、中核となる資源を掌握していた人々へと移っただけである。

ブラックスワンイベントが発生した場合、個人投資家であれ機関投資家であれ、中核的なリソースにアクセスできない人は誰でも被害者になり得ます。機関投資家は取引量が多いため損失が大きく、個人投資家はバックアッププランがないためさらに大きな損失を被ります。しかし、誰もが本質的に同じことに賭けているのです。それは、システムが自分たちのコントロール下で崩壊することはないということです。

価格差で利益を得ていると思っているかもしれませんが、実際にはシステムリスクに対してお金を払っていることになります。そして、リスクが発生したときには、選択する権利すらありません。