2025년 초, 2차 시장의 유동성이 줄어들면서 "스토리 + 에어드랍"으로 인해 많은 알트코인이 무자비하게 폭락했습니다.
수많은 알트코인이 폭락하며 새로운 최저점을 기록했습니다. 같은 기간 비트코인의 시장 가치는 5년 만에 최고치인 62.1%까지 상승했고, 알트코인 시즌 지수는 5월 23일 4포인트라는 사상 최저치를 기록했습니다.
하지만 유니스왑(UNI), 에이브(AAVE), 펜들(PENDLE), 하이퍼리퀴드(HYPE)와 같은 "유틸리티 토큰"은 상류로 향하는 자금을 유치했으며, 가격과 온체인 수익 모두 상승했습니다. 이러한 토큰들은 한 가지 공통점을 가지고 있습니다. 바로 실질적이고 감사 가능한 프로토콜 현금 흐름과 그 가치가 재매수, 수익 공유 또는 스테이킹을 통해 토큰 보유자에게 환원된다는 점입니다.
이 글은 VC 버블 붕괴 이후 자본 이주의 논리를 정리하고, 네 가지 대표적인 프로젝트를 사례로 삼아 "온체인 P/E 시대"가 암호화폐 가치 평가 시스템을 어떻게 재편하고 있는지 살펴봅니다.
시장 배경: 내러티브가 약화되면 현금 흐름은 희소한 자산이 됩니다.
- VC 정체: 2025년 2분기 전 세계 암호화폐 자금 조달 규모는 49억 9천만 달러로 급락하여 전월 대비 21% 감소하며 2020년 이후 단일 분기로는 최저치를 기록했습니다. 투자자들은 "개념 투기"에 대해 신중한 입장을 취하고 있습니다.
- 자금, 우량 DeFi로 회귀: 비트코인은 계속해서 강세를 보이며 시장을 장악하고 있지만, DeFi 부문은 심각하게 분열되어 있습니다. "수입-분배" 폐쇄 루프를 가진 프로토콜의 TVL과 거래량은 지속적으로 증가하고 있습니다. 펜들 TVL은 7월에 55억 9천만 달러를 돌파하여 올해 거의 세 배로 증가했습니다.
- 밸류에이션 앵커 마이그레이션: 전통적인 위험 감수 성향의 하락 사이클에서 투자자들은 순수한 내러티브 프리미엄보다는 정량화 가능한 현금 흐름에 더 많은 비용을 지불할 의향이 있습니다.
"유틸리티 토큰"이란 무엇인가요?
정의: 토큰 보유자는 프로토콜 수익을 공유하거나(수수료 확보), 재구매/소각 및 스테이킹 이익 공유를 통해 각 토큰의 "온체인 EPS"(각 토큰에 상응하는 검증 가능한 수익)를 간접적으로 증가시킬 수 있습니다.
일반적인 모델
- 수수료 전환/거래 이익 공유: 프로토콜 수수료를 비례적으로 반환 또는 재구매합니다(GMX).
- 대출 스프레드 및 청산 수수료: 스프레드와 청산 보상은 재매수(AAVE, Maker)를 위해 재무부에 포함됩니다.
- 수익 토큰화: 미래 수익을 거래로 분할하고, 프로토콜은 수수료를 받습니다(Pendle).
- 인프라 연료: 고빈도 매칭 엔진 수수료(HYPE)의 즉각적인 재매수 및 소멸.
4가지 주요 사례 연구 간략 개요
| 토큰 | 올해 최저점 → 7월 | 상승과 하락 | 가치 환류 메커니즘 | 핵심 촉매제 |
|---|---|---|---|---|
| UNI | $4.55 → $10.33 | +127% | 수수료 전환 재시작 제안, 거래 수수료의 0.05%를 재무부에 반환하는 방안 제안(미시행) | 재단, 16억 5,510만 달러 규모의 대규모 투자 계획 통과 |
| AAVE | $114.05 → $293.33 | +157% | DAO는 매주 $1M AAVE를 재매수하여 생태 보호 구역에 진입합니다. | 6월에 환매 계획 통과 |
| 펜들 | $1.81 → $4.49 | +148% | 프로토콜은 수익의 5% + 5bps 거래 수수료를 가져갑니다 | TVL은 $55억 돌파, 수익률, PT-sUSDe 토큰 연간 수익률 11.11% |
| 과대광고 | $9.3 → $44.3 | +376% | 30% 거래 수수료, 실시간 재매수 및 파기 | 7월 5일 CoreWriter 업그레이드 |
분해: 현금 흐름이 가치 회복에 어떻게 영향을 미칠까?
유니스왑(UNI)
이전까지 시장은 UNI를 "순수 거버넌스 코인"으로 간주해 왔습니다. 그 이후 유니스왑 재단은 1억 6,550만 달러 규모의 대규모 투자 계획을 승인했습니다. 유니스왑 재단은 1억 6,550만 달러의 자금을 다음 분야에 할당할 것을 제안했습니다.
· 9,540만 달러는 자금 지원(개발자 프로그램, 핵심 기여자, 검증인)에 사용됩니다.
· 2,510만 달러는 운영(팀 확장, 거버넌스 도구 개발)에 사용됩니다.
· 4,500만 달러는 유동성 인센티브에 사용됩니다.
현재 $UNI 토큰에는 실제 토큰 가치 확보 및 토큰 재매입 계획이 없습니다!
Aave（AAVE）
Aave DAO는 프로토콜 잉여금을 활용하여 매주 약 100만 달러의 AAVE를 재매수하여 DAO 재고에 예치하기로 승인했습니다.
- 실행 첫 주에 일중 거래량이 13% 증가했고, 거래량은 두 배로 증가했습니다.
- 대출 스프레드 + 청산 수수료는 안정적인 현금 흐름을 보이며, V3 TVL이 전년 대비 32% 증가함에 따라 재매수 계획은 장기적인 투자 기회를 확보했습니다.
Pendle（PENDLE）
Pendle은 "미래 수익"이라는 파생 상품을 거래 시장에 도입했습니다.
- 수익의 5%와 5bps의 거래 수수료를 받는 이 프로토콜은 매일 감사 가능한 수익을 창출합니다.
- 저금리 환경에서는 고수익 전략(예: stETH YT 수익률이 11% 이상에 도달하면)이 더욱 매력적이며, 자금 유입이 지속되고 있습니다.
Hyperliquid(HYPE)
고빈도 매칭 DEX인 Hyperliquid는 7월에 CoreWriter 사전 컴파일을 출시하여 HyperEVM 계약에서 직접 주문을 내고, 정산하고, CLOB를 호출할 수 있도록 했으며, 온체인 수수료 재매수 및 소멸 메커니즘을 제공합니다.
- 업그레이드가 진행된 주에 온체인 활성 주소와 거래량은 모두 사상 최고치를 기록했습니다.
- 가치 환류의 즉각성과 고빈도 거래 수수료의 규모는 HYPE를 "온체인 현금 흐름"에 대한 강력한 베타로 만듭니다.
약세장을 돌파할 세 가지 해자
- 결정론적 현금 흐름: 온체인 수익 및 지출은 감사 가능하고, DAO 결의안은 공개적이고 투명하며, 정보 비대칭성이 감소합니다.
- 자사주 매입/이익 배분 폐쇄 루프: "프로토콜 수익 → 토큰 가치" 경로를 스마트 계약에 작성하여 주식 매입 또는 배당금과 동일한 효과를 구현합니다.
- 기관 친화성: 정량화 가능한 수익 지표(주가수익률, 주가수익비율)는 가치 평가의 불확실성을 줄이고 시장 조성 및 구조화된 상품 설계를 용이하게 합니다.
요약
VC 투자 심리가 가라앉은 후, 시장은 "검증 가능한 현금 흐름"의 가치를 재평가하고 있습니다.
유틸리티 토큰은 온체인 수익, 토큰 가치, 거버넌스 권한을 통합하며, 사이클을 초월하는 희소 자산입니다.
주류 DeFi 프로토콜에 수수료 전환(Fee Switch), 재매수 또는 잉여금 분배가 도입됨에 따라, 암호화폐 시장의 가치 평가 논리가 "내러티브 시장"에서 "현금 흐름 시장"으로 전환될 가능성이 있습니다.
