A株は10年間の統合と三重の打撃の後、新たな強気相場サイクルに入るだろう

読者の皆様

ビットコインの新たな資産特性と高値更新後の状況については、既に見解を共有してきました。中国と米国の競争環境が劇的な変化を遂げている今、人民元資産についても見解を共有する必要があると考えています。

我々の基本的な見解は、2008年以来最大の中国と米国の共同財政・金融緩和サイクルに突入しようとしているというものである。この緩和政策の主要テーマは、中国と米国の経済の同時回復と、通貨と国際的影響力における最も熾烈な競争となるだろう。

中でも人民元資産、特にA株は、資本、政策、そしてファンダメンタル要因の三重の打撃を受けるだろう。10年以上にわたる市場変動を経て、A株は現在2万8000ドルでビットコインと同等の価格パフォーマンスとなっている。今後長きにわたり、中国と米国の主要な競争の焦点は国際通貨の比率であり、これは将来の世界経済の動向の主要テーマとなるだろう。

本稿執筆時点で、人民元建て株式市場（H株を含む）の時価総額は約120兆人民元であるのに対し、米国株式市場の時価総額は約50兆米ドルである。当初考えられていたほど規模の差は小さいかもしれないが、中国と米国の経済規模を合わせた比較（GDPで見ると、米国は中国の約1.5倍）すると、依然として大きな差がある。現時点では、以下の事実が観察される。

政治的には、米国は純粋なポピュリスト右派へと傾きつつあり、その世界戦略はさらに縮小するだろう。NATOやアジア太平洋地域といった地域における既存の中核的影響力は、今後さらに弱まるだろう。米国の世界的影響力の低下は、中東情勢やロシア・ウクライナ戦争に顕著に表れている。イラク戦争以降、米ドルの影響力は低下傾向にあり、今後は新たな、より加速した下降サイクルに入る可能性がある。一方、国内の分裂と対立は新たな不安定な状況に陥っている。
金融面では、中国は2015年以降、持続的なドル緩和と米国株式資産の急増を背景に、デレバレッジサイクルに入っている。これにより、長期的な金融・財政政策の展開に大きな余地が生まれている。一方、米国債問題はますます重要度を増しており、今後10年間で最も重要な資産問題となるだろう。米国は技術革新へのオールインのアプローチを経て、短期的には金融・財政政策の余地を確保するために、世界的な影響力を徐々に犠牲にせざるを得なくなるだろう。
トレンドレベルで見ると、人民元資産は、過去2か月間に、純流動性（M2で表す）、ファンダメンタルズ（CPIと住宅価格で表す）、政策（9月以降の政治会合）の面で明確な底値シグナルを示しています。

この緩和サイクルにおいて、前述の政治、金融、そしてファンダメンタルズの側面において明確な転換点を迎える可能性があると考えています。10年以上にわたり蓄積されてきた中国と米国の株式資産と流動性の格差は、新たな収束と縮小のトレンドを導く可能性があります。人民元システムへのエクスポージャーを高めることで、当社の外部イベントへの対応力を高め、富裕層LPのための長期的なファミリーオフィスとなるというビジョンの実現に余裕を持たせることができます。

A株市場に関する当社の理解と取引戦略

A株市場と中国資産の理解

A株市場は、人民元政策主導の典型的な市場です。2015年以降、10年周期のレバレッジ解消と過剰生産能力の解消を経て、2018年からは7年周期の中国資本と外国資本のデカップリングが進行しました。A株市場は10年間にわたり極度の流動化状態にあったと言え、中国の経済成長率も2015年以降加速し始めています。

現時点では、A株、あるいは中国資産全般が直面している大きなチャンスは、主に政策、ファンダメンタルズ、資本の観点から見た以下の事実と推論から生じていると考えています。

実際、私たちの理解は次のとおりです。

政策的観点から見ると、中国の財政赤字比率（GDPに対する財政赤字の比率）は、GDP総額と成長率に基づき、2008年以降一貫して3%という狭い水準に抑えられている。これは、米国（約7%、数年間は10%を超える）や日本（一貫して約6%、最近の水準は約8%）など、他の主要経済国の財政赤字と債務圧力と比べて大幅に低い。
経済の基礎的観点から見ると、中国は世界で唯一の完全な工業化生産システムと、最も安価で健全な電力システムと資源を有している。
A株資本とポジショニングの観点から見ると、資本市場は長らく政治的ポジショニングの面で周縁化されてきました。2024年9月の演説は、就任以来初めて、資本市場に対する明確な要件が示されたものでした。
国力発展の観点から見ると、中国の近海・近空の軍事力と世界的な影響力は10年前と比べて大きな変化を遂げた。
2015年以降の中国と米国の経済成長率の差、そして2022年以降の株式市場の動向の差は、結局のところ金融サイクルのミスマッチに起因している。中国経済の短期的な問題の核心は、消費者物価指数（CPI）のデフレにある。

推論レベルでは、一般的な仮定の範囲内で次のことが言えると考えています。

中国は今後10年間で50兆～200兆元を印刷することができる（これは単純に財政赤字比率が米国や日本の水準に近づいていることを考慮した場合である。実際、財政省は最近、わずかな財政赤字比率を緩和することを明らかにした）。
中国政府の統治能力は、中国において少なくとも 1 つまたは 2 つの産業サイクルの発生を保証することができます。
代理戦争／戦争の形態が劇的に変化するまでは、中国の世界的な影響力は上昇傾向にあるだろう。現在進行中の二つの局地戦争は、この傾向を加速させるだろう。
中期的には、中国と米国の間で直接的な局地的な熱い戦争が起こる可能性はほぼゼロです。
短期的には、CPIの反転が失敗する可能性は低い。a)とb)に基づくと、地方政府の債務と不動産問題は主要な矛盾点ではなく、容易に解決できる。中国の社会文化と国民性（感化されやすく、金銭欲が強い）を鑑みると、社会的な信頼の構築は容易である。

まとめると、激しい戦争が勃発する前に、中国と米国で同時的な経済ブームが訪れると我々は考えています。中国の資本市場は、政策、ファンダメンタルズ、資金調達の3つの側面から三重の打撃に直面しており、これは2023年にビットコインが直面する状況と似ています。最大の違いは、A株が既に10～15年にわたって安定的な推移を見せていることです。

A株市場は指数レベルで初の流動性回復を達成しました。今後の動向は、コモディティ／ハイエンド消費→業界動向／国内統一市場消費→業界動向という、経済のダイナミクスに沿うものと予想されます。コア銘柄は各業界動向とセクター上昇局面で3～5倍のポテンシャルを、反転／高成長銘柄は10倍程度のポテンシャルを想定。原則として、現在のA株指数のレンジは2889～2863と3017～3000です（上海総合指数を例に挙げます）。本稿執筆時点では、上海総合指数は3400ポイント前後で推移しています。