현물 없이도 가격 책정? Entropy, 오더북으로 사모 자산 '앵커링' 시도

Entropy는 Hyperliquid의 HIP-3 디플로이어로서 주식, 지수, 원자재, 프리IPO 기업을 대상으로 무기한 계약을 제공합니다.
민간 기업에 연속적인 시장 가격이 없는 문제를 해결하기 위해 Entropy는 유동성 가중 오라클을 설계했습니다. 오더북 중간값과 외부 민간 데이터를 혼합하여 깊이가 충분할 때 시장 자체가 최대 95%의 가중치를 얻습니다. 깊이가 낮아지면 외부 참조가 대신하여 빈 오더북 조작을 방지합니다.
첫 번째 플래그십 시장은 Anthropic의 프리IPO 계약입니다. 만기 시 아직 상장되지 않으면 30일 TWAP로 결제되어 외부 평가가 아닌 시장 합의로 수렴합니다.
Hyperliquid의 이전 CBRS 시장은 IPO 첫날 가격의 1.3% 이내로 마감되어 이 시장 구조가 가격 발견 능력을 갖추고 있음을 보여줍니다.
Entropy의 핵심 베팅은 신뢰할 수 있는 깊이가 트래픽을 끌어들이고, 트래픽이 오라클의 권위를 강화하며, 궁극적으로 민간 평가를 지속적으로 업데이트되는 시장 가격으로 전환한다는 것입니다.

편집: Deep Tide TechFlow

Deep Tide TechFlow 핵심 요약: 비상장 기업은 연속적인 시장 가격을 공개하지 않으며, 밸류에이션은 매번 자금 조달 라운드에 고정된다. Entropy는 HIP-3 디플로이어 자격으로 Hyperliquid에 출시되었고, Ribbit Capital이 주도한 1,400만 달러 투자와 4,000만 HYPE 스테이킹을 기반으로 첫 플래그십 시장에서 Anthropic의 내재 밸류에이션을 직접 기준으로 삼는다. 이 프로젝트의 핵심 베팅은 오더북 안의 양방향 깊이가 충분히 '신뢰할 수 있는' 한 시장 스스로 비유동 자산의 연속 가격을 매길 수 있으며, 일단 깊이가 무너지면 오라클이 오래된 프라이빗 마켓 데이터로 다시 후퇴한다는 것이다. 이번 글에서는 Entropy가 '거래되지 않는 자산'의 가격을 어떻게 책정하는지, 오라클이 언제 자신의 시장을 신뢰하기로 선택하는지, 그리고 최종적으로 결제할 현물이 없을 때 어떤 일이 벌어지는지 분석한다.

Entropy란 무엇인가

Entropy는 HIP-3 디플로이어로, Hyperliquid에서 전 세계 주식, 지수, 원자재, pre-IPO 기업을 아우르는 무기한 선물을 제공한다(Entropy의 거래 쌍은 'io'로 표시된다). HIP-3를 통해 Entropy는 자산, 리스크 파라미터, 오라클, 프런트엔드를 커스터마이즈하면서 Hyperliquid의 매칭 엔진, 결제 인프라, 기존 거래 흐름을 그대로 재사용할 수 있다.

현재 주당 가격을 계산할 수 있는 공개된 주식 수가 없고, 2차 양도, 공개매수, 펀드 밸류에이션에서 나오는 프라이빗 마켓 가격은 도착 빈도가 너무 낮아 실시간 참고 지표로 쓰기 어렵다. Entropy는 '시가총액을 직접 제시'하는 방식으로 첫 번째 문제를 해결한다. 두 번째 문제는 자체 시장이 가격 결정 과정의 일부가 되어야 한다는 점이다.

현물 가격이 없는 기초자산의 가격 책정

Entropy는 오더북의 중간가와 외부 프라이빗 마켓 데이터의 집계 값을 혼합한다. 내부 가격은 5분 EMA이지만, 그 영향력은 '중간가에서 200bp 이내 체결 가능한 양방향 깊이'에 의해 제한되며, 호가 유동성은 실제 체결 확률에 따라 할인된다.

오더북이 깊을 때 Entropy는 자체 시장이 오라클 가중치의 최대 95%를 차지하도록 할 수 있다. 유동성이 사라지면 외부 참고 가격이 인계한다. 따라서 트레이더는 빈 오더북으로 오라클을 '싸게' 움직일 수 없다. 깊이가 줄어들면 오라클의 오더북 반응도 약해지기 때문이다. 빠져나간 유동성은 새로 쌓인 유동성보다 더 빨리 영향력을 잃기 때문에 허수 주문(spoofing)을 이용해 시장을 조작하는 가치를 제한한다.

Entropy 팀은 X에 이렇게 썼다: "우리는 이런 문제를 해결하는 새로운 프리미티브를 구축하고 있다. 우리의 첫 번째 혁신은 시장에서 체결 가능한 깊이에 따라 외부 오라클 가격에 대한 신뢰도를 조정하는 새로운 유동성 가중 오라클로, 가격 발견이 우리 오더북에서 직접 일어나도록 만든다."

이는 무기한 선물의 가격이 유동성이 얼마나 '신뢰할 수 있는지'에 크게 좌우된다는 뜻이다. 펀딩비 멀티플라이어가 낮은 이유도 설명해 준다. 계약을 외부 참고 가격에 공격적으로 고정하면 '외부 참고 가격에는 아직 반영되지 않았지만 트레이더가 먼저 발견한 정보'에 불이익을 주기 때문이다.

Anthropic의 Pre-IPO 시장

만기 시점에 Anthropic이 여전히 비상장 기업이라면, ANTH는 자체 마크 가격의 30일 TWAP으로 결제된다. 즉, 계약이 반드시 Anthropic의 궁극적인 '펀더멘털'이나 IPO 밸류에이션으로 수렴하는 것이 아니라 '시장 스스로 만들어낸 합의'로 결제된다.

Entropy 팀은 "Anthropic을 거래할 수 있는 최초의 유동성 수단을 출시한다. 오랫동안 프런티어 자산은 극소수에게만 열려 있었다. 우리가 왔다"고 발표했다.

더 깊은 유동성은 시장이 자체 오라클에 대해 더 큰 권위를 갖게 한다. 신뢰할 수 있는 가격은 더 많은 거래 흐름을 끌어들이고, 더 많은 거래 흐름은 오라클을 신뢰할 수 있게 만드는 데 필요한 깊이를 다시 만들어낸다. 이 순환이 성립하면 Entropy는 프라이빗 밸류에이션을 지속적으로 갱신되는 시장 가격으로 바꿀 수 있다. 성립하지 않으면 오라클은 오래된 프라이빗 마켓 데이터로 다시 후퇴한다.

Hyperliquid의 더 넓은 pre-IPO 시장은 이러한 계약이 때때로 최종 공개 가격에 긴밀하게 수렴할 수 있음을 이미 보여주었다. 예를 들어, Cerebeas(CBRS) 시장은 회사의 350달러 나스닥 시초가에서 1.3% 이내로 마감했다. Entropy는 이제 동일한 시장 구조가 아직 고정할 외부 가격이 없는 IPO 이전에도 성립할 수 있다고 베팅하고 있다.