Ethena에 대한 포괄적 해석: 암호화폐 연합의 새로운 세대

작성자: 0xCousin

1. 에테나 뒤에는 누가 있나요?

에테나 팀원들

Ethena 팀원은 풍부한 경력을 가지고 있으며 암호화폐, 금융, 기술 등 분야에서 심도 있는 전문 지식과 실무 경험을 보유하고 있습니다.

창립자 G(Guy Young)는 시장 가치가 600억 달러인 헤지펀드에서 일했습니다. Luna가 파산한 후 그는 Ethena를 설립했습니다. COO Elliot Parker는 이전에 Paradigm의 제품 관리자였으며 Deribit에서도 일했습니다. 아시아 태평양 지역의 기관 성장 책임자인 Jane Liu는 Fundamental Labs의 투자 연구 책임자와 Lido Finance의 기관 파트너십 및 펀드 관계 책임자를 역임했습니다.

에테나의 자금 조달

Rootdata의 정보에 따르면 Ethena는 3차 자금 조달을 완료했으며, 총 자금 조달 규모는 1억 1,950만 달러입니다. 주요 투자자로는 Dragonfly, Maelstrom Capital, Brevan Howard Digital 등이 있습니다.

에테나는 많은 유명 투자 기관의 관심과 투자를 유치했으며, 이를 통해 에테나 개발을 위한 상당한 자금이 유입되었을 뿐만 아니라, 에테나의 사업 개발을 위한 귀중한 산업 리소스도 제공되었습니다. Ethena의 투자 기관에는 거래소(YZi Labs, OKX Ventures, HTX Ventures, Kraken Ventures, Gemini Frontier Fund, Deribit 등), 시장 조성자(GSR, Wintermute, Galaxy Digital, Amber Group 등)와 전통적인 금융 배경을 갖춘 투자 기관(Paypal Ventures, Franklin Templeton, F-Prime Capital 등)이 포함됩니다.

2. 에테나란 무엇인가요?

간단히 말해서, Ethena는 미국 달러 스테이블코인 USDe와 미국 달러 저축 자산 sUSDe를 출시한 합성 달러 프로토콜입니다. USDe의 안정성은 암호화폐 자산과 해당 델타 중립 헤지(단기 선물) 포지션에 의해 뒷받침됩니다.

프로젝트 미션의 관점에서, Ethena는 스테이블코인 USDe를 통해 CeFi, DeFi, TradFi의 세 분야에서 자금을 연결하는 것을 목표로 합니다. 동시에 Ethena는 이 세 분야(거래소, 온체인, 전통 금융)의 자금 금리 차이를 포착하여 고객에게 더 많은 수익을 제공합니다. USDe의 규모가 충분히 커지면 DeFi, CeFi, TradFi 간의 자본과 금리의 융합을 촉진할 수도 있습니다.

스테이블코인 USDe의 메커니즘

주조/상환 메커니즘: 허용 목록에 등록된 두 개의 독립 법인 주조자(Ethena GmbH와 Ethena BVI Limited)만이 USDe의 주조 및 상환이 가능합니다. 채굴자는 USDe Mint and Redeem Contract와 상호 작용하기 위해 BTC/ETH/ETH LST/ USDT/USDC를 담보로 사용해야 합니다. 아래와 같이 표시됩니다.

 Ethena Protocol USDe Mint and Redeem Contract V1의 첫 번째 USDe 주조

Ethena 프로토콜을 기반으로 한 최근 USDe 주조 USDe Mint and Redeem Contract V2

 USDe가 USDT를 환매한 기록입니다.

주조/상환 시점에 지원 자산의 가격은 CeFi 거래소, DeFi 거래소, OTC 시장, Pyth와 RedStone과 같은 오라클을 포함한 다양한 출처를 통해 수집되고 지속적으로 검증되어 가격이 정확하고 합리적인지 확인됩니다.

USDe 안정성 유지 메커니즘: USDe의 안정성을 보장하려면 지원 자산의 가격 변동을 헤지하는 것이 핵심입니다. Ethena는 자동화되고 프로그래밍적인 델타 중립 전략을 채택합니다.

sUSDe의 수익원

sUSDe의 수입은 Ethena의 담보 처분에서 발생합니다.

이더나가 담보를 받으면 이를 스테이블코인으로 보유하고 고정 예금 금리를 얻을 수 있습니다.

또한, 선택된 CEX를 보관인을 통해 위탁하고, CEX에 에어드랍 선물 포지션을 설정하여 지원자산의 가격 변동을 헤지하고 동시에 자금 조달 비율을 획득할 수 있습니다.

지원 자산이 ETH인 경우 스테이킹을 하여 ETH 스테이킹 APR을 획득할 수도 있습니다.

이러한 수익은 사용자가 약속한 sUSDe를 취소하고 USDe를 상환할 때 더 많은 USDe를 반환하는 형태로 분배됩니다.

스테이블코인(USDe/sUSDe/iUSDe)의 활용

DeFi 공간에서:

USDe/sUSDe는 AAVE 및 Spark와 같은 대출 프로토콜 플랫폼의 담보로 사용됩니다.
USDe/sUSDe는 Perps DEX와 같은 플랫폼의 증거금 담보로 사용됩니다.
Stablecoin 프로토콜의 담보로 USDe/sUSDe 사용
USDe/sUSDe는 이자율 스왑 계약의 기초 자산으로 사용됩니다.
USDe는 Spot DEX(거래 쌍 구성)의 가격 책정 통화로 사용됩니다.

CeFi 공간에서:

CEX(거래 쌍 구성)에서 USDe가 표시 통화임

TradFi 공간에서:

iUSDe는 Ethena가 TradFi 시장을 위해 출시한 스테이블코인입니다. 규제된 기존 기업이 구독할 수 있도록 하여 이러한 기존 투자 기관이 Crypto에 노출되지 않고도 기존 고객에게 Crypto 시장에서 높은 수익을 제공할 수 있습니다.

3. 에테나의 혁신

델타 중립 전략은 Backing Assets의 가격 변동을 헤지합니다.

암호 자산을 백킹 자산으로 사용하는 많은 스테이블코인 프로젝트는 결국 부실화되어 환율 분리로 이어진다. 핵심은 백킹 자산의 가격 변동을 헤지하지 못한다는 것이다. Ethena는 델타 헤지 알고리즘과 실행 모델을 사용하여 뒷받침 자산의 자동화된 프로그램적 델타 중립 헤지를 수행하는 최초의 프로젝트로, 포트폴리오의 델타 값을 0에 가깝게 만듭니다. Ethena의 초기 델타 헤징 알고리즘과 실행 모델은 블랙박스였지만 장기적으로 델타 중립적 결과를 계속 달성할 수 있을지 여부는 잠재적인 위험 요소였고, 이러한 안정성 유지 메커니즘은 혁신이었습니다. 이후 단계에서는 다양한 시장 조성자가 헤지 업무를 실행하기 위한 경쟁에 참여할 수 있는 개방형 RFQ 모델로 전환될 가능성이 있습니다.

일반적으로 USDe를 환매할 경우 1 USDe = 1 USDC를 기준으로 환매됩니다. 헤지 메커니즘이 작동하지 않거나, 헤지 선물 포지션의 자금 조달 비율에 손실이 발생하는 경우 자산 준비금의 가치가 감소하게 됩니다. USDe 보유자가 환매 시 제시하는 견적에는 환매 가격의 비례적 감소를 반영한 해당 감소가 포함되고, 사용자에게 표시되는 견적에는 10베이시스 포인트의 보상 수수료가 포함됩니다.

대부분의 스테이블코인 프로젝트보다 자본 효율성이 훨씬 높습니다.

USDT와 USDC와 같이 법정 통화로 담보된 중앙화된 스테이블코인은 전통적인 금융 규제의 영향을 크게 받습니다. 게다가 담보 자산은 주로 법정 통화이며, 기본적으로 미국 재무부 채권과 저축을 매수하는 데 기반을 두고 있습니다. 또한 중앙화된 단일 지점 위험과 낮은 자본 효율성도 있습니다.

MakerDAO의 DAI와 같은 분산형 스테이블코인은 일반적으로 120%-150%의 초과 담보를 요구합니다. 청산을 피하기 위한 안전 마진을 고려하면 실제 담보 비율은 200%를 초과할 수 있으며 이는 자본 효율성이 낮습니다. 또한 시장이 극도로 변동할 때 고객의 담보 자산이 청산되면 추가 청산 손실이 발생합니다.

Ethena의 USDe는 자산 담보 비율 측면에서 1USD:1 USDe에 접근했습니다. 또한 델타 중립 전략을 사용하여 가격 변동에 대비하여 헤지하므로 자본 효율성이 높고 안정성이 보장됩니다.

더 중요한 점은 Ethena의 포지셔닝을 통해 스테이블코인 트랙에 있는 다른 프로젝트가 Ethena의 파트너가 될 수 있다는 것입니다. 예를 들어, Sky, Frax, Usual은 이미 Ethena의 제품을 자사 제품으로 결합/통합했습니다.

OES 보관 모델은 자산 보안을 보장합니다.

Ethena는 현재 Copper, Ceffu, Cobo를 포함한 여러 관리자와 협력하고 있습니다. 협력은 OES(Off-Exchange Settlement) 모델을 채택합니다. 이 모델에서는 지원 자산이 온체인 지갑을 떠날 필요가 없으므로 CEX의 위험에 대해 걱정할 필요가 없습니다. 또한 보관자가 이러한 보관 자산을 단독으로 통제할 수 없기 때문에 보관자의 위험에 대해 걱정할 필요도 없습니다. 쿠퍼를 예로 들면, 이러한 지원 자산은 오프사이트 금고에 보관됩니다. 에테나, 쿠퍼, 오프사이트 금고는 각각 키를 가지고 있으며, 거래를 실행하려면 두 당사자의 서명이 필요합니다. 또는 파산-원격 신탁에 보관됩니다.

전통 금융을 통합하여 USDe를 더 크고 강하게 만드십시오

Ethena는 스테이블코인 USDe를 사용하여 CeFi, DeFi, TradFi의 세 분야에서 자금을 연결합니다. 이 세 분야(거래소, 온체인, 전통 금융)에서 자금의 이자율 차이를 포착함으로써 고객에게 더 높은 수익을 제공할 수 있습니다.

TradFi에는 일반적으로 고수익 상품이 많지 않지만 저수익 고정수익 시장은 매우 큽니다. 암호화폐 분야에서는 레버리지 거래에 대한 사용자 수요로 인해 암호화폐(미국 달러 스테이블코인)에 대한 수요가 더욱 커졌고, 이로 인해 암호화폐 산업은 종종 '위험 없는' 고수익 기회를 제공합니다.

에테나는 USDe를 더 크고 강하게 만들기 위해 기존 금융을 통합하는 다리 역할을 합니다. 연방준비제도이사회 금리가 매우 낮을 때(또는 금리 인하 주기일 때), 크립토 거래가 더 활발해지고 크립토 시장의 영구 계약 자금 조달 비율이 비교적 높아질 것입니다. 델타 헤지에 사용되는 에테나의 숏 선물 포지션은 더 많은 자금 조달 비율을 얻을 수 있습니다. 이로 인해 다음과 같은 현상이 발생합니다. 기존 금융의 수익률이 매우 낮을 때 고객은 Ethena를 통해 더 높은 수익률을 얻을 수 있습니다.

따라서 iUSDe는 저금리 기간 동안 기존 금융 고객의 자산 배분 요구를 충족할 수 있습니다. 이는 또한 프랭클린 템플턴과 Fidelity Investments의 벤처 캐피털 회사인 F-Prime Capital이 작년 12월 Ethena의 전략적 라운드에 1억 달러를 투자한 이유 중 하나일 수 있습니다. 또한 Ethena가 BlackRock BUIDL과 협력하여 출시한 USDtb도 TradFi에서 Ethena로, 그리고 그 후 Crypto 시장으로 많은 양의 자금을 유입할 수 있습니다.

IV. 프로젝트 개발 현황

Ethena의 USDe는 세 번째로 큰 달러 스테이블코인이 되었습니다. 2025년 3월 7일 현재 USDe의 발행 규모는 55억 달러를 돌파하여 USDT와 USDC에 이어 두 번째로 많습니다. 전송량 부문에서는 USDT, USDC, DAI에 이어 4위를 차지했습니다. 하지만 활성 주소의 수는 1,612개로 비교적 적으며, C-end 애플리케이션 시나리오를 확장해야 합니다. Ethena의 매출도 급속히 증가하고 있으며, Pump.fun에 이어 매출 1억 달러를 달성한 두 번째로 빠른 암호화폐 스타트업이 되었습니다.

Ethena는 많은 DeFi 프로토콜의 핵심 초석이 되었습니다. Pendle의 TVL의 50% 이상이 Ethena에 기인합니다.Sky의 수익의 약 25%가 Ethena에 기인합니다.Morpho의 TVL의 약 30%가 Ethena 자산 활용에서 발생합니다.Ethena는 Aave에서 가장 빠르게 성장하는 새로운 자산입니다.대부분의 EVM 기반 Perps는 USDe 담보를 통합했습니다.

Ethena는 USDe를 중심으로 생태계를 구축하고 있습니다. Ethena 공식 웹사이트에 공개된 정보에 따르면, 2025년 1분기에 두 개의 프로젝트가 출시될 예정입니다. 분산형 거래 플랫폼 Ethereal과 온체인 거래 프로토콜 Derive(옵션, 영구 및 현물 거래 지원)입니다. Ethena는 외부 협력에도 꾸준히 참여해 왔습니다. BlackRock과 협력하여 USDtb를 출시했고, Trump 가족의 DeFi 프로젝트인 World Liberty Financial과도 협력을 맺었습니다.

에테나에도 몇 가지 위험이 있습니다.

USDe의 핵심 수입은 불안정합니다. 앞서 언급했듯이 USDe에는 세 가지 주요 수입원이 있습니다. 첫 번째는 Backing Stablecoin의 예금 이자율 수입, 두 번째는 단기 선물 포지션의 펀딩 금리 수입, 세 번째는 Backing Assets의 ETH 담보 수입입니다. 선물 포지션에 대한 자금 조달 비율은 하락장에서도 계속 마이너스를 기록할 수 있으며, 그 결과 USDe 수익이 손실될 수 있습니다.

CEX의 ADL 메커니즘은 델타 중립 전략이 실패하게 할 수 있습니다. CEX에는 자동 레버리지 해소(ADL) 메커니즘이 있기 때문에 특정 기간 동안 Ethena의 델타 중립 전략에 영향을 미칠 수 있습니다.

파트너사는 유동성 위험을 가져올 수 있습니다. Bybit은 USDe 채택률이 가장 높은 거래소로, 정점에 도달했을 때 약 7억 USDe를 보유하고 있습니다. 동시에 Bybit(Bybit 공동 창립자가 설립한 BitDAO가 Mantle 생태계와 합병)과 긴밀한 관계를 맺고 있는 Layer2 Mantle은 USDe 공급 측면에서 두 번째로 큰 체인입니다. Bybit 해킹으로 인해 USDDe에서 1억 2천만 달러 이상의 환매 요구가 발생했습니다. Ethena는 현재 Liquid Stables에서 19억 달러를 지원 자산으로 보유하고 있으며, 이는 환매 수요의 갑작스러운 급증을 충당하기에 충분합니다. 다만, 향후 Liquid Stables 준비금을 초과하는 대규모 집중 환매가 발생할 가능성을 배제할 수 없으며, 이는 단기 유동성 위험을 초래할 수 있습니다.

5. 에테나(ENA) 투자가치

ENA의 현재 FDV는 5.6B이고 유통 시장 가치는 2B입니다. Ethena는 3차 자금 조달을 완료했으며, 자금 조달 금액은 각각 6M, 14M, 100M입니다. 2차 라운드 평가액은 3억 달러였고, 현재 코인 가격은 여전히 18배 이상의 수익을 냅니다.

2025년 5월 5일 이전에는 유통되는 토큰이 주로 바이낸스 런치풀의 2%가 될 것이며, 재단과 팀 지분도 선형적으로 잠금 해제됩니다. 4월에는 OTC를 통해 매수한 일부 주식에 대한 잠금 해제가 시작되며, 원가는 약 0.25U입니다. 5월 5일부터 투자 기관의 주식은 매달 증가하며, 선형적으로 월 7,800w+ENA씩 잠금 해제됩니다.

최근 암호화폐 시장 전체가 하락세를 보였고, ENA의 성과는 매우 약했습니다. BTC는 최고가에서 25% 하락했고, ETH는 최고가에서 50% 하락했으며, ENA는 최고가에서 약 70% 하락했습니다. 위에 언급된 ENA 토큰이 잠금 해제될 경우의 부정적 영향은 현재 코인 가격에 완전히 반영되었을 수 있습니다.

요약하자면, 이테나 코인 가격은 단기 및 중기적으로 압박을 받고 있지만, 이 프로젝트의 핵심 사업은 장기적 가치가 있습니다.