注：本コラムは、読者の皆様が過去を振り返る際に参考にしていただけるよう、企業に関する歴史的調査レポートを新旧の順に時系列で掲載しています。本記事に掲載されている見解およびデータは、調査時点のものであり、一部変更されている可能性があります。
マクロの概要
重要なイベント
米中貿易関係は改善している。ロンドン会談後の両国からの最新の公式報告では、大きな進展が見られたと述べられている。関税の影響はある程度緩和され、市場も比較的好意的に反応している。
中東における地政学的リスクは急激に高まっています。6月13日、イランとイスラエルの間で異例の直接衝突が発生しました。対立の激しさとエスカレーションのスピードは予想を上回り、世界的なリスクプレミアムを押し上げました。
世界の主要経済と中央銀行の政策に関するデータ
米国： 2025年第1四半期のGDPは前月比0.3%減となり、回復も弱く、今週は連邦準備制度理事会（FRB）の金利決定が焦点となった。
ユーロ圏：5月のインフレ率は1.9%に低下し、初めて2%を下回った。当局者は、金融政策は中立的になったものの、今後の動向は依然としてデータによって決定されると述べた。
英国：イングランド銀行は政策金利を4％に維持しており、まだ金利を引き下げていないが、8月に金利を引き下げると予想されている。
日本：全体的に低成長の状況であり、中央銀行は依然として緩和的な政策を維持している。
投資のヒントと主要資産クラス戦略
1. 金利債券市場分析 - 金利は低下し、資本が優勢
現在のパフォーマンス: 利回りは全面的に下落し、10年国債は1.6350%の安値を記録し、昨年末に記録した約1.6%という過去最低水準に徐々に近づいています。
核心論理：現在、外部からの擾乱が限定的であることから、商業銀行の資産負債サイドの流動性変動が債券市場の主要な「主線」となり、利回り曲線は引き続き平坦化している。市場牽引要因の観点から見ると、関税取引が徐々に市場に消化されるにつれて、資金調達サイドが再び債券市場に影響を与える中核変数となっている。債券市場のレバレッジ比率は2024年の水準を超え、多くの債券ファンドは過熱抑制のため、6月に購入制限を発表した。
展望：来週のリバースレポ期限切れによる圧力は小さい。税務期間の混乱と複数のマクロ指標の発表に注意する必要がある。現状では、利回りが新安値を突破する勢いは十分ではない。ロングポジションの勢いは、政策金利の再引き下げを待つ必要があるかもしれない。
2. 信用債券市場分析
国内市場：プライマリー債券の発行金利は概ね10～20bp低下し、新規発行の信用債のクーポンレートは時価総額を下回るか、それに近い水準となった。セカンダリー市場：高格付け信用債の取引は減少し、取引はより慎重になった。地方債（特に中低格付け以下）の好調な推移は継続し、資産の少ない地域の地方債の一部は時価総額が10～40bp下回る水準で取引された。また、金融機関はクーポン資産の希少性から、高いプライシングを行った。
中国オフショア債券：プライマリー市場とセカンダリー市場の全体的な利回りは引き続き低下した。新規発行のプライマリー担保付債券の価格は7.5%で、新規発行は少なかった。セカンダリー市場の利回りは9%に低下（全体の利回りは50～100bp低下）、取引は許容範囲内であった。高品質のスナック債への需要は堅調であった。
3. A株と香港株式市場の分析
A株市場：市場全体は活況で、1日平均出来高は1兆ドル台に達し、資金サイドは回復した。小型株が上昇を牽引したが、バリュエーションと株価収益率は低下した。
オプション市場：1000指数PCR（プットオプションとコールオプションの比率）が高水準に上昇し、市場のリスク選好度が引き続き上昇することが困難になっていることを示しています。
資金調達残高：今週も横ばいを維持しました。ファンドは依然として小型・超小型株に集中しており、インダストリアルロジックへのファンドの大規模な流入は見られません。
政策の影響： 7月の新しい量的ルールの実施時期が近づくにつれて、STセクターは早期に調整傾向を示しており、今週、北京50指数もトレンドの乖離を示しており、市場がすでにこれを予想していたことを示している可能性があります。
香港株式市場：香港株式は海外の利下げ期待の混乱の影響をより強く受けており、AHプレミアムが5年ぶりの安値を記録し、資金の平均回帰に対する懸念も引き起こした。
恒科：前回高値をスムーズに突破できず、調整幅はA株より若干拡大した。
新消費と創薬セクター：両セクターとも調整局面にあるものの、香港株における創薬関連銘柄の調整は依然として強い。そのサポートが効果的かどうかは注目に値する。地政学的対立の影響を受ける中、香港株の国防軍需産業セクター、あるいは高配当の銀行や資源系中央企業セクターへのヘッジが注目される。
4. 転換社債市場分析 – 低い評価額 + 流動性の回復
価格：今週の転換社債の転換プレミアム率は過去4年間の最低水準に近づいています。
流動性：一日平均出来高は695億～742億元で、前週の554億～695億元を上回り、2週間連続で拡大し、兆元の心理的ラインを上回り、A株の反発を支えた。
5. 商品市場分析
国内：5月の消費者物価指数（CPI）は前年同月比-0.1%と低水準にとどまり、生産者物価指数（PPI）は前年同月比-3.3%に低下しました。輸出入データは予想を下回り、輸出は小幅に減速しました。5月の実質信用は前年比で伸び悩み、社会融資は主に社債と国債に支えられました。マクロ経済指標は、国内経済が依然として弱い回復局面にあることを示し、これは商品価格にとって弱材料となっています。
国際情勢：米中貿易摩擦の初期の緩和は市場の予想通りです。イスラエルとイランの対立は再燃し、ホルムズ海峡の封鎖リスクも高まっています。金は日足チャートで過去最高値を突破し、原油は急反発しました。米国の消費者物価指数（CPI）は予想を下回り、利下げの余地を残しており、これはコモディティにとって好ましい状況です。
6. 米国債券および外国為替市場の分析
米国債はインフレ状態にあり、緊張を引き起こしている。FOMC前夜、中期債は大きな圧力にさらされている。
- 今週発表された米国の消費者物価指数（CPI）と生産者物価指数（PPI）は予想を下回り、インフレ圧力が一時的に緩和したことを示唆している。しかし、地政学的紛争に起因する原油価格の大幅な上昇は、インフレ反発圧力を強めており、世界債券市場の緩和傾向の継続は困難となっている。成長とインフレの基本的なトレードオフは改善し、満期リスク選好度は安定しているものの、米国債利回りの急低下に対するマクロ的な抵抗は依然として存在している。
- 6月の連邦公開市場委員会（FOMC）の決定を前に米国市場への弱気圧力が続くとすれば、それは長期債よりも中期債から来る可能性が高い。
- 欧州と日本の政策は異なっている。欧州の金利市場では、インフレ取引の活発化以外に重要なマクロ経済動向は見られない。一方、日本では中央銀行が債券購入計画を見直し、主要ディーラーとの交渉を行った。供給要因が焦点となり、5年から10年の利回り曲線は潜在的な調整に対して最も脆弱となった。
人民元高の勢いは継続しているが、国内需要の弱さが最大の懸念事項となっている。
- 米中貿易の緩和傾向は今後も続くと見込まれ（ロンドン会合は前向きなシグナルを発している）、人民元は対米ドルで4月初旬以来の高値を付けた。我々は人民元が対米ドルで引き続き上昇すると予想している。これは、中国の輸出部門の競争力と、実質貿易加重ベースで見た人民元の過小評価（特に対米ドル）に基づいており、これらの要因が人民元高を後押しし、より均衡のとれた貿易環境の実現につながると考えている。
- 現状、主なリスクは外部環境よりも内需側に集中している。具体的には、国内信用拡大が依然として弱く、内需の下支えが積極的財政政策よりも金融緩和に過度に依存していることが、人民元の下支えを弱める可能性がある。しかし、このリスクはまだ大きくは醸成されておらず、引き続き注視する必要がある。反循環的要因が中立的であること、そして為替レートの固定価格を着実に引き上げる姿勢があることを踏まえると、人民元の上昇ポテンシャルとそれが地域に与える影響には引き続き注目に値する。
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